如果說“傳統(tǒng)中國(guó)機(jī)會(huì)”是中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)大背景下人民幣升值、資產(chǎn)升值，帶動(dòng)股票、房地產(chǎn)價(jià)格上升從而給投資者帶來財(cái)富的話，那么當(dāng)前經(jīng)濟(jì)過熱隱憂下，股市的大起大落使傳統(tǒng)中國(guó)機(jī)會(huì)風(fēng)險(xiǎn)無限而風(fēng)光有限。此時(shí)，一些本土私募沖基金經(jīng)理已經(jīng)把“另類中國(guó)投資機(jī)會(huì)”納入法眼。

另類中國(guó)投資機(jī)會(huì)究竟是什么？又何以低風(fēng)險(xiǎn)高收益？用本土私募對(duì)沖基金經(jīng)理劉宏的話來講，“另類中國(guó)投資機(jī)會(huì)，其實(shí)就是中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展日趨成熟過程中，必然產(chǎn)生的產(chǎn)品間套利機(jī)會(huì)，即同一時(shí)間，同一品種，兩個(gè)交易市場(chǎng)，兩種可能出現(xiàn)偏差的價(jià)格，兩種價(jià)格間的套利。這種價(jià)差的套利投資，與市場(chǎng)價(jià)格漲跌無關(guān)，只要兩個(gè)市場(chǎng)對(duì)同一品種的定價(jià)有偏差，就有機(jī)會(huì)賺到錢。”

舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子，假設(shè)市場(chǎng)流動(dòng)性足夠好的情況下，同城的同一天中，A區(qū)的桔子比B區(qū)的便宜一塊錢，劉宏要做的事就是首先用電子眼掃描到A區(qū)、B區(qū)分別有多少桔子，再悉數(shù)從A區(qū)買來便宜的桔子后，迅速拿到B區(qū)去賣掉。

慘敗后的思索

劉宏辦公室的書架中，擺著一個(gè)南開校友聚會(huì)時(shí)，特別為他制作的“最大起大落”獎(jiǎng)，說到這個(gè)獎(jiǎng)牌的來歷，劉宏意味深長(zhǎng)的說，沒有那次的大起大落，就沒有他現(xiàn)在的團(tuán)隊(duì)和他們?cè)谧龅氖袌?chǎng)中性對(duì)沖交易基金。

2001年以前的劉宏，和許多中國(guó)第一代股民一樣，帶著下海賺來的第一桶金，經(jīng)歷著一輪輪股市牛熊的交替，痛并快樂著。直到2001年底的一次巨虧，使劉宏幾乎到了破產(chǎn)的邊緣?！俺垂善碧濆X賺錢很正常，但是這種跟市場(chǎng)高度相關(guān)，與市場(chǎng)漲跌綁在一起賺錢的方法，絕非立業(yè)之本，正規(guī)的機(jī)構(gòu)不應(yīng)該是這樣投資的?！毕矚g反思的劉宏，想了很多。

他想起大學(xué)時(shí)曾經(jīng)看過的一本美國(guó)人寫的書，里面介紹風(fēng)險(xiǎn)管理可以用對(duì)沖的辦法，又忽然想到1991年在深圳下海時(shí)給別人講授過的一門課《金融期權(quán)》，兩件看似相隔久遠(yuǎn)的事聯(lián)系在一起讓劉宏茅塞頓開，“用金融衍生品或者其他金融工具去對(duì)沖證券的風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)中性的套利行為，與市場(chǎng)不相關(guān)，相關(guān)系數(shù)β等于0，套利策略就是市場(chǎng)漲了我們不會(huì)受益，市場(chǎng)跌了也不會(huì)損失，只賺取同一產(chǎn)品在不同市場(chǎng)的差價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)極小，這不是穩(wěn)賺的事么？”

劉宏把忽然間發(fā)現(xiàn)的這個(gè)市場(chǎng)機(jī)會(huì)叫做“另類中國(guó)投資機(jī)會(huì)”，從此他開始瘋狂學(xué)習(xí)金融工程學(xué)方面的知識(shí)。幸好，他雖然虧掉了錢，卻沒有虧掉自己的團(tuán)隊(duì)，“我還有一個(gè)做軟件的公司，研究了大量的金融工程知識(shí)后，接下來的任務(wù)就是帶領(lǐng)自己的團(tuán)隊(duì)創(chuàng)建個(gè)基于中國(guó)市場(chǎng)的套利對(duì)沖基金?！?/p>

