自2006年以來，由于外貿(mào)順差的不斷增長和市場(chǎng)流動(dòng)性的持續(xù)增長，央行針對(duì)經(jīng)濟(jì)體中過度充沛的資金，采取了種種對(duì)策，包括發(fā)行短期債券、提高存款準(zhǔn)備金率以及窗口指導(dǎo)等。然而調(diào)控的效果似乎并不理想，每次存款準(zhǔn)備金率的提高僅夠應(yīng)付一到兩個(gè)月的貿(mào)易順差，流動(dòng)性的持續(xù)增長并沒有得到有效遏制，而且還逐步引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格和消費(fèi)品價(jià)格開始出現(xiàn)上漲。

資產(chǎn)價(jià)格的快速上漲幾乎可以肯定是過多的資金所導(dǎo)致的。宏觀經(jīng)濟(jì)的增長、綜合國力的增強(qiáng)，本身導(dǎo)致了出口競(jìng)爭(zhēng)力的提高，從而使得中國的貨幣更有價(jià)值，也就是大家所說的匯率水平被低估。在這個(gè)過程中，貿(mào)易順差的積累不可避免，再加上政府控制匯率升值的速度，必然導(dǎo)致國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)的流動(dòng)性過剩。

在一個(gè)國家真實(shí)收入增長的過程中，“超級(jí)”商品的價(jià)格上漲速度將快于普通商品（“超級(jí)”商品是指在該經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段相對(duì)需求較大的商品），而顯然房地產(chǎn)是中國當(dāng)前階段較為典型的“超級(jí)”商品，在真實(shí)需求快速增長的基礎(chǔ)上，過度的流動(dòng)性使得房地產(chǎn)和服務(wù)等非貿(mào)易品價(jià)格上升更加難以抑制。

如果名義匯率價(jià)格得不到合理的調(diào)節(jié)，宏觀經(jīng)濟(jì)體將通過推高非貿(mào)易品價(jià)格來實(shí)現(xiàn)真實(shí)匯率水平的調(diào)整。這種現(xiàn)象在1997年以前亞洲金融危機(jī)中有過充分的體現(xiàn)，雖然當(dāng)時(shí)泰國等國家的名義匯率水平?jīng)]有出現(xiàn)大幅的升值，但其房地產(chǎn)和服務(wù)價(jià)格卻大幅上揚(yáng)，使得其真實(shí)匯率水平大幅上升，為后來的危機(jī)埋下了隱患。

短期通脹的上升更可能是由于資源價(jià)格市場(chǎng)化所導(dǎo)致的成本推動(dòng)型上升，它并不具備持續(xù)性；資產(chǎn)價(jià)格的上升反映到CPI水平上則需要更長的時(shí)間，并且可能會(huì)很不顯著。然而實(shí)際上，政府所面臨的情況可能會(huì)更加困難，因?yàn)橥ㄘ浥蛎浰街苯佑绊懙较M(fèi)者的預(yù)期，而失控的通脹水平會(huì)威脅到經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和安全，并最終危害社會(huì)的安定，因此即使是短期CPI的上升也會(huì)使決策機(jī)構(gòu)處于巨大的壓力之下。

在這種壓力下，我們看到央行現(xiàn)在的政策實(shí)際上是一種被動(dòng)和無奈的行為，伴隨CPI的上升，央行不斷調(diào)升存款和貸款的利率水平，希望由此降低最終的消費(fèi)和投資需求。壓抑的內(nèi)需轉(zhuǎn)移到出口上，貿(mào)易順差將持續(xù)保持較高水平，從而給經(jīng)濟(jì)體注入更多的流動(dòng)性，反過來又增加資產(chǎn)價(jià)格和通脹上升的壓力。也就是說，要解決中國當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)問題，匯率升值可能是最有效的手段，其它貨幣政策多半只能是頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳的治標(biāo)不治本的行為。

政府的政策意圖，為了保證制造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和全社會(huì)的就業(yè)水平，人民幣匯率必須有控制地緩慢升值，而最終的真實(shí)匯率上升則將部分體現(xiàn)在名義匯率的上升，部分體現(xiàn)在物價(jià)水平的上升之中。央行在這個(gè)過程中將扮演一個(gè)艱難的角色，一方面，它需要控制通脹水平的過快上升，另一方面貨幣政策又不能影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長趨勢(shì)，也不能過度影響消費(fèi)增長。因此，伴隨著物價(jià)水平和資產(chǎn)價(jià)格的上升，我們可以預(yù)見央行將可能持續(xù)被動(dòng)地采取緊縮政策，有關(guān)政策不外乎小幅加息和提高存款準(zhǔn)備金率等，而這很難對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的持續(xù)上漲形成阻礙，因?yàn)檠胄械恼咭话闶且圆挥绊憣?shí)體經(jīng)濟(jì)為前提的，從而也就不會(huì)試圖打破我們所描述的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行軌跡。我們不敢肯定中國資本市場(chǎng)會(huì)否有如此好的表現(xiàn)，但可以肯定的一點(diǎn)是，只要中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，中國資本市場(chǎng)上升的動(dòng)力也不會(huì)失去，資產(chǎn)價(jià)格上升的趨勢(shì)也不會(huì)改變。