行業(yè)關(guān)鍵詞

加息 目前我國正處于加息周期。由于存款利息支出通常主要以固定利率計算、而貸款主要以浮動利率計算，因此在加息周期內(nèi)存款的利息支出不會增長太快，而發(fā)放貸款獲得的利息收入將因利率上調(diào)而迅速增加，于是銀行凈利差增加，因此加息有助于提高銀行板塊的業(yè)績。

雖然銀行加息會提高貸款企業(yè)的借款成本，但是企業(yè)一般更看重貸款能夠獲得多大的收益，因此加息不一定會導(dǎo)致銀行業(yè)貸款余額的減少。

人民幣升值 今年預(yù)計人民幣升值幅度在8％至10％。人民幣升值將使境外熱錢大量流入，由于外幣在本國不能夠直接流通，央行便發(fā)行本幣購入外幣，從而向金融市場注入流動性，使得銀行能夠獲得較為充裕的資金用于獲取利潤的投資活動。

中間業(yè)務(wù) 是目前各主要商業(yè)銀行業(yè)務(wù)增長的“排頭兵”。中間業(yè)務(wù)屬于銀行的表外業(yè)務(wù)，其經(jīng)營活動一般不對銀行的資產(chǎn)負債經(jīng)營帶來風(fēng)險，而且其附加值高于經(jīng)營存貸款業(yè)務(wù)所獲得的收益，因此中間業(yè)務(wù)收入的增加有利于銀行降低經(jīng)營風(fēng)險和增加利潤。

依托宏觀經(jīng)濟強勁增長的動力，上一年度銀行業(yè)普遍得到業(yè)績增長的空間；貸款增速提高，多次加息擴大了息差收入；資產(chǎn)質(zhì)量改善；信貸成本降低，成本收入比穩(wěn)步下降。

我們認為，本年度銀行表現(xiàn)前景依次取決于上述方面：具備業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)合理、盜產(chǎn)質(zhì)量高、有鮮明的經(jīng)營特色的大銀行和經(jīng)營靈活、業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢明確、具有相對估值優(yōu)勢的股份制商業(yè)銀行依然看好，在整體行業(yè)弱于上一年度的前提下，仍有廣闊的成長空間。

銀行板塊驕人業(yè)績的背后

2007年牛氣沖天的資本市場，銀行板塊業(yè)績驕人。從市場表現(xiàn)來看，銀行業(yè)板塊總市值同比增長141.52％，平均每股收益(EPS)比上一年度提高了0.23元，滾動市盈率從年初的32.31倍增長到年底的34.93倍，市凈率也從年初的3.60倍上升到年底的5.34倍。這些出色表現(xiàn)，主要是由于銀行業(yè)基本面在2007年有了較大的改善。從而有了良好經(jīng)營業(yè)績的支撐。

在資產(chǎn)負債規(guī)模方面，總資產(chǎn)的增長大干負債的增長率，而且凈資產(chǎn)保持了正向增長?？傎Y產(chǎn)同比增長19.7％，達到525982.5億元；總負債同比增長18.8％，達到495675.4億元；在資產(chǎn)質(zhì)量方面，不但資本充足率得到提高，而且不良貸款率繼續(xù)保持下降勢頭，全年不良貸款余額盡管比上年同期增加135億元，達到12684.2億元，但不良貸款率下降了0.92％，降為6.1％；在經(jīng)濟效益方面銀行業(yè)全年實現(xiàn)利潤總額4164.56億元，同比增長57.38％；實現(xiàn)凈利潤2810.50億元，同比增長58.30％。

2007年銀行業(yè)利潤及凈利潤的增加，主要得益于凈利息收入的增加、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和運營管理能力的提高。

自2006年銀行業(yè)進入加息周期以來，非對稱性的存貸款利息不斷上調(diào)，存款業(yè)務(wù)的活期化(見圖1)和貸款業(yè)務(wù)的中長期化[見圖2)，以及貸款質(zhì)量的提高直接驅(qū)動了凈利息收入的增加，凈利息邊際較2006年提高了近37個基點。此外，銀行業(yè)凈利差增長還有一個重要的技術(shù)原因，即存款通常是以固定利率為主，而貸款(尤其是中長期貸款)則通常以浮動利率為主；在加息周期內(nèi)，存款無法享受到加息的增值，但貸款則可以在新的計息周期內(nèi)迅速上調(diào)。

此外，銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整使得手續(xù)費凈收入等中間業(yè)務(wù)收入大幅度增加。2007年資本市場發(fā)展迅速，證券交易、基金發(fā)行，托管、代理業(yè)務(wù)增速迅猛，有6家上市銀行的理財業(yè)務(wù)收入增長一倍以上。其中，興業(yè)銀行的增長率高達250.7％，中信銀行的增長率為170.4％、招商銀行的增長率為156.3％。收入增加的同時，銀行業(yè)整體的成本控制能力也有所提高，使得銀行業(yè)的營業(yè)收入實現(xiàn)了快速增長。因為營業(yè)收入和營業(yè)費用支出同樣保持了差額正向增長，從而使得銀行業(yè)的費用收入比實現(xiàn)了下降(見圖2)。其中，交通銀行的成本收入比下降了6個百分點，中信銀行和南京銀行也分別下降了4.71％和4.63％。

