近年來，香港為解決傳統(tǒng)優(yōu)勢迅速弱化、金融中心地位可能被邊緣化的危機，正積極研究如何進一步發(fā)展其金融業(yè)務(wù)，以維持香港的競爭力。以往香港只著重股票市場的發(fā)展，在其它金融產(chǎn)品發(fā)展上，未能與日本、新加坡同步，因而要解決香港在金融業(yè)的單向發(fā)展，開拓商品期貨市場是其中一條出路。

中國內(nèi)地面對龐大需求和原材料價格大幅上漲，發(fā)展商品期貨對穩(wěn)定生產(chǎn)成本，甚至影響原材料的定價權(quán)都有正面幫助。因而加速內(nèi)地期貨交易所國際化，掌握國際原材料定價的“話語權(quán)”成為日益緊迫的問題。

內(nèi)地與香港發(fā)展期貨市場的共同需求，以及各自具有的優(yōu)勢，為兩地合作構(gòu)建國際化的期貨交易中心奠定了基礎(chǔ)。

一、國際期貨交易市場的發(fā)展經(jīng)驗借鑒

從1848年世界上第一個期貨交易所——美國芝加哥期貨交易所成立開始，期貨市場得到了迅猛的發(fā)展，已經(jīng)成為全球金融市場中最為重要的組成部分之一。特別是在經(jīng)濟全球化與各種交易技術(shù)的發(fā)展的影響之下，國際期貨市場的發(fā)展呈現(xiàn)出以下的特點：

（一）全球期貨交易規(guī)模不斷擴大，電子化交易被廣泛應(yīng)用

近幾年來，全球期貨市場以每年20%左右的速度增長，2007年衍生品成交總量達152億張，較2006 年增長了28%，創(chuàng)歷史新高。其中期貨交易量增長1.94%，期權(quán)增長24.88%。單一股票的衍生產(chǎn)品交易最為活躍，農(nóng)產(chǎn)品、能源、外匯以及工業(yè)品交易的增長也快于平均水平。

電子化交易的發(fā)展推動了期貨交易的全球化。在電子化的市場中，交易、結(jié)算和風(fēng)險控制等各方面技術(shù)水平顯著提高，交易、結(jié)算以及保證金管理等方面的效率加快，風(fēng)險事件的發(fā)生率大大降低。投資者借助高效的交易系統(tǒng)，能夠?qū)κ袌鲎龀隹焖俜磻?yīng)。此外，許多交易所都通過向其他國家輸出先進的交易系統(tǒng)，為多個市場提供統(tǒng)一的交易平臺，達到較快地擴大國際市場占有率的目的。電子交易的發(fā)展一方面對交易量的提升作用非常明顯；另一方面使一個衍生品市場不僅可以上市本國的產(chǎn)品，還可以上市別國和別的市場的產(chǎn)品，這使交易所面臨了來自國際的競爭。

（二）國際期貨市場呈現(xiàn)出“三足鼎立”的競爭格局

比較優(yōu)勢決定了國際期貨市場的競爭格局。期貨市場作為以現(xiàn)貨市場為基礎(chǔ)的衍生品市場，在競爭與發(fā)展過程中，以優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)的期貨市場將因此而形成相應(yīng)的比較優(yōu)勢。根據(jù)比較優(yōu)勢及相關(guān)理論，期貨市場的比較優(yōu)勢主要來自于所在國家或地區(qū)的要素條件、需求狀況、競爭對手及產(chǎn)業(yè)政策。

在期貨市場一個半世紀(jì)的發(fā)展過程中，美國、歐洲、亞太地區(qū)憑借各自的比較優(yōu)勢在世界期貨市場競爭格局的變遷中扮演著重要角色。

美國作為現(xiàn)代期貨市場的發(fā)源地在世界期貨市場中始終占居著絕對的主導(dǎo)地位。在商品期貨方面，美國在除金屬外各類品種中均占據(jù)著大部分市場份額，這些商品的期貨價格成為國際貿(mào)易的定價基準(zhǔn)。在金融期貨市場方面，S＆P500、NAS-DAQ100、美國中長期政府債券以及主要的外匯期貨和期權(quán)都是位居世界前列的金融期貨品種。

