楊正蓮

現(xiàn)在“財政刺激經(jīng)濟“的辦法是通過減稅把更多收入留在企業(yè)和老百姓手中、通過退稅把錢送回到中低等收入家庭，以此增加民間消費，帶動經(jīng)濟增長，也推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型

肇始于次貸危機的美國金融危機已經(jīng)持續(xù)一年。對于外貿(mào)依存度曾高達71%歷史高位(2007年1～9月份)的中國經(jīng)濟來說，其微觀和宏觀經(jīng)濟受其影響不可避免。中國應(yīng)如何應(yīng)對這場金融危機，并使美國金融危機的副作用降到最小？為此，本刊專訪了美國耶魯大學(xué)管理學(xué)院金融學(xué)終身教授陳志武。陳志武長期致力于研究股票、債券、期貨、期權(quán)市場以及宏觀經(jīng)濟，是著名的華人經(jīng)濟學(xué)家之一。

中國“兩房”債券無需減持

中國新聞周刊：美國政府接管“兩房”之后，中國持有的“兩房”債券面臨的風(fēng)險降低，其盈利水平會否有相應(yīng)變化？中國是否應(yīng)該繼續(xù)持有或減持“兩房”債券？

陳志武：美國政府接管兩房，對中國持有的“兩房”債券是好消息。這讓持有近8000億美元債券的中國投資回報上升。在這種情況下，沒必要減持，因為由美國政府接手之后，“兩房”今后不會出現(xiàn)賴賬的局面，違約風(fēng)險幾乎為零。

“兩房”持有的以及所擔保的住房按揭貸款5萬億美元左右，占整個美國住房按揭貸款市場的一半，就因這一點，美國政府不會對“兩房”債券放手不管，因為這是整個美國房地產(chǎn)行業(yè)、美國全社會的系統(tǒng)性問題。

只不過，由于次貸危機的進一步深化，雷曼兄弟、美林等華爾街公司倒閉或被迫低價出售，一些銀行和保險公司也相繼出問題，這些已經(jīng)嚴重影響到美國的資金供應(yīng)，信貸嚴重萎縮。繼續(xù)深化的金融危機不僅使美國本土銀行不敢多放貸，而且使中國、日本、西歐等國家的銀行與投資者不再愿意為美國信貸市場、投資市場提供資金，這意味著美國今后的資金成本會繼續(xù)上升。

所以，“兩房”債券雖然不會出現(xiàn)違約，但是隨著資金成本的上升，這些債券的長期價格走向可能是下降，使持有債券的中國各銀行和外匯管理局出現(xiàn)一定的虧損。因此，短期內(nèi)不一定減持，但也不妨在增持之前等一段時間。

中國新聞周刊：中國的1.8萬億美元外匯儲備資產(chǎn)中，目前大約有1萬億美元左右投資于美國國債與機構(gòu)債，這些資產(chǎn)會受到怎樣的影響？中國面臨的外匯形勢將會有怎樣的變化？

陳志武：短期看，中國持有的這些美國國債和機構(gòu)債會有少許升值，因為次貸危機的深化逼著投資者去找避風(fēng)港，而政府公債又是公認最安全的地方，因此，中國會從已經(jīng)持有的美國公債中受益。

但是，“兩房”的接管使美國財政赤字增加，美聯(lián)儲接手的各類問題按揭貸款證券也會使美國政府負債增加，這就要求美國政府在未來發(fā)行更多公債，這自然對美元的長久走向不利。因此，從長遠看，中國外匯儲備的增量應(yīng)該繼續(xù)向其他幣種和非美元資產(chǎn)配置，要繼續(xù)增加其他幣種資產(chǎn)的權(quán)重。

中國出口貿(mào)易好壞參半

中國新聞周刊：美國政府接管“兩房”，以及美聯(lián)儲9月14日聯(lián)合美國十大銀行成立700億美元平準基金，用來為存在破產(chǎn)風(fēng)險的金融機構(gòu)提供資金保障，這些舉措將對中國出口貿(mào)易帶來哪些影響？

