【摘要】一股世界性的潮流從西方引入我國，它就是MBO即管理層收購。在我國MBO演變成一種以管理層為主與股權(quán)激勵(lì)相聯(lián)系、通過融資對目標(biāo)企業(yè)部分股權(quán)進(jìn)行收購并意在獲取企業(yè)實(shí)際控制權(quán)的收購行為。但在目前階段，我國企業(yè)是否適宜采用MBO還有待進(jìn)一步探討。

【關(guān)鍵詞】管理層收購;制度;問題

【中圖號】F272.9【文獻(xiàn)標(biāo)示碼】A【文章編號】1005-1074(2009)03-0021-01

MBO是Management Buy-out的縮寫，譯成中文為“管理者收購”，即管理者為取得所在公司的控制權(quán)而購買公司股份的行為。公司實(shí)施MBO之后，其所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等發(fā)生很大變化，并在實(shí)質(zhì)上成為管理者完全控股的企業(yè)。因此，MBO理論的出現(xiàn)，在某種程度上是對現(xiàn)代企業(yè)制度中所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離制度的“背叛”，同時(shí)也為企業(yè)提供一種新的發(fā)展模式。

1MBO的發(fā)展現(xiàn)狀

我國進(jìn)行MBO的上市公司中，MBO是“一個(gè)政府逐漸退出，管理逐漸突現(xiàn)的過程”；從深圳方大看，MBO是“小老板”（管理者）享受到“老板”權(quán)益的變革。由此可以看出，MBO在中國的發(fā)展是具有“中國特色”的，其作為降低代理成本的有效工具變得較為次要，而明晰產(chǎn)權(quán)或者說給歷史問題一個(gè)交待變得更為重要和突出。從更大的范圍看，在國有控股上市公司中建立合理的激勵(lì)機(jī)制、股票期權(quán)制仍然面臨很多問題的時(shí)候，MBO在明晰產(chǎn)權(quán)的同時(shí)也不失為上市公司建立高管人員激勵(lì)機(jī)制的一種有效方式?？梢灶A(yù)見，MBO將在解決我國上市公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)缺陷，促進(jìn)公司完善治理以及建立有效激勵(lì)機(jī)制中發(fā)揮重要作用。

2MBO面臨的問題

2.1收購中的公開、公平問題客觀地講，以往發(fā)生的數(shù)起國企管理者收購案都或多或少地存在內(nèi)部人交易問題。一些國企管理者利用自己獲得的信息、對企業(yè)架構(gòu)的控制權(quán)和選擇中介機(jī)構(gòu)的職務(wù)方便，做出對自己非常有利的企業(yè)定價(jià)，將企業(yè)在缺乏社會監(jiān)督和競爭機(jī)制的情況下轉(zhuǎn)移到自己名下，造成國有資產(chǎn)流失。杜絕或減少內(nèi)部人交易的關(guān)鍵就是要保持收購中的公開和公平。這當(dāng)然不要求公開所有細(xì)節(jié)，但收購方式、收購價(jià)格等都要向社會公開發(fā)布、公平競標(biāo)。

2.2高素質(zhì)管理者階層不成熟MBO是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)很高的業(yè)務(wù)，在實(shí)際操作中對收購主體即整個(gè)管理團(tuán)隊(duì)有很高的要求，不但需要有很強(qiáng)的經(jīng)營管理能力而且還要有很強(qiáng)的融資能力，而目前我國上市公司的管理層在管理才能和資金力量方面均顯薄弱。

2.3MBO施行后的后續(xù)障礙在我國，管理層收購?fù)瓿珊?，目?biāo)公司很難向管理層新設(shè)的投資公司提供財(cái)務(wù)幫助，預(yù)示著管理層不得不通過隱蔽的關(guān)聯(lián)交易從目標(biāo)公司套取資金來償還債務(wù)，但這要冒較大風(fēng)險(xiǎn)。

