陳曉舒

央行“三率”齊動(dòng)意在擠壓資產(chǎn)泡沫，能否見效尚未可知，而如何解決導(dǎo)致流動(dòng)性過剩的深層結(jié)構(gòu)性問題，考驗(yàn)則剛開始

2007年5月18日，注定要被載入央行宏觀調(diào)控的史冊。這一天，央行罕見地同時(shí)調(diào)整了利率、準(zhǔn)備金率及匯率的浮動(dòng)范圍。

這表明了央行在加強(qiáng)中國流動(dòng)性過剩管理、打壓資產(chǎn)價(jià)格泡沫、防范經(jīng)濟(jì)過熱發(fā)展方面的決心。

“三率”齊動(dòng)

5月18日的調(diào)控來臨之前，敏感人士就已經(jīng)感受到“烏云密布”。當(dāng)日，老股民陳旭就提醒準(zhǔn)備“跑步進(jìn)場”的新股民:“不要去當(dāng)最后一個(gè)傻瓜，新一輪調(diào)控就在眼前，不如觀望?！?/p>

而令人預(yù)料不到的是，“暴風(fēng)雨”來得如此迅猛。5月18日當(dāng)晚，央行同時(shí)甩出了三道金牌。陳旭驚嘆道:“太出其不意了！如果說近期進(jìn)行調(diào)整是意料之中，三率齊動(dòng)確是意料之外?！?/p>

央行祭出的第一道金牌，是從2007年5月19日起，上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。金融機(jī)構(gòu)一年期存款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)，一年期貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.18個(gè)百分點(diǎn)，其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率也相應(yīng)調(diào)整。個(gè)人住房公積金貸款利率相應(yīng)上調(diào)0.09個(gè)百分點(diǎn)。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此次加息，確實(shí)可見央行的用心良苦。存款利率從加息前的負(fù)利率，低于通脹水平，到加息后上調(diào)至3.06%，一躍接近物價(jià)水平，對(duì)消除通脹的預(yù)期十分有利。而貸款加息則有利于抑制信貸需求和投資過熱，引導(dǎo)貨幣信貸和投資的合理增長。

同時(shí)，央行使用“不對(duì)稱加息”，貸款利息加息較少，主要出于對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的考慮。這種做法不僅有利于削減商業(yè)銀行的放貸沖動(dòng)，也不會(huì)過多地增加企業(yè)的利息負(fù)擔(dān)，有利于中小企業(yè)的發(fā)展。

而第二道金牌，是從2007年6月5日起，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。中國人民銀行稱，此舉是為了加強(qiáng)銀行體系流動(dòng)性管理，引導(dǎo)貨幣信貸和投資合理增長，保持物價(jià)水平基本穩(wěn)定。

存款準(zhǔn)備金是傳統(tǒng)的三大貨幣政策工具之一，此次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，是央行今年第5次動(dòng)用這一貨幣政策工具，也是自2006年以來第8次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。連續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率是央行對(duì)中國金融市場流動(dòng)性過剩的一種反應(yīng)。這次調(diào)整后，普通存款類金融機(jī)構(gòu)將執(zhí)行11.5%的存款準(zhǔn)備金率標(biāo)準(zhǔn)，已經(jīng)達(dá)到歷史較高水平。

接下來的第三道金牌，是自2007年5月21日起銀行間即期外匯市場人民幣兌美元匯率交易價(jià)浮動(dòng)幅度由千分之三擴(kuò)大至千分之五。

央行稱，這一政策旨在增強(qiáng)人民幣匯率的彈性。為進(jìn)一步完善以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，促進(jìn)外匯市場發(fā)展，提高金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理的能力。

顯然，央行此次擴(kuò)大外匯市場人民幣兌美元匯率交易價(jià)浮動(dòng)幅度，利用人民幣匯率作為價(jià)格杠桿，是為了調(diào)節(jié)由于國際收支失衡、外匯大量流入，而導(dǎo)致的銀行體系流動(dòng)性過剩。

醉翁之意在股市？

在5月18日的故事之前，各種經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示中國經(jīng)濟(jì)開始超載、超速行駛，管理層也意識(shí)到不得不痛下決心，改變現(xiàn)狀。在籌劃的同時(shí)，也在不同場合放出了風(fēng)聲。

