在財務、技術和戰(zhàn)略各層面，平安究竟能從240億收購案中受益多少，有待時間證明

自中國平安保險（集團）股份有限公司（香港交易所代碼：2318；上海交易所代碼：601318，下稱平安）巨額再融資計劃推出以來，坊間對平安海外投資的討論與傳言甚囂塵上。

意料之外卻也是情理之中，此次平安的投資對象，仍是去年11月平安第一次大規(guī)模進行海外投資時的對手富通集團（Fortis N.V.，下稱富通）。

3月19日晚間，平安與富通聯(lián)合公告稱，雙方已經(jīng)簽署諒解備忘錄，建立全球性資產(chǎn)管理合作伙伴關系。平安將斥資21.5億歐元（約合240.2億人民幣），購買富通旗下從事全球資產(chǎn)管理業(yè)務的子公司——富通投資管理（Fortis Investments，下稱富通投資）50％的股份。

根據(jù)協(xié)議，富通投資將改名為“平安富通投資”（Fortis Ping An Investment Management Group Holdings）。新公司將持有富通在全球范圍的資產(chǎn)管理業(yè)務的一切相關資產(chǎn)和中國平安在香港部分資產(chǎn)管理業(yè)務的資產(chǎn)，資產(chǎn)總額超過2000億歐元。新公司注冊地仍在比利時，定位是全球性資產(chǎn)管理公司。

21.5億歐元的投資規(guī)模，刷新了平安去年11月以18.1億歐元在二級市場購買富通4.18％股份的金額記錄。

平安董事長兼首席執(zhí)行官馬明哲稱，這筆投資符合平安的長期發(fā)展戰(zhàn)略，將給平安帶來較高的財務回報和穩(wěn)定的現(xiàn)金流，是平安搭建保險、銀行、資產(chǎn)管理“三支柱”戰(zhàn)略架構的重要一步。

“平安海外資產(chǎn)管理業(yè)務的框架逐步設立，而未來最大的挑戰(zhàn)在于整合和執(zhí)行?！币晃婚L期關注保險行業(yè)的分析師對《財經(jīng)》記者說，“目前看來，平安富通投資未來運作的基本邏輯是‘富通制造、平安銷售’，旨在服務中國大規(guī)模海外投資的需求。不過在財務、技術和戰(zhàn)略各層面，平安究竟能從這次收購中受益多少，有待時間證明?！?/p>

二度攜手

平安與富通從熟識到聯(lián)姻，只用了短短半年的時間。

富通是一家歐洲金融機構，以銀行保險著稱，主要業(yè)務包括銀行、保險和資產(chǎn)管理?！扒ъ辍焙?，富通致力于走出荷比盧地區(qū)，尋求國際化發(fā)展，中國市場是其重要目標。2001年，富通參股太平人壽，占24.9％的股份；2003年，富通與海通證券（上海交易所代碼：600837）合資成立海富通基金管理有限公司（下稱海富通），在其中持有49％的股份。通過合資公司，富通分別打入中國的壽險、資產(chǎn)管理市場。富通還曾主動向一些中資的大型銀行、保險機構伸出橄欖枝，尋求股權合作。

近年來，平安也致力于銀保模式以及資產(chǎn)管理業(yè)務，由此開始關注并最終決定投資與自身業(yè)務結構非常相似的富通。去年11月28日，平安富通簽署公告，宣布平安已從二級市場購入富通4.18％的股份，成為富通第一大單一股東，平安集團執(zhí)行董事、集團總經(jīng)理張子欣以非執(zhí)行董事的身份加入富通董事會。

平安曾再三強調(diào)，財務收入是這第一次投資的出發(fā)點，富通慷慨的分紅政策是平安投資的最主要理由。富通每半年派發(fā)一次股利，約為利潤的45％。自成立以來，富通集團的分紅凈值至少與上年持平，從未出現(xiàn)過下降；即使在互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅等危機中，也能堅持這一分紅政策。1990年至2006年，其每股盈利以及每股股息的年復合增長率分別為11％和15％。

但平安的意圖顯然并不止于財務投資。知情人士透露，此后平安、富通及其財務顧問摩根大通、美林四方在上海和布魯塞爾舉行密集的會議，對兩家公司未來的合作潛力進行了深入的探討，這其中包括保險、銀行、私人銀行和資產(chǎn)管理等多個領域。

2007年，富通剛剛經(jīng)歷了一場舉世矚目的收購兼并大戰(zhàn)。它參與了RBS財團對荷蘭銀行的競購，RBS財團因為高比例的現(xiàn)金支付方案得以勝出。由此，富通將荷蘭銀行的私人銀行業(yè)務和資產(chǎn)管理業(yè)務以及在荷比盧地區(qū)的零售網(wǎng)絡收入囊中。

為支付競購荷蘭銀行所需240億歐元的代價，富通亦調(diào)動了各種財務資源，其中包括發(fā)行認股權、可轉換次級混合證券、出售非核心資產(chǎn)以及發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品等多種方式。

然而，自去年下半年以來全球固定收益市場疲軟，資產(chǎn)證券化融資受阻。另外，應股東要求，2007年四季度富通對與次貸有關的資產(chǎn)做出了高達27億歐元的減記。

在次貸危機和收購荷蘭銀行的雙重壓力之下，富通的財務狀況引起了評級機構的關注。穆迪于3月5日調(diào)整了對富通的評級，維持其Aa3的評級，但是將評級展望由“穩(wěn)定”調(diào)整為“負面”。

就在富通股價下跌之際，平安在市場上繼續(xù)增持富通股票。截至2008年1月22日，平安的控股子公司中國平安人壽保險股份有限公司，已通過二級市場購入富通集團約1.1億股股份，占富通集團總股本約4.99％，總對價21.1億歐元。