3如何有效規(guī)范MBO

MBO是買賣雙方博弈的過程，由于收購主體是企業(yè)原管理層這一特定主體，往往他們是既得利益者，掌握企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，所以和他的談判往往是一對一的談判——按照納什均衡，最優(yōu)解（公平價(jià)格）是新創(chuàng)造的價(jià)值能夠平分。國企MBO還應(yīng)當(dāng)考慮人員的安置和收購者以往的業(yè)績和將來是否能搞好企業(yè)。因此可以考慮在搞清楚資產(chǎn)和管理層保證員工安置（地方政府要考慮社會穩(wěn)定）的基礎(chǔ)上，適當(dāng)打折出售。我們應(yīng)當(dāng)正確對待MBO和國有資產(chǎn)流失問題，二者不能簡單的畫等號，MBO本身沒有問題，出問題的是執(zhí)行MBO的人，公眾和學(xué)者反對的不是MBO而是對推行MBO的權(quán)力之手的不信任。我們對于出現(xiàn)的國有資產(chǎn)流失等問題，而要加以規(guī)范，在MBO中政府給予管理層在財(cái)務(wù)、稅收、收購價(jià)格等方面的優(yōu)惠政策，要考慮各個(gè)企業(yè)的具體條件，不能一概而論。監(jiān)督MBO上市公司的完善公司治理，防止出現(xiàn)新的“一股獨(dú)大”和“內(nèi)部人控制”。規(guī)范融資手段。①由于收購需要巨額資金，首先可以采用多種支付方式。管理層一般先成立SPC(special purpose company)公司，可以用SPC公司的股票換取目標(biāo)公司的股票；也可以通過向國資委發(fā)行SPC公司的可轉(zhuǎn)換債券，換取國有企業(yè)的股權(quán)；由于國企多負(fù)有巨額債務(wù)，管理層可以通過由SPC公司承擔(dān)國企債務(wù)得到股權(quán)；也可以使用分期付款即由管理層相對控股經(jīng)營，再用經(jīng)營利潤逐年置換國有股權(quán)。②為降低管理層收購資金壓力，可采取回購方式。在MBO比例不變的情況下（假設(shè)沒有一次性買斷），回購操作將會大幅縮?。ㄉ贁?shù)股收購）或放大（多數(shù)股收購）與原第一大股東持股比例的差距，管理層也會因回購操作而增加未來收益的分配；在收購比例不變的情況下，政府的套現(xiàn)金額會因“回購＋MBO”操作而大幅度增加。③在融資方式上也可采用多種方式，作為管理者個(gè)人來說，可以從銀行取得信用貸款；當(dāng)前MBO所需資金多通過銀行融資，但由于我國法律不允許銀行貸款用于股權(quán)性投資，所以管理層只有將目標(biāo)公司的股權(quán)進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押取得貸款；也可以通過MBO基金進(jìn)行私募或在公開市場上發(fā)行垃圾債券。完善法律法規(guī)，建立透明、公開、公正的收購程序。必須形成一個(gè)市場化的定價(jià)機(jī)制，建立一個(gè)正規(guī)的市場來進(jìn)行國有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓?？梢岳酶鞯噩F(xiàn)有的產(chǎn)權(quán)交易市場，先由中介機(jī)構(gòu)對國有股權(quán)進(jìn)行公正客觀的評估，確定一個(gè)評估價(jià)格作為市場集中競價(jià)的基礎(chǔ)，通過集中競價(jià)來保證價(jià)格形成機(jī)制的公平性。通過市場化的定價(jià)機(jī)制形成的國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格可能高于評估價(jià)也可能低于評估價(jià)，但只要定價(jià)機(jī)制本身是公開的、透明的和公平的，那么形成的價(jià)格都是可以接受的。同時(shí)，必須完善企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者離任審計(jì)制度，對其業(yè)績作出真實(shí)評價(jià)，只有優(yōu)秀的企業(yè)家才可以對企業(yè)實(shí)施。MBO是國有產(chǎn)權(quán)改制的方式，但它不是唯一的方式，因此政府允許其存在，但也沒鼓勵(lì)。迄今為止，立法部門和政府部門似乎還沒有為了施行MBO而對現(xiàn)有的法律法規(guī)進(jìn)行修改的意愿?，F(xiàn)有的法律法規(guī)雖然對實(shí)行MBO有障礙，但也留出了不少空子。這也許是轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)的無奈，但社會的文明與發(fā)展以及法律的正義、公正和公平價(jià)值應(yīng)是我們永遠(yuǎn)追求的目標(biāo)，而管理層收購由于其特殊性，處理不好就會造成國有資產(chǎn)的流失和對社會的健康發(fā)展造成負(fù)面影響。因此，我們既允許MBO存在，也要進(jìn)行積極的規(guī)范和引導(dǎo)。