張孟見(jiàn)

中圖分類(lèi)號(hào)：F840.6 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

內(nèi)容摘要：養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)在我國(guó)正處于論證階段，本文根據(jù)廣西現(xiàn)實(shí)情況，通過(guò)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)尋求資金和養(yǎng)老基金尋求投資渠道兩方面的分析，并結(jié)合養(yǎng)老基金投資的原則要求，充分論證了這一投資渠道的合理性。在此基礎(chǔ)上，文章結(jié)合國(guó)家對(duì)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的特殊優(yōu)惠政策，對(duì)這一投資的方式和前景進(jìn)行了探索。

關(guān)鍵詞：北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū) 養(yǎng)老基金投資 基礎(chǔ)設(shè)施

經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，《廣西北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)發(fā)展規(guī)劃》印發(fā)并貫徹實(shí)施，這標(biāo)志著廣西北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)開(kāi)放開(kāi)發(fā)正式上升為國(guó)家戰(zhàn)略。廣西北部灣要想獲得未來(lái)一段時(shí)期的高速發(fā)展，加大基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)是首要之急?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展表明，在工業(yè)化階段，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不僅通過(guò)自身的發(fā)展推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而且作為一種誘發(fā)性投資，可以將民間部門(mén)的生產(chǎn)潛力釋放出來(lái)，進(jìn)一步增加全社會(huì)的產(chǎn)出，使國(guó)民財(cái)富達(dá)到一個(gè)較高的水平，也就是通常所講的“乘數(shù)效應(yīng)”。廣西基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)要全方位吸納資金，除爭(zhēng)取財(cái)政投資、銀行貸款和證券融資外，還應(yīng)考慮打通社保基金中可接受長(zhǎng)期受益的基金—養(yǎng)老基金—投資基礎(chǔ)設(shè)施的通道。因?yàn)?，廣西養(yǎng)老基金（指包括個(gè)人賬戶基金、企業(yè)年金基金以及全國(guó)社會(huì)保障基金在內(nèi)具有完全積累性質(zhì)的養(yǎng)老基金）和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域有著諸多的契合點(diǎn)，這種契合在當(dāng)今的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下更顯突出，因?yàn)楸辈繛辰?jīng)濟(jì)區(qū)建設(shè)需要大量資金，廣西養(yǎng)老基金迫切需要尋求資本市場(chǎng)之外的合理投資渠道。

北部灣基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需要養(yǎng)老基金的參與

（一）北部灣基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需要更有效率的投資來(lái)源

現(xiàn)今大部分基礎(chǔ)設(shè)施的經(jīng)營(yíng)和服務(wù)是由政府財(cái)政來(lái)做的，效率低下。新公共管理理論認(rèn)為，官僚機(jī)構(gòu)的目標(biāo)并不是利潤(rùn)的最大化，而是機(jī)構(gòu)及人員規(guī)模的最大化，這就會(huì)產(chǎn)生超額生產(chǎn)公共物品的傾向，這種“過(guò)?！碑a(chǎn)品或服務(wù)最終是以社會(huì)所付出的巨額成本為代價(jià)的，它是一種社會(huì)浪費(fèi)。因此，政府和其它公共部門(mén)投資的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，往往存在管理不善的情況，設(shè)備不合格，工程質(zhì)量差，造成了嚴(yán)重的浪費(fèi)現(xiàn)象。政府投資不以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)，其決策者和經(jīng)營(yíng)者不具有對(duì)經(jīng)營(yíng)成果的剩余索取權(quán)，缺少效率的激勵(lì)將使大量資金在貪污、浪費(fèi)、決策失誤中損耗，項(xiàng)目建成后實(shí)行事業(yè)管理模式造成政企不分、職責(zé)不清、機(jī)構(gòu)效益低下。作為追求利潤(rùn)的養(yǎng)老金的介入，勢(shì)必將節(jié)約稀缺公共部門(mén)資源，改善基礎(chǔ)設(shè)施的質(zhì)量，提高其利用效率。

（二）大規(guī)模的養(yǎng)老基金是解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金不足的堅(jiān)實(shí)保證

