［摘要］資本結(jié)構(gòu)是否存在行業(yè)相關(guān)性一直為國內(nèi)外很多學(xué)者所爭論。本文采用693家中國上市公司的樣本數(shù)據(jù)對資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明:中國上市公司不同行業(yè)間的資本結(jié)構(gòu)存在顯著差異，且這種差異不是由于個別行業(yè)的異常值引起的，而是行業(yè)間普遍存在的。

［關(guān)鍵詞］上市公司資本結(jié)構(gòu)行業(yè)

一、引言

不同行業(yè)面臨的內(nèi)部和外部環(huán)境不同，從而導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)的差異。這些差異及其對資本結(jié)構(gòu)的影響主要表現(xiàn)在:不同行業(yè)資本有機(jī)構(gòu)成存在差異。企業(yè)資本有機(jī)構(gòu)成高的行業(yè)，經(jīng)濟(jì)規(guī)模要求初始投入的資本起點(diǎn)就高，當(dāng)業(yè)主資本有限時，高投入就需更多的負(fù)債。因此資本的有機(jī)構(gòu)成與資本結(jié)構(gòu)常成正比;各行業(yè)生命周期不同。同一時期不同行業(yè)所處的生命周期不同，其所具有的經(jīng)營杠桿風(fēng)險也就不同。由于企業(yè)的總風(fēng)險=經(jīng)營杠桿風(fēng)險×財務(wù)杠桿風(fēng)險，在總風(fēng)險不變的前提下，經(jīng)營杠桿風(fēng)險越高，財務(wù)杠桿風(fēng)險越低，也就意味著負(fù)債率越低;不同行業(yè)的進(jìn)退壁壘和產(chǎn)業(yè)集中度存在差異，如自然壟斷行業(yè)與壟斷競爭行業(yè)顯然不同。產(chǎn)業(yè)進(jìn)入壁壘越高，集中度越高，行業(yè)中的企業(yè)市場勢力越強(qiáng)，經(jīng)營杠桿風(fēng)險也就越低，因此就可以適當(dāng)?shù)囟嘭?fù)債。

二、數(shù)據(jù)樣本和研究方法

1.上市公司的行業(yè)分類

本文采用中國證監(jiān)會于2001年4月4日公布的《上市公司行業(yè)分類指引》。它是以中國國家統(tǒng)計(jì)局《國民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類與代碼》為主要依據(jù)，在借鑒聯(lián)合國國際標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)分類、北美行業(yè)分類體系有關(guān)內(nèi)容的基礎(chǔ)上制定而成的，它為三級分類，將中國上市公司分為13個門類、91個大類和288個中類。本文選擇行業(yè)大類進(jìn)行行業(yè)特征的實(shí)證研究。

2.資本結(jié)構(gòu)表征指標(biāo)和樣本的選取

資本結(jié)構(gòu)為:(總負(fù)債/總資產(chǎn))×100%，采用賬面價值計(jì)算。所使用的數(shù)據(jù)均來源于www.cnlist.com。本文選擇我國693家上市公司2001年～2005年資本結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究。

3.研究方法的確定

為了研究行業(yè)間資本結(jié)構(gòu)的差異性，我們先用單因素方差分析法檢驗(yàn)樣本公司的負(fù)債比率是否具有顯著的行業(yè)間差異(H。:各行業(yè)的負(fù)債比率沒有顯著差異)。如果拒絕原假設(shè)，再用Scheffe法進(jìn)行行業(yè)間兩兩比較，以考察是否由于個別行業(yè)的異常值而導(dǎo)致了檢驗(yàn)結(jié)果的顯著。

三、實(shí)證研究與分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)

利用SPSS對各行業(yè)樣本公司的資產(chǎn)負(fù)債率作描述性統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)不同行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率差別很大。平均資產(chǎn)負(fù)債率在30.3%～57.6%間波動，最高與最低資產(chǎn)負(fù)債率相差約27個百分點(diǎn)，其中采掘業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率最低，為30.3%，房地產(chǎn)的平均資產(chǎn)負(fù)債率最高，為57.6%，其他行業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率均在40%～50%左右。