2003年8月，劉宏成立了中國(guó)第一家，完全依靠數(shù)量化交易模型和程序化輔助交易進(jìn)行證券投資的，市場(chǎng)中性套利和對(duì)沖（基金）公司。當(dāng)然劉宏認(rèn)為交易最主要的還是人，科學(xué)技術(shù)都只是起輔助作用，人和電腦程序之間協(xié)調(diào)的交易才是制勝的關(guān)鍵。

更像研究生導(dǎo)師的基金經(jīng)理人

自己研究對(duì)沖基金，對(duì)學(xué)化學(xué)專業(yè)的劉宏并非易事，作為80級(jí)的大學(xué)生，秉承著那一代人根深蒂固的科學(xué)主義理想，下海后有了一定資金實(shí)力和能力后的劉宏仍然有做學(xué)者的沖動(dòng)。基于中國(guó)的金融市場(chǎng)做本土的對(duì)沖基金，不但滿足了自己的興趣，又為商人找到了一個(gè)盈利點(diǎn)。這樣，一個(gè)由金融工程師和IT程序員學(xué)者群體構(gòu)成的核心團(tuán)隊(duì)，于2003年開始了本土套利對(duì)沖基金之路。

劉宏看好的就是未來金交所定位開發(fā)的金融衍生品，據(jù)他了解，雖然國(guó)外的市場(chǎng)品種豐富，策略也有用武之地，但西方人大多是安排金融業(yè)務(wù)資源整合的人，真正埋頭做研究的都是亞洲人，比如中國(guó)人、印度人，“我們并不比外國(guó)人差，這也堅(jiān)定了我做好套利交易的決心。公司里也是課題管理制度，領(lǐng)導(dǎo)的感覺更像帶研究生，但我們是企業(yè)，所以我們做的都是以賺錢為導(dǎo)向的研究。” 劉宏說。公司研究?jī)蓧K基石28人，10個(gè)金融工程師做金融研究，8個(gè)程序員，金融工程師負(fù)責(zé)交易策略的制定和風(fēng)險(xiǎn)管理，這些都依賴數(shù)學(xué)的模型。

據(jù)了解，目前在國(guó)內(nèi)重視金融工程與IT結(jié)合，并從事這類套利交易的本土對(duì)沖基金大約10余家，其他機(jī)構(gòu)仍多停留在理論階段，能與實(shí)踐融合并產(chǎn)生利潤(rùn)的除少數(shù)幾家券商外，在私募基金圈里，做到像劉宏的博宏投資這樣有可觀收益率的更是鳳毛麟角。

另類中國(guó)投資機(jī)會(huì)，真的低風(fēng)險(xiǎn)高收益？

資產(chǎn)泡沫已經(jīng)出現(xiàn)的情況下，還有沒有其他投資機(jī)會(huì)，像傳統(tǒng)投資機(jī)會(huì)那樣能夠讓我們承擔(dān)較低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)獲得高收益？答案是肯定的。

從第一代股民追隨中國(guó)的金融市場(chǎng)一路走來，劉宏感慨頗多，特別是對(duì)他近些年一直關(guān)注的另類投資，“原來的金融市場(chǎng)非常原始，文化氛圍甚至可以用‘黑幫文化’來形容，但中國(guó)的金融市場(chǎng)勢(shì)必越來越規(guī)范，像香港和華爾街。這樣就有兩條發(fā)展的主線：一是引入新的金融產(chǎn)品比如衍生品，還有一個(gè)引進(jìn)新的交易機(jī)制比如保證金交易和融資融券交易。

這些推出來之后會(huì)出現(xiàn)一個(gè)什么樣的現(xiàn)象呢？中國(guó)市場(chǎng)太新興了，太投機(jī)了，也太缺少專業(yè)人士了，特別是一些金融衍生品和一些創(chuàng)新產(chǎn)品，跟他們相關(guān)的一些盈利模式和交易策略是非常復(fù)雜，非常怪異的。在缺乏專業(yè)人士又有原始遺留問題存在比如黑幫文化等等，那么產(chǎn)品的競(jìng)價(jià)偏差就會(huì)比較大，那么就意味著低效率市場(chǎng)。低效率意味著什么？低效率意味著套利機(jī)會(huì)多，也意味著套利機(jī)會(huì)是豐厚的。所以，我們說的另類中國(guó)機(jī)會(huì)并非中國(guó)的高速增長(zhǎng)，而是中國(guó)的金融市場(chǎng)，從一個(gè)黑幫文化的原始金融市場(chǎng)，走向成熟的過程中帶來的巨大機(jī)會(huì)?！?/p>

