王玉珍

去年以來(lái)，中國(guó)十多次提高利率，十多次提高存款準(zhǔn)備金率，同時(shí)嚴(yán)格實(shí)施信貸規(guī)模的剛性控制，但整體流動(dòng)性并沒(méi)有達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，原因就在于結(jié)售匯制度的根本缺陷。

防止通貨膨脹已經(jīng)成為今年全球的課題，而中國(guó)的通貨膨脹形勢(shì)同樣嚴(yán)峻，不容樂(lè)觀。而對(duì)中國(guó)通貨膨脹的復(fù)雜性和不確定性，反通貨膨脹面臨著艱難的判斷和選擇。而找準(zhǔn)發(fā)生通貨膨脹的因素，有針對(duì)性地制定反通貨膨脹的措施，既是管理者的責(zé)任，也是研究者的義務(wù)。

外匯輸入是通貨膨脹的重要因素

中國(guó)這一輪的通貨膨脹，無(wú)論具體原因有多少，以“外匯大量流入”為特征的輸入性通貨膨脹因素，都是不可忽視的。

數(shù)據(jù)顯示，截至6月底，中同外匯儲(chǔ)備余額達(dá)18088億美元，外匯占款增長(zhǎng)成為推動(dòng)基礎(chǔ)貨幣投放的主導(dǎo)力量。而外匯占款增量中，國(guó)際游資發(fā)揮了重要的作用，也是中國(guó)通貨膨脹的外部根源。

今年一季度，中國(guó)外匯儲(chǔ)備增加1539億美元，貿(mào)易順差414億美元，外商直接投資274億美元，這意味著一季度進(jìn)入中國(guó)的熱錢(qián)已經(jīng)超過(guò)851億美元，此外還不排除有部分熱錢(qián)通過(guò)貿(mào)易或直接投資的渠道進(jìn)入。在2007年，這一數(shù)字是1170億美元，也就是說(shuō)，今年一季度流入的熱錢(qián)已經(jīng)超過(guò)去年全年的70％。

自2003年初以來(lái)，央行已累計(jì)購(gòu)入了13000多億美元的外匯。由于所有企業(yè)和個(gè)人都把賭注下在了升值的一端，因此，在外匯市場(chǎng)上，央行幾乎成了唯一的凈買(mǎi)家。一方面，這造成了央行購(gòu)匯壓力，另一方面央行用基礎(chǔ)貨幣人民幣在周內(nèi)的投放支撐了外匯的購(gòu)買(mǎi)，基礎(chǔ)貨幣人民幣成為央行購(gòu)買(mǎi)外匯的主要資金來(lái)源。

5年來(lái)，央行用于購(gòu)買(mǎi)外匯的基礎(chǔ)貨幣投放累計(jì)已超過(guò)10萬(wàn)億人民幣。這種巨大的貨幣投放，直接造成了國(guó)內(nèi)過(guò)于寬松的貨幣環(huán)境和過(guò)于泛濫的流動(dòng)性。這是中國(guó)同定資產(chǎn)投資增速過(guò)快、資產(chǎn)價(jià)格一路狂漲(特別是房?jī)r(jià))以及通貨膨脹加劇的重要原因。

“熱錢(qián)”是一種國(guó)際游資，它通過(guò)各種渠道在同際上快進(jìn)快出，尋求短期回報(bào)，并給各國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)沖擊。熱錢(qián)進(jìn)入中國(guó)的渠道五花八門(mén)，最主要的有幾種，一是通過(guò)地下錢(qián)莊，二是假借貿(mào)易往來(lái)，比如進(jìn)口高報(bào)價(jià)，出口低報(bào)價(jià)，三是以外商直接投資名義進(jìn)入，但其實(shí)并不進(jìn)入生產(chǎn)領(lǐng)域，而是進(jìn)入股市、樓市等。

熱錢(qián)的“大進(jìn)”，會(huì)加劇流動(dòng)性過(guò)剩，迫使國(guó)內(nèi)貨幣流通量的增加，加大通脹壓力；炒熱股市、樓市，推高資產(chǎn)泡沫；同時(shí)助長(zhǎng)了國(guó)內(nèi)投資者的非理性投資，進(jìn)一步放大金融風(fēng)險(xiǎn)。熱錢(qián)的“大出”，將沖擊國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，暴露出一個(gè)非市場(chǎng)化的金融體系的全部弱點(diǎn)。