5月14日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，4月份我國居民消費(fèi)價(jià)格總水平(CPI)同比上漲3.0%。又一次踩在了紅色警戒線上，通脹壓力顯現(xiàn)。而與CPI高達(dá)3%相對(duì)應(yīng)的是，目前人民幣一年期存款利率僅為2.79%，扣除利息稅后，存款利率僅為2.23%。

存款“負(fù)利率”直接引發(fā)了儲(chǔ)蓄大搬家：2007年4月份金融運(yùn)行數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月人民幣各項(xiàng)存款增加4440億元，同比少增133億元。其中，居民戶人民幣存款減少1674億元，同比多減2280億元，而去年同期的數(shù)據(jù)則是增加606億元。

分析人士認(rèn)為，1674億元的人民幣存款是從銀行搬到了股市。據(jù)中國證券結(jié)算公司的數(shù)據(jù)，3月新增A股賬戶開戶數(shù)為12.3萬戶，而4月這一數(shù)字已上升為20.7萬戶，其中自然人開立賬戶占絕大多數(shù)。從市場資金結(jié)算總額看，3月為1.596萬億元，4月已經(jīng)上升至2.195萬億元。

眾人拾柴火焰高。今年初以來，中國滬深300指數(shù)已經(jīng)上漲了80%，這是在去年上證綜合指數(shù)已經(jīng)上漲135%的基礎(chǔ)上“更上層樓”。對(duì)于想急切從股市撈得一杯羹的新股民來說，管理層有關(guān)“資產(chǎn)價(jià)格泡沫”的警告，對(duì)他們來說只是危言聳聽。

5月17日，商務(wù)部綜合司與國際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院共同發(fā)布的2007年春季《中國對(duì)外貿(mào)易形勢報(bào)告》稱，2007年一季度，貿(mào)易順差464.4億美元，增長99.4%。大額的貿(mào)易順差帶動(dòng)了外匯儲(chǔ)備大幅飆升，進(jìn)而導(dǎo)致外匯占款大幅增加，金融體系的流動(dòng)性泛濫。

有關(guān)人士分析，由于銀行新增貸款受到嚴(yán)格控制，房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)也開始顯現(xiàn)，過多的資金必然流進(jìn)證券市場，助推資產(chǎn)價(jià)格泡沫。流動(dòng)性泛濫、資產(chǎn)價(jià)格泡沫，已是冰凍三尺非一日之寒，是時(shí)候調(diào)整宏觀經(jīng)濟(jì)了。

央行也頻頻發(fā)出警示。5月8日，央行行長周小川在瑞士巴塞爾參加國際清算銀行(BIS)10國央行行長會(huì)議期間表示，中國的股市泡沫令人擔(dān)憂，并表示央行正密切監(jiān)控資產(chǎn)價(jià)格及通貨膨脹。

5月17日，周小川在非行年會(huì)閉幕后的新聞發(fā)布會(huì)上稱：“我們將繼續(xù)使用這些貨幣工具，也會(huì)考慮其他手段來確保宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，我們不會(huì)排除繼續(xù)使用包括銀行存款準(zhǔn)備金率和利率等貨幣工具?！?他同時(shí)表示，中國政府已經(jīng)非常明確地提出將逐步推行更為靈活的匯率機(jī)制。

對(duì)于央行的三道金牌，銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左曉蕾認(rèn)為，這次政策的調(diào)整是“醉翁之意不在酒”。貨幣政策是針對(duì)貨幣目標(biāo)的宏觀政策，一定對(duì)所有微觀領(lǐng)域都有影響，而資本市場應(yīng)該最敏感地反應(yīng)貨幣政策的影響，特別是利率的調(diào)整。而我們的市場卻一直反應(yīng)得相當(dāng)不正常，此次政策是呼吁股市回歸理性。

正如人們意料中的反常，央行“三率”齊動(dòng)的特殊組合，被市場低估為“溫柔一擊”。5月21日，在央行調(diào)整“三率”后的第一個(gè)交易日，滬深股市依然“趾高氣揚(yáng)”，完全脫離地心引力，不改牛市格局。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們驚呼：“股市的不予理會(huì)將激怒管理層，更大力度的調(diào)控即將來臨?！?/p>