事實(shí)證明劉宏沒有看錯(cuò)市場(chǎng)機(jī)會(huì)。05年2月份，從國(guó)內(nèi)第一只指數(shù)基金50ETF推出開始計(jì)算，劉宏團(tuán)隊(duì)管理的私募基金每年交易大筆50ETF和一籃子股票的套利交易，年化收益率為46%，而相對(duì)的他們所承擔(dān)的最大風(fēng)險(xiǎn)卻只有2%。劉宏旗下基金的投資年化收益就已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)際市場(chǎng)，而至今中國(guó)市場(chǎng)的大量金融衍生品還未開發(fā)出來。“山雨欲來風(fēng)滿樓，我們要的是雨，但這么一點(diǎn)風(fēng)已經(jīng)夠厲害了，大量金融產(chǎn)品推出后，帶來的市場(chǎng)一定是巨大的?！眲⒑陥?jiān)定的認(rèn)為，以前基于金融工程投資都不存在，因?yàn)闆]有土壤，隨著我們預(yù)期的到來，這種另類投資，一定會(huì)像雨后春筍一樣蓬勃發(fā)展。

當(dāng)然，市場(chǎng)中性套利的投資理念是低風(fēng)險(xiǎn)低收益，正是因?yàn)橹袊?guó)這樣新興市場(chǎng)的發(fā)展之初的不完善，才造就了低風(fēng)險(xiǎn)高收益的可能。

本土對(duì)沖基金的黑箱操作

因?yàn)樗侥蓟鸬慕灰撞呗钥梢圆还_披露，被很多人戲稱為“黑箱操作”，對(duì)于另類的中國(guó)投資機(jī)會(huì)，劉宏和他的私募基金是怎樣抓住的？劉宏舉的幾個(gè)淺顯的例子，也許會(huì)拋磚引玉。

正如文章開頭舉的例子一樣，同城同一天不同區(qū)的桔子價(jià)格有高有低，我們買來便宜的桔子拿到價(jià)錢高的地方去賣掉，就是套利。套利就利用市場(chǎng)信息不完美，利用市場(chǎng)效率缺陷，定價(jià)偏差或關(guān)聯(lián)品種間定價(jià)偏差，來賺取盈利的一種方式，因?yàn)閮r(jià)格存在偏差是市場(chǎng)在犯錯(cuò)，所以這種交易幾乎沒有風(fēng)險(xiǎn)。

以ETF套利為例，投資者要買入100萬份上證50ETF，將有兩種實(shí)現(xiàn)途徑:其一是像買賣股票一樣以市價(jià)買入，其二是買入“一籃子股票”（籃子股票的構(gòu)成每日確定，大致與上證50指數(shù)的構(gòu)成一樣），然后申購(gòu)得到ETF。這樣，同樣申購(gòu)50ETF，從兩個(gè)市場(chǎng)同時(shí)買入價(jià)格有差價(jià)時(shí)，我們就可以進(jìn)行套利。賣出時(shí)同理。

還有一種套利交易用在效率較高的市場(chǎng)，就是沒有明顯定價(jià)偏差，但按概率計(jì)算盈利的可能性較大的統(tǒng)計(jì)套利交易。比如，倆個(gè)人賭博拋硬幣，每人賭一面，A輸了給B100元，B輸了給A200元錢，如果只賭一兩次雙方風(fēng)險(xiǎn)都很大，但如果不停的在賭博，A一定是贏家，因?yàn)槿绻麙伒拇螖?shù)足夠多的話，按概率計(jì)算，硬幣出現(xiàn)正反面的次數(shù)各占50%，A如果大量參與這個(gè)賭博，他做的事就是統(tǒng)計(jì)套利。