結(jié)售匯制度“引入”游資

游資進(jìn)入中國(guó)，無(wú)論是為了人民幣升值、中美利差倒掛、資產(chǎn)價(jià)格飆升，還是通過(guò)FDI、虛假貿(mào)易合同抑或地下錢(qián)莊的途徑，無(wú)不在根本上與中國(guó)的金融體制缺陷有關(guān)。

歷史上，無(wú)論是英鎊狙擊戰(zhàn)，還是墨西哥金融危機(jī)、東南亞金融危機(jī)，這些地區(qū)之所以受到熱錢(qián)沖擊，其實(shí)都和這些國(guó)家自身的金融體制缺陷緊密相關(guān)。

而中國(guó)的游資進(jìn)入，則是充分利用了中國(guó)的結(jié)售匯制度。在現(xiàn)行的結(jié)售匯制度下，為穩(wěn)定人民幣匯率，央行只能對(duì)進(jìn)入中國(guó)的外匯有多少收多少，其結(jié)果是人民幣投放量不斷擴(kuò)大。

今年以來(lái)，中國(guó)從政策上加強(qiáng)了對(duì)國(guó)際游資的打擊和限制，縮減短期外債余額、堵截銀行違規(guī)操作、查處虛假貿(mào)易、取締地下錢(qián)莊、打擊“一條龍”存款、上調(diào)存款準(zhǔn)備金等，但由于沒(méi)有涉及其根本的結(jié)售匯制度，收效甚微。

中國(guó)自1994年就開(kāi)始施行強(qiáng)制結(jié)售匯制度，從1994年1月1日起，國(guó)家取消各類(lèi)外匯留成、上繳和額度管理制度，對(duì)境內(nèi)機(jī)構(gòu)經(jīng)常項(xiàng)目下的外匯收支，實(shí)行銀行結(jié)匯和售匯制度。

在銀行結(jié)售匯制度下，結(jié)匯是指外匯收入所有者將外匯賣(mài)給外匯指定銀行，外匯指定銀行根據(jù)交易行為發(fā)生之日的中國(guó)官方人民幣匯率，付給等值人民幣；售匯是指外匯指定銀行將外匯賣(mài)給外匯使用者，并根據(jù)交易行為發(fā)生之日的中國(guó)官方、人民幣匯率，收取等值人民幣。

該制度要求，除國(guó)家規(guī)定的外匯賬戶可以保留以外，企業(yè)和個(gè)人手中的外匯都必須賣(mài)給外匯指定銀行，而外匯指定銀行則必須把高于國(guó)家外匯管理局批準(zhǔn)頭寸額度之外的外匯在市場(chǎng)上賣(mài)出。而央行一般作為市場(chǎng)上的接盤(pán)者，買(mǎi)入外匯、積累外匯儲(chǔ)備。

1994年出臺(tái)的強(qiáng)制性結(jié)售匯制度的歷史出發(fā)點(diǎn)和時(shí)代背景，是1989年政治風(fēng)波之后外資銳減、外貿(mào)形勢(shì)走入低谷、外匯儲(chǔ)備嚴(yán)重不足，1993年外匯儲(chǔ)備僅210億美元，而當(dāng)年的貿(mào)易逆差就達(dá)122億美元，外匯儲(chǔ)備不足以支持兩年的貿(mào)易逆差。

強(qiáng)制性結(jié)售匯政策加上出口退稅等其他財(cái)政政策的共同作用，中國(guó)貿(mào)易順差連年增長(zhǎng)，外匯儲(chǔ)備也從1993年的210億美元累積到今年4月末的17566億美元，增長(zhǎng)了86倍。同時(shí)，這種結(jié)售匯制度也帶來(lái)了國(guó)際熱錢(qián)的大量涌入，即國(guó)際游資無(wú)論以什么方式進(jìn)入同內(nèi)，都通過(guò)結(jié)售匯兌換成人民幣，通過(guò)進(jìn)入股市、房地產(chǎn)市場(chǎng)等，進(jìn)行投資和投機(jī)。

