[摘 要] 可持續(xù)增長模型,對于預(yù)防由于過度經(jīng)營、資源緊張等帶來的一系列不良后果,起到了積極作用。但是,并不是任何時候以可持續(xù)增長率(SGR)的速度增長都可以帶來企業(yè)價值的增長。因此本文探討將經(jīng)濟增加值與可持續(xù)增長率進(jìn)行整合研究。
[關(guān)鍵詞] 可持續(xù)增長率 經(jīng)濟增加值
一、可持續(xù)增長模型的局限性
可持續(xù)增長率(sustainable growth rate,簡稱SGR)是國外財務(wù)界提出的一個評價企業(yè)增長能力的指標(biāo)。國外財務(wù)界一般采用美國經(jīng)濟學(xué)家羅勃特·希金斯教授提出的可持續(xù)增長模型。其模型表述為:
可持續(xù)增長率=留存收益率×銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)=留存收益率×凈資產(chǎn)收益率
可持續(xù)增長模型,對于預(yù)防由于過度經(jīng)營、資源緊張等帶來的一系列不良后果,起到了積極作用。但是,并不是任何時候以可持續(xù)增長率(SGR)的速度增長都可以帶來企業(yè)價值的增長。事實上,只有在股權(quán)收益率高于權(quán)益資本成本的時候,按可持續(xù)增長率來增長和擴大銷售才是有意義的。
二、經(jīng)濟增加值內(nèi)涵
經(jīng)濟增加值(Economic Value Added),是稅后凈營運利潤減去投入資本的機會成本后的所得,簡言之,就是稅后經(jīng)營利潤減去債務(wù)和股本成本,是所有成本被扣除后的剩余收入。其理論淵源出自于諾貝爾獎經(jīng)濟學(xué)家默頓·米勒和弗蘭科·莫迪利亞尼1958年至1961年關(guān)于企業(yè)價值的經(jīng)濟模型的一系列論文。經(jīng)濟增加值是對真正“經(jīng)濟”利潤的評價。經(jīng)濟增加值公認(rèn)的標(biāo)準(zhǔn)定義是指企業(yè)稅后經(jīng)營利潤扣除債務(wù)和股權(quán)成本后的利潤余額。
經(jīng)濟增加值指標(biāo)最重要的特點就是從股東角度重新定義企業(yè)的利潤,考慮了企業(yè)投入的所有資本(包括權(quán)益資本)的成本,因此它能全面衡量企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的真正盈利或創(chuàng)造的價值,對全面準(zhǔn)確評價企業(yè)經(jīng)濟效益有著重要意義。
其計算公式為:EVA=EBIT(1-t)-WACC×IC,其中,EBIT代表息稅前利潤、t代表公司稅率、WACC代表加權(quán)平均資本成本、IC代表投入資本。
三、經(jīng)濟增加值引入的推導(dǎo)過程
公式準(zhǔn)備:SGR=B×ROE,,NP=(EBIT-1)(1-t),EVA=EBIT(1-t)-WACC×IC,其中,SGR代表可持續(xù)增長率,B代表留存收益,ROE代表凈資產(chǎn)收益率,NP代表凈利潤,Eq代表股東權(quán)益,EBIT代表息稅前利潤,t代表公司稅率,WACC代表加權(quán)平均資本成本,IC代表投入資本,I代表利息費用。為了實現(xiàn)企業(yè)的價值增值,使股東財富增加,需要EVA≥0;所以,EVA=EBIT(1-t)-WACC×IC≥0,即EBIT(1-t)≥WACC×IC,所以,
SGR=B×ROE
令:SGR0=×[WACC×IC-I(1-t)],它代表了不損害股東價值的臨界可持續(xù)增長率。
令:SGR*=SGR-SGR0
即:SGR*=×EVA,它表示SGR*和EVA符號相同,即同正同負(fù)。
四、經(jīng)濟增加值引入的坐標(biāo)表示
為了使其更加直觀,引入坐標(biāo)分析。因為:SGR=B×ROE=BT×ROA,所以建立一個以ROA為橫坐標(biāo),以銷售增長率為縱坐標(biāo)的坐標(biāo)圖。SGR曲線上方代表現(xiàn)金赤字,下方代表現(xiàn)金盈余。SGR*=SGR-SGR0,實際上是將SGR曲線向下平移了SGR0個單位,如圖所示:
