張　軍

越南金融風(fēng)險(xiǎn)就像一面多棱鏡

作為一個(gè)對(duì)中國(guó)模仿得惟妙惟肖的鄰居，越南這十年的表現(xiàn)令人矚目。不過(guò)，它當(dāng)前的震蕩與其學(xué)習(xí)中國(guó)經(jīng)驗(yàn)無(wú)關(guān)，恰好相反，正是由于越南在金融市場(chǎng)的開放上與中國(guó)有了順序差別，才陷入今天的僵局。

在工農(nóng)業(yè)的改革政策上，越南確實(shí)是中國(guó)模式的好學(xué)生，但越南金融市場(chǎng)的開放與工農(nóng)業(yè)改革同步進(jìn)行，無(wú)異是與虎謀皮。當(dāng)越南集中精力吸引外資時(shí)，大量外資進(jìn)入金融市場(chǎng)，卻未能給制造業(yè)和服務(wù)業(yè)錦上添花，宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面并未得到改善。

這就為現(xiàn)在的金融震蕩埋下伏筆——由于進(jìn)口增長(zhǎng)遠(yuǎn)快于出口增長(zhǎng)，導(dǎo)致了越南的貿(mào)易逆差以及低外匯儲(chǔ)備。然而洶涌而來(lái)的外資如同拉開閘門的洪水，資本市場(chǎng)推到驚人的高度，然后在價(jià)格難以為繼時(shí)發(fā)生雪崩。在國(guó)家尚未具備創(chuàng)匯能力的時(shí)候，資本賬戶的開放走得過(guò)快，只會(huì)影響宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

當(dāng)全世界都說(shuō)好時(shí)，越南政府便被沖昏了頭腦，忽視了金融開放和監(jiān)管脆弱帶來(lái)的隱患。如今的越南正面臨著哈姆雷特式的難題，貶值還是不貶值？如果堅(jiān)持不貶值，通脹便會(huì)居高不下；而一旦貶值，又會(huì)引發(fā)外資撤離。

越南的金融風(fēng)險(xiǎn)如同一面多棱鏡，照出了越南的脆弱，也照出了中國(guó)式做法的價(jià)值。中國(guó)過(guò)多的外貿(mào)盈余、巨額的外匯儲(chǔ)備一度遭到詬病，但在我看來(lái)，這恰恰是一種成長(zhǎng)的煩惱。就轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)而言，我們需要一些超常的外匯儲(chǔ)備來(lái)應(yīng)付突發(fā)情況，尤其是當(dāng)我們的金融監(jiān)管制度還比較脆弱的時(shí)候。

中國(guó)在1997年亞洲金融危機(jī)之前，在2002年之后，都曾考慮過(guò)加快金融領(lǐng)域的開放，但最終還是采取了謹(jǐn)慎的態(tài)度。越南的局面再次提醒我們，在宏觀經(jīng)濟(jì)基本面轉(zhuǎn)好之前，金融領(lǐng)域的開放要慎之又慎。(采訪、整理/季天琴)

亞洲國(guó)家有必要聯(lián)合起來(lái)

何帆 中國(guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所所長(zhǎng)助理

國(guó)內(nèi)某學(xué)者說(shuō)，6月3日美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克宣布暫時(shí)停止降息，他認(rèn)為是一善舉，理由是在亞洲面臨壓力的時(shí)候，美國(guó)如果再宣布降息，勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致發(fā)展中國(guó)家貿(mào)易環(huán)境的惡化，美國(guó)沒給亞洲火上澆油，是出于道義上的考慮。

對(duì)這個(gè)觀點(diǎn)，我實(shí)在不敢茍同。事實(shí)上，每一場(chǎng)規(guī)?；虼蠡蛐〉娜蚪鹑谡鹗?，幾乎都伴隨著美國(guó)的身影，拉美債務(wù)危機(jī)如此，1997年亞洲金融危機(jī)如此，今天亦不會(huì)例外。美國(guó)的次貸危機(jī)仍然沒有風(fēng)平浪靜，大量游資今年年初以來(lái)撤離東亞新興市場(chǎng)，就是因?yàn)槊绹?guó)金融機(jī)構(gòu)在次貸危機(jī)中受損嚴(yán)重，需要從境外抽調(diào)資金回補(bǔ)。韓國(guó)年初出現(xiàn)的韓元貶值、股市下挫，以及此次越南金融震蕩，都和這一國(guó)際資本流動(dòng)的新動(dòng)向有關(guān)。

更值得警惕的是，美聯(lián)儲(chǔ)目前暫停降息，未來(lái)甚至有可能進(jìn)入加息升值通道，一旦美國(guó)提高利率，更大規(guī)模的外資很可能迅速撤出東亞，流回美國(guó)本土，倘若巨額熱錢短期急速撤離新興市場(chǎng)，亞洲的形勢(shì)便岌岌可危。有例為證:泰國(guó)央行行長(zhǎng)最近宣布，泰銖在近期持續(xù)貶值，主要原因便是外資大量拋售泰國(guó)股票。

