朱　妮　李　露

次貸危機使美國銀行業(yè)遭遇重創(chuàng)，素有金融帝國之稱的花旗集團也未能獨善其身。放眼未來，這場危機將從多個方面影響美國銀行業(yè)的格局和發(fā)展，對中國銀行業(yè)也具有深刻的啟示意義。

花旗帝國陷入危機

次貸危機使美國金融業(yè)飽受創(chuàng)傷，超級金融航母花旗集團也遭到滅頂之災(zāi)。這場危機不僅使花旗失去了金融帝國的寶座，甚至還面臨整體出售的巨大風(fēng)險。

整體經(jīng)營狀況下降

持續(xù)虧損

在次貸危機爆發(fā)后的2007年三季度，花旗集團利潤同比大跌57％，2007年四季度，集團凈虧損98.3億美元，這是其自1998年以來首次出現(xiàn)季度虧損，也是花旗196年歷史上最高的虧損額，超過了此前市場最悲觀的預(yù)期。為此，花旗宣布通過發(fā)行125億美元的可轉(zhuǎn)換證券引入多家戰(zhàn)略投資者，同時開始通過部門重組、裁員等方式開展一系列自救措施；普林斯引咎辭職，潘迪特臨危受命。 然而， 2008年一季度，花旗再次報虧逾50億美元，并且在美國消費業(yè)務(wù)方面出現(xiàn)40億美元的信貸損失，其中大部分是針對汽車貸款、信用卡和抵押貸款的預(yù)期損失而計入的撥備；二季度，花旗凈虧損25億美元；三季度，凈虧28億美元。在這一年里，由于壞賬增加以及銀行業(yè)服務(wù)需求下降，該集團已累計虧損逾200億美元。由于深陷次貸泥潭，花旗甚至考慮出售部分業(yè)務(wù)或者將銀行整體出售。（見圖1）

股價暴跌

自2007年10月中旬公布三季度財報以后，花旗股價就進入了快速下滑通道。從2007年10月至同年底，股價下跌37％；2008年年初至同年11月20日，股價下挫84％。2008年11月19日，花旗集團股價單日暴跌23％，收于6.40美元，創(chuàng)下自1993年3月8日以來的最低收盤價和歷史上最大跌幅；緊接著在2008年11月20日，股價再度暴跌26％，收于4.71美元，刷新前一天創(chuàng)下的兩項記錄，較2007年年初下跌了91.5％。截至11月20日，花旗股價在2008年11月已創(chuàng)下歷史上的單月最大跌幅記錄，下跌66％。（見圖2）

中長期風(fēng)險處于同業(yè)中的較高水平。

圖3顯示，花旗集團超過1.68的2年Beta值（反映中長期風(fēng)險的指標(biāo)）在行業(yè)中處于較高水平，美國銀行業(yè)2年Beta值平均值為1.43，反映出其較高的中長期風(fēng)險偏好。

2007年花旗盈利結(jié)構(gòu)

2007年，花旗集團主要盈利指標(biāo)均明顯下滑，顯示出集團盈利能力疲軟。具體看，2007年花旗實現(xiàn)營業(yè)收入817億美元，同比下降9％，而上年為同比增長7％；實現(xiàn)凈利潤36億美元，同比大幅下降83％。2007年資產(chǎn)回報率為0.81％，比2006年略低0.46個百分點；資本回報率3％，較上年大幅下降15.6個百分點，降幅84％，較2005年下降了19.2個百分點，降幅86％；每股收益0.72美元，比上年急劇下挫80％，比2005年下降85％。受次貸危機影響，花旗集團不同區(qū)域、不同業(yè)務(wù)出現(xiàn)了較為明顯的分化，分析不同板塊在危機中的表現(xiàn)有助于我們了解花旗集團2007年整體盈利下降的原因。

盈利的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)分析

花旗集團的主要業(yè)務(wù)大致可分為全球消費金融業(yè)務(wù)、機構(gòu)業(yè)務(wù)、全球財富管理業(yè)務(wù)、另類投資業(yè)務(wù)和企業(yè)/其他業(yè)務(wù)五大板塊，每一板塊下又按照業(yè)務(wù)性質(zhì)或范圍的不同分為若干小模塊。2007年次貸危機的爆發(fā)使業(yè)務(wù)板塊之間的業(yè)績出現(xiàn)了較為明顯的分化。

首先，2007年五大業(yè)務(wù)板塊中只有全球財富管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)了凈利潤增長，漲幅為37％，比上年大幅提高了21個百分點；其中美邦和私人銀行部門凈利潤分別較上年增長了34％和42％，同比分別提高了19個百分點和24個百分點。2007年，花旗被美國《銀行家》雜志評為“最佳財富管理團隊”，其中私人銀行連續(xù)第三年獲得AsiaMoney雜志授予的“綜合最佳全球私人銀行”稱號。

