李照臨

摘要:隨著我國資本市場的發(fā)展,股指期貨何時推出以及對市場的影響如何是投資者最關心的問題,文章首先分析了我國股指期貨推出的必然性,其次介紹了我國股指期貨市場的構成,最后結合我國實際情況簡要闡述了股指期貨推出對股票市場的影響。

關鍵詞:股指期貨;中金所;滬深300指數

金融期貨問世至今不過短短二十余年的歷史,遠不如商品期貨的歷史悠久,但其發(fā)展速度卻比商品期貨快得多。目前,金融期貨交易已成為金融市場的主要內容之一,在許多重要的金融市場上,金融期貨交易量甚至超過了其基礎金融產品的交易量。隨著全球金融市場的發(fā)展,金融期貨日益呈現(xiàn)國際化特征,世界主要金融期貨市場的互動性增強,競爭也日趨激烈。目前,在世界各大金融期貨市場,交易活躍的金融期貨合約有數十種之多。根據各種合約標的物的不同性質,可將金融期貨分為以下類別:外匯期貨、利率期貨和股票指數期貨,其影響較大的合約有美國芝加哥期貨交易所(CBOT)的美國長期國庫券期貨合約等。股指期貨是20世紀80年代最成功的金融產品,也是世界上目前交易量最大的期貨品種。相對股票現(xiàn)貨交易,股指期貨具有較低交易成本、較高的杠桿比率、較高的市場流動性、較方便的賣空交易等特征。因此,股指期貨成為投資者進行套期保值的重要手段和從事套利交易的常用工具。

一、我國股指期貨推出的必然性

股指期貨在整個股權類產品中具有至關重要的地位。首先,股指期貨是一種指數化投資產品,如同上證50ETF一樣,股指期貨也是一種指數化投資產品,是被動化投資理念的產物之一。其次,它引入了期貨交易機制,彌補了股票市場交易機制的不足,使之具備了對沖系統(tǒng)性風險的功能,成為各類機構進行風險管理最常用的工具。再次,由于它具有風險分割功能,通過它可以把低風險的債券與高風險的股票進行重新匹配,形成種類豐富的投資產品,滿足多樣化投資的需求,促進多元化機構投資者的形成。當前時機上市股指期貨的條件已經具備。從市場層面看,指數已大幅回調,在這種情況下推出股指期貨有利于機構投資者恢復買入股票的信心。從中金所準備情況來看,已經是萬事俱備。從投資者來看,經過中金所大規(guī)模的投資者教育工作,有一批成熟的投資者可以參與市場交易了。另外,此次美國金融危機告訴我們,脫離監(jiān)管、創(chuàng)新過度會給金融體系帶來致命的威脅。只有緊緊抓住機會,推出股指期貨等基礎性產品,才能豐富資本市場產品類別,發(fā)展與壯大機構投資者群體,才能使我國資本市場變得更為穩(wěn)定與強大,為實體經濟的發(fā)展貢獻更大的力量。

二、我國股指期貨市場的構成

我國股指期貨市場的組成包括投資者、期貨公司、中金所、監(jiān)管機構、自律組織以及相關服務機構等等。投資者是股指期貨市場的主體,不僅是我國股指期貨市場賴以存在的基礎,也是股指期貨市場所服務的對象。期貨公司是指依法設立的、接受投資者委托、按照投資者的指令、為投資者進行期貨交易并收取交易手續(xù)費的中介組織。期貨公司參與股指期貨市場必須符合相關規(guī)定并取得相關資格。中金所是經國務院同意,中國證監(jiān)會批準,由上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所、上海證券交易所和深圳證券交易所共同發(fā)起設立的股份制交易所,我國股指期貨將在中金所掛牌交易。期貨市場是受政府監(jiān)管的。如美國的期貨市場受商品期貨交易委員會(CFTC)監(jiān)管。我國國內期貨市場的監(jiān)管機構是中國證監(jiān)會,股指期貨也不例外。作為行業(yè)自律組織,如中國期貨業(yè)協(xié)會,對于行業(yè)自律和從業(yè)人員管理發(fā)揮了積極作用。股指期貨交易還涉及到其他一些服務機構,例如,為保證投資者的資金安全,國家還成立了中國期貨保證金監(jiān)控中心。此外,還有保證金存管銀行、信息服務商等相關服務組織。中金所是為各類市場參與主體提供股指期貨的交易、結算等服務的機構,并作為中央對手方依照中金所規(guī)則擔保股指期貨的履約,其本身并不參加股指期貨的交易。中金所主要有以下職能:組織安排金融期貨等金融衍生品上市交易、結算和交割;制定業(yè)務管理規(guī)則;實施自律管理;發(fā)布市場交易信息;提供技術、場所、設施等服務。

三、股指期貨對股票市場的影響

2006年9月8日,中國金融期貨交易所在上海正式掛牌成立,從此股指期貨成為了我國金融市場的一大熱點。2006年10月30日,中金所滬深300指數期貨仿真交易拉開序幕。共有4個合約參與仿真交易,其中IF0611、IF0612、IF0703、IF0706,4個合約累計成交55560手。我國《期貨交易管理條例》于2007年4月15日實施,我國內地股指期貨姍姍來遲,它推出后對我國股市有何影響——這是投資者最關心的問題。本文將從以下方面介紹我國股指期貨推出對股票市場有何影響。