2003年以來(lái)，隨著熱錢(qián)的大量涌入，中國(guó)逐步加快了外匯管理體制改革的步伐。在這個(gè)過(guò)程中，企業(yè)的意愿結(jié)售匯部分，從最初的20％逐步提高至80％，直至完全實(shí)現(xiàn)自主；而個(gè)人無(wú)外匯持有限額的同時(shí)，也將個(gè)人購(gòu)匯的額度從3000美元逐步提到2萬(wàn)美元，并由逐筆審批過(guò)渡到年度總額管理。2007年8月14日，國(guó)家外匯管理局宣布，取消境內(nèi)機(jī)構(gòu)經(jīng)常項(xiàng)目外匯賬戶限額，境內(nèi)機(jī)構(gòu)可根據(jù)自身經(jīng)營(yíng)需要，白行保留其經(jīng)常項(xiàng)目外匯收入。

然而，雖然由“強(qiáng)制結(jié)售匯”制度微調(diào)為“意愿結(jié)售匯”制度，但微調(diào)后的“結(jié)售匯”的主動(dòng)權(quán)并不在政府手里，而是在外匯的擁有者手巾，央行被動(dòng)用基礎(chǔ)貨幣購(gòu)買(mǎi)外匯的狀況沒(méi)有改變，特別是在人民幣升值預(yù)期加大、央行反通貨膨脹力度加大的情況下，結(jié)售匯制度導(dǎo)致的外匯市場(chǎng)“無(wú)條件的外匯供給和有條件的外匯需求”的狀況仍難以改變，央行仍需要被動(dòng)地不斷買(mǎi)入商業(yè)銀行賣(mài)出的外匯，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備不斷增長(zhǎng)，同時(shí)基礎(chǔ)貨幣不斷釋放。

從市場(chǎng)參與者的角度來(lái)看，新政策雖然賦予企業(yè)根據(jù)自身經(jīng)營(yíng)保留外匯的“選擇權(quán)”，但從短期來(lái)看，企業(yè)未必會(huì)使用它，特別是以盈利為目的的國(guó)際游資性外匯，更不會(huì)選擇持有外匯，只會(huì)繼續(xù)增加央行購(gòu)買(mǎi)外匯的壓力，一些外貿(mào)企業(yè)，尤其是既有經(jīng)常項(xiàng)目收入、又有資本項(xiàng)目收入的企業(yè)，可能會(huì)將資本項(xiàng)目收入“魚(yú)目混珠”為經(jīng)常項(xiàng)目收入。

現(xiàn)實(shí)是，從1994年到2006年的12年內(nèi)，依靠以外匯占款為主的貨幣供應(yīng)體制，支持了中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了超過(guò)翻兩番的高速增長(zhǎng)，中國(guó)GDP從1994年的4380億人民幣到2007年的246619億元人民幣，增長(zhǎng)了55倍，其中外匯占款發(fā)揮了重要作用。

早先，以央行票據(jù)對(duì)沖貨幣流動(dòng)性的舉

措也是可行的，但到2008年6月底，因外匯占款而投放的基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量已經(jīng)達(dá)到近13萬(wàn)億元人民幣，巨額的外匯儲(chǔ)備已經(jīng)成為中國(guó)難以實(shí)現(xiàn)控制貨幣流動(dòng)性過(guò)剩的制度性原因。

而以央行發(fā)行票據(jù)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)也難以為繼，到2008年6月底，央行發(fā)行的票據(jù)余額已達(dá)3.8萬(wàn)億人民幣，央行需要支付大量的利息成本。

同時(shí)，在國(guó)內(nèi)人民幣資金嚴(yán)格控制的情況下，仍然呈現(xiàn)出流動(dòng)性的過(guò)剩。去年以來(lái)，中國(guó)十多次提高利率，十多次提高存款準(zhǔn)備金率，同時(shí)嚴(yán)格實(shí)施信貸規(guī)模的剛性控制，但整體流動(dòng)性并沒(méi)有達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，原因就是如此。

