黃衛(wèi)平 丁 凱

雷曼沖擊引發(fā)次貸危機(jī)發(fā)生以來,各國聯(lián)合出手,實(shí)施特殊的經(jīng)濟(jì)刺激措施,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體運(yùn)用大規(guī)模財(cái)政政策的配合,實(shí)施零利率下的量化寬松貨幣政策,刺激經(jīng)濟(jì)取得了效果,穩(wěn)定了人們的價(jià)格預(yù)期,避免了1929-1933年“大蕭條”式衰退的發(fā)生。特別是2009年8月以來,隨著國際金融市場逐漸趨于穩(wěn)定,各國股市大幅回升,流動(dòng)性奇缺、信貸緊縮現(xiàn)象有所緩解,大宗商品價(jià)格回暖,油價(jià)突破70美元一桶,鐵礦石價(jià)格提升,海運(yùn)指數(shù)向好, 市場風(fēng)險(xiǎn)偏好和信心提升。很多政府和國際組織都已作出危機(jī)最壞時(shí)期已經(jīng)過去的判斷,有的學(xué)者甚至判斷全球經(jīng)濟(jì)衰退基本結(jié)束,并預(yù)測全球經(jīng)濟(jì)將在2010年前后開始全面復(fù)蘇。在這樣的環(huán)境下,雷曼沖擊漸行漸遠(yuǎn),人們探討刺激經(jīng)濟(jì)措施的退出,具有政策和現(xiàn)實(shí)操作的重要意義。

近來,澳大利亞央行將基準(zhǔn)利率提升25個(gè)基點(diǎn)至3.5%,并表示將逐漸退出刺激政策。此前,以色列、挪威、印度等國家均已躋身“加息大軍”,美國政界和經(jīng)濟(jì)界已忙不迭地宣稱自己已接近危機(jī)尾聲,法德等歐盟經(jīng)濟(jì)大國的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)也算得上是“出人意外”。中國經(jīng)濟(jì)更是“一片大好”:國家統(tǒng)計(jì)局公布的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)顯示,前三季度中國經(jīng)濟(jì)同比增長7.7%,其中第三季度增速達(dá)到了8.9%,最樂觀的預(yù)測已將中國的GDP增長看高到9%以上,據(jù)此,中國的銀行貸款不同月份變動(dòng)極大,央行也在利用市場機(jī)制回籠貨幣,形成具有中國特色的退出機(jī)制。一時(shí)間,世界金融危機(jī)陰霾漸去,全球范圍內(nèi)的“退出機(jī)制”已悄然實(shí)施。

“退出機(jī)制”的含義

應(yīng)該說,“退出機(jī)制”已成世界和中國不得不關(guān)注的問題。所謂的退出機(jī)制,就是指對(duì)由政府主導(dǎo)的、專門旨在挽救金融危機(jī)的特殊經(jīng)濟(jì)刺激政策的放棄。一般來說,各國政府宏觀調(diào)控的“三大法寶”無非是財(cái)政政策、貨幣政策和道義勸說(即行之有效的行政手段,政府首腦和央行行長或勸說或威脅或暗示)。特殊的刺激政策則主要表現(xiàn)為兩種形式:大規(guī)模財(cái)政投資和借錢給銀行(美國把后者稱為注資)。當(dāng)然,它不包括那些正常相機(jī)抉擇的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體由于體制的分立,也由于過去反周期大量運(yùn)用凱恩斯主義的措施,財(cái)政赤字堆砌形成的壓力已經(jīng)無法使它們再大量運(yùn)用財(cái)政手段刺激經(jīng)濟(jì),而更多地使用貨幣政策,談到退出時(shí),則主要是貨幣政策取向的變化。但就中國而言,特殊的經(jīng)濟(jì)刺激政策是積極財(cái)政政策和寬松貨幣政策的配合使用,未來如何動(dòng)態(tài)調(diào)整、適時(shí)退出。說白了,就是在宏觀調(diào)控政策下,目前實(shí)施的財(cái)政、貨幣政策撤不撤、往哪兒撤的問題,如何把“洗澡水”潑出去,還得確保把“孩子”留下來。