陳志武：接管“兩房”、由銀行間成立互助性的平準基金，這些舉措本身對中國的出口貿(mào)易是件好事。因為這些舉措對穩(wěn)定金融市場的信心、保證美國消費信貸供應(yīng)不至于下降太多或太快，讓美國經(jīng)濟不至于一下跌入深度危機，都是很積極的。只是次貸危機的影響還不止到此結(jié)束，現(xiàn)在的華爾街和整個金融業(yè)在重新洗牌，因此，僅僅救下“兩房”也難以扭轉(zhuǎn)次貸危機對美國靠“信貸驅(qū)動消費”的經(jīng)濟模式的沖擊，雖然美國靠“信貸驅(qū)動消費”的經(jīng)濟模式不會終結(jié)，但其程度將會有實質(zhì)性收斂。

從這個意義上，美國家庭的消費增長、企業(yè)業(yè)務(wù)拓展會受到打擊，中國對美國的出口貿(mào)易會有一兩年的下坡路，這會進一步打擊中國的出口企業(yè)，特別是沿海省份的經(jīng)濟。也就是說，現(xiàn)在看來，次貸危機對美國消費經(jīng)濟的沖擊過去被低估了，其影響的深度和廣度比原來估計的要嚴重，這對中國出口經(jīng)濟不是好事。

估計美聯(lián)儲在未來幾個月會繼續(xù)降息，只是在銀行不愿意再多貸、國際投資者不愿意再像以前那樣提供資金的前提下，美聯(lián)儲降息對刺激美國經(jīng)濟所能起到的作用會比以前有限得多。

不過，歐洲經(jīng)濟受到的沖擊會比美國低。原因是，過去兩年歐洲為打擊通脹而將銀行利息上調(diào)不少，可是，隨著全球經(jīng)濟衰退的到來，油價和資源價格都已下降，甚至?xí)^續(xù)降一些，通脹壓力在迅速減輕，因此，歐洲國家接下來會下調(diào)利率，刺激經(jīng)濟增長。那樣，中國向歐洲的出口貿(mào)易可以得到補救。

另外，能源和資源價格因經(jīng)濟衰退的壓力而下降之后，對中國經(jīng)濟又是件好事，這又幫了中國經(jīng)濟。

中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型已經(jīng)是沒有選擇

中國新聞周刊：次貸危機對中國經(jīng)濟的影響還體現(xiàn)在哪些方面？對于中國經(jīng)濟的未來發(fā)展會有怎樣的借鑒意義？

陳志武：次貸危機的深化恰恰發(fā)生在中國過去30年的經(jīng)濟增長模式走到盡頭的時候。亦即，中國過去那種靠投資拉動增長、靠出口為快速增長的工業(yè)產(chǎn)能提供出路的模式已經(jīng)難以為繼。到去年，即使沒有次貸危機，這種增長模式也差不多走到盡頭，WTO“紅利”已經(jīng)被用完，出口市場也難以繼續(xù)擴大了。在這種時候又碰上次貸危機，兩者加到一起，大大改變了中國經(jīng)濟模式轉(zhuǎn)型的必要性，轉(zhuǎn)型已經(jīng)是沒有選擇，必須通過進一步的改革強化國內(nèi)需求增長的能力，讓中國經(jīng)濟今后能靠國內(nèi)民間消費的增長來帶動。否則，中國經(jīng)濟和社會將面對比較大的挑戰(zhàn)。

如果說次貸危機是美國自1930年代經(jīng)濟大蕭條至今最嚴重的一次金融危機的話，那么，中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)也是近30年最大的一次。過去30年中，中國經(jīng)濟每次面對挑戰(zhàn)，包括亞洲金融危機時期，美國經(jīng)濟和西歐經(jīng)濟總體上還在靠信貸消費拉動著增長，更何況以前中國商品占全球市場的份額還很低、出口空間還非常廣闊，所以，以前中國都能靠增加投資、加速工業(yè)化、依賴出口來讓經(jīng)濟走出困境，走出挑戰(zhàn)。但是，這次情況正好相反，中國經(jīng)濟面對的挑戰(zhàn)比前30年嚴重，這下得靠內(nèi)需來解圍了。

