劉國宏

自從并購貸款業(yè)務開辦以來，各大銀行紛紛推出了相關(guān)項目。有機構(gòu)認為，并購貸款將成為商業(yè)銀行新的利潤增長點。但是，一直以來，并購項目的成功率極低，所以，并購貸款的風險也非常大

并購貸款是一項全新的業(yè)務，對商業(yè)銀行的業(yè)務創(chuàng)新理念、服務水平，特別是對企業(yè)并購方面的經(jīng)驗要求都非常高。但是，國內(nèi)商業(yè)銀行目前在這方面的資源儲備遠遠不夠。

與一般的商業(yè)貸款相比，并購貸款的復雜性和風險性較高。在并購貸款放開之前，國內(nèi)企業(yè)并購多是采取傳統(tǒng)的融資方式，以企業(yè)自身資產(chǎn)和股權(quán)抵押作擔保。并購貸款的最大特點，不是以借款人的償債能力作為借款條件，而是以被并購對象的償債能力作為條件。

所以，在抵押擔保環(huán)節(jié)上，一定是以被并購對象的資產(chǎn)作為抵押擔保，如果資產(chǎn)不足，再用借款人資產(chǎn)進行擔保。在并購貸款中，商業(yè)銀行實際上成了收購方“債務”的“債主”，稍有失衡，并購貸款就等同于“風險貸款”。目前，國內(nèi)商業(yè)銀行在并購業(yè)務方面的市場經(jīng)驗、專業(yè)人才儲備、風險識別與控制方面都是空白。可以說，當前國內(nèi)商業(yè)銀行并不具備承接、操作并購貸款業(yè)務的系統(tǒng)化能力。

并購貸款的法律風險

并購貸款中的法律風險通常有以下幾個方面：首先，進行詳盡和有效的法律盡職調(diào)查難度較大。傳統(tǒng)上，中資銀行會偏向于關(guān)注借款人或項目的財務、經(jīng)營、管理和市場等風險，對于法律風險則主要關(guān)注其有無合法的主體資格，章程的相關(guān)內(nèi)容以及項目是否已獲得必要的審批等相對簡單的事項，而且通常不作為一項重點內(nèi)容來調(diào)查。在并購貸款中，這樣的情況需要改變。

并購本身具有復雜的特性和高風險性，這就需要銀行對與并購相關(guān)的各個事項——包括主體資格、資產(chǎn)與業(yè)務、交易結(jié)構(gòu)、擔保安排、批準與登記、勞動關(guān)系、關(guān)聯(lián)交易、訴訟與合規(guī)、對外投資等，進行深入全面的調(diào)查和分析。這對商業(yè)銀行提出了很大的挑戰(zhàn)，一方面缺乏針對并購的法律調(diào)查經(jīng)驗，另一方面，中資銀行暫時還缺乏富有并購經(jīng)驗的專才。

此外，詳盡只是調(diào)查中的一面，而更為重要的是進行有效的調(diào)查。未能通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)相關(guān)問題將會是很糟糕的事情。對于并購方來說，可能埋下了失敗的伏筆，而對于提供并購資金的銀行而言，并購的失敗意味著貸款的風險。

其次，來自于交易結(jié)構(gòu)和并購方式的法律風險。并購方會從未來整合的需要、減少稅負以及審批的簡便性等各個角度提出不同的交易結(jié)構(gòu)。比如，為降低審批級別，可能會分拆項目；為降低稅負，可能會規(guī)避甚至挑戰(zhàn)法律規(guī)定。此外，相對于資產(chǎn)收購，股權(quán)收購中并購方會承接目標企業(yè)的全部既有風險，而把貸款借給為并購目的新設的子公司。這樣，貸款風險就會集中在這家并無其他現(xiàn)金流和資產(chǎn)的子公司身上，銀行只能依賴于擔保安排或其他法律安排進行風險控制。因此，在不同的交易結(jié)構(gòu)和并購方式下，風險的來源和程度也會有所不同。

第三，擔保通常是有效的風險防控手段，但不當或不合理的擔保安排也可能導致風險的產(chǎn)生。盡管銀行對于擔保工具的選擇和安排是富有經(jīng)驗的，但由于在實踐中提供有價值的擔保并不是一件容易的事情。因此，在具體的并購貸款中，借款人可能會提出以目標企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)進行質(zhì)押或抵押，這就要求銀行對目標企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)進行全面有效的評估。