其次，除全球財富管理之外的四類業(yè)務(wù)的凈利潤均為同比減少甚至出現(xiàn)凈虧損。一是機構(gòu)業(yè)務(wù)的成績單尤其令人失望。2007年機構(gòu)業(yè)務(wù)不僅營業(yè)收入同比大幅下降61％，甚至還爆出近53億美元的凈虧損，對整個花旗集團收入及凈利潤的增長形成巨大拖累。其中，證券與投資銀行業(yè)務(wù)收入同比下降87％，凈虧損76億美元，是造成機構(gòu)業(yè)務(wù)業(yè)績大幅下滑的直接原因；而環(huán)球交易服務(wù)的營業(yè)收入?yún)s達到創(chuàng)紀(jì)錄的78億美元，同比增長31％，凈收入22億美元，同比增長55％，同時該業(yè)務(wù)在2007年還獲得了450多個行業(yè)獎項。值得注意的是，在凈虧損的證券與投資銀行業(yè)務(wù)中，承銷業(yè)務(wù)和咨詢業(yè)務(wù)依然取得了可喜的成績：花旗集團連續(xù)第六年成為全球第一大債權(quán)和股權(quán)承銷商，并為2007年宣布的全球十大并購案中的七宗擔(dān)當(dāng)顧問。導(dǎo)致證券與投資銀行業(yè)務(wù)巨額報虧的主要原因來自于信用市場惡化導(dǎo)致的固定收益市場的巨虧。

三是2007年全球消費金融業(yè)務(wù)凈利潤同比下降35％，其中美國消費金融業(yè)務(wù)降幅高達51％，并成為拖累全球消費金融業(yè)務(wù)利潤增長的主要因素，而國際消費金融業(yè)務(wù)卻由2006年同比下降2％轉(zhuǎn)為2007年的同比增長4％。造成美國消費金融業(yè)務(wù)凈利潤大幅下降的原因在于其中的四類業(yè)務(wù)——信用卡、零售分銷、消費貸款和商業(yè)業(yè)務(wù)在2007年的凈利潤較上年均有不同程度的下滑，尤其是消費貸款業(yè)務(wù)逾6億美元的凈虧損更是讓人震驚。如果我們進一步分析花旗2007年三四季度的財報則不難發(fā)現(xiàn)，花旗的問題已經(jīng)不僅僅是手頭上持有的次貸相關(guān)資產(chǎn)，而是進一步牽扯到美國的個人信貸業(yè)務(wù)。具體表現(xiàn)在：（1）美國個人消費貸款業(yè)務(wù)三季度損失2.27億美元之后，四季度損失猛然擴大到約12億美元，導(dǎo)致全年個人消費貸款業(yè)務(wù)凈虧損6.26億美元，而2006年全年為凈利潤19.12億美元。（2）與2006年初相比，房地產(chǎn)信貸壞賬率從0.19％升至0.91％，學(xué)生信貸壞賬率從0.03％上升到0.21％，汽車信貸壞賬率從3.29％升到4.11％，各個信貸業(yè)務(wù)線的壞賬率節(jié)節(jié)攀升，均達到近年來最高水平，上升趨勢十分明顯。

與之對應(yīng)，2007年國際消費金融業(yè)務(wù)中的消費信貸業(yè)務(wù)與美國消費貸款業(yè)務(wù)一樣為凈虧損，虧損額逾5億美元，而2006年該業(yè)務(wù)為凈利潤0.4億美元。但國際信用卡業(yè)務(wù)凈利潤在2007年卻由上年的同比下降17％轉(zhuǎn)為同比大幅增長77％，這直接提高了整個國際消費金融業(yè)務(wù)的盈利能力。通過分析我們可以看出，對于花旗而言，次貸已不再是一個簡單的資產(chǎn)損失問題，而是早已滲透到了以消費信貸為代表的其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

四是另類投資部門凈利潤延續(xù)2006年同比下降的態(tài)勢，下降幅度由上年的11％加深至47％。

五是企業(yè)/其他業(yè)務(wù)凈虧損16.44億美元，與上年6.54億美元的凈虧損相比，虧損進一步加大。

綜上，2007年花旗集團主要業(yè)務(wù)板塊盈利情況可概括為：全球財富管理業(yè)務(wù)保持強勁勢頭，并成為2007年五大板塊中唯一實現(xiàn)凈利潤增長的業(yè)務(wù)；證券和投行業(yè)務(wù)的巨額虧損是機構(gòu)業(yè)務(wù)大規(guī)模虧損的主要原因，同時也是拖累整個集團凈利潤增長的最主要因素；次貸危機的爆發(fā)直接影響美國消費金融業(yè)務(wù)發(fā)展，在阻礙全球消費金融業(yè)務(wù)增長的同時，也構(gòu)成了拖累整個集團凈利潤增長的又一大因素。