結(jié)售匯制度必須改革

既然中國(guó)的通貨膨脹及貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)很大程度上是由外資通過(guò)各種方式流入引起的，而流入的通道就在于我們的結(jié)售匯制度，那么，改革我們的結(jié)售匯制度，實(shí)現(xiàn)美元與本幣人民幣的脫離就不失為一個(gè)好的選擇。目前中國(guó)的通貨膨脹形勢(shì)和國(guó)際多變的形勢(shì)，也迫使我們必須改革中國(guó)的結(jié)售匯制度。

而從經(jīng)常項(xiàng)目強(qiáng)制結(jié)售匯制度向意愿結(jié)售匯制度過(guò)渡，有序推進(jìn)外匯管理制度改革的實(shí)踐，也說(shuō)明不存在結(jié)售匯制度改革的理論和操作上的障礙。

那么接下來(lái)，首先要實(shí)行完全的居民意愿結(jié)售匯制度。允許中國(guó)境內(nèi)的居民直接在商業(yè)銀行開(kāi)設(shè)外匯儲(chǔ)蓄賬戶、結(jié)算賬戶進(jìn)行儲(chǔ)蓄、結(jié)算和借貸；允許中國(guó)境內(nèi)居民自主使用合法外匯進(jìn)行自主投資。境內(nèi)居民可以通過(guò)彼此之間、持牌兌換網(wǎng)點(diǎn)、銀行及有關(guān)金融機(jī)構(gòu)、外匯市場(chǎng)、證券交易所、期貨交易所、大宗商品交易中心等進(jìn)行人民幣與外幣的現(xiàn)貨交易、遠(yuǎn)期交易和期權(quán)交易。目的是還匯于民，減輕央行的購(gòu)買(mǎi)壓力，減少增加貨幣的投放。

其次，要實(shí)行貿(mào)易項(xiàng)下意愿結(jié)售匯制度。對(duì)貿(mào)易項(xiàng)下的外匯收入，允許中國(guó)境內(nèi)企業(yè)的貿(mào)易外匯收入直接在商業(yè)銀行開(kāi)設(shè)外匯結(jié)算賬戶，進(jìn)行外匯存款、結(jié)算和借貸；允許中國(guó)境內(nèi)企業(yè)自主使用合法外匯進(jìn)行自主投資。境內(nèi)企業(yè)可以通過(guò)彼此之間、持牌兌換網(wǎng)點(diǎn)、銀行及有關(guān)金融機(jī)構(gòu)、外匯市場(chǎng)、證券交易所、期貨交易所、大宗商品交易中心等，進(jìn)行人民幣與外幣的現(xiàn)貨交易、遠(yuǎn)期交易和期權(quán)交易。

同時(shí)，在長(zhǎng)期內(nèi)要取消管制的基本方向之下，短期內(nèi)強(qiáng)化對(duì)虛假貿(mào)易和游資注入的審查，一經(jīng)查實(shí)，進(jìn)行“嚴(yán)重”的懲罰，從而堵塞游資通過(guò)貿(mào)易順差流入中國(guó)，但是，審查政策必須要有靈活性，防止“一刀切”模式傷害到正常貿(mào)易。

再次，在長(zhǎng)期內(nèi)要弱化甚至取消管制的基本方向之下，從短期政策著手，暫時(shí)可對(duì)資本項(xiàng)下的外匯資金強(qiáng)化兌換管理。對(duì)資本項(xiàng)目下的外匯資金，沒(méi)有正當(dāng)?shù)睦碛刹荒軆稉Q成人民幣，從而切斷人民幣與外幣在資本項(xiàng)目下的聯(lián)系。這里，政策實(shí)施同樣要避免“一刀切”，要細(xì)化實(shí)施，不傷害到正常外同對(duì)華投資。在反通貨膨脹的“特殊關(guān)鍵”時(shí)刻，短期內(nèi)強(qiáng)化外匯的干預(yù)和管制，可以發(fā)揮重要的作用，也是國(guó)際規(guī)則允許的。

最后，在人民幣相對(duì)美元的升值方式上，小步漸進(jìn)式升值的方式也必須要改變。

(作者為華夏銀行發(fā)展研究部總經(jīng)理，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士)