此外，如果不能有效協(xié)調(diào)各種擔保安排之間的關(guān)系，也容易引發(fā)風險。而在擔保方式的具體選擇上，新的法律盡管提供了包括浮動抵押、一般公司的股權(quán)質(zhì)押、應收賬款質(zhì)押等不同的擔保工具或使其具有操作性，但使用這些擔保工具可能由于缺乏之前的經(jīng)驗而產(chǎn)生風險。比如對浮動抵押或應收賬款質(zhì)押，不知道如何進行監(jiān)控和有效的擔保管理。

并購項目失敗的風險

政府的批準與許可也是容易發(fā)生風險的地方。如果并購交易的批準程序不當，就會埋下風險隱患。比如，針對一家地方國企的收購，如果僅有省級以下國資部門批準就采用協(xié)議出讓，會導致很大的風險，最嚴重的將會被撤銷交易并被追究責任。而銀行如果和并購方一起接受所謂“簡單”的收購批準程序，將可能深陷風險。

對于目標企業(yè)所從事的固定資產(chǎn)投資項目，是否獲得完整有效的批準或備案登記，特別是發(fā)改委、環(huán)保部門和行業(yè)主管機關(guān)的批準，也會嚴重影響到并購后的整合及經(jīng)營。對于大型并購項目的反壟斷審查程序，也可能對并購后的企業(yè)運作、整合帶來負面影響。

借款人與目標企業(yè)的資產(chǎn)與經(jīng)營的合法性以及商業(yè)風險，都可能形成并購業(yè)務的隱患。并購貸款的最終歸還主要依賴于借款人或目標企業(yè)。如果它們的資產(chǎn)取得或經(jīng)營方面存在重大合法性問題，就會影響到貸款的安全性。

并購方除并購貸款外的收購資金來源，也可能潛藏風險。如果其他資金主要來自于其他融資途徑，其風險問題可能在運作過程中放大。比如，并購方向其他企業(yè)拆借資金，就應關(guān)注出借企業(yè)對借款人的權(quán)利要求和特殊的法律安排，有可能它們之間內(nèi)部的安排會與銀行、借款人之間的安排發(fā)生沖突。而如果借款人挪用其他金融機構(gòu)的非并購用途的貸款，則借款人將存在重大的違約風險，一旦銀行提出提前收貸的話，就有可能影響到并購活動甚至借款人的正常經(jīng)營。

隨著中國經(jīng)濟的全球化進程加快，國際資本市場、產(chǎn)業(yè)體系的風險傳導效應也將越來越大地影響中國企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境。并購貸款的資金投向、項目跟蹤監(jiān)控的難度都逐漸加大。并購前的風險控制、并購是否順利完成、并購完成后的經(jīng)營情況等，都可能危及貸款安全。并購的成功與否，不僅僅取決于并購交易，更重要的是取決于并購后人員、機構(gòu)、管理的整合，從組織形式到企業(yè)文化等一系列的企業(yè)再造活動能否順利完成。

研究表明，企業(yè)并購成功率往往不足50%。而并購貸款是以并購企業(yè)未來的現(xiàn)金流為第一還款來源，因此，一旦企業(yè)整合不成功，并購貸款就可能面臨風險。并購貸款涉及兼并雙方企業(yè)，包括行業(yè)發(fā)展狀況、適用的法律法規(guī)、股權(quán)結(jié)構(gòu)安排、債務、資產(chǎn)價格認定、政府關(guān)系等多方面問題，如果牽扯到海外并購，問題就更加復雜。

人才競爭加劇項目運作風險

由于并購貸款與傳統(tǒng)信貸業(yè)務相比，在法律、財務等方面的知識和技能上對信貸人員都提出了更高的專業(yè)性要求。盡管銀行善于在經(jīng)營、財務和行業(yè)風險方面進行分析和管理，但缺乏并購方面的經(jīng)驗和專才。因此，對于復雜并具有高風險的并購活動，其法律風險的防范和控制相對較為薄弱。

目前，銀監(jiān)會要求商業(yè)銀行對于并購貸款在業(yè)務受理、盡職調(diào)查、風險評估、合同簽訂、貸款發(fā)放、貸后管理等主要業(yè)務環(huán)節(jié)及內(nèi)控體系中加強專業(yè)化的管理與控制。按照《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》的要求，開展并購貸款業(yè)務的商業(yè)銀行，應具有與其并購貸款業(yè)務規(guī)模和復雜程度相適應的、足夠數(shù)量的、熟悉并購相關(guān)法律、財務、行業(yè)等知識的專業(yè)人員。具體而言，商業(yè)銀行應在內(nèi)部組織并購貸款盡職調(diào)查和風險評估的專門團隊，專門團隊的負責人應有三年以上并購從業(yè)經(jīng)驗，專門團隊的成員可包括但不限于并購專家、信貸專家、行業(yè)專家、法律專家、財務專家等。