1990年以來，歐洲期貨市場借助交易方式創(chuàng)新，通過電子化交易形成了成本比較優(yōu)勢，實現(xiàn)了金融期貨市場的快速成長。此外，歐洲期貨交易所通過治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，為金融期貨市場發(fā)展帶來了新的活力，目前歐洲期貨及證券交易所絕大部分是以贏利為目的的公司化交易所。

亞洲新興市場迅速崛起帶來的需求，形成了期貨市場的發(fā)展的巨大動力。目前，居全球前十位的衍生品交易所中，新興市場的交易所占了四家。亞洲地區(qū)交易所的成交份額已經(jīng)達到了第二位，打破了以往歐美壟斷的格局。2007年中國臺灣的衍生品交易增長了94.35%，中國香港增長了105%。

（三）全球交易所的并購與整合不斷深入

全球交易所合并與聯(lián)盟的一個重要驅(qū)動力是來自資本全球化和信息技術(shù)迅猛發(fā)展的競爭壓力。傳統(tǒng)的國際期貨市場體系是高度分割的，每一個國家（地區(qū)）內(nèi)部一般存在一個占據(jù)主導(dǎo)地位的期貨交易所；而另一方面，交易過程又被劃分為交易、結(jié)算、交割、存管等不同的運作環(huán)節(jié)，并由交易所、清算公司和存管結(jié)算公司等不同的機構(gòu)提供相關(guān)服務(wù)。但進入20世紀(jì)90年代后，信息技術(shù)的飛速發(fā)展使空間和時間的間隔逐漸消失，經(jīng)濟全球化的進程對期貨市場整合提出了現(xiàn)實要求。

追求規(guī)模效應(yīng)，降低運營成本是全球交易所合并與聯(lián)盟的另外一個重要驅(qū)動力。交易所運作的本質(zhì)是信息處理，買賣委托和結(jié)算指令是高度標(biāo)準(zhǔn)化的信息，對這些信息的處理更多是統(tǒng)一的技術(shù)問題。因此，交易和結(jié)算系統(tǒng)的成本開支中大部分將是固定成本，交易處理的平均成本將隨著交易金額的增加而不斷降低。

基于以上的原因，隨著經(jīng)濟的全球化，交易所面臨越來越激烈的競爭，交易所的并購和整合蔚然成風(fēng)。2007 年，CME 與CBOT 合并以后，控制了美國98%以上的期貨期權(quán)交易量；紐約證券交易所和EUREX 也實現(xiàn)了合并。在迅猛的合并浪潮下，全球的主要交易場所越來越集中。交易所的整合對市場形成了兩方面影響：一是打破了原來的地域局限，使全球交易所的競爭越來越集中；二是形成“強者越強，弱者越弱”競爭格局。

二、內(nèi)地與香港構(gòu)建國際期貨交易中心的現(xiàn)實基礎(chǔ)

（一）香港期貨市場的現(xiàn)狀

1.國際化推動香港期貨市場突飛猛進

進入21世紀(jì)以來，香港期交所合約成交量和未平倉合約數(shù)量呈指數(shù)增長，其中2007 年全年成交量幾乎是2006 年的兩倍，期權(quán)市場的發(fā)展更是驚人，成交量是2006年的2.4 倍。2007年，期權(quán)成交量占總成交量的62.8%。

香港期貨市場交易量的大幅增長是與其金融服務(wù)業(yè)較高的國際化程度密不可分的，香港在資本的自由流動、成熟的監(jiān)管機制等方面的優(yōu)勢也是吸引當(dāng)?shù)赝顿Y者和國際投資者積極參與的重要因素。