“調(diào)結(jié)構(gòu)”與“保民生”的意義

金融海嘯以來,中國主要實(shí)行的是積極寬松的貨幣政策,通過多次降息量化寬松貨幣政策,大部分政策都是以保增長、保速度為出發(fā)點(diǎn),但同時(shí)在一定程度上放松了對(duì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,保環(huán)境、保民生應(yīng)成為下一階段的“戰(zhàn)略重點(diǎn)”。2009年全國財(cái)政預(yù)算安排中,有1300多億投向了醫(yī)療、保障性住房、教育等社會(huì)保障方面,同比增長25.1%。但在筆者看來,媒體和大眾往往只看到其拉動(dòng)消費(fèi)的作用,殊不知這正是中國經(jīng)濟(jì)改革乃至政治體制改革的重大措施,是中國在這一具有世界意義難題面前,通過應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)形成的重大改革步驟,它將深深影響國人的消費(fèi)習(xí)慣和思維方式,所以將中國實(shí)施的經(jīng)濟(jì)刺激措施單純地看成是拉動(dòng)內(nèi)需有些偏頗。將于近期召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將把“調(diào)結(jié)構(gòu)、防通脹”作為重點(diǎn),財(cái)政收入的增長要同個(gè)人收入增長相協(xié)調(diào),政府投資的限度和節(jié)奏都將做大的調(diào)整。筆者以為,調(diào)結(jié)構(gòu)是一個(gè)動(dòng)態(tài)過程,從來也沒有停止過,如果調(diào)結(jié)構(gòu)被理解為只是在老產(chǎn)業(yè)中進(jìn)行資產(chǎn)重組,甚至是“國進(jìn)民退”式的重組,并且符合國內(nèi)需求、國外需要的新產(chǎn)業(yè)發(fā)展緩慢,就業(yè)也不能夠較大幅度增加,那實(shí)際上就沒有達(dá)到調(diào)結(jié)構(gòu)的真正目的。如果符合客觀需要的調(diào)結(jié)構(gòu)、保民生的政策出臺(tái)了,就是某種意義的目前刺激經(jīng)濟(jì)措施的“退出”了。

“觸底反彈”與“自我修復(fù)”

是“退出”的充要條件

現(xiàn)在,美國等世界主要經(jīng)濟(jì)體發(fā)出經(jīng)濟(jì)刺激政策開撤的信號(hào)。中國該不該響應(yīng)?這需要探討宏調(diào)政策“退出”的必要條件和充分條件。

中國央行認(rèn)為(中國人民銀行5日發(fā)布的二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告),一是要從理論上判斷,退出應(yīng)以危機(jī)的影響基本消除、經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長為前提。但實(shí)踐中,需要對(duì)退出時(shí)機(jī)和力度作出準(zhǔn)確的判斷,否則,政策退出過快,可能給復(fù)蘇帶來壓力;退出過慢,則可能引發(fā)新一輪資產(chǎn)價(jià)格泡沫和惡性通脹。二是關(guān)于退出工具的選擇。除逐步縮小應(yīng)對(duì)危機(jī)的數(shù)量型工具規(guī)模、適時(shí)運(yùn)用常規(guī)工具外,也可以考慮創(chuàng)新其他工具,以保證在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)既可以較快地回收大量流動(dòng)性資金,又不會(huì)使信貸市場發(fā)生較大波動(dòng)。三是關(guān)于貨幣政策與財(cái)政等其他政策之間的協(xié)調(diào)配合,以及主要經(jīng)濟(jì)體之間的溝通和交流。應(yīng)避免政策效應(yīng)的漏損,或以鄰為壑政策對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體的損害。筆者則以為,刺激政策“退出”的必要條件是經(jīng)濟(jì)觸底并持續(xù)反彈,充分條件是經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)自我修復(fù)機(jī)制。復(fù)蘇會(huì)是什么方式?V形(快速回升到正增長)、U形(緩慢的復(fù)蘇)、W形(雙底形)或是L形(長期衰退)?所謂觸底反彈和自我修復(fù),在美國是一回事,在中國是另一回事,到了印度可能又是其他一回事了。在美國,一個(gè)重要標(biāo)志就是,銀行開始向政府還錢,破產(chǎn)保護(hù)的通用公司也開始還錢了,宣布了債務(wù)償還計(jì)劃。據(jù)稱要分期償還欠美國政府和加拿大政府的67億美元和14億美元債務(wù)。企業(yè)的高管認(rèn)為已經(jīng)不需要政府這根“拐棍”了。中國的情況則比較復(fù)雜,主要可以看“三駕馬車”——投資、消費(fèi)和出口指標(biāo)的情況。2009年上半年,盡管中國政府投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)率達(dá)到了88%,是過去10年平均值的兩倍,但消費(fèi)的增長卻并不同步。在經(jīng)濟(jì)全球化的今天,消費(fèi)需求占GDP比例較低的時(shí)候,內(nèi)需可以絕對(duì)支撐發(fā)展的可能性是不存在的。其實(shí),只要“三駕馬車”比例不失調(diào),內(nèi)需、外需都在提升,就可以考慮放棄刺激政策。