以SGR*曲線與橫坐標(biāo)的交點做一條垂直于橫坐標(biāo)的直線,則直線左面的區(qū)域表示資產(chǎn)沒有增值,股東權(quán)益受損,EVA小于0;直線右面的區(qū)域表示資產(chǎn)增值,股東權(quán)益增加,EVA大于0。
EVA的引入使坐標(biāo)圖分成了四個部分,具體含義如下
五、可持續(xù)增長和經(jīng)濟增加值整合后的財務(wù)管理分析
1.區(qū)域I:該區(qū)域中EVA>0,繼續(xù)經(jīng)營會帶來企業(yè)的價值的增值,又因為實際增長率大于SGA,其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量并不足以支持其自身的發(fā)展,其管理思路為:擴大現(xiàn)金流量;減小實際增長率,抑制銷售過快增長;通過調(diào)整可持續(xù)增長率的驅(qū)動因素(凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、留存收益率和財務(wù)杠桿中的一個或多個變量)提高可持續(xù)增長率,使之與實際增長率相適應(yīng)。所以企業(yè)可采取以下調(diào)節(jié)措施:(1)減少股利支付,為了保證企業(yè)發(fā)展所需的資金,企業(yè)可減少向股東支付的股利,并將這部分資金投入到業(yè)務(wù)中,以滿足其發(fā)展所需。(2)發(fā)行債券或股票。企業(yè)可通過發(fā)行債券、股票、舉新債或多種形式并舉的方式來保證企業(yè)發(fā)展所需要的足夠資金,但此時應(yīng)注意,因為企業(yè)重新發(fā)行債券、股票、舉新債可能會對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、WACC(加權(quán)平均資本成本)產(chǎn)生影響,進(jìn)而會對企業(yè)的EVA產(chǎn)生影響,所以企業(yè)管理者在實施此措施時應(yīng)事先進(jìn)行權(quán)衡,以確?;I資后仍能給企業(yè)創(chuàng)造價值。
2.區(qū)域Ⅱ:該區(qū)域中EVA<0,公司經(jīng)營未實現(xiàn)價值的增值,且其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支持其自身的發(fā)展,會出現(xiàn)現(xiàn)金緊缺。其特點是高增長,低效率。這時企業(yè)雖然增長較快,卻是以價值毀損為代價的,因此公司的第一要務(wù)是提高創(chuàng)值能力,設(shè)法實現(xiàn)資本保值,而不應(yīng)為了支持過高的銷售增長率而盲目籌資,擴大資本規(guī)模。資本規(guī)模的擴張必須是盈利性的,否則如果資本回報率小于資本成本率,公司規(guī)模越大,毀損的價值越大。
3.區(qū)域Ⅲ:該區(qū)域中,公司經(jīng)營雖然不能夠帶來價值增值,但卻有比較富余的現(xiàn)金流量,能夠給企業(yè)的發(fā)展提供現(xiàn)金支持。企業(yè)應(yīng)優(yōu)先提高其創(chuàng)值能力。
4.區(qū)域Ⅳ:該區(qū)域中,既有充足的現(xiàn)金流量又能夠創(chuàng)造價值。企業(yè)所需做的是如何更好地利用現(xiàn)金盈余為企業(yè)創(chuàng)造更多的價值。這時的管理思路為尋找現(xiàn)金投放目標(biāo),提高實際增長率,減小可持續(xù)增長率,使二者趨于一致,減少資源浪費。(1)充分利用現(xiàn)金盈余,提高增長率。因為此時能夠給企業(yè)創(chuàng)造價值,并且有大量的現(xiàn)金盈余,所以企業(yè)可利用這些現(xiàn)金盈余,通過加大投資,或通過購并相關(guān)或相同的企業(yè)來擴大企業(yè)規(guī)模,進(jìn)而提高發(fā)展速度,使其能夠為企業(yè)創(chuàng)造更多的價值。(2)加大股利分配力度。如果企業(yè)不能為現(xiàn)金盈余找到很好的投資方向,使現(xiàn)金盈余的回報率超過其資本成本的話,企業(yè)應(yīng)該加大股利分配力度,將這部分現(xiàn)金盈余歸還給其所有者。
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