幾年來(lái)，廣西的基本建設(shè)投資呈現(xiàn)了快速增長(zhǎng)之勢(shì)，占GDP的比重逐年增加（見(jiàn)表1）。

進(jìn)入“十一五”期間，處于對(duì)接?xùn)|盟、建設(shè)北部灣經(jīng)濟(jì)新區(qū)和發(fā)展廣西的關(guān)鍵歷史時(shí)期，面對(duì)新形勢(shì)、新任務(wù)，廣西基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將呈現(xiàn)更加迅猛的增長(zhǎng)。面對(duì)如此龐大的基金需求，僅靠國(guó)家財(cái)政和商業(yè)銀行對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的資金支持是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，還必須有其他投資者積極參與。但是，不管是民間集體投資還是私人資本投資，都由于缺乏政府的稅收支持，造成收益率低，加上基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域投資存在所有制壁壘，二者投資基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)展緩慢。面對(duì)著資金缺乏這一尖銳的問(wèn)題，決定了在今后很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，廣西基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將需要大量的其它非政府資金的介入，巨大的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金可以滿足這種需求。

（三）基礎(chǔ)設(shè)施投資的機(jī)制創(chuàng)新對(duì)其它資金的介入提供了理論支持

為了適應(yīng)我國(guó)加入WTO、世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減緩的新情況，我們應(yīng)加快基礎(chǔ)領(lǐng)域的改革和機(jī)制創(chuàng)新步伐，建立充分的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，打破不合理的壟斷和管制，提高基礎(chǔ)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力，這也是對(duì)政府職能進(jìn)行重新定位的客觀要求。從發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)看，私人能夠完成的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目政府絕不插手，而政府提供的公共產(chǎn)品則更多地集中于醫(yī)療、教育、社會(huì)保障等福利性開(kāi)支。但我國(guó)應(yīng)該借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，其它資金介入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，代表了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢(shì)，是推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域市場(chǎng)化改革的必然。所以，政府職能的重新定位，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域投資的機(jī)制創(chuàng)新，為養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域提供了制度上的保障。

養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施的提出

廣西的社會(huì)保障基金投資面臨著和國(guó)家同樣的怪圈。一方面，為了保證基金投資的首要原則——安全性，國(guó)家規(guī)定我國(guó)的社會(huì)保障基金應(yīng)大部分投資于國(guó)債或銀行；另一方面，投資國(guó)債和銀行這些收益低的領(lǐng)域，使得我國(guó)的社會(huì)保障基金無(wú)法很好的保值增值。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2001-2003年，由于我國(guó)處于低通貨膨脹和通貨緊縮時(shí)期，基金收益僅僅通過(guò)銀行存款和國(guó)債是可以保值的，但到了2004年，基金收益率小于通脹率，實(shí)際上基金連最基本的保值目標(biāo)都未能達(dá)到，更何況，我們認(rèn)為社會(huì)保障基金僅達(dá)到保值的目標(biāo)是根本不夠的。所以，為了保證安全而限制投資，在限制下資金無(wú)法保值增值，這就產(chǎn)生了怪圈。這就要逐步放寬投資渠道的限制，進(jìn)行多元化的投資。實(shí)際上，不管是國(guó)家社?；鸸芾頇C(jī)構(gòu)，還是基金投資者，都希望基金有很好的收益。但由于資本市場(chǎng)不完善，在加大其他領(lǐng)域的投資上，國(guó)家社保基金管理機(jī)構(gòu)和基金投資者都躑躅不前。

資本市場(chǎng)狀況作為基金投資外部環(huán)境的重要內(nèi)容，對(duì)保障基金的流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)分散的能力和信息獲取的能力等都會(huì)產(chǎn)生決定性的影響。發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)也表明，基金投資與投資環(huán)境有很強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性，起著相互促進(jìn)的作用，投資的成效有賴(lài)于投資環(huán)境的成熟程度。從我國(guó)整體情況看，資本市場(chǎng)主要存在三個(gè)方面的問(wèn)題：

第一，債券市場(chǎng)上，一方面是國(guó)債投資品種少，且期限結(jié)構(gòu)不合理。與其他證券相比，國(guó)債的信用高、發(fā)行量大、流動(dòng)性最高，成為保障基金投資的理想渠道。但是，養(yǎng)老基金從收益率和給付期限的角度選擇國(guó)債品種，客觀上要求國(guó)債券面形態(tài)、付息方式、期限結(jié)構(gòu)等方面呈多樣化。但我國(guó)目前國(guó)債期限結(jié)構(gòu)缺乏合理的分布形態(tài)，55%以上的國(guó)債為3-5年期，這種單一性不利于投資組合。另一方面，國(guó)債收益水平也呈逐年下降趨勢(shì)。長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)國(guó)債的收益率只比同期銀行的收益率高1-1.5個(gè)百分點(diǎn)，并且隨銀行利率的變動(dòng)而波動(dòng)。在經(jīng)歷了幾次連續(xù)銀行利率下調(diào)之后，國(guó)債的收益水平也顯著下降，無(wú)法適應(yīng)保障基金的預(yù)定利率。

