[摘要] 本文采用財務(wù)指標法，通過分析選取的32家樣本公司在2003年至2006年中四項財務(wù)指標數(shù)據(jù)，研究股改對上市公司績效產(chǎn)生的影響。研究發(fā)現(xiàn)，股改能夠在短期內(nèi)提升上市公司績效，并且非流通股比例越高，股改的績效提升效應(yīng)越顯著。

[關(guān)鍵詞] 股權(quán)分置 股權(quán)分置改革 財務(wù)指標法

一、引言

由于早期的制度設(shè)計缺陷，我國內(nèi)地證券市場存在“股權(quán)分置”的問題。股權(quán)分置改革就是要實現(xiàn)“全流通”，通過改變上市公司不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善公司治理結(jié)構(gòu)，從整體上提高上市公司的質(zhì)量。

二、文獻回顧

Jensen以公司代理成本模型為基礎(chǔ)，研究發(fā)現(xiàn)上市公司股權(quán)的流動性與公司經(jīng)營業(yè)績有正相關(guān)關(guān)系，即股權(quán)的充分流動可提升公司的經(jīng)營狀況。許小年和王艷以800多家上市公司為樣本對其股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效做了實證分析，結(jié)論是股權(quán)的混合比例和集中度對公司績效有顯著影響，并且公司的利潤率與法人股東比例正相關(guān)，但與政府股份和可流通A股比例負相關(guān)或不相關(guān)。李驥、孫建敏、劉向陽和巴曙松、苑德軍和郭春麗均認為提高我國上市公司價值的關(guān)鍵是通過股權(quán)分置改革降低股權(quán)集中度，以此來提高公司的經(jīng)營業(yè)績。

本文的研究目的是利用實證數(shù)據(jù)分析股改實施前后我國上市公司績效的變化趨勢，研究股改對上市公司績效能產(chǎn)生怎樣的影響。

三、研究樣本與方法

1.樣本選取

本文以深證100指數(shù)樣本股公司為研究對象，從中選取2005年12月31日以前就完成了股權(quán)分置改革的上市公司，共得到32家樣本公司。

2.研究方法

本文采用財務(wù)指標法對樣本公司的經(jīng)營績效進行綜合評價，將從兩個角度對公司股改的財務(wù)績效進行研究。一是總體分析：將公司股改前后的財務(wù)指標進行對比分析，從總體上分析股改對公司績效的影響；二是按上市公司股改完成時的實際非流通股比例將公司分為股本不完全流通公司（非流通股比例不超過50%）和股本高度不流通公司（非流通股比例超過50%），分別稱為I類公司和II類公司，對這兩類公司股改前后的績效變化情況進行比較研究，分析非流通股比例與股改影響公司績效程度的關(guān)系。

3.指標選擇

本文將運用一組財務(wù)指標對公司的盈利能力、成長能力、資產(chǎn)管理能力和償債能力四個方面進行評價，研究股改前后公司這四個方面的變化情況，從而判斷股改對公司績效的影響。

本文假設(shè)股改的績效效應(yīng)在短期內(nèi)能夠體現(xiàn)，以2005年為基年，將上市公司股改前兩年（2003年）、前一年（2004年）和后一年（2006年）共4年時間作為研究區(qū)間。上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)主要來源于中國上市公司資訊網(wǎng)。剔除了個別異動數(shù)據(jù)。

四、實證結(jié)果與分析

1.總體結(jié)果與分析

關(guān)于財務(wù)指標的具體分析如下：

(1)凈資產(chǎn)收益率在股改前兩年呈下降趨勢，降幅達16.43%，股改當年有所增長，股改后一年增長幅度為7.29%，比股改當年增長幅度提高了一倍多。

(2)主營業(yè)務(wù)增長率在股改前兩年略有上升，但股改當年有所下降，股改后一年增長15.08%，增幅很大。

(3)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在股改前兩年下降了16.89%，而股改當年大幅提升，增幅達54.99%，股改后一年繼續(xù)上升。

(4)資產(chǎn)負債率在股改前兩年有小幅下降，股改當年及后一年均小幅上升。

總的看來，實施股改后，上市公司凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)增長率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率三項指標均有所提升，尤其是主營業(yè)務(wù)增長率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的提升幅度較大。對于資產(chǎn)負債率，股改當年及后一年的小幅上升表明公司的償債能力有所減弱，但各年的凈資產(chǎn)收益率均值都在10%以上，高于債務(wù)融資成本，債務(wù)融資有利于提高公司價值。本文的結(jié)果表明，在短期內(nèi)，股改能夠提升公司績效，對上市公司有著積極的影響。

理論上我們可以這樣解釋：股改會帶來公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的根本性變化，從而完善公司治理結(jié)構(gòu)，提高公司治理效率，從整體上提升上市公司的業(yè)績。

2.分類比較結(jié)果與分析

按非流通股比例是否超過50%，將樣本公司分為I類公司（共13家)和II類公司（共19家）。

通過以上對比分析可看出：II類公司各項財務(wù)指標的增長率明顯高于I類公司?？梢?，非流通股比例越高，股改的績效提升效應(yīng)越顯著。

這可能是因為一方面，非流通股比例越高，越不利于實現(xiàn)市場對公司治理的約束作用，使公司治理效率更為惡化，公司績效越發(fā)沒有得到應(yīng)有的實現(xiàn)，也預(yù)示著公司績效有一個更大的提升空間。而另一方面，股權(quán)分置改革使非流通股股東對自己所持有的股份產(chǎn)生將來可以流通的預(yù)期，促使其產(chǎn)生積極提高公司治理效率的動力，非流通股比例越高，這種動力就越強，一旦股改實施，更強的改進動力直接表現(xiàn)為公司績效更為顯著的增長。

五、結(jié)論

以上通過對樣本公司在股改前后四項財務(wù)指標數(shù)據(jù)的總體研究與分析，我們發(fā)現(xiàn)，在短期內(nèi)，股改確實對提升上市公司績效有著積極的作用。此外，本文還研究發(fā)現(xiàn)，非流通股比例不同，股權(quán)分置改革對上市公司績效的提升程度也有所不同，非流通股比例越高，股改的績效提升效應(yīng)越顯著。

參考文獻：

[1]巴曙松:啟動股權(quán)分置問題試點中國股市轉(zhuǎn)型的制度基礎(chǔ)[J].《中國金融》，2005（9）

[2]崔永波:公司治理：制度與績效[M].北京：中國社會科學(xué)出版社，2004年版

注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。