美國是世界最大的經(jīng)濟(jì)體同時也擁有最發(fā)達(dá)的資本市場，所以在美國發(fā)生金融危機(jī)，必然會引起高達(dá)數(shù)十萬億美元的國際資本在不同市場與不同區(qū)域內(nèi)的重新分配，從而導(dǎo)致國際資本流向和主要貨幣匯率的劇烈變化。金融危機(jī)和國際短期資本流動是相互作用的。金融危機(jī)會加劇國際資本流動，反過來，劇烈的國際資本流動又會加深金融危機(jī)。因此，正確地認(rèn)識金融危機(jī)中的國際短期資本的流動對于危機(jī)應(yīng)對具有重要的現(xiàn)實意義。

▲▲ 一、國際短期資本流動的波動性將會顯著增強(qiáng)

1. 國際短期資本流動方向上出現(xiàn)“一波三折”的格局

早在2007年下半年，次貸危機(jī)爆發(fā)，由于美國金融機(jī)構(gòu)賬面上出現(xiàn)大幅虧損，以及美國金融市場上出現(xiàn)信貸緊縮的局面，這些金融機(jī)構(gòu)需要降低海外資產(chǎn)組合的比重，將資金調(diào)回國內(nèi)以提高流動性資產(chǎn)的比重、進(jìn)一步減記資產(chǎn)，以應(yīng)對資本充足率的壓力。同時，來自發(fā)展中國家的主權(quán)財富基金將繼續(xù)增加對美國金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)投資，并減少投資美國債券的頭寸風(fēng)險。這將造成短期國際資本從發(fā)展中國家向美國資本市場的回流。

2008年上半年，美國金融機(jī)構(gòu)在對潛在虧損的披露以及資產(chǎn)減值準(zhǔn)備的計提比較充分之后，他們面臨的壓力將轉(zhuǎn)為提高利潤率。因此，資產(chǎn)收益率相對較高的發(fā)展中國家資本市場將再次成為投資熱點，更大規(guī)模的國際短期資本將開始由美國資本市場流向發(fā)展中國家。

2008年下半年，隨著金融危機(jī)的深化，國際資本出于規(guī)避風(fēng)險和追逐收益的動機(jī)，會在全球范圍內(nèi)配置資產(chǎn)以達(dá)到資產(chǎn)保值增值的目的。由于危機(jī)中各國利率、匯率和金融市場的劇烈變動和對經(jīng)濟(jì)金融前景預(yù)期的起伏不定，加之國際資本迅速地對各種信息作出反應(yīng)，國際短期資本流動的波動性會顯著增強(qiáng)。

2. 以中國為例對國際短期資本流動波動性增強(qiáng)的驗證

國際短期資本是指實際期限在一年以內(nèi)的資本流動和隨時可能以合理價值改變方向的資本流動。根據(jù)直接法和間接法①測算國際短期資本流入中國的凈額。

間接法測算公式：短期資本凈流入=外匯儲備變動量-經(jīng)常項目差-外商直接投資

直接法測算公式：短期資本凈流入=非直接投資凈額+凈誤差和遺漏調(diào)整項

=資本和金融項目差額-直接投資差額+凈誤差和遺漏項*0.4 ①

如圖所示：自2007年以來，國際短期資本流入中國凈額的波動性顯著變大。2007年下半年次貸危機(jī)剛出現(xiàn)端倪，美國金融機(jī)構(gòu)賬面上出現(xiàn)大幅虧損、金融市場上出現(xiàn)信貸緊縮的局面。為應(yīng)對流動性不足的局面，這些金融機(jī)構(gòu)減少海外資產(chǎn)，將資金調(diào)回國內(nèi)以應(yīng)對資本充足率的壓力。同時，中國的主權(quán)財富基金增加了美國金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)投資，造成國際短期資本從中國向美國資本市場的回流。而到了2008年上半年，隨著金融危機(jī)的深化，國際資本流向東亞地區(qū)以求避險。由于中國金融國際化程度小受金融危機(jī)沖擊不大和中國經(jīng)濟(jì)的高增長速度，使其成為國際資本的首選避險地之一。

▲▲ 二、當(dāng)前資本流動區(qū)域性格局主要是從北美地區(qū)流入東亞地區(qū)

在以往的國際性金融危機(jī)中，國際資本的流向都是從邊緣流向中心，即從發(fā)展中國家的金融市場，向美、日、歐等發(fā)達(dá)國家金融市場流動，日本這種發(fā)達(dá)國家出現(xiàn)了金融危機(jī)，資本則從日本流出到美歐。但是這次金融風(fēng)暴的中心是在美國，連同歐洲和日本都受到了強(qiáng)烈震撼，中心市場中以往所容納的巨量資金必然會向邊緣市場流動。而中國又是最大的發(fā)展中國家，加之經(jīng)濟(jì)增長迅速和受次貸危機(jī)影響小，中國成為資金主要流向地之一。

歐洲資本市場是繼美國以后第二大市場。歐洲各國擁有大量美國的次債及相關(guān)衍生金融品，因此歐洲金融體系也受到了次債的劇烈沖擊。這樣就在很大程度上阻止了國際資本從美國向歐洲的大量流動。

美歐以外最大的中心資本市場是日本。由于日本金融體系一向保守，所持美國次債及相關(guān)衍生金融品不多，日本在次貸危機(jī)中所遭受的損失與歐美損失相比很小。因此國際資本會流向日元避險，日本成為這次金融危機(jī)中的國際資本主要流向地。所以從資本的地域格局看，在這場全球金融風(fēng)暴中的主要流向改變，是從北美向東亞流動。

總之，此次金融危機(jī)中國際短期資本流動的波動性增強(qiáng)、國際短期資本從中心市場流向邊緣市場、從歐美地區(qū)流向東亞地區(qū)。

參考文獻(xiàn)：

[1] 周新輝：“金融危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)研究”，《金融研究》，1999年第2期

[2] 石貝貝：“次貸危機(jī)向中國金融市場的傳導(dǎo)鏈條及對策”，《上海證券報》，2008年2月26日第A04 版

（責(zé)任編輯：張曉輝）