如果把美國挽救金融危機(jī)的政策比作是給經(jīng)濟(jì)“排毒”,那中國就是在給經(jīng)濟(jì)“大補(bǔ)”。4萬億當(dāng)中,有1.8萬億即使沒有發(fā)生金融危機(jī)也要投入,這屬于前面所說的正常財(cái)政投資。非正常的是另外的2.2萬億,是特殊政策。政府充當(dāng)了市場流動(dòng)性的“主治醫(yī)”,銀行信貸變成了項(xiàng)目投資,經(jīng)濟(jì)是政府投資拉動(dòng)型增長,而非自然“康復(fù)”、可持續(xù)增長,因此應(yīng)逐步撤出。當(dāng)然,刺激也不能一下子全斷掉,要考慮到乘數(shù)效應(yīng)(支出的變化導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)總需求與其不成比例的變化,一般是后者大于前者)和加速數(shù)效應(yīng)(收入或消費(fèi)的變動(dòng)所引起的投資變動(dòng),后者的增長一定要快于前者),因此,“退出”不可能是一個(gè)立竿見影的“令行禁止”過程。

利率與資產(chǎn)泡沫是“退出”的著力點(diǎn)

經(jīng)濟(jì)的刺激政策,如果行之有效,可以增強(qiáng)市場和投資者的信心,使得人們感覺到有政府的依靠,對(duì)未來“托底”。經(jīng)濟(jì)刺激政策的退出同樣重要。退出時(shí)機(jī)的把握,力度的調(diào)控,明確未來政策退出的機(jī)制,可以改變投資者對(duì)未來經(jīng)濟(jì)走勢的預(yù)期,而這種預(yù)期會(huì)對(duì)未來經(jīng)濟(jì)走勢形成實(shí)質(zhì)的影響。筆者認(rèn)為,退出機(jī)制的最明顯的影響,主要體現(xiàn)在利率上。為了削減赤字,各國央行通過將利率減到接近零的水平(瑞典的利率甚至在零以下),再輔以發(fā)放超常的信貸來緩解市場的不足,以增加貨幣供應(yīng)。美國的貨幣基數(shù)在一年內(nèi)翻了一倍。若中國不考慮跟進(jìn)他國的退出機(jī)制,就有可能出現(xiàn)利率息差,資金流量就會(huì)發(fā)生變化,通貨膨脹等壓力就會(huì)出現(xiàn)?，F(xiàn)在,發(fā)達(dá)國家去杠桿化已撤銷,而中國還在堆錢,難免會(huì)出問題。現(xiàn)在澳大利亞、以色列等已退出,美國實(shí)際上也已退出,北歐各國正在退出,他們最主要的手段就是提升利率,減少貨幣的供應(yīng)量。發(fā)達(dá)國家這次的經(jīng)濟(jì)刺激政策,在執(zhí)行中資金供給主要是通過市場機(jī)制來實(shí)施,例如拍賣等,形成大量的流動(dòng)性,表現(xiàn)為存款和現(xiàn)金,因此,它們可以相對(duì)容易地收回市場中的流動(dòng)性資金。中國的刺激政策卻不是這樣,政府充當(dāng)了市場流動(dòng)性的主要提供者,銀行信貸是大量項(xiàng)目投資的配套資金的主要來源,一旦財(cái)政、貨幣政策退出過快,資金跟不上,那就意味著“半拉子工程”激增和銀行不良貸款的上升。因而,建立財(cái)政政策與貨幣政策相協(xié)調(diào)的、具有中國特色的退出機(jī)制是不容易的。中國事實(shí)上也在逐漸相機(jī)撤出,央行公開市場回籠貨幣,逐月變化信貸投放的舉措都體現(xiàn)了這點(diǎn)。有媒體預(yù)測,中國2010年上半年至少會(huì)有兩次加息。流動(dòng)性減少,股市不會(huì)有太多收縮跡象,但房地產(chǎn)市場會(huì)由于貸款政策的日趨謹(jǐn)慎而放慢增長,股市會(huì)持穩(wěn)或往下行通道波動(dòng),房價(jià)會(huì)得到一定的抑制。目前中國最大的問題在于資產(chǎn)價(jià)格的膨脹。2009年1—10月,房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長18.9%。中國宏調(diào)刺激措施遲遲不退出,過度信貸將使資產(chǎn)泡沫繼續(xù)放大,但國內(nèi)一般產(chǎn)品的生產(chǎn)能力的事實(shí)全面過剩,又使得一般產(chǎn)品的物價(jià)難以高企,通貨膨脹和緩,這反而會(huì)對(duì)形勢判斷形成困惑,退出機(jī)制遲遲難以出手,給實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成不利,甚至產(chǎn)生負(fù)面影響。因此,退出機(jī)制越有效,市場對(duì)未來資產(chǎn)泡沫和通貨膨脹預(yù)期就會(huì)越平和,投資者對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的追逐也會(huì)越理性。當(dāng)然,中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)(農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)、工業(yè)經(jīng)濟(jì)和知識(shí)經(jīng)濟(jì))要協(xié)調(diào)發(fā)展,投資結(jié)構(gòu)是關(guān)鍵,判斷也需要正確,事實(shí)上,人們的許多判斷是似是而非的。例如,人們在談及中國內(nèi)需增長緩慢時(shí),大多會(huì)將原因歸結(jié)為社會(huì)保障的缺失和不到位。研究表明,社保投入提高了,消費(fèi)卻未必上得去,因?yàn)轲B(yǎng)老的錢和看病的錢省下了,卻可能存入銀行或全扔進(jìn)股市里了,邊際消費(fèi)傾向反而可能會(huì)因此遞減。

