[摘 要] 價(jià)值評(píng)估理論屬于應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)。英國(guó)新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)派經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬歇爾完善了效用價(jià)值理論，提出了收益價(jià)值理論的基本體系，為價(jià)值評(píng)估理論的創(chuàng)立做出了重要貢獻(xiàn)?？疾焓找鎯r(jià)值理論的形成過(guò)程及其經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)，有助于我們對(duì)現(xiàn)代價(jià)值評(píng)估理論的理解。

引言

價(jià)值評(píng)估的理論屬于經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的一部分，而收益現(xiàn)值法是價(jià)值評(píng)估理論中三個(gè)基本的價(jià)值評(píng)估方法之一。

歷史上各個(gè)時(shí)期的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對(duì)于價(jià)值及其決定因素進(jìn)行探討的文獻(xiàn)汗牛充棟，這一探論過(guò)程就是價(jià)值評(píng)估理論的形成過(guò)程。通過(guò)預(yù)期收益評(píng)估資產(chǎn)現(xiàn)值的收益現(xiàn)值法就是在這些探討中逐漸形成和完善的。

早在17世紀(jì)下半葉，英國(guó)古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉·配第(William Petty，1623-1687) 在探討土地價(jià)格問(wèn)題時(shí)，就萌生了利用預(yù)期收益評(píng)估土地價(jià)值的思想。

威廉·配第在研究土地價(jià)格時(shí)，提出土地價(jià)格是一定年限地租的價(jià)格。 配第認(rèn)為，在直系親屬中，能夠同時(shí)生存的一般只有三代人，因此，很少有人會(huì)考慮其第四代子孫的生活。根據(jù)當(dāng)時(shí)英國(guó)的死亡統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，祖孫三代可以同時(shí)生存的年數(shù)大約為二十一年，從而配第得出的結(jié)論為：“一塊土地的價(jià)格等于二十一年的土地租金額?！?雖然配第這一計(jì)算土地價(jià)格的方法存在著局限性，但他關(guān)于土地價(jià)格“不過(guò)是資本化的地租，即一定年限的年租”的論斷，是十分有意義的。即在配第時(shí)代，已經(jīng)有了根據(jù)預(yù)期收益確定資產(chǎn)價(jià)值的思想。

在古希臘，人們對(duì)商品價(jià)值或價(jià)格的形成主要有兩種觀點(diǎn)：一種認(rèn)為價(jià)值淵源于生產(chǎn)商品時(shí)付出的勞動(dòng)，另一種則認(rèn)為價(jià)值來(lái)源于商品所具有的效用。到了19世紀(jì)，數(shù)理經(jīng)濟(jì)學(xué)派的早期代表人物、英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉姆·斯坦利·杰文斯（William Stanley Jevons，1835～1882），以法國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩伊的效用決定價(jià)值的理論為基礎(chǔ)，提出了邊際效用的概念，其將物品的價(jià)值與物品的邊際效用或需求聯(lián)系在一起。杰文斯認(rèn)為，價(jià)值被認(rèn)為是市場(chǎng)需求的函數(shù)，并將效用確定為物品價(jià)值的基本要素。

19世紀(jì)中后期，隨著歐美等國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，現(xiàn)代的資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)開始逐漸形成，特別是不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值的評(píng)估得到了普遍的重視和發(fā)展。英國(guó)新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿爾弗里德·馬歇爾(Alfred Marshall，1842-1924)此時(shí)為資產(chǎn)評(píng)估提出了三個(gè)基本的價(jià)值評(píng)估方法。其中，馬歇爾繼承、發(fā)展和完善了邊際效用理論，提出了以資產(chǎn)預(yù)期收益評(píng)估其現(xiàn)值的思想和方法，為價(jià)值評(píng)估方法的收益途徑理論做出了突出的貢獻(xiàn)。

