葉　檀

繼續(xù)以寬松貨幣政策作為主要刺激方法，會造成資源浪費與通脹預(yù)期并存。

為了刺激經(jīng)濟，央行再破數(shù)項歷史紀(jì)錄。

今年3月，我國新增貸款1.89萬億，月末人民幣貸款余額增長29.78％，創(chuàng)下單月新增貸款歷史紀(jì)錄；3月末廣義貨幣發(fā)行量M2增長25.5％，較上月末上升5.1％，M2增速破1996年11月以來的歷史紀(jì)錄；一季度M2與名義GDP增速之差達到創(chuàng)歷史紀(jì)錄的15個百分點，彰顯流動性極其充裕。

由于一季度的經(jīng)濟數(shù)據(jù)好壞參半，一些經(jīng)濟學(xué)者覺得經(jīng)濟刺激政策意猶未盡，第一輪4萬億經(jīng)濟刺激方案推出僅僅5個月，就呼吁推出第二輪新經(jīng)濟刺激方案。這些人曾在2008年上半年高喊緊縮，現(xiàn)在高喊放松，將犯下錯判形勢的錯誤。

央行維持現(xiàn)狀就可，不可繼續(xù)注水。寬松的貨幣政策已經(jīng)到達極限。過去半年，銀行中長期貸款累計增量約2.4萬億，按啟動資金30％的比例推算，累計已經(jīng)啟動的基建項目規(guī)?？赡芤堰_7萬億，刺激力度已經(jīng)足夠強大。M2如此高速增長，離通脹只隔了一層窗戶紙，但實體經(jīng)濟還未顯示反轉(zhuǎn)跡象，市場需要觀察期，繼續(xù)以寬松貨幣政策作為主要刺激方法，會造成資源浪費與通脹預(yù)期并存。

創(chuàng)紀(jì)錄的增量信貸沒有帶動民間投資上升，反而造成資源浪費，這些信貸資金流向大型企業(yè)，固定資產(chǎn)上升不快，說明部分信貸資金以存款方式回流到銀行，少部分流向股市與樓市，造成資本市場小陽春。股市今年以來上漲34％左右，樓市小陽春行情全面啟動。

即便央行實現(xiàn)再度寬松的貨幣政策，受惠的還是目前已經(jīng)得到足夠多信貸的群體，50％以上的信貸流向了政府項目和大型企業(yè)，而不是那些嗷嗷待哺的中小企業(yè)。資金密集型的大型項目不能解決2000萬農(nóng)民工和數(shù)百萬大學(xué)生的失業(yè)問題，也無法解決中小企業(yè)融資難題。由于信貸結(jié)構(gòu)未調(diào)整，在目前的基礎(chǔ)上再度增加信貸數(shù)量不是明智之舉。

積極的財政政策存在著最糟風(fēng)險組合:有著“投資饑餓癥”和“軟預(yù)算約束”的地方政府，有著良好資產(chǎn)負債表和充足流動性的銀行，以及來自中央政府的指令。其中存在的風(fēng)險不可對沖，沒有什么產(chǎn)品可以抵銷政策風(fēng)險、軟約束風(fēng)險，通常的結(jié)果是產(chǎn)生銀行壞賬后由財政買單。

央行的寬松貨幣政策在資本市場大放異彩，而沒有在實體經(jīng)濟立竿見影，原因不難解釋，虛擬經(jīng)濟以未來收益為目標(biāo)，以通脹預(yù)期為準(zhǔn)繩，而實體經(jīng)濟則面臨市場需求這個硬約束。如果企業(yè)擔(dān)憂未來的產(chǎn)品銷售，如果消費者擔(dān)憂未來的薪酬，還是會削減投資靜待市場回暖。我國鋼鐵行業(yè)曾經(jīng)錯判形勢，在年初漲價銷售、釋放凍結(jié)的產(chǎn)能，到了3月份不得不再度降價。

也許是為了繼續(xù)向市場提供信心，日前召開的央行貨幣政策委員會第一季度例會明確表示，下一階段貨幣政策取向要認真落實適度寬松的貨幣政策，保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性。進一步理順貨幣政策傳導(dǎo)機制，保持銀行體系流動性充裕，保證貨幣信貸總量滿足經(jīng)濟發(fā)展需要。

保持適度寬松，并非無限制寬松。央行實行的是外松內(nèi)緊的“松緊帶”政策。央行發(fā)布的一季度貨幣政策的報告顯示，“一季度凈回籠現(xiàn)金473億元，同比多回籠785億元(去年同期凈投放現(xiàn)金312億元)”。實際上從2月份開始，央行已經(jīng)對貨幣流動量進行了微調(diào)。截至2月末，央行凈投放現(xiàn)金923億元，同比少投放1411億元。我們當(dāng)然可以說是因為資本市場已經(jīng)彌補了基礎(chǔ)貨幣發(fā)行，給央行減少基礎(chǔ)貨幣提供了空間，但是毫無疑問，央行這么做的原因是擔(dān)心信貸無度上升背后的風(fēng)險。

現(xiàn)在是考驗央行判斷力的時候，如果貨幣稍有緊縮，而宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)正好隨之上行或者下行的話，央行將成為挽救經(jīng)濟的功臣或者經(jīng)濟不景氣的替罪羊。中國的貨幣問題不是數(shù)量不夠，而是沒有配置到高效企業(yè)，央行只有放手讓地方商業(yè)銀行彌補中小企業(yè)融資不足才能解決根本問題。

央行如果想爭取獨立的貨幣政策的話，必須證明有足夠的前瞻性和改革的勇氣。