盈利的區(qū)域結(jié)構(gòu)分析

花旗集團業(yè)務(wù)區(qū)域可以分為六大板塊：美洲、墨西哥、EMEA(歐洲、中東和非洲)、日本、亞洲（除日本以外）和拉丁美洲（除墨西哥外）。

從美國本土和非美地區(qū)角度看，2007年非美地區(qū)業(yè)務(wù)（或稱國際業(yè)務(wù)）收入同比增長15％；凈利潤同比下降23％。美國業(yè)務(wù)收入同比下降26.6％；凈虧損34.18億美元，可見，2007年花旗集團收入和利潤增長的助動力來自于國際業(yè)務(wù)。從六大業(yè)務(wù)區(qū)域板塊看，2007年花旗集團在美洲地區(qū)實現(xiàn)收入372億美元，比上年減少26.6％，在集團收入中的占比為46.2％，比上年下降11.2個百分點；同期，在美洲地區(qū)凈虧損34億美元，比上年大幅下降158億美元（2006年為凈利潤124億美元）。與之對應(yīng)，集團在其他區(qū)域的收入占比為53.8％，比上年提高11.2個百分點；在其他區(qū)域?qū)崿F(xiàn)凈利潤70.35億美元，在集團凈利潤中的占比為194％，比上年提高了151個百分點（2006年占比為42.6％）?？梢?，2007年花旗集團收入和利潤增長的主要動力來自于美洲地區(qū)之外的業(yè)務(wù)區(qū)域。

進一步分業(yè)務(wù)看，首先，從全球消費金融業(yè)務(wù)分析，2007年該業(yè)務(wù)凈利潤同比下降的地區(qū)是美洲、EMEA和墨西哥，分別下降54％、30％和14％；凈虧損的是日本，主要原因在于日本政府2006年年底新修訂的貸款法降低了金融公司的貸款利率，致使花旗集團關(guān)閉了80％在日本的消費金融部門，導(dǎo)致其消費金融收入大大萎縮；實現(xiàn)增長的是亞洲和拉丁美洲，其中拉丁美洲逾2倍的同比增長幅度尤其引人注目。各地區(qū)凈利潤占比情況如圖6所示，美洲和墨西哥仍是全球消費金融業(yè)務(wù)最主要的收入來源地區(qū)，但其相對地位發(fā)生了較大改變，兩地區(qū)的凈利潤占比由2006年的82％降至2007年的64％；亞洲和拉丁美洲在整個集團區(qū)域結(jié)構(gòu)中的重要性得到進一步凸顯，凈利潤占比由上年的13％大幅升至2007年的30％。

其次，從機構(gòu)業(yè)務(wù)看，如前所述，2007年花旗集團在該業(yè)務(wù)上的巨額凈虧損是拖累集團凈利潤增長的最主要因素。該業(yè)務(wù)凈利潤按區(qū)域呈以下主要特征：一是美洲和EMEA地區(qū)均出現(xiàn)凈虧損，虧損額分別為75.37億美元和19.02億美元，而在2005年和2006年這兩個地區(qū)均實現(xiàn)了凈利潤。二是亞洲和拉丁美洲地區(qū)利潤增長強勁，分別同比增長56％和70％，是該業(yè)務(wù)在亞洲和拉美創(chuàng)紀(jì)錄的一年。三是日本地區(qū)業(yè)務(wù)凈利潤同比下降53％，而墨西哥實現(xiàn)14％的增長。由此可見，以美國本土市場為核心的美洲地區(qū)以及包括歐洲在內(nèi)的EMEA地區(qū)的機構(gòu)業(yè)務(wù)凈虧損是導(dǎo)致花旗該業(yè)務(wù)出現(xiàn)凈虧損的直接原因。

第三，從全球財富管理業(yè)務(wù)來看，作為2007年唯一實現(xiàn)凈利潤增長的業(yè)務(wù)板塊，該業(yè)務(wù)在六大區(qū)域均實現(xiàn)了凈利潤的增長，可謂是“全面開花”。EMEA、亞洲及拉丁美洲的增長尤為突出，分別同比增長235％、117％和93％，且在亞洲、拉美和中東的市場份額有所提高；在美洲和墨西哥的增長率分別為17％和28％，與上年相比分別提高了11個百分點和46個百分點（2006年墨西哥區(qū)域凈利潤為同比下降18％）。

綜上，2007年花旗集團主要業(yè)務(wù)在不同區(qū)域內(nèi)的表現(xiàn)可概括為：其一，美洲和EMEA兩個地區(qū)的主要業(yè)務(wù)盈利增長總體受到了明顯挫傷，凈利潤同比明顯下降甚至出現(xiàn)凈虧損。與此對應(yīng)，亞洲和拉丁美洲區(qū)域主要業(yè)務(wù)增長強勁，成為使整個花旗集團在危機初期免于更快陷落的重要支撐力量。