從上述三個主要盈利方面看，2008年全年的相應(yīng)數(shù)字仍有望繼續(xù)維持。但由于受到宏觀層面的一些調(diào)整影響，我們有必要對全行業(yè)的利空和利多條件加以權(quán)衡并評估各因素對行業(yè)收入產(chǎn)生的影響。

中間業(yè)務(wù)

是指銀行不需要動用自己的資金，依托業(yè)務(wù)、技術(shù)、機構(gòu)、信譽和人才等優(yōu)勢，以中間人的身份代理客戶承辦收付和其他委托事項，提供各種金融服務(wù)并據(jù)以收取手續(xù)費的業(yè)務(wù)。它與資產(chǎn)業(yè)務(wù)、負債業(yè)務(wù)共同構(gòu)成商業(yè)銀行的三大業(yè)務(wù)類型。與資產(chǎn)負債業(yè)務(wù)相比較，中間業(yè)務(wù)不在資產(chǎn)負債表中體現(xiàn)，一般不構(gòu)成銀行的經(jīng)營風(fēng)險。具體講，根據(jù)這個人民銀行的分類，中間業(yè)務(wù)包括九大類，即(1)支付結(jié)算類中間業(yè)務(wù)，如支票、匯票、本票；(2)銀行卡業(yè)務(wù)；(3)代理類中間業(yè)務(wù)，如代理政策性銀行業(yè)務(wù)、代理中國人民銀行業(yè)務(wù)、代理商業(yè)銀行業(yè)務(wù)、代收代付業(yè)務(wù)、代理證券業(yè)務(wù)、代理保險業(yè)務(wù)；(4)擔(dān)保類中間業(yè)務(wù)，如銀行承兌匯票、備用信用證、商業(yè)信用證、各類保函業(yè)務(wù)；(5)承諾類中間業(yè)務(wù)，如貸款額度、票據(jù)發(fā)行便利；(6)交易類中間業(yè)務(wù)，如遠期、期貨、期權(quán)、互換；(7)基金托管業(yè)務(wù)；(8)咨詢顧問類業(yè)務(wù)，如企業(yè)信息咨詢業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理顧問業(yè)務(wù)、財務(wù)顧問業(yè)務(wù)、現(xiàn)金管理業(yè)務(wù)；(9)其他類中間業(yè)務(wù)，包括保管箱業(yè)務(wù)以及其他不能歸入以上八大類的業(yè)務(wù)。也是央行實施緊縮性貨幣政策的一個選項，市場也曾經(jīng)由此預(yù)期，但是2008年央行至今尚未加息，在四川地震的背景下加息的可能性更小，因此，銀行將難以獲得相應(yīng)的凈利差增長驅(qū)動因素。

從目前的實際政策操作來看，央行主要是通過提高存款準備金率來實施其政策目標(今年已連續(xù)四次上調(diào)，5月20日實行16.5％的標準)。上調(diào)存款準備金率作為一劑猛藥，將直接凍結(jié)大量銀行可貸資金，使其超額準備金率不斷下降，從而進一步收緊銀行的流動性。以4月末的存款余額計算，最近一次(5月12日)存款準備金上調(diào)0.5％將新增凍結(jié)2111億元可貸資金，而對上市銀行的凈利潤的增長來講，預(yù)計將產(chǎn)生1％的負面影響。

大小非解禁壓力增大

14家上市銀行有13家在2008年存在大小非解禁問題，解禁股份高達808.92億股。雖然證監(jiān)會制定了關(guān)于大小非減持的相應(yīng)管理措施，但是這些措施對小非卻沒有多大約束力。

我們預(yù)計，對于在2008年有較大比例的限售股解禁而且限售股份主要由非控股股東持有的興業(yè)銀行、交通銀行、北京銀行、寧波銀行、南京銀行，大小非的解禁將使這些銀行面臨較大的套現(xiàn)壓力。而限售股解禁比例較小、限售股份多為國有部門或控股股東持有的工商銀行、中國銀行、中信銀行和浦發(fā)銀行，套現(xiàn)壓力比較小。此外，民生銀行、深發(fā)展A、華夏銀行、招商銀行也存在一定的套現(xiàn)壓力。(圖4)

利多因素

從利多因素講，我國銀行業(yè)在2008年仍將有所作為，取得較快的增長。

處于合理投資區(qū)間

目前經(jīng)濟增長已經(jīng)回歸到了常態(tài)，市場信心有所增強。而且上市銀行滾動市盈率為18.65倍、市凈率3.71倍(2008年5月14日)，高估值風(fēng)險已逐漸釋放，銀行業(yè)整體估值已經(jīng)回落到合理投資價值區(qū)間。