各取所需

“從平安的角度說，資產(chǎn)管理是其三個支柱中最薄弱環(huán)節(jié)?？孔陨碓鲩L建立資產(chǎn)管理網(wǎng)絡需要非常長的時間，收購則是一條捷徑?！鼻笆鲋槿耸繉Α敦斀?jīng)》記者透露，從初步意向的達成到盡職調(diào)查和交易定價，至3月19日雙方簽署諒解備忘錄，歷時約三個月。但這還不是正式協(xié)議。

4月初，富通投資將與荷銀資產(chǎn)管理正式合并，之后平安與富通也將簽署正式合作協(xié)議，并需要獲得監(jiān)管機構的批準。

平安公告披露，如雙方至2008年4月15日仍未簽署相關具有法律約束力的交易文件，除一方根據(jù)另一方違反約定具有法律約束力的條款提出索賠的情形，諒解備忘錄的其他條款即告終止。

對于富通投資于2007年12月31日持有的（經(jīng)提存撥備）約凈2300萬歐元的CDO （債務抵押債券）和CLO（貸款抵押債券）資產(chǎn)，富通已同意在該類資產(chǎn)出現(xiàn)減值時，給予平安全額的損失賠償保證。

平安和富通將分別持有新公司50％的股權，但富通比平安多一股。新公司董事會將由12名董事構成，其中六名非執(zhí)行董事和四名獨立董事，由平安和富通各自提名三名和建議兩名；富通將提名全部兩名執(zhí)行董事，其中一人為公司CEO。董事長由富通提名的董事出任。

而平安將向富通投資的薪酬和升遷委員會、審計委員會分別提名一名成員，并派出代表以觀察員身份列席亞洲管理委員會會議，以及向目標公司的亞洲辦事處借調(diào)投資專業(yè)人員。

接近富通方面的人士解釋，這些安排均為保證富通繼續(xù)對富通投資并表。另一方面，平安在海外資產(chǎn)管理業(yè)務方面仍缺乏經(jīng)驗，在海外投資領域以學習為主，不參與管理和執(zhí)行董事的提名，可以有效降低經(jīng)營風險。

高盛在分析報告中指出，收購富通投資可以令平安從三方面受益。首先，平安的資產(chǎn)管理規(guī)模和產(chǎn)品種類得以改善，特別是有助于提升針對第三方客戶的資產(chǎn)管理經(jīng)驗。其次，平安可以借此獲得產(chǎn)品設計、投資管理、研究、IT和營銷等多種專業(yè)技術。第三，中國各家保險公司都在研究海外投資和QDII產(chǎn)品設計，與富通的合資可令平安在這些領域取得競爭優(yōu)勢。

不過，一位市場人士亦指出，平安在合資公司中的貢獻不容忽視，“如何爭取中國的海外資產(chǎn)管理業(yè)務也是各家國際金融機構的重要命題。通過與平安的合資，富通已經(jīng)打通了吸引中國資金的通道。”

經(jīng)過富通-荷銀、平安-富通這一連串的并購之后，在中國市場中，平安資產(chǎn)管理公司、海富通以及荷銀泰達三家從事資產(chǎn)管理的機構仍將各自獨立運作。根據(jù)協(xié)議，海富通將被納入平安富通投資框架之中。

下一站何處

在3月20日平安的業(yè)績發(fā)布會上，張子欣表示，資產(chǎn)管理業(yè)務不需要太多的資本金投入。平安首席投資執(zhí)行官約翰·皮爾斯（John Pearce）也在同一場合表示，富通和荷銀資產(chǎn)管理業(yè)務整合完成之后，會對平安的盈利增長有很大的貢獻。不過，市場分析，平安富通投資在短期內(nèi)的利潤貢獻并不顯著。

“平安此次入股富通投資的價格只是在市場平均水平，并無多少折讓，因此短線利潤貢獻非常有限?！币晃皇袌鋈耸繉Α敦斀?jīng)》 記者指出。

中金公司分析師周光根據(jù)富通公布的資料整理，得出富通投資管理公司（包括荷銀資產(chǎn)管理公司帶來的收益）2007年的凈利潤約為2.57億歐元，50％股權的凈利潤則為1.29億歐元，則平安21.5億歐元對價所對應的2007年靜態(tài)市盈率為16.7倍。

周光還指出，投資海外的一個直接風險是匯率的不利變動。在富通投資凈利潤有限的情況下，如果人民幣對歐元大幅升值，將使這項收購的財務貢獻度進一步降低。

接近平安的人士則對《財經(jīng)》記者表示，合資公司的數(shù)據(jù)要等到一年之后才可獲得，目前惟一可以獲得的是價格對所管理資產(chǎn)規(guī)模的比值（price to AUM ratio）。富通投資原來管理的資產(chǎn)規(guī)模為1330億歐元，在將荷銀資產(chǎn)管理業(yè)務并入富通投資后，富通投資所管理的資產(chǎn)規(guī)?？梢赃_到2450億歐元，其中有50％的資產(chǎn)來自第三方客戶。以此計算，富通投資交易中價格對AUM的比值是1.8％，低于目前3％的市場平均水平。

事實上，近年來大型金融集團拆分資產(chǎn)管理業(yè)務漸成趨勢?；ㄆ?、美林都已經(jīng)將旗下的資產(chǎn)管理業(yè)務出售。對此，資產(chǎn)管理行業(yè)的資深人士對《財經(jīng)》記者表示：“從激勵機制到股東的磨合，無論富通與荷銀資產(chǎn)管理的整合，還是富通與平安的未來合作，都需要進一步觀察?！?/p>