第二，股票市場(chǎng)上，也主要有兩個(gè)方面。一方面是股票市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)不是很合理。因?yàn)?，我?guó)上市公司主要集中在以制造業(yè)為主的夕陽(yáng)行業(yè)和勞動(dòng)密集型行業(yè)，而高科技企業(yè)比例較小，使得上市公司整體持續(xù)能力不足，投資價(jià)值不高。在投資主體方面，我國(guó)股票市場(chǎng)散戶較多，機(jī)構(gòu)投資者較少，穩(wěn)定性不足。另一方面，我國(guó)股票市場(chǎng)存在嚴(yán)重的投機(jī)現(xiàn)象。一般而言，證券市盈率應(yīng)圍繞理論值（理論值=1/同期存款利率）上下波動(dòng)，而我國(guó)的市盈率卻高出理論值幾十倍。另外換手率過(guò)高也表現(xiàn)出投資人投機(jī)心理過(guò)度。股市成交量和股票指數(shù)大幅波動(dòng)的現(xiàn)象也有過(guò)度投機(jī)因素在起作用。

第三，政策環(huán)境障礙。立法不健全，監(jiān)管不力，一直是我國(guó)資本市場(chǎng)面臨的重大問(wèn)題。由于法律制度的不健全，導(dǎo)致管理層對(duì)資本市場(chǎng)側(cè)重調(diào)控而疏于監(jiān)管，市場(chǎng)秩序存在著諸多漏洞和很大的違法空間，再加上我國(guó)資本市場(chǎng)缺乏自律機(jī)制，就使得資本市場(chǎng)的有序化程度非常差，券商操縱股價(jià)、短期做空等事件屢屢發(fā)生。

由于我國(guó)資本市場(chǎng)存在的以上問(wèn)題，廣西如果將養(yǎng)老基金投入我國(guó)股市，期待解決現(xiàn)存收益率低下。所以，在資本市場(chǎng)中，我國(guó)現(xiàn)階段養(yǎng)老金投資的現(xiàn)狀就是，投資于股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)太大，投資于銀行或國(guó)債收益率又太低。養(yǎng)老金也許應(yīng)該嘗試拓寬它資本市場(chǎng)之外的投資渠道了。

廣西養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的可行性論證和展望

（一）廣西養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施符合原則的要求

投資學(xué)歸納過(guò)基金投資的四大原則：安全性、收益性、流動(dòng)性和社會(huì)性，養(yǎng)老基金也不例外。所以筆者認(rèn)為，只要是符合這四個(gè)原則，并符合廣西實(shí)際發(fā)展需求的投資渠道，都可以嘗試。下面做具體分析：

從安全性上分析。首先應(yīng)該聲明，投資真正的安全性應(yīng)理解為資金的實(shí)際安全性，即投資的本金及其產(chǎn)生的收益能夠保值，能夠抵御通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，不降低其實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力。基礎(chǔ)設(shè)施所共有的一個(gè)特點(diǎn)就是他們所提供的都是與人們生活和社會(huì)正常運(yùn)轉(zhuǎn)密切相關(guān)的公共產(chǎn)品，這一特征決定了它們的使用需求都具有持久性和穩(wěn)定性，而持久穩(wěn)定的需求在很大程度上對(duì)所投入的資金的回收和盈利給予了保證。所以，投資基礎(chǔ)設(shè)施沒(méi)有暴利的可能，也沒(méi)有血本無(wú)歸的擔(dān)心，償本付息一般只是時(shí)間問(wèn)題，這顯然符合養(yǎng)老基金投資安全性的特征。另外，投資到銀行存款或國(guó)債部分的養(yǎng)老金有時(shí)會(huì)無(wú)法抵御通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)虧損，這也可以靠基礎(chǔ)設(shè)施投資的收益進(jìn)行彌補(bǔ)，這也使養(yǎng)老基金的投資分布更加合理。