一、將資產(chǎn)的未來(lái)收益還原為資產(chǎn)的價(jià)值

馬歇爾通過(guò)資產(chǎn)的未來(lái)效用和現(xiàn)時(shí)效用，分析資產(chǎn)“現(xiàn)時(shí)價(jià)值”、“未來(lái)價(jià)值”與“未來(lái)利益”之間的關(guān)系。他指出，現(xiàn)值可以是未來(lái)價(jià)值的“折現(xiàn)”，是未來(lái)利益之現(xiàn)時(shí)價(jià)值。他說(shuō)：“如果人們認(rèn)為未來(lái)的利益與現(xiàn)在類似的利益同樣需要，他們大概會(huì)在他們一生中平均地分配他們的愉快和各種滿足。當(dāng)他們能有把握得到未來(lái)的愉快，他們通常甚至?xí)榱诉@種愉快而愿意放棄現(xiàn)在的愉快。事實(shí)上，人類的本性是這樣的，即大多數(shù)人在衡量未來(lái)利益的‘現(xiàn)時(shí)價(jià)值’時(shí)，通常是以我們可稱之為“折現(xiàn)”的形式，在未來(lái)價(jià)值中減少部分價(jià)值后得出的，而未來(lái)利益延續(xù)的時(shí)期越長(zhǎng)，能折現(xiàn)出的價(jià)值就越大?！?/p>

馬歇爾說(shuō)，某一個(gè)人會(huì)把一種遙遠(yuǎn)的利益當(dāng)作與現(xiàn)在的利益一樣對(duì)待；而另一個(gè)人由于想象未來(lái)的能力較低，耐心和自制力也較小，對(duì)于未來(lái)的利益就不很關(guān)心。即使是同一個(gè)人，其心情也會(huì)發(fā)生變化，有時(shí)急躁地貪圖眼前的利益，有時(shí)寄希望于未來(lái)，對(duì)一切易等待的幸福，他都愿意延緩享受。有時(shí)，某一個(gè)人對(duì)眼前之外的都不關(guān)心，如從糕餅中揀出梅干馬上就吃的孩子一樣，有時(shí)其又像將梅干留到最后吃的孩子一樣?！暗却浅杀局械囊环N要素，如同勞動(dòng)是成本的要素一樣，”馬歇爾這么認(rèn)為。

經(jīng)過(guò)上述討論，馬歇爾認(rèn)為，價(jià)值、未來(lái)收益、折現(xiàn)率（利率）三者之間存在著一個(gè)關(guān)系式。因此，馬歇爾說(shuō)：“這樣，利率是這樣一種比率，它聯(lián)結(jié)兩項(xiàng)貨幣額。當(dāng)資金是自由資本，已知其貨幣額或其支配的購(gòu)買力，則其預(yù)期的純貨幣收入可以立即以這一比率用貨幣額來(lái)表示。但當(dāng)該自由資本已經(jīng)投入某一項(xiàng)目，則其貨幣價(jià)值除了將其未來(lái)能提供的純收入進(jìn)行資本還原，則一般是無(wú)法確定的?！庇纱耍R歇爾得出了資產(chǎn)的“現(xiàn)在價(jià)值”是其“預(yù)期純貨幣收入”進(jìn)行還原的結(jié)果。而聯(lián)結(jié)資產(chǎn)的“現(xiàn)在價(jià)值”與“預(yù)期純貨幣收入”的要素就是資本在市場(chǎng)上的“折現(xiàn)率”。

二、不動(dòng)產(chǎn)收益的還原與機(jī)器設(shè)備收益的還原

1.不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值的收益還原

馬歇爾通過(guò)不動(dòng)產(chǎn)的投資及出租，具體探討了不動(dòng)產(chǎn)中土地及建筑價(jià)值的收益還原方法。他寫到，開發(fā)商對(duì)任何建筑地基所愿支付的地租，是根據(jù)其對(duì)該地基上建筑竣工后產(chǎn)生的價(jià)值的估計(jì)來(lái)決定的。在承租之前，建筑開發(fā)商的資本和其為開發(fā)建設(shè)而借貸的資本都是流動(dòng)資本，表現(xiàn)為貨幣；而其投資預(yù)期收入也是貨幣。建筑開發(fā)商可列出其建筑開發(fā)的施工費(fèi)用與竣工后連同地基的建筑的租金收入，兩者之間的差額即是其將可以支付的地租的金額。