對(duì)后市，劉宏認(rèn)為機(jī)會(huì)主要在指數(shù)期貨，但這種肉眼很容易就能看出來的套利機(jī)會(huì)，因?yàn)閰⑴c者眾多，也許在很短時(shí)間內(nèi)就會(huì)消失，但如果中金所推出金融期權(quán)等相對(duì)復(fù)雜的金融衍生品，則套利機(jī)會(huì)相對(duì)多些。能否抓住這些另類的投資機(jī)會(huì)，投資者關(guān)鍵是要不斷的學(xué)習(xí)掌握新的知識(shí)，和市場(chǎng)同步甚至更快的進(jìn)步，或者交給專業(yè)人士打理。

劉宏投資語錄：

“兩句話”——十余年的交易生涯，劉宏的投資理念也是對(duì)他影響最深刻的兩句話：“市場(chǎng)通常是有效率的，但通常表現(xiàn)的沒有效率；市場(chǎng)需要科學(xué)技術(shù)，但交易不是科學(xué)技術(shù)?！?/p>

第一句是經(jīng)濟(jì)學(xué)大師薩繆爾森說的，這句話是什么意思？前半句是說明市場(chǎng)有機(jī)會(huì)，不至于被無序的價(jià)格置于死地，但后面的這句話就是說，市場(chǎng)通常會(huì)犯錯(cuò)，這樣就會(huì)產(chǎn)生價(jià)格偏差，我們就能夠有套利的機(jī)會(huì)。

第二句中，“交易不是科學(xué)技術(shù)”，是說科學(xué)技術(shù)是對(duì)交易有幫助的，但不能盲目的迷信模型和程序。因?yàn)榻鹑谀Ｐ秃妥匀豢茖W(xué)的模型定律完全不同，比如自然科學(xué)的定律，我們可以在一定的范圍內(nèi)完全依賴它，但金融模型不可以。金融模型和規(guī)律就像放大鏡，有了它你會(huì)看得更清楚，沒有的話一片模糊，但放大鏡永遠(yuǎn)不可能替代眼睛，于是講第二句話的大師說金融模型“靠不住，但離不開”，劉宏笑說自己就是那位大師，“這是多年投資生涯的總結(jié)，不要以為電腦一開黃金萬兩，但模型對(duì)交易肯定是有幫助的，其實(shí)最主要的還是人?！?/p>

“三言”——其實(shí)劉宏認(rèn)為長(zhǎng)期下來要有一個(gè)比較滿意的投資結(jié)果，要滿足三個(gè)方面

第一要有交易策略。根據(jù)不同的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，策略可以有很多個(gè)策略，哪個(gè)機(jī)會(huì)出現(xiàn)，就用哪種策略。“長(zhǎng)期投資”并不是策略，而是策略的屬性。以投資公司為例，這個(gè)策略的本身就不是短時(shí)間可以完成的事，就好像煎牛排就是個(gè)短時(shí)間的事情，燉牛肉卻必須是個(gè)長(zhǎng)時(shí)間的事一樣。

第二個(gè)方面：風(fēng)險(xiǎn)管理是最重要的，比交易策略要慎重得多。雖然套利理論上講是無風(fēng)險(xiǎn)的，但實(shí)際操作中卻并非如此，統(tǒng)計(jì)套利更是如此，比如樣本是否夠大，投資的組合是否正相關(guān)等等。這里的風(fēng)險(xiǎn)管理不是簡(jiǎn)單的斬倉(cāng)、止損，是門需要我們好好研究的學(xué)科，風(fēng)險(xiǎn)管理最根本的是兩條，第一，如何能夠保證我們賺錢，即給定資產(chǎn)時(shí)間和最大虧損額前提下的收益，第二步就是考慮好在極端情況下，比如股票的暴漲暴跌情況下，怎樣做能保證不破產(chǎn)。

第三個(gè)方面就是交易員的個(gè)人能力包括市場(chǎng)感覺，劉宏一直認(rèn)為偉大的樂譜電子琴是演奏不出感染力的，但由藝術(shù)家來發(fā)揮，效果則完全不同， 同樣，優(yōu)秀的交易系統(tǒng)需要優(yōu)秀的執(zhí)行者才能充分發(fā)揮其效用，比如發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)機(jī)會(huì)后，進(jìn)入和退出交易時(shí)機(jī)的選擇，這些都是用科學(xué)技術(shù)無法解決的。