政府投資與民間投資應(yīng)協(xié)調(diào)發(fā)展

自2008年底開始,中國新一輪刺激措施安排了數(shù)額高達(dá)4萬億元的投資計(jì)劃,以政府投資為主,同時(shí)超配銀行信貸,政府預(yù)算與銀行貸款一起,演變成了中長期的項(xiàng)目投資。2009年前三季度,全社會(huì)固定資產(chǎn)投資155057億元,同比增長33.4%,增速比上年同期加快6.4個(gè)百分點(diǎn)。固定資產(chǎn)投資增速已連續(xù)兩個(gè)季度超過30%,處于歷史高位。這些錢主要投向了地方基礎(chǔ)建設(shè)。此中,國有企業(yè)占有絕對(duì)壟斷地位,導(dǎo)致國有企業(yè)成為推動(dòng)固定資產(chǎn)投資大幅增長的主體,政府投資增速比民間投資增速要快得多。

隨著“積極的財(cái)政政策和寬松的貨幣政策”的實(shí)施,相當(dāng)部分貸款的項(xiàng)目圍繞著鐵路、公路和機(jī)場展開,投向了政府主導(dǎo)的大型建筑公司或城市投資公司等平臺(tái),私人部門投資的“陣地”被大量占領(lǐng)。應(yīng)該說,當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)困難時(shí),國有經(jīng)濟(jì)因其特點(diǎn),被更多地賦予責(zé)任是應(yīng)該的,事實(shí)證明也是有效的。因此,在經(jīng)濟(jì)困難時(shí),一定程度的更多地依賴于國有經(jīng)濟(jì)的運(yùn)作,存在一定的合理性。但是,如果經(jīng)濟(jì)狀況好轉(zhuǎn)之后,民間投資不能跟進(jìn)的話,將會(huì)嚴(yán)重影響未來經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性。只有雙方共同的配合和努力,宏調(diào)退出后的局面才會(huì)穩(wěn)定。

一個(gè)良好的退出機(jī)制和有效的操作,實(shí)際上是一個(gè)硬幣的兩面,它不僅反映了中國經(jīng)濟(jì)的狀況,也將體現(xiàn)出在經(jīng)濟(jì)競爭領(lǐng)域“民進(jìn)國退”的既有常態(tài),對(duì)中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的良性變化和中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的可持續(xù)性會(huì)具有更好的促進(jìn)作用。

(本文第一作者系中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授;

第二作者系中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院講師)

(責(zé)任編輯:肖雪晴)