亞洲國(guó)家有必要聯(lián)合起來(lái)，防止情況的惡化。就越南目前的經(jīng)濟(jì)震蕩而言，我認(rèn)為只是暫時(shí)性的“流動(dòng)性危機(jī)”，而非長(zhǎng)期性的“資不抵債危機(jī)”。按照市場(chǎng)估計(jì)，越南所需的貸款支持估計(jì)為300億至500億美元，而目前亞洲的外匯儲(chǔ)備總額已超過(guò)2萬(wàn)億美元，缺口并不算大。如果越南提出援助請(qǐng)求的話，對(duì)東亞國(guó)家來(lái)說(shuō)，拿出這點(diǎn)錢幫助越南度過(guò)難關(guān)，等于以一瓢之水消除一場(chǎng)潛在的火災(zāi)。

就援助方式而言，我們無(wú)需像1997年亞洲金融危機(jī)時(shí)那樣，屈從于國(guó)際貨幣組織向東亞提供的苛刻貸款以及荒謬的政策要求。東亞國(guó)家可考慮將所有援助與國(guó)際貨幣基金組織貸款脫鉤，并通過(guò)切實(shí)有效的政策援助幫助越南盡快恢復(fù)穩(wěn)定。(采訪、整理/季天琴)

原有邏輯的忽然死亡

沈洪溥 中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司研究中心研究員

自2006年以來(lái)，越南經(jīng)濟(jì)一路高歌猛進(jìn)，此次金融震蕩對(duì)越南而言，我認(rèn)為是原有邏輯的忽然死亡，原因更多在于世界經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的惡化——美國(guó)為轉(zhuǎn)移次貸危機(jī)損失，推動(dòng)美元貶值，直接造成國(guó)際能源和原材料價(jià)格上漲，危及了像越南這樣依賴能源進(jìn)口的國(guó)家。

作為亞洲經(jīng)濟(jì)“雁行”隊(duì)列的重要成員，由于經(jīng)濟(jì)體容量較小，比較優(yōu)勢(shì)弱化，越南在這一輪遭遇了高速通脹、本幣急升、股市崩盤、樓市暴跌等負(fù)面沖擊，不過(guò)，隊(duì)伍后面的越南被擊中了，飛在前列的國(guó)家未必就能掉以輕心。

中國(guó)的問(wèn)題不比越南更樂觀。在越南震蕩初顯之前，中國(guó)在股票、房產(chǎn)市場(chǎng)便已波折不斷，真實(shí)生活中，消費(fèi)品和工業(yè)品的價(jià)格聯(lián)袂上揚(yáng)。此前已披露的5月份PPI(工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù))同比上漲8.2％，不僅創(chuàng)下3年來(lái)最高增速，也說(shuō)明中國(guó)PPI漲幅已完全反超CPI(消費(fèi)價(jià)格指數(shù))漲幅，漲價(jià)正無(wú)可避免地向生產(chǎn)環(huán)節(jié)蔓延。

與越南不同，中國(guó)式通脹根本無(wú)法純粹從“輸入”層面找到立論依據(jù)。事實(shí)上，進(jìn)入新世紀(jì)以來(lái)，先于商品牛市，中國(guó)勞動(dòng)力價(jià)格、土地價(jià)格、能源資源價(jià)格、環(huán)保及勞動(dòng)保障標(biāo)準(zhǔn)等無(wú)不在提高。從根本上講，本輪通脹是過(guò)去30年被壓低價(jià)格的全面反彈，帶有為從前高增長(zhǎng)、低通脹“奇跡”埋單的性質(zhì)。

這還意味著，中國(guó)面對(duì)的并不僅僅是通脹一個(gè)命題。過(guò)去30年來(lái)，中國(guó)通過(guò)壓低內(nèi)部成本營(yíng)造了優(yōu)越投資環(huán)境，與美、歐旺盛的外部需求結(jié)合，建構(gòu)了一個(gè)新興大國(guó)的增長(zhǎng)模式。這一設(shè)計(jì)曾無(wú)比精巧，但隨著全面通脹時(shí)代來(lái)臨，中國(guó)制造不再廉價(jià)，美國(guó)需求也不再旺盛，好時(shí)光已有戛然而止的苗頭。

這足以讓我們懷疑亞洲模式是否已走向終結(jié)。亞洲新興經(jīng)濟(jì)體的發(fā)家史幾乎類似——以低成本優(yōu)勢(shì)作為經(jīng)濟(jì)起飛的發(fā)動(dòng)機(jī)，在中國(guó)、越南這些轉(zhuǎn)型國(guó)家，成本被挖掘到極限，社會(huì)成本被政府牢牢控制并保持了暫時(shí)的穩(wěn)定。但是，在全球經(jīng)濟(jì)大環(huán)境轉(zhuǎn)變之時(shí)，成本控制成了一道棘手的難題?；蛟S，從本次越南的金融震蕩中，中國(guó)更應(yīng)去反思自己在過(guò)去30年的成長(zhǎng)邏輯。(采訪、整理/季天琴)