摘要：隨著金融資產(chǎn)總量的迅速增長，金融資產(chǎn)價格變化對宏觀經(jīng)濟的影響日益上升。本文在傳統(tǒng)宏觀經(jīng)濟理論的基礎(chǔ)上，將可交易金融資產(chǎn)置入宏觀經(jīng)濟模型之中，建立了FM-IS-LM一般均衡模型，并以此模型對金融資產(chǎn)膨脹、金融資產(chǎn)危機進(jìn)行了系統(tǒng)化的討論。這一研究的最重要價值在于把握金融資產(chǎn)膨脹、金融資產(chǎn)危機和實體經(jīng)濟波動的內(nèi)在聯(lián)系，提高宏觀經(jīng)濟政策的完備性和有效性，避免金融危機在中國再現(xiàn)。

關(guān)鍵詞：金融資產(chǎn)危機；FM-IS-LM一般均衡模型

中圖分類號：F830.99文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1006-1428（2008）01-0031-05

目前，在金融資產(chǎn)價格及其對于宏觀經(jīng)濟影響的研究中，金融資產(chǎn)價格常常是作為一個外生變量而被引入的，著重于分析它對實體經(jīng)濟變量的影響，這就使得金融資產(chǎn)價格游離于經(jīng)濟理論與經(jīng)濟政策制定視野之外，而顯現(xiàn)出一種無足輕重的地位。根據(jù)對現(xiàn)實經(jīng)濟體系的分析，本文將在傳統(tǒng)經(jīng)濟理論模型中加入可交易金融資產(chǎn)，從而建立包含可交易金融資產(chǎn)的一般均衡模型(FM-IS-LM模型)。

一、包含可交易金融資產(chǎn)的宏觀經(jīng)濟模型

為了能對金融資產(chǎn)價格變化及其對于經(jīng)濟的影響做出全面的分析，我們將可交易金融資產(chǎn)引入傳統(tǒng)經(jīng)濟模型，建立一個包含有三個市場：金融資產(chǎn)交易市場、貨幣市場和商品市場的一般均衡模型。

（一）局部均衡分析

1、對于金融資產(chǎn)交易市場的分析。

首先，金融資產(chǎn)價格的動態(tài)特征。在短期內(nèi)金融資產(chǎn)價格變化常常表現(xiàn)出正反饋特性。即金融資產(chǎn)價格出現(xiàn)初始上升后，金融資產(chǎn)收益率提高，原有的均衡被打破，于是貨幣總量將進(jìn)行再配置，一部分資金將流入到金融資產(chǎn)交易市場，推動金融資產(chǎn)價格進(jìn)一步上升和數(shù)量進(jìn)一步膨脹，與此同時，這種資金再配置可能導(dǎo)致實體經(jīng)濟陷入緊縮狀態(tài)。這時如果貨幣當(dāng)局依據(jù)傳統(tǒng)經(jīng)濟理論，增加貨幣供應(yīng)意圖刺激實體經(jīng)濟復(fù)蘇，則由于金融資產(chǎn)收益率超過實體經(jīng)濟投資收益率，增加的貨幣會主要流向金融資產(chǎn)交易市場，致使金融資產(chǎn)膨脹進(jìn)一步加劇。

因此，金融資產(chǎn)需求函數(shù)ADf和金融資產(chǎn)供給函數(shù)ASf的形態(tài)分析表明，金融資產(chǎn)需求函數(shù)ADf曲線在短期內(nèi)呈現(xiàn)向右上傾斜的特征（見圖1中ADf）。金融資產(chǎn)供給函數(shù)在短期內(nèi)也表現(xiàn)向右上傾斜的特征（見圖1中ASf）。但是在長時期看，金融資產(chǎn)價格變化表現(xiàn)出負(fù)反饋特性。其主要原因在于貨幣的過度擴張也是有限度的，當(dāng)貨幣擴張減速，流向金融資產(chǎn)交易市場的資金也將減速以至不足以支撐金融資產(chǎn)價格的進(jìn)一步增長，這時對金融資產(chǎn)的預(yù)期收益率將會發(fā)生反轉(zhuǎn)。

這樣，當(dāng)金融資產(chǎn)交易市場達(dá)到局部均衡時（見圖1），表現(xiàn)為多重均衡。即：ADf與ASf至少有兩個交點：EA，EB。其中EA為低均衡點，通常對應(yīng)著金融資產(chǎn)市場的低位盤整狀態(tài)；而EB為高均衡點，通常對應(yīng)著金融資產(chǎn)市場的高位盤整狀態(tài)。

2、對于商品市場均衡的分析。

模型繼續(xù)沿用凱恩斯理論中的IS曲線分析方法。即：當(dāng)點（i，y）位于IS曲線上時商品市場的供需達(dá)到均衡。

3、對于貨幣市場均衡的分析。

由于可交易金融資產(chǎn)的存在，對于貨幣市場均衡的分析需要進(jìn)行較大的擴展。

在傳統(tǒng)宏觀經(jīng)濟理論中，并非沒有納入金融資產(chǎn)的存在，但是它將投資者的投資動機僅限于金融資產(chǎn)的持有收益，而未能考慮金融資產(chǎn)交易帶來的資本利得所引發(fā)的交易動機，因此，其模型中的金融資產(chǎn)實際上等同于不可交易的金融資產(chǎn)（存款）。這就使得投資者的投機動機僅僅與利率變化有關(guān)，而與其交易價格變化無關(guān)。