馬歇爾繼續(xù)寫道：“任何一塊土地的資本還原價(jià)值是其可能提供的所有純收入的折現(xiàn)值?！?“土地所有權(quán)所提供的那種社會(huì)地位和其他的能滿足個(gè)人的貨幣等價(jià)物，并不一定能直接體現(xiàn)為土地的貨幣收益，但可以列入其資本的貨幣價(jià)值。”同樣，建筑物的資本還原價(jià)值也是其未來(lái)純收益的折現(xiàn)值?！霸跊Q定任何一塊土地上建筑物的價(jià)值之前，必須從建筑物的預(yù)計(jì)毛收入中減去預(yù)計(jì)的建筑物使用中的費(fèi)用，在這些費(fèi)用中包括稅賦（國(guó)家稅或地方政府稅）”[2]

馬歇爾在設(shè)定不動(dòng)產(chǎn)固定租金的收益時(shí)，確定其收益期為九十九年。這一幾乎與永續(xù)年限等同的不動(dòng)產(chǎn)年金收益還原公式，一直沿用至今。

2.機(jī)器設(shè)備價(jià)值的收益還原

馬歇爾并不只是在不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域探討價(jià)值評(píng)估的收益途徑，他還認(rèn)為 “對(duì)于任何東西，如一所房屋，一架鋼琴，或一架縫紉機(jī)租出去的時(shí)候，…….都可以產(chǎn)生一種具有地租性質(zhì)的收入。本書對(duì)此采用‘準(zhǔn)地租’這個(gè)名詞”。他認(rèn)為：“固定資產(chǎn)的資本是以耐久的形態(tài)存在，要經(jīng)過(guò)相應(yīng)耐久的年限才能夠還原為資本。”雖然“準(zhǔn)地租”被描述為一種“機(jī)遇”利潤(rùn)。它可能在當(dāng)前是因某種機(jī)遇所得，但預(yù)期在長(zhǎng)期內(nèi)，也確實(shí)能經(jīng)投入生產(chǎn)后以自由資本的正常利率得到一定的貨幣，……作為一臺(tái)機(jī)器……除非它是一臺(tái)新機(jī)器，其價(jià)值都是可以按其所得的準(zhǔn)地租（折現(xiàn)）得出其總額”。

3.風(fēng)險(xiǎn)還原率的產(chǎn)生

馬歇爾在深入研究資產(chǎn)與投資收益還原時(shí)，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)實(shí)際的收益還原率應(yīng)大于資本的一般利率，其指出收益還原率應(yīng)該在一般利率基礎(chǔ)之上，“酌加損失風(fēng)險(xiǎn)”。馬歇爾寫道：“現(xiàn)代企業(yè)家不論是對(duì)于工資或原料一般都是用貨幣來(lái)支付的，但一般并不考慮貨幣支付額度的精確程度。……”但有一點(diǎn)是肯定的，即所支付貨幣的“預(yù)期收益未必是一定能夠獲得的，他還須酌加損失風(fēng)險(xiǎn)的支出?！瘪R歇爾顯然已經(jīng)意識(shí)到資產(chǎn)的未來(lái)收益并不擁有絕對(duì)穩(wěn)定的保障，必須考慮可能無(wú)法達(dá)到預(yù)期收益而存在的風(fēng)險(xiǎn)，這種考慮要通過(guò)“酌加損失風(fēng)險(xiǎn)”的投入來(lái)實(shí)現(xiàn)。

由于這一“酌加損失風(fēng)險(xiǎn)”，投入的還原就需要在原來(lái)利率的基礎(chǔ)上增加風(fēng)險(xiǎn)利率。后來(lái)，經(jīng)其他經(jīng)濟(jì)學(xué)家的努力發(fā)展，形成了今天資產(chǎn)評(píng)估中風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的概念。

三、小結(jié)

盡管收益可以折現(xiàn)的思想，在馬歇爾之前就已經(jīng)出現(xiàn)。收益折現(xiàn)的數(shù)學(xué)理論可以追溯至約翰·牛頓（Jone Newton），他是第一個(gè)提出復(fù)利利率理論的人，而著名的天文學(xué)家艾德芒德·漢里（Edmand Hallay）在1693年就公布了第一份復(fù)利利率的現(xiàn)值表。 但馬歇爾的重要貢獻(xiàn)在于，他全面地研究了資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的收益還原問(wèn)題，提出了采用收益途徑還原資產(chǎn)價(jià)值的基礎(chǔ)理論與具體方法，成為第一個(gè)推崇采用以資產(chǎn)未來(lái)收益評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。

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