張莉

中圖分類號:F830 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A

內(nèi)容摘要:本文分析了央行利率制度制約貨幣政策利率傳導(dǎo)的主要因素:央行對準(zhǔn)備金付息制度、銀行對再貼現(xiàn)的制度以及央行對商業(yè)銀行存貸款利率的管制,并提出了取消對超額準(zhǔn)備金付息、再貼現(xiàn)利率與shibor掛鉤以及取消存貸利率管制等政策建議。

關(guān)鍵詞:利率傳導(dǎo)機制 準(zhǔn)備金付息制度 shibor

貨幣政策的利率傳導(dǎo)是貨幣政策傳導(dǎo)渠道之一,其含義是:貨幣政策的改變導(dǎo)致實際利率水平的變化,進(jìn)而使資金成本和投資需求改變,最終導(dǎo)致總需求或總產(chǎn)出的變化。在成熟的市場經(jīng)濟條件下,利率傳導(dǎo)是貨幣政策傳遞的主要途徑,也是行之有效的途徑。

就利率制度而言,我國多年來實行的利率制度,限制了利率傳遞途徑各個環(huán)節(jié)的順利完成,具體表現(xiàn)在:中央銀行對準(zhǔn)備金付息制度;中央銀行對再貼現(xiàn)利率制度;中央銀行對商業(yè)銀行存貸利率的管制。

利率制度制約分析

(一)中央銀行對準(zhǔn)備金的付息制度

存款準(zhǔn)備金利率和超額存款準(zhǔn)備金利率屬于央行基準(zhǔn)利率。世界上大多數(shù)國家都不對準(zhǔn)備金付息,但我國仍然對法定準(zhǔn)備金和超額準(zhǔn)備金付息。對于貨幣政策利率傳導(dǎo)機制的影響表現(xiàn)為以下兩個方面:

1.商業(yè)銀行在中央銀行存有準(zhǔn)備金過多。由于商業(yè)銀行在央行的準(zhǔn)備金存款有無風(fēng)險利息收入,這就導(dǎo)致了商業(yè)銀行為坐享無風(fēng)險收益而保留過多的超額準(zhǔn)備,從而削減了商業(yè)銀行及時調(diào)整超額準(zhǔn)備金以減少持有超額準(zhǔn)備金成本的積極性,嚴(yán)重影響了貨幣政策的執(zhí)行效果。當(dāng)中央銀行實行緊縮性貨幣政策時,由于商業(yè)銀行有多余的超額準(zhǔn)備做后盾,中央銀行試圖通過調(diào)節(jié)商業(yè)銀行流動性來達(dá)到控制商業(yè)銀行貨幣派生能力就十分有限,商業(yè)銀行甚至有充足的余地與中央銀行反向操作,導(dǎo)致中央銀行不能有效地控制貨幣總量;當(dāng)中央銀行實行擴張性的貨幣政策時,商業(yè)銀行卻將過多的資金存入中央銀行來獲得無風(fēng)險收益。

從表1可以看出近幾年我國央行的超額準(zhǔn)備金利率在不斷下降,這種變化與存款準(zhǔn)備金率的調(diào)高有關(guān)。一方面,存款準(zhǔn)備金連續(xù)上調(diào)使得超額存款準(zhǔn)備金相對減少,因而超額準(zhǔn)備金率下降;另一方面,超額準(zhǔn)備金利率下調(diào)到商業(yè)銀行吸收存款平均成本之下,商業(yè)銀行失去了進(jìn)行無風(fēng)險收益的機會,就會盡量減少超額準(zhǔn)備金的持有。較低的超額準(zhǔn)備金率能減少超額準(zhǔn)備金對貨幣政策的干擾,提高金融機構(gòu)對中央銀行法定準(zhǔn)備金政策的敏感度,有利于準(zhǔn)備金率工具效用的發(fā)揮。