2.香港金融期貨比較發(fā)達，商品期貨卻停滯不前

1977年，香港商品交易所曾推出棉花、原糖、黃豆和黃金四種商品期貨合約，但基于當(dāng)時香港和國際參與者對此類期貨合約需求不大，商品期貨交易在1981年至1999年間陸續(xù)被終止。1985年香港商品交易所正式更名為香港期貨交易所有限公司，并把恒生指數(shù)期貨定為期貨交易的頭類合約，由此開始開展金融期貨交易。目前香港期貨交易所交易的主要金融衍生產(chǎn)品大體可分為三類：股票指數(shù)產(chǎn)品、股票產(chǎn)品和利率及定息產(chǎn)品。

從上圖中可以看出香港期貨市場上的股指期貨和期權(quán)的交易相當(dāng)活躍，已成為主力產(chǎn)品，而商品期貨市場卻一片空白。

3.香港期貨市場面臨激烈的國際競爭

首先，在亞洲范圍內(nèi)，日本、韓國、新加坡等國的期貨市場已經(jīng)較為發(fā)達。目前日本的鉑、鈀和橡膠期貨市場位居世界第一，黃金、汽油等期貨市場位居世界第二。韓國證券交易所（KSE）的KOSPI200期權(quán)合約在1998—2002年五年間年交易量增長了40多倍，2001—2002年連續(xù)兩年位居全球期貨交易所成交量排名之首。新加坡交易所（SGX）則與芝加哥商品交易所（CBOT）共同成立亞洲衍生品聯(lián)合交易所（JADE），借此推出主攻亞太區(qū)的期貨商品。

其次，香港建設(shè)期貨市場還面臨來自歐美的競爭。芝加哥商業(yè)交易所（CME）是全球最大及產(chǎn)品種類最多的金融交易所，其成功之處在于不斷求變，設(shè)計不同產(chǎn)品以滿足市場上的不同需要，其交易的期貨和期權(quán)產(chǎn)品包括商品、股指、外匯和利率等。最近，CME為開拓亞洲市場，不僅推出了人民幣期貨、期權(quán)產(chǎn)品也剛剛推出，還在港設(shè)立亞太區(qū)總部。

4.香港單獨發(fā)展國際化期貨市場具有先天不足

無論是商品期貨還是金融期貨，都是建立在相關(guān)的原生市場基礎(chǔ)上，原生市場的特有屬性決定了期貨市場的運作模式。尤其是商品期貨對原生市場的依賴性相對較強，期貨交易地點通常設(shè)立在商品的集散中心，有利于交割的順利完成和期貨價格的理性回歸，從而保證套期保值的順利實現(xiàn)。香港既不是主要現(xiàn)貨產(chǎn)品的集散地、更沒有生產(chǎn)者，因而難以提供商品現(xiàn)貨交割的服務(wù)，同時也缺少市場管理的專業(yè)人員。從這個角度看，香港建立商品期貨市場的現(xiàn)實基礎(chǔ)比較欠缺。

（二）內(nèi)地期貨市場現(xiàn)狀

1.內(nèi)地經(jīng)濟發(fā)展對期貨市場的發(fā)展提出了巨大的需求

從全球來看，我國自然資源豐富，是一些大宗基礎(chǔ)性產(chǎn)品如農(nóng)產(chǎn)品、能源、礦產(chǎn)資源等的主要生產(chǎn)國、消費國和貿(mào)易國，具有運作大宗商品期貨的現(xiàn)貨基礎(chǔ)。同時，隨著經(jīng)濟全球化與我國經(jīng)濟對外開放程度的不斷提高，國內(nèi)各類大宗商品如糧食、能源等市場化、國際化程度不斷提高，國內(nèi)商品價格越來越受到國際市場供求關(guān)系的影響，價格波動日益劇烈，現(xiàn)貨企業(yè)需要期貨市場來回避風(fēng)險，需要利用期貨價格來指導(dǎo)生產(chǎn)經(jīng)營，這也為大宗商品期貨的成功運作提供了必要條件。因此，注重發(fā)展商品期貨市場，將有助于我國在國際大宗商品市場價格形成過程中發(fā)揮更大的作用，這對于我國參與大宗商品的全球定價，提高我國在亞洲乃至國際上的經(jīng)濟地位，具有重要意義。