從流動(dòng)性方面看，本文討論的主要是具有完全積累性質(zhì)的養(yǎng)老基金，所以對(duì)基金流動(dòng)性的要求并不太高，投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域是可以滿足這一要求的。因?yàn)?，一般年輕人從參加工作到退休之間的繳費(fèi)可以長(zhǎng)達(dá)30年，而基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的建設(shè)周期和還款周期一般不會(huì)超過(guò)這一時(shí)間。特別是作為經(jīng)濟(jì)新區(qū)的廣西北部灣經(jīng)濟(jì)，是國(guó)家的重點(diǎn)建設(shè)目標(biāo)，國(guó)家希望看到一個(gè)迅速崛起的北部灣，是決不允許如此長(zhǎng)的收益周期的。

從收益性分析，基礎(chǔ)設(shè)施的施工建設(shè)一般為 4 至 8 年，產(chǎn)業(yè)壽命較長(zhǎng)，運(yùn)行維修費(fèi)用相對(duì)較低，積累的利息較高，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)一般都擁有長(zhǎng)期穩(wěn)定的收益。從廣西現(xiàn)實(shí)情況看,具有巨大生命力的北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)，在未來(lái)的時(shí)期內(nèi)，隨著經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展，也必定會(huì)有不錯(cuò)的收益。從理論上來(lái)看，基礎(chǔ)設(shè)施投資收益率可能不及高風(fēng)險(xiǎn)高收益的股票，但在股票市場(chǎng)總體收益情況不佳的條件下，基礎(chǔ)設(shè)施投資的收益相當(dāng)具有吸引力的。與現(xiàn)有的投資種類(lèi)銀行存款、國(guó)債等相比，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目回報(bào)水平也都明顯具有優(yōu)勢(shì)。

這一投資具有重大社會(huì)性意義。我國(guó)社會(huì)保障基金的投資必須用于對(duì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)有益的項(xiàng)目；除了必須與社會(huì)利益一致外，還應(yīng)注意與政府經(jīng)濟(jì)政策是否一致?？梢哉f(shuō)，我們把養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，是完全符合這一規(guī)定的。由于基礎(chǔ)設(shè)施都具有一定的公共產(chǎn)品性質(zhì)，可產(chǎn)生巨大的外部正效應(yīng)，滿足了社會(huì)公益性的要求。廣西如果把養(yǎng)老基金投資到北部灣經(jīng)濟(jì)新區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，也是在支持環(huán)北部灣地區(qū)及整個(gè)廣西的經(jīng)濟(jì)建設(shè)，符合廣西政府的經(jīng)濟(jì)政策。

（二）廣西養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施有了政策支持

反對(duì)養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施的人，把沒(méi)有合適的投資模式作為一個(gè)重要原因。因?yàn)?，投資模式是投資成敗的關(guān)鍵。根據(jù)國(guó)外基金投資基礎(chǔ)設(shè)施的成功案例，養(yǎng)老基金投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域主要有債券、貸款和資金信托三種模式。由于貸款的風(fēng)險(xiǎn)較高，資金信托的管理和法規(guī)在我國(guó)還不太完善，所以筆者認(rèn)為，廣西養(yǎng)老金投資基礎(chǔ)設(shè)施，宜采取債券的方式。特別是國(guó)家剛剛決定給北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)以極大的政策支持，使得這一模式更加可行。

國(guó)家目前對(duì)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的政策支持包括五個(gè)方面，其中金融改革方面的支持是，國(guó)家支持在北部灣地區(qū)設(shè)立地方性銀行，支持符合條件的企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券。建立地方性銀行，融資肯定是個(gè)大問(wèn)題，廣西的養(yǎng)老基金完全可以抓住這一機(jī)會(huì)，與政府進(jìn)行合作，介入其中，購(gòu)買(mǎi)基礎(chǔ)建設(shè)型企業(yè)債券。這在資金安全和收益上都是可行的。在安全性上，有國(guó)家政策的支持，又有地方政府和銀行的信用擔(dān)保，是基本可以保證的；在收益上，發(fā)行企業(yè)債券的企業(yè)是符合一定條件的，在行業(yè)中是效益較好的，又處于北部灣經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大潮中，效益肯定也是可觀的。

當(dāng)然，養(yǎng)老金不管以哪種方式投資基礎(chǔ)設(shè)施，都是存在著一定的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)的，這就需要采取一定的措施進(jìn)行規(guī)避，例如可加強(qiáng)市場(chǎng)管理，完善相關(guān)的法律法規(guī)，在養(yǎng)老金投資基礎(chǔ)設(shè)施的比例上，也應(yīng)該合理和適中，這些有待于進(jìn)一步論述。

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