2.影響利率市場化的改革。利率是資金的價格,在市場化的環(huán)境下,資金的價格就是由資金的供求雙方共同決定。如果商業(yè)銀行有了閑置資金,則要將資金運用出去,在我國央行對準(zhǔn)備金的付息制度下,商業(yè)銀行就又多了一種選擇:將資金存入中央銀行以獲得利息收入,這種利息收入的取得是無風(fēng)險的。然而把資金貸放給企業(yè)是有風(fēng)險的,這種貸放給企業(yè)的利率要在無風(fēng)險利率的基礎(chǔ)上加上風(fēng)險溢價,必然高于無風(fēng)險利率,因此只有當(dāng)銀行同業(yè)或者企業(yè)的正常貸款需求所提供的利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于央行提供的利率,商業(yè)銀行才有動力把資金貸放出去。如果正常貸款需求所提供的利率不能遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于央行提供的利率,那么商業(yè)銀行將會寧愿把資金存入央行,這樣市場利率水平不能成為真正意義上的市場化利率,備付金存款付息制度扭曲了市場利率,影響利率市場化的改革。

商業(yè)銀行會在存入央行獲得無風(fēng)險收益和貸給同業(yè)或企業(yè)獲得的風(fēng)險收益之間進(jìn)行權(quán)衡。目前的超額準(zhǔn)備金利率為0.72%,商業(yè)銀行存在中央銀行的超額準(zhǔn)備金利息收入大大降低,有利于商業(yè)銀行采用市場化方式獲得資金,使市場利率成為真正市場化利率。

(二)再貼現(xiàn)制度

再貼現(xiàn)是指中央銀行對金融機構(gòu)持有的未到期已貼現(xiàn)商業(yè)匯票予以貼現(xiàn)的行為。中央銀行適時調(diào)整再貼現(xiàn)總量及利率,明確再貼現(xiàn)票據(jù)選擇,以影響商業(yè)銀行等存款貨幣銀行從央行獲得的再貼現(xiàn)貸款和持有超額準(zhǔn)備成本,達(dá)到增加或減少貨幣供應(yīng)量、實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)的一種政策措施。在我國再貼現(xiàn)利率也由人民銀行根據(jù)市場資金的供求狀況和人民銀行貨幣政策的需要調(diào)整,但還是官定利率,加上與之相關(guān)聯(lián)的票據(jù)市場制度建設(shè)的滯后,制約了貨幣政策利率傳導(dǎo)機制發(fā)揮作用。

從目前看,我國人民銀行再貼現(xiàn)利率雖然在基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上加點生成,實際上仍是官定利率,還不能完全真實地反映市場資金的供求,因此形成再貼現(xiàn)利率的動態(tài)調(diào)整機制已成為各方共識,建立貼現(xiàn)率的動態(tài)調(diào)整機制,充分發(fā)揮再貼現(xiàn)率的基準(zhǔn)利率作用,可以完善貨幣政策的利率傳導(dǎo)機制,引導(dǎo)社會公眾形成合理的預(yù)期。表2為我國再貼現(xiàn)利率的歷次調(diào)整表。

從表2可以看出從2001年9月到2008年1月期間,再貼現(xiàn)利率調(diào)整了3次,說明我國再貼現(xiàn)利率的彈性比較差,2008年調(diào)整了3次,再貼現(xiàn)利率彈性在加強,2008年再貼現(xiàn)利率的降低,增加了金融機構(gòu)的票據(jù)融資,發(fā)揮再貼現(xiàn)作為貨幣政策工具的調(diào)控作用。

我國再貼現(xiàn)利率的生成與貨幣市場的其他子市場利率缺乏聯(lián)動性,缺乏對票據(jù)市場供求關(guān)系變化的敏感性和較強的相關(guān)性,導(dǎo)致了票據(jù)市場的實際市場利率與法定利率(再貼現(xiàn)利率)的巨大差距。國家通過再貼現(xiàn)率調(diào)整貨幣市場的效果被降低。建立再貼現(xiàn)利率與貨幣市場利率之間的聯(lián)系,并且考慮可操作性,就要選擇好與再貼現(xiàn)率比較合適的掛鉤對象。