人民幣升值的催化

2008年人民幣仍將繼續(xù)升值，升值幅度估計在8％至10％左右，成為利好銀行股的重要催化劑。

本幣升值將導(dǎo)致本國資產(chǎn)價格攀升，為商業(yè)銀行獲得其不斷增值的現(xiàn)金流，而且商業(yè)銀行的抵押資產(chǎn)價值提升，也會相應(yīng)降低銀行的經(jīng)營風(fēng)險；此外，在我國現(xiàn)有的外匯管理體制下，人民幣升值和中美利差的“倒掛“導(dǎo)致熱錢流入將使央行加大基礎(chǔ)貨幣的投放，而向金融市場注入流動性。

資本市場新舉提高盈利水平

2008年我國兩稅合一，將使我國銀行業(yè)高達35％至40％的實際綜合稅負極有可能降至30％以下，這將使銀行業(yè)的稅后盈利水平得到顯著提高。再如，股指期貨有望在2008年正式推出，將使作為滬深300指數(shù)第一大權(quán)重股的金融股受益匪淺，如提升銀行股的戰(zhàn)略配置地位，而且銀行可投資保險的政策有望推出也將為銀行板塊的業(yè)績增長提供動力。此外，融資融券的推出也將為證券市場注入流動性。

撥備額減少對利潤的反哺

從2007年上市銀行撥備覆蓋普遍提高的后續(xù)影響來看，2008年商業(yè)銀行繼續(xù)提高覆蓋的壓力明顯減輕，在未來資產(chǎn)質(zhì)量不發(fā)生明顯惡化的情況下，撥備額的減少對于利潤的反哺功能將大幅體現(xiàn)。

存款準備金

是金融機構(gòu)為保證客戶提取存款和資金清算需要而準備的在中央銀行的存款。中央銀行要求的存款準備金占其存款總額的比例就是存款準備金率。外國的中央銀行，有的只對法定存款準備金計付利息，有的對所有存款準備金都不計付利息，但我國對所有存款準備金都計付利息，且利率相對較高。調(diào)整存款準備金率是中央銀行調(diào)控貨幣供給量的三大工具之一，其作用力度對整個商業(yè)銀行體系都有影響，提高存款準備金率將凍結(jié)商業(yè)銀行大量可貸資金，進而降低商業(yè)銀行的盈利能力。

基于上述兩方面的影響因素分析，我們預(yù)計，2008年銀行業(yè)板塊盡管仍將繼續(xù)增長，但要實現(xiàn)2007年那樣優(yōu)異業(yè)績將有較大難度。建議中長線投資者重點關(guān)注業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)合理、資產(chǎn)質(zhì)量較高、具有鮮明的經(jīng)營特色的大銀行和經(jīng)營靈活、業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢明確、具有相對估值優(yōu)勢的股份制商業(yè)銀行并逢低吸納。

舉例來講，一些預(yù)測機構(gòu)比較看好的招商銀行(例如天相投顧的預(yù)測就認為，2008年銀行板塊的每股盈利(EPS)是，0.43元，凈利潤增長率為48.5％，而招商銀行的EPS是1.56元，凈利潤增長率為50.3％，均高于同業(yè)水平)，在經(jīng)營方面就具有一定的特點。

從業(yè)務(wù)類型(批發(fā)業(yè)務(wù)和零售業(yè)務(wù))來看，招商銀行是我國成功轉(zhuǎn)型的最佳零售銀行；一般而言，零售銀行業(yè)務(wù)受經(jīng)濟波動影響比較小，從而收入比較穩(wěn)定。從收入結(jié)構(gòu)(利息收入和非利息收入)來看，招商銀行的收入結(jié)構(gòu)也比較合理，在主要營業(yè)收入中，中間業(yè)務(wù)收入的占比高于同行(中間業(yè)務(wù)屬于表外業(yè)務(wù)，一般不對銀行的資產(chǎn)負債的經(jīng)營帶來風(fēng)險)。從2007年撥備覆蓋率來看，三是從2007年撥備覆蓋率來看，招商銀行達到180.39％的水平，位居上市銀行第三(寧波銀行的359.94％、浦發(fā)銀行191.08％)，2008年撥備壓力的減輕對利潤的增長具備較大的“反哺”作用。

如果從股票市場表現(xiàn)(見表1)來看，雖然近半年、近三月和今年以來銀行板塊都在下跌，但是招商銀行的跌幅卻分別只有21.77％、6.55％和17.87％，遠低于同業(yè)其他銀行，表現(xiàn)出了較強的抗跌能力，當(dāng)然，不排除有這樣的可能性：抗跌的股票在短期表現(xiàn)活躍的可能性也相對小。