中國需要減稅“刺激”經(jīng)濟

中國新聞周刊：美國政府接管“兩房”的措施本身，對于中國政府的宏觀調(diào)控手段會否有相應(yīng)的影響？應(yīng)該怎么看待當前的“救市”呼聲？

陳志武：中國的股市和房市不是因為政府“救市”不夠，而是因為政府干預(yù)太多，才出現(xiàn)股市、房市被經(jīng)常變化的政策所綁架的局面。房市前些年是因為土地供應(yīng)以及開發(fā)商貸款的不斷被政策壓縮，進而使房產(chǎn)供應(yīng)相對需求的落后，迫使房價不斷上漲，這一年多又是通過壓縮住房按揭的供應(yīng)、增加二手房交易費用等政策來抑制需求，促使房價快跌。

政府的過多干預(yù)制造出價格的大起大落。比如，本來股市在今年4月前，漲跌基本由市場參與者對未來中國經(jīng)濟、對上市公司未來基本面的預(yù)期而決定，好不容易讓中國股市與經(jīng)濟的基本面掛上鉤，并一同漲跌。但是，突然間，“大小非”股票的交易規(guī)則被改變，接下來，從7、8月至今，關(guān)于進一步限制“大小非”的“第二次發(fā)售”等政策謠言和風(fēng)聲連續(xù)不斷地傳出來，等于是把“股改”要解決的非流通問題又請回來了。于是，股市關(guān)注的問題，不再是中國經(jīng)濟和企業(yè)的基本面，左右股價漲跌的不再是上市公司的基本面，而是關(guān)于“大小非”政策謠言的新動向?！按笮》恰闭叩牟淮_定性重新綁架了股市，改變了市場參與者的行為?？吹竭@種不確定性，連那些本來不打算賣的“大小非”股東都被迫一解禁就馬上要賣，先賣了走路再說！股市就是這樣被政策的搖擺拖下水。

但是，中國經(jīng)濟在未來一兩年需要“財政刺激”。過去在亞洲金融危機等時期，國家一貫采用通過增加基礎(chǔ)設(shè)施和工業(yè)項目投資來刺激經(jīng)濟，那種通過投資來驅(qū)動增長的宏觀調(diào)控手段過去起到過積極的效果，因為以前的基礎(chǔ)設(shè)施差、工業(yè)基礎(chǔ)需要快速發(fā)展。但是，到今天，工業(yè)產(chǎn)能嚴重過剩，出口增長也越來越難，因此，由政府增加投資帶動增長的做法已經(jīng)不能再用了，現(xiàn)在更應(yīng)該通過減稅、退稅刺激民間消費來帶動經(jīng)濟，也就是說，現(xiàn)在“財政刺激經(jīng)濟“的辦法是通過減稅把更多收入留在企業(yè)和老百姓手中、通過退稅把錢送回到中低等收入家庭，以此增加民間消費，帶動經(jīng)濟增長，也推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。

此外，就是將剩下的國有資產(chǎn)進行民有化改革，讓“全民所有制”下的所有者具體落實到老百姓個人，這樣，讓老百姓以顯性所有者身份直接分享國有企業(yè)的利潤，直接享受到國有資產(chǎn)升值的好處。

換言之，通過將國有資產(chǎn)的民有化改革，老百姓才有增加“財產(chǎn)性收入”的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)。一旦老百姓也有了通過“財產(chǎn)性收入”分享經(jīng)濟增長好處的這條渠道，民間消費增長就有了更強的基礎(chǔ)，中國經(jīng)濟靠內(nèi)需推動增長才有可能。

中國老百姓不是不想增加消費，而是在目前的制度安排下，中國的財產(chǎn)性收入主要流入國家手中，而老百姓的收入來源完全以工資為主，沒有什么資產(chǎn)性收入，于是民間消費難以增長、中國經(jīng)濟增長靠政府投資和出口帶動，就不奇怪了。在眼前的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型壓力下，民有化是一條根本性出路。 ★