花旗帝國陷入危機的原因剖析

從業(yè)務(wù)角度看，2007年花旗集團凈利潤同比大幅下降的原因可歸納為兩個層次：其一，大量資質(zhì)較差的次級貸款所帶來的損失。其二，作為美國資產(chǎn)證券化交易市場的重要參與者所積累的風(fēng)險，包括：一是購入他行的次級按揭貸款，并設(shè)計成資產(chǎn)支持證券進行出售，截至2007年三季度，花旗購入次級貸款的風(fēng)險敞口為42億美元，并在四季度導(dǎo)致了2億美元的損失；二是包銷大量美國債券，造成花旗集團相關(guān)損失26億美元，占四季度披露的次貸相關(guān)損失的14.35％；三是積極參與資產(chǎn)支持證券的交易，截至2007年底，經(jīng)過對沖后的花旗集團的表內(nèi)證券敞口為293億美元，在四季度計提的相關(guān)損失達到169億美元；四是積極開展針對資本市場投資機構(gòu)的杠桿授信業(yè)務(wù)，截至2007年四季度，花旗針對資本市場的信貸業(yè)務(wù)收入達到989億美元，比上年同期增長88％，其增長動力主要源于對對沖基金的授信業(yè)務(wù)，而這方面的損失被計入了相關(guān)信貸成本7.44億美元之中。

從深層次看，在激進的戰(zhàn)略導(dǎo)向下過快發(fā)展順周期業(yè)務(wù)卻疏于風(fēng)險管理，是致使花旗深陷次貸泥潭的根本原因。有著近200年歷史的花旗集團素來以激進的戰(zhàn)略風(fēng)格而聞名。2004年，普林斯基于對投資銀行業(yè)務(wù)的偏好，在集團內(nèi)部設(shè)立了資本市場和銀行業(yè)務(wù)集團兩個部門，大力發(fā)展投行業(yè)務(wù)。2005年，花旗集團將原屬于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)下的另類投資業(yè)務(wù)作為單獨的業(yè)務(wù)板塊，與全球消費者金融、機構(gòu)業(yè)務(wù)和全球財富管理并列作為四大最主要的業(yè)務(wù)板塊之一，凸顯了花旗集團強化衍生類金融業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略意圖。在房價上漲時期，花旗集團抓住債務(wù)擔(dān)保證券（CDO）市場迅速擴大的契機，大力發(fā)展順周期業(yè)務(wù)，大幅擴大CDO規(guī)模。2003年至2005年間，花旗的CDO規(guī)模擴張了三倍；2006年，全美共發(fā)行了4890億美元的CDO，花旗承銷了其中的340億，是僅次于美林證券的第二大CDO承銷商。但市場的狂熱讓花旗不再滿足于僅僅作為一個中間商，為追求更高回報，花旗鋌而走險，通過建立表外渠道，即所謂的結(jié)構(gòu)性投資實體(SIV)，買進了大量次級CDO。激進的戰(zhàn)略風(fēng)格在“和平時期”給花旗帶來豐厚的回報，2006年，花旗的證券和投資銀行業(yè)務(wù)凈利潤達58億美元，并且在并購咨詢、證券承銷等投行業(yè)務(wù)的收入連續(xù)三年蟬聯(lián)美國冠軍；2007年，花旗在全球股票和債券承銷中占據(jù)了大約9％的市場份額，名列全球各大投行之首。然而，“水可載舟，亦可覆舟”。激進的擴張戰(zhàn)略一方面使花旗涉及了大量高風(fēng)險業(yè)務(wù)，而房地產(chǎn)市場行情的直轉(zhuǎn)急下導(dǎo)致花旗在市場狂熱時的業(yè)務(wù)創(chuàng)新很快變成了致命的死穴，2006年底，美聯(lián)社評出了當(dāng)年的美國十大財經(jīng)新聞，其中“住房市場急劇降溫”名列第一，這也是美國自上世紀(jì)30年代“大蕭條”以來，首次出現(xiàn)房價全年下跌的走勢。這一變化頓時導(dǎo)致CDO成了燙手的山芋，而花旗由于在投行業(yè)務(wù)上的過度擴張和對高風(fēng)險金融工具的過多介入, 把自己置身于前所未有的嚴(yán)峻危機之中。另一方面，雄心勃勃的海外擴張戰(zhàn)略使花旗的管理半徑急劇拉長，管理難度相應(yīng)增加，特別是花旗的投行部門，由于“過去六年一系列并購形成的資本市場與銀行業(yè)務(wù)部內(nèi)部文化和業(yè)務(wù)管理方式差異極大”，面臨的管理問題更多。

（作者單位：中國工商銀行城市金融研究所）