而從當前的市場實踐來看，諸如此類專業(yè)人才大都被券商投資銀行部門、專業(yè)會計師事務所、律師事務所、評估師事務所囊括，對于薪酬等競爭機制相對落后的商業(yè)銀行而言，要在專業(yè)人才競爭白熱化的格局中吸引高端專業(yè)人才，在內(nèi)部組織專門團隊，顯然不是一蹴而就的事情。即使勉強組建了團隊，而專業(yè)人才的競爭又將加劇項目運作風險，如果操作團隊的實踐經(jīng)驗不足或操作未能勤勉盡責，遺留的風險隱患就會很大。

非市場化并購的潛在風險

自2008年底銀監(jiān)會發(fā)放《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》以來，通過四個月的具體運行操作，銀行業(yè)發(fā)放并購貸款已遍地開花，熱潮逐浪升高。

對于并購政策改變，決策者顯然是期望銀行能為并購及更深層次的產(chǎn)業(yè)整合注入活力和動力。但是，統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，從獲取并購貸款的企業(yè)來看，鋼鐵、電器、機械、金屬等成為受益最多的行業(yè)，并均為國有大型企業(yè)，尤其是壟斷程度較高的中央企業(yè)成為主導。

筆者認為，這是一個很危險的現(xiàn)象。國有大型企業(yè)的資源壟斷性、市場壟斷性極高，本身資金都比較充裕，小的并購根本就不需要貸款，而大的并購項目整合周期都很長，潛在的風險問題不易發(fā)覺。當前，國企的市場化程度很低，產(chǎn)業(yè)整合能力（尤其是跨境整合）較弱，而4萬億刺激經(jīng)濟的饕餮大餐、十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃都已為國企“肥肉上貼膘”，如今，并購貸款再度追著為國企的“肥屁股”貼膘。

對于市場化程度很高的民企而言，對資金的渴求是極為強烈的，但并購貸款卻對民企避而遠之。如此好大喜功、不尊重市場的并購行為，表面的熱鬧和繁榮，將使“初戰(zhàn)告捷”的商業(yè)銀行們陷入盲目樂觀，并購之后的產(chǎn)業(yè)深化整合似乎已如探囊取物，其潛藏的風險是毋庸置疑的。

貝恩管理咨詢公司關(guān)于并購失敗的調(diào)查研究顯示，80%左右的國際并購失敗案例直接或間接源于企業(yè)并購之后的整合，而只有20%左右的失敗案例出現(xiàn)在并購的前期交易階段。這對充滿樂觀氛圍的中國商業(yè)銀行并購貸款業(yè)務而言，推動企業(yè)融入全球化、加快資源整合及拉動內(nèi)需，顯然是任重而道遠。如果嚴格按照銀監(jiān)會《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》的要求，能夠正常開展并購貸款業(yè)務也不是容易的事情。

在擁有完善的市場規(guī)則和成熟的市場參與主體的發(fā)達國家，靈活、多樣的并購融資方式都很成熟，包括股本融資工具、債券融資工具和金融機構(gòu)提供的收購融資貸款。但是，國內(nèi)當前并沒有成熟的并購融資工具，僅僅是商業(yè)銀行“赤腳沖鋒”的并購貸款，風險的規(guī)避是要考驗監(jiān)管層智慧的。

至于那些把并購貸款視為“發(fā)掘新利潤增長點良機”而熱捧的商業(yè)銀行，傍上高度壟斷的央企倒也罷了，如果還是一味地將一腔熱情使勁往產(chǎn)能絕對過剩的國企“屁股”上貼、尤其是往風險不斷累積的房地產(chǎn)商“屁股”上貼，其未來收獲的可能就不是“利潤增長點”了，那將注定是壞賬跟隨終生，吃不了兜著走。

最后，還是再提醒一句：千萬別忘了，并購貸款業(yè)務僅僅是一項高風險的貸款業(yè)務，目標企業(yè)未來的效益、市場競爭、風險控制能力是發(fā)展并購貸款業(yè)務時首先考慮的要務。政府也該借鑒國外經(jīng)驗，防止因金融資源過度向大企業(yè)和大城市集中而引起中小企業(yè)融資環(huán)境的進一步惡化。