再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)與貼現(xiàn)票據(jù)聯(lián)系,票據(jù)市場是傳導(dǎo)中央銀行貨幣政策的有效載體。票據(jù)市場利率有三種:貼現(xiàn)利率、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率和再貼現(xiàn)利率,其中貼現(xiàn)利率和轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率基本上做到了隨行就市,與同業(yè)拆借利率和國債二級市場利率存在較高的關(guān)聯(lián)性,是較為理想的。而貼現(xiàn)利率則是由央行規(guī)定的再貼現(xiàn)利率基礎(chǔ)上加點生成,即央行規(guī)定的再貼現(xiàn)利率就構(gòu)成了票據(jù)貼現(xiàn)利率的底線。這樣央行再貼現(xiàn)利率直接決定了票據(jù)市場的價格基礎(chǔ)。如果再貼現(xiàn)利率的制定偏離了市場要求的利率,則對票據(jù)市場利率的影響就弱化了,人民銀行分支對商業(yè)銀行分支的傳導(dǎo)渠道就受到影響,從而影響貨幣政策的利率傳導(dǎo)效果。

(三)中央銀行對商業(yè)銀行存貸利率的管制

雖然貨幣市場利率已近基本放開,但我國借貸市場上金融機構(gòu)的存貸利率仍然受到管制,這種利率的政府定價和市場定價并存,使得貨幣市場利率由市場決定而信貸市場利率由政府決定。

貨幣政策在我國存在利率傳導(dǎo)機制,但由于存貸利率與貨幣市場利率的分離,形成了貨幣政策利率傳導(dǎo)機制的兩條主線:貨幣政策-貨幣市場利率-證券市場-投資、消費-產(chǎn)出;信貸利率-投資、消費-產(chǎn)出。一方面,在貨幣市場中,貨幣供給決定了市場利率。我國貨幣市場利率已實現(xiàn)了市場化,中央銀行通過公開市場操作、存款準(zhǔn)備金政策、再貼現(xiàn)等政策工具影響貨幣市場資金供求及利率水平,當(dāng)公開市場出售增加、存款準(zhǔn)備金率、存款準(zhǔn)備金利率以及再貼現(xiàn)利率上升時貨幣供應(yīng)量就會下降,貨幣市場利率就會上升。另一方面,貸款利率的傳導(dǎo)機制,央行通過制定存貸款利率的上下限來影響投資,進(jìn)而影響總需求和總產(chǎn)出,即利率-投資、消費-產(chǎn)出,由于微觀主體行為影響,使得利率對投資和消費的影響不大。

在我國,存貸利率與貨幣市場利率和貨幣供給沒有密切的聯(lián)系,存貸利率也就不會隨著商業(yè)銀行流動性和貨幣市場利率的變化而變化,中央銀行通過公開市場等貨幣政策工具操作來影響商業(yè)銀行流動性和貨幣市場利率的效果不大。

暢通貨幣政策利率傳導(dǎo)渠道的政策建議

準(zhǔn)備金付息制度可以考慮改革方向是:協(xié)調(diào)營業(yè)稅和準(zhǔn)備金付息制度,取消對超額準(zhǔn)備金的付息;積極發(fā)展貨幣市場,促進(jìn)商業(yè)銀行流動性管理水平的提高,可以考慮適當(dāng)規(guī)定商業(yè)銀行二線儲備與各項存款的比率指標(biāo),使商業(yè)銀行以各種生息資產(chǎn)(主要是有價證券)的方式持有超額準(zhǔn)備金,并在一定階段后允許商業(yè)銀行以國債、金融債券等資產(chǎn)滿足法定準(zhǔn)備金要求。

建立動態(tài)調(diào)整的再貼現(xiàn)制度可以考慮和上海銀行間同業(yè)拆借利率-shibor掛鉤,shibor已經(jīng)具備了作為市場基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ),為中央銀行參考貨幣市場利率制定適時動態(tài)調(diào)整的再貼現(xiàn)機制提供了依據(jù)。

放松存貸利率管制,打通貨幣市場利率到貸款利率的傳導(dǎo),讓貨幣市場利率的變動能有效地傳導(dǎo)到信貸市場,從而形成合理的利率結(jié)構(gòu)。放松存貸利率管制的關(guān)鍵在于商業(yè)銀行改制的配合。

參考文獻(xiàn):

1.劉傳哲,聶學(xué)峰.我國貨幣政策的傳遞途徑.理論與實證研究,2007(4)

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