(一)對股指波動性的影響

有觀點認為,由于我國股票市場投機盛行,推出股指期貨后,投機的心理傾向難以很快改變,買空賣空股指期貨會加劇股指波動。但是,國外大量的實證研究表明,股指期貨的存在通常情況下不會增大股票指數的波動。之所以有時也會加大股指的波動,是因為股指期貨具有價格發(fā)現(xiàn)功能,能夠改善現(xiàn)貨市場對市場信息的反映模式。也有人擔心,在股指到期交割日,股指可能出現(xiàn)異常波動。香港期交所的統(tǒng)計分析表明,股指期貨到期日與非到期日股指的波動性沒有顯著的區(qū)別。放眼全球,看看其他國家股指期貨推出前后股市的走勢和變化,也許從中可以找到答案。從表1其他國家股指期貨推出前后股市的走勢和變化可以看出,股指期貨的推出對該國股票指數的長期趨勢不會改變,只是短期會對股票指數產生一定得影響,股指期貨的推出以后,股票市場無論當時處于上升還是下降,都是加快當時趨勢的變化速度,同時指數的波動加劇。從我國股票市場的歷史來看,由于各種原因,導致投資者尤其是普通投資者多以投機心態(tài)參與市場,投資者不敢也不愿長期持有價值藍籌公司的股票,同樣,個人投資者也不愿將個人的金融資產以股票或基金的形式長期持有,所以并未形成真正意義上的價值投資理念。隨著股指期貨的推出,會導致投資者通過完整的交易機制對價值型股票戰(zhàn)略性持有,進而推動價值投資理念的真正形成。

(二)對股市流動性的影響

吸引增量資金進場,崇尚價值投資。隨著股指期貨的推出,交易機制將更加完善,價值流動性的增強,將導致各類投資者敢于加大投資股票的力度。同時,國內流動性充裕的狀況在短時間內也不會有明顯變化,新產品的推出,市場更具活力,也會吸引到更多的資金參與投資。新興市場開辦股指期貨的初期,往往會產生交易轉移效應,即吸引股票市場的資金流向股指期貨市場,從而使股票市場的交易大為減少,流動性大為降低。日本初開股指期貨時就遭遇過這樣的情況。但是,股指期貨還有另外一個效應,即可吸引場外資金。由于股指期貨為投資者提供了一個規(guī)避風險的工具,擴大了投資者的選擇空間,因此開辦股指期貨交易會吸引大量場外觀望資金實質性的介入股票市場,此外還可減少一級市場的資金囤積。所以,對股市流動性的影響要看兩個效應的相對大小。美國的情況是:開辦股指期貨交易之后,股市和期市的交易量都有較大的提高,呈雙向推動態(tài)勢。從我國的情況來看,由于開放式基金、社會保障基金、保險資金等大的機構投資者未介入或只部分的介入股市,加上銀行存款不斷增加,場外資金可謂規(guī)模龐大,因此我國推出股指期貨可望增加市場的流動性。

(三)對市場結構和操作理念的影響

股指期貨具有做空機制,股指期貨的引入,為市場提供了對沖風險的工具,擔心股票市場會下跌的投資者可通過賣出股指期貨合約對沖股票市場整體下跌的系統(tǒng)性風險,有利于減輕集體性拋售對股票市場造成的影響。股指期貨具有發(fā)現(xiàn)價格的功能,通過在公開、高效的期貨市場中眾多投資者的競價,有利于形成更能反映股票真實價值的股票價格。期貨市場之所以具有發(fā)現(xiàn)價格的功能,一方面在于股指期貨交易的參與者眾多,價格形成當中包含了來自各方的對價格預期的信息。另一方面在于股指期貨具有交易成本低、杠桿倍數高、指令執(zhí)行速度快等優(yōu)點,投資者更傾向于在收到市場新信息后,優(yōu)先在期市調整持倉,也使得股指期貨價格對信息的反應更快。統(tǒng)一的指數和股指期貨推出之后,市場結構和投資理念會發(fā)生新的變化。首先,在此基礎上可進一步創(chuàng)造新的金融工具,如指數基金、期貨期權等。其次,我國傳統(tǒng)的莊家炒股型格局可能因此而慢慢改變,在套期保值基礎上的價值型投資理念將獲得更多的認同和實踐。

(四)對券商業(yè)務的影響

券商可能通過經紀商和自營商進入股指期貨市場,這意味著券商業(yè)務范圍的擴大和收入來源的增加,同時對券商的傳統(tǒng)業(yè)務也將產生一定的影響。市場主流的投資理念逐漸轉向價值型投資之后,投資者對信息和研究的需求將提高,因此,對券商經紀業(yè)務而言,目前以拉客戶為主的低層次競爭將為人才、信息、服務創(chuàng)新等綜合競爭優(yōu)勢所取代。證券公司從業(yè)人員的素質及業(yè)務水平的高低將決定著券商是否能夠在新的市場環(huán)境下留住客戶和拓展客戶;此外,對于自營業(yè)務,可能在調研的同時需要更多的量化分析和風險控制,包括利用股指期貨合理的規(guī)避系統(tǒng)風險等;對于承銷業(yè)務,鑒于新股一般與大盤走勢有較大的相關性,大勢好的時候,新股發(fā)行價可以定得高一點,而且多呈強勢;大勢跌的時候,一般發(fā)行價定得低,走勢也弱。有股指期貨之后,弱市下券商可以通過反向操作對新股進行套期保值,規(guī)避部分承銷風險。

參考文獻:

1、茲維·博迪,亞歷克斯·凱恩.投資學精要[M].中國人民大學出版社,2003.

2、彭蕾,肖濤.股指期貨推出對股市波動性影響研究——來自日本的實證分析[J].投資與證券,2005(2).

(作者單位:山西金融職業(yè)學院)