因此，在傳統(tǒng)經(jīng)濟理論中，貨幣需求僅與產(chǎn)出和利率有關(guān)，而與金融資產(chǎn)交易價格無關(guān)。即：

利率的進(jìn)一步下降和貨幣供應(yīng)的進(jìn)一步增加所引致的內(nèi)生性寬松效果刺激金融資產(chǎn)收益和金融資產(chǎn)市場資金存量進(jìn)一步增加。金融資產(chǎn)需求函數(shù)進(jìn)一步向右移動。這時金融資產(chǎn)收益率進(jìn)一步上升，而金融資產(chǎn)交易市場中的貨幣存量也由此增加。

從長期看，金融資產(chǎn)價格變化服從負(fù)反饋機制。經(jīng)過一個較長時期，供給進(jìn)行調(diào)整，IS曲線向右移動，在實體經(jīng)濟中產(chǎn)出增加，同時利率上升。利率i的上升通過信號效應(yīng)和貨幣供應(yīng)量的內(nèi)在緊縮導(dǎo)致下降，這使得金融資產(chǎn)交易價格出現(xiàn)下降，金融資產(chǎn)收益率也隨之下降。

由于金融資產(chǎn)價格變化的不同會導(dǎo)致實體經(jīng)濟出現(xiàn)兩種不同的情況。一種情況是金融資產(chǎn)收益率出現(xiàn)緩慢而持續(xù)的下降，這會導(dǎo)致資金逐漸從金融資產(chǎn)交易市場流出，進(jìn)行實體經(jīng)濟的投資和消費，從而促使實體經(jīng)濟中投資需求迅速上升，拉動實體經(jīng)濟增長和物價上漲。經(jīng)濟體表現(xiàn)出金融資產(chǎn)緊縮和通貨膨脹并存的狀態(tài)。

另一種情況是，金融資產(chǎn)價格突然崩塌。金融資產(chǎn)需求函數(shù)曲線大幅下跌，金融資產(chǎn)需求意愿急劇萎縮，金融資產(chǎn)價格出現(xiàn)無量空跌，致使金融資產(chǎn)市場內(nèi)的資金無法撤出，同時企業(yè)財務(wù)狀況惡化，銀行出現(xiàn)大量壞賬，這就造成貨幣供給內(nèi)生性急劇減少。

這種情況下，一方面為了避免出現(xiàn)流動性危機銀行被迫收縮信用，不僅從金融資產(chǎn)交易市場流出的資金沒有進(jìn)入實體經(jīng)濟而是停留在銀行體系內(nèi)形成超額準(zhǔn)備，而且即便是貨幣當(dāng)局為了擺脫這一局面所增加的貨幣投放也會因為銀行急于增加流動性而失效。

另一方面，企業(yè)由于自身財務(wù)狀況惡化和銀行信用緊縮的雙重影響，投資需求急劇下降，居民消費也由于消費信貸的壓力而下降。

2、實施緊縮貨幣政策的一般均衡時序分析。

金融資產(chǎn)交易市場的變化對實體經(jīng)濟的影響，由于資金流向結(jié)構(gòu)的不同又分為兩種情況：

1）第一種情況。如果貨幣供應(yīng)量的總體減少量大于金融資產(chǎn)交易市場資金的減少量，那么在實體經(jīng)濟中，LM曲線左移導(dǎo)致產(chǎn)出減少，物價下降，同時利率升高。因此就會由金融資產(chǎn)緊縮導(dǎo)致實體經(jīng)濟緊縮而出現(xiàn)“雙緊縮”狀態(tài)。

2）第二種情況。如果貨幣供應(yīng)量的總體減少量少于金融資產(chǎn)交易市場資金的減少量，這意味著從金融資產(chǎn)交易市場中流出的資金有一部分流入到實體經(jīng)濟中，于是實體經(jīng)濟中的增量資金推動LM曲線右移，出現(xiàn)產(chǎn)出增加，物價上漲，同時利率逐步下降。實體經(jīng)濟逐漸進(jìn)入復(fù)蘇甚至通貨膨脹狀態(tài)，即由金融資產(chǎn)緊縮導(dǎo)致出現(xiàn)輕度通貨膨脹。

在中短期動態(tài)特征上，金融資產(chǎn)價格變化表現(xiàn)出正反饋效應(yīng)。在實施緊縮貨幣政策的初始時期，金融資產(chǎn)交易市場的資金減少較慢、較小。這時總貨幣存量的減少遠(yuǎn)大于金融資產(chǎn)交易市場的流出資金，因此在實體經(jīng)濟中也有相當(dāng)一部分資金流出。在實體經(jīng)濟中，由于貨幣存量的減少，LM曲線左移；而在短期內(nèi)IS曲線變動很小，于是產(chǎn)出由y1減少到y(tǒng)2，同時利率由i1上升到i2。

由于利率的升高和產(chǎn)出的下降，貨幣供應(yīng)量將會進(jìn)一步減少，從而內(nèi)生性地推動金融資產(chǎn)緊縮狀態(tài)受到強化而加劇。金融資產(chǎn)需求函數(shù)曲線進(jìn)一步左移，同時收益率進(jìn)一步下降。

金融資產(chǎn)收益率的長期時序特征表現(xiàn)出負(fù)反饋效應(yīng)。經(jīng)過較長時間后，實體經(jīng)濟供給進(jìn)行調(diào)整，IS曲線向左移動，利率i逐漸下降。在金融資產(chǎn)交易市場上，金融資產(chǎn)收益率重新開始上升，金融資產(chǎn)交易市場中的資金逐步增加，推動曲線開始右移。

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（責(zé)任編輯：周智立）

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