平均資產(chǎn)負(fù)債率的變化反映了行業(yè)的一些特征。作為資金密集型的房地產(chǎn)、建筑業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率普遍較高，其中房地產(chǎn)是惟一平均資產(chǎn)負(fù)債率超過50%的行業(yè)，反映該行業(yè)大部分資金依賴于負(fù)債，這與房地產(chǎn)行業(yè)自身的特征一致。信息技術(shù)業(yè)作為一個新興發(fā)展和競爭激烈的行業(yè)，在中國處于高增長時期，資金需求量大，因而負(fù)債較高。傳播與文化業(yè)、社會服務(wù)業(yè)、水電煤氣生產(chǎn)供應(yīng)業(yè)、交通運(yùn)輸倉儲業(yè)和采掘業(yè)的負(fù)債比率較低，處于30%～40%之間，其中前兩個行業(yè)為投資需求較少的服務(wù)業(yè)，因而負(fù)債比率較低;后三個行業(yè)為固定資產(chǎn)需求很高、經(jīng)營穩(wěn)定的傳統(tǒng)行業(yè)，由于企業(yè)缺乏成長性，它們不愿意過多負(fù)債，過多負(fù)債導(dǎo)致的還本付息壓力可能會引發(fā)財務(wù)危機(jī)，所以負(fù)債比率也較低。

2.資本結(jié)構(gòu)行業(yè)間差異的檢驗(yàn)

通過SPSS中的One-Way ANOVA分析，得到單因素方差分析結(jié)果如下表:

給定顯著性水平為0.05，查得F臨界值為1.83，給定的F統(tǒng)計(jì)量(3.18)比臨界值大；拒絕原假設(shè)，另外p值為0.003，小于顯著性水平值，否定原假設(shè)。這些都表明行業(yè)因素對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響是顯著的，即行業(yè)是影響公司資本結(jié)構(gòu)的重要因素。

3.Scheffe檢驗(yàn)

為了考察是否由于個別行業(yè)的異常值而導(dǎo)致了檢驗(yàn)結(jié)果的顯著性，需要對各行業(yè)進(jìn)行多重比較檢驗(yàn)。本文采用最常用的Scheffe法，它對兩兩差異的存在比較敏感。

利用SPSS中的One-Way ANOVA(選用Scheffs法)將11類行業(yè)上市公司兩兩組合進(jìn)行比較，結(jié)果發(fā)現(xiàn)有46組上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率存在顯著性差異，占總結(jié)果數(shù)(66組)的69.69%，且這些顯著結(jié)果比較均勻地分散在各行業(yè)之間。這一方面說明行業(yè)之間的資本結(jié)構(gòu)具有顯著性差異，另一方面說明行業(yè)之間資本結(jié)構(gòu)的這種顯著差異并不是由個別行業(yè)的異常值引起的，而是行業(yè)之間普遍存在的。

四、結(jié)論

通過單因素方差分析法的F檢驗(yàn)得出我國上市公司不同行業(yè)之間的資本結(jié)構(gòu)具有顯著差異，且這種差異不是由個別行業(yè)的異常值引起的，而是行業(yè)間普遍存在的。因而，行業(yè)因素是影響資本結(jié)構(gòu)的重要因素。在我國現(xiàn)有信貸政策對經(jīng)濟(jì)發(fā)展、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整起重大作用的今天，國家在信貸政策上應(yīng)該關(guān)注行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)的變化，從而可以有效進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和對產(chǎn)業(yè)過熱風(fēng)險的控制，現(xiàn)在我國對房地產(chǎn)行業(yè)的貸款政策的調(diào)整和對鋼鐵、電解鋁、水泥、房地產(chǎn)開發(fā)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金比例的政策調(diào)整也說明了這一點(diǎn)。

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