考驗(yàn)剛剛開始

5月21日，香港有媒體稱，組合拳對(duì)市場基本面影響有限，對(duì)股民心理的影響難以判斷，加上A股市場今年來上升所累積的風(fēng)險(xiǎn)正在增加，故此管理層和市場面臨的真正考驗(yàn)才剛剛開始。

管理層和市場已經(jīng)在面臨很大的考驗(yàn)：固定資產(chǎn)投資速度過快、能耗過高、環(huán)境污染嚴(yán)重問題并存，通脹抬頭，股市助推資產(chǎn)價(jià)格泡沫，中美貿(mào)易順差擴(kuò)大，人民幣升值壓力有增無減等等。

分析人士認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行正進(jìn)入一個(gè)某種意義上的隱性惡性循環(huán)。資金成本低導(dǎo)致各地投資沖動(dòng)大，日積月累形成產(chǎn)能過剩，而國內(nèi)并沒有能力消化這些過剩的產(chǎn)能，致使其大量出口，轉(zhuǎn)為巨額貿(mào)易順差，流動(dòng)性進(jìn)一步增加，資金成本進(jìn)一步推低。加之人民幣升值的預(yù)期，又導(dǎo)致大量熱錢涌入國內(nèi)，推高資產(chǎn)價(jià)格泡沫。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家余永定稱，資產(chǎn)泡沫、國際收支不平衡進(jìn)一步惡化、固定資產(chǎn)投資增速依然過快和通脹抬頭等問題雖然各不相同，但卻是相互聯(lián)系的。造成目前中國股市存在泡沫以及風(fēng)險(xiǎn)積聚的直接原因就是流動(dòng)性過剩問題。

對(duì)此，領(lǐng)導(dǎo)層憂心忡忡。令許多國家艷羨不已的11.1%經(jīng)濟(jì)增長率顯然不能放棄，然而繁榮背后的暗影卻揮之不去。想保持中國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)高速發(fā)展，又不能忽視這背后的隱患，這確實(shí)是件左右為難的事情。

余永定認(rèn)為，此次央行三招并出是完全正確的。但是每一招的力度都不大，其宣示意義大于實(shí)質(zhì)作用。如果流動(dòng)性過剩問題得不到解決，如果中國經(jīng)濟(jì)的不平衡不穩(wěn)定因素繼續(xù)發(fā)展，央行肯定會(huì)進(jìn)一步增加調(diào)控力度。

他同時(shí)表示，中國目前宏觀經(jīng)濟(jì)問題的解決絕不是單靠貨幣政策和匯率政策所能解決的。國家發(fā)改委對(duì)外經(jīng)濟(jì)研究所所長張燕生也告訴本刊，中國從根本上解決內(nèi)外均衡問題，解決國際收支平衡的問題，僅用價(jià)格手段很難達(dá)到目的。

而央行發(fā)布的2007年第一季度《中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》指出，應(yīng)防止經(jīng)濟(jì)由偏快轉(zhuǎn)為過熱，避免出現(xiàn)大的起落。同時(shí)指明，“流動(dòng)性依然偏多，而在此背后潛藏的是更深層次的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題”。

國務(wù)院總理溫家寶日前在上海舉行的非洲開發(fā)銀行理事會(huì)會(huì)議開幕式上表示，中國有信心、有能力妥善解決金融領(lǐng)域問題。

銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左曉蕾理解溫總理的話為，金融市場確實(shí)“有問題”，而針對(duì)市場的“問題”，政府有足夠的治理手段和辦法。

從對(duì)杭蕭鋼構(gòu)股價(jià)異動(dòng)的調(diào)查到對(duì)基金“老鼠倉”的查處，到國家外匯管理局嚴(yán)查10個(gè)省市“熱錢”，顯然在針對(duì)市場失序?qū)用?，高層確實(shí)是在動(dòng)真格了。而通盤解決中國經(jīng)濟(jì)的潛在問題，對(duì)管理層的考驗(yàn)，對(duì)市場的考驗(yàn)則剛剛開始。