2.內(nèi)地商品期貨初具規(guī)模，但品種仍較為單一

我國內(nèi)地目前總共有四個期貨交易所，分別是上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所和中國金融期貨交易所。當(dāng)前的期貨產(chǎn)品主要是商品期貨，共有20個交易品種。1998年至2007年這十年的時間里，我國內(nèi)地的商品期貨市場有了較大的發(fā)展，形成了以農(nóng)產(chǎn)品、工業(yè)品為主，兼顧能源產(chǎn)品的品種結(jié)構(gòu)。

內(nèi)地商品期貨目前雖已初具規(guī)模，交易量呈逐年上升趨勢，交易品種也比早期有了較大增加，然而與國際成熟的期貨市場比起來，交易品種仍顯單一，覆蓋的范圍小，主要局限于農(nóng)產(chǎn)品和少量工業(yè)品，缺少像石油、黃金這樣的世界市場主要期貨產(chǎn)品，品種結(jié)構(gòu)和布局不合理，而期貨市場規(guī)模偏小，不能滿足企業(yè)對期貨市場的需求，也制約了期貨市場的發(fā)展。

3.內(nèi)地期貨行業(yè)基礎(chǔ)比較薄弱，期貨市場監(jiān)管過嚴(yán)

受期貨品種、市場化程度、企業(yè)管理機制等各方面原因的制約，內(nèi)地期貨市場的參與基礎(chǔ)相對薄弱，行業(yè)整體競爭力和盈利能力差。期貨經(jīng)紀(jì)公司受現(xiàn)實政策和環(huán)境的制約，經(jīng)營方式單一，服務(wù)結(jié)構(gòu)趨同，經(jīng)營效益差，缺乏抗風(fēng)險能力和競爭能力。

內(nèi)地期貨監(jiān)管存在著過嚴(yán)的傾向。由于期貨市場的試點性質(zhì)及試點初期盲目發(fā)展傾向明顯，對正常的經(jīng)濟秩序產(chǎn)生了一些不良影響，再加上發(fā)展中風(fēng)險事件不斷出現(xiàn)，期貨監(jiān)管部門為了控制期貨市場的風(fēng)險，制訂了過于嚴(yán)格的措施，雖然達到了期貨市場規(guī)范和風(fēng)險控制的目的，但是嚴(yán)重制約了期貨市場的發(fā)展。

通過以上對兩地期貨市場現(xiàn)狀的分析，我們可以看到兩地期貨市場的合作具有現(xiàn)實的基礎(chǔ)。從內(nèi)地來看，內(nèi)地可以充分利用香港這個國際金融中心的特殊優(yōu)勢，加速期貨市場的國際化，在國際期貨市場定價中掌握更多的“話語權(quán)”，更好地為經(jīng)濟發(fā)展服務(wù)。從香港來看，可以通過與內(nèi)地的合作，充分發(fā)掘內(nèi)地廣闊的市場潛力，有效利用內(nèi)地的資金實力，積極依靠內(nèi)地現(xiàn)貨市場的優(yōu)勢，彌補自身在國際化過程中的先天不足，不斷拓展自身的產(chǎn)品規(guī)模和市場空間。雙方合作有利于取長補短，利用現(xiàn)有人才、市場、機制等軟硬件設(shè)施，以較短的時間和較低的資金成本迅速整合，擴大市場規(guī)模和影響力，產(chǎn)生“1+1＞2”的效果，努力成為亞洲新的國際期貨交易中心。

三、構(gòu)建國際期貨交易中心的路徑分析

根據(jù)國際期貨交易市場的發(fā)展經(jīng)驗，結(jié)合內(nèi)地期貨交易市場與香港期貨市場的現(xiàn)狀，兩地發(fā)揮各自的比較優(yōu)勢，構(gòu)建國際期貨交易中心的過程大致可以分為以下幾個階段：

（一）以石油期貨市場為試點，成立合資期貨交易所公司

香港與內(nèi)地合作發(fā)展石油期貨市場，容許內(nèi)地期貨交易所、國際期貨交易所及海內(nèi)外大石油公司入股，在香港成立石油期貨交易所有限公司，于香港、北京、上?；驈V州設(shè)立亞洲區(qū)石油期貨交易聯(lián)合平臺，并發(fā)展有關(guān)產(chǎn)品；并建議內(nèi)地政府把對外石油采購的部分交易及駐外采購機構(gòu)移往香港，吸引國際石油供應(yīng)商在港交易。

（二）在CPEA協(xié)議框架下，加快兩地期貨市場的交流與合作

QDII和QFII制度是在貨幣不能完全自由兌換的情況下實現(xiàn)資本流動的一種替代模式，因此，在逐步開放兩岸貨幣的完全可兌換的同時，可以在兩地同步實施QDII和QFII制度，促進資金在彼此資本市場上的流動。同時，兩地監(jiān)管當(dāng)局可以在CPEA的框架下，推動彼此期貨業(yè)的合作，包括人員培訓(xùn)、投資咨詢、業(yè)務(wù)委托和信息共享，以及共同設(shè)立投資基金、相互進行資金清算和軋差等。

（三）國內(nèi)期貨市場整合與公司化改革

國內(nèi)期貨市場經(jīng)過多年的發(fā)展取得了巨大的成績，但是應(yīng)該看到隨著全球交易所競爭日益激烈的情況下，國內(nèi)期貨市場面臨國際化的各種挑戰(zhàn)。對國內(nèi)期貨市場進行整合，提升市場規(guī)模，無疑是增加我國期貨市場競爭力的途徑之一。從微觀層面上來說，對國內(nèi)的期貨交易所進行公司化改革，改變現(xiàn)有的組織構(gòu)架，將會有效地促進國內(nèi)期貨市場的整合。有別于其他證券交易所，期貨市場作為現(xiàn)貨市場的衍生物，其存在與發(fā)展的基礎(chǔ)很大程度上要依賴于現(xiàn)貨市場的發(fā)展，現(xiàn)有國內(nèi)期貨市場的分布格局與現(xiàn)貨市場的區(qū)域分布有著密切的關(guān)系，基于這方面的考慮，國內(nèi)期貨市場的整合應(yīng)該以交易所公司化改革為基礎(chǔ)，建立一體化的交易體系與網(wǎng)絡(luò)，發(fā)展統(tǒng)一的電子交易平臺，擴大市場規(guī)模，增強市場競爭力。

（四）兩地的交易、結(jié)算、托管和清算系統(tǒng)的整合

國外各大交易所之間結(jié)盟與合作的方式為內(nèi)地與香港期貨交易所的合作提供了借鑒。首先，建立電子交易聯(lián)線，即通過電子交易系統(tǒng)的統(tǒng)一，實現(xiàn)多個交易所的資訊傳遞及交易。統(tǒng)一交易平臺，即各個交易所使用具有相同界面的交易系統(tǒng)進行交易，實現(xiàn)交易信息即時傳遞與實時交易，泛歐證券市場采取的正是該模式。其次，整合交割結(jié)算系統(tǒng)，在統(tǒng)一交易平臺后，自然要求建立一套統(tǒng)一的交割結(jié)算系統(tǒng)。

（五）兩地期貨交易所合并，發(fā)揮各自優(yōu)勢

在內(nèi)地期貨交易公司化改革以及兩地清算交易系統(tǒng)整合的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)兩地交易所合并，進行優(yōu)勢互補，可以為客戶提供完備的產(chǎn)品線，提供多樣化的金融產(chǎn)品服務(wù)，滿足各種不同投資者的需要。除此之外，兩地交易所合并還能促進產(chǎn)品創(chuàng)新，合作推出石油期貨等期貨產(chǎn)品，建立亞洲期貨交易品種最為全面的交易所。建立統(tǒng)一的交易結(jié)算平臺，積極發(fā)展電子化交易，拓展OTC市場，為客戶提供低成本，多樣化，充分流動性的交易服務(wù)。

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