摘要： 隨著CEPA的逐步實(shí)施和泛珠三角區(qū)域合作的啟動(dòng)，粵港資本市場(chǎng)合作面臨良好的條件和機(jī)遇。同時(shí)，兩地資本市場(chǎng)合作又具有一些特殊的地方，既要符合“一國兩制”原則和世貿(mào)組織的基本原則，又要遵循我國資本市場(chǎng)對(duì)外開放戰(zhàn)略和資本項(xiàng)目自由流動(dòng)的統(tǒng)一安排。本文在分析粵港資本市場(chǎng)合作現(xiàn)狀和問題的基礎(chǔ)上，探討了CEPA條件下兩地資本市場(chǎng)合作的可行途徑和相關(guān)策略。

關(guān)鍵詞：CEPA；資本市場(chǎng)；粵港經(jīng)濟(jì)合作

近年來，隨著內(nèi)地與香港之間《關(guān)于建立更緊密經(jīng)貿(mào)關(guān)系的安排》(簡稱CEPA)的逐步實(shí)施，兩地經(jīng)濟(jì)金融界人士提出了許多加強(qiáng)粵港資本市場(chǎng)合作的設(shè)想和建議，本文在此根據(jù)“一國兩制”原則和世貿(mào)組織基本原則及我國對(duì)外開放的有關(guān)承諾，對(duì)CEPA條件下兩地資本市場(chǎng)合作的可行途徑和相關(guān)策略進(jìn)行探討。

一、粵港資本市場(chǎng)合作的現(xiàn)狀和問題

長期以來，粵港兩地人文相通，交流頻繁，保持著密切的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系。內(nèi)地改革開放以后，特別是香港回歸以后，粵港經(jīng)濟(jì)交流進(jìn)一步加強(qiáng)，資本市場(chǎng)合作進(jìn)入了新的階段。一方面廣東成為香港資金投資內(nèi)地的橋頭堡，設(shè)立了大量中外合資企業(yè)、中外合作企業(yè)和外商獨(dú)資企業(yè)。另一方面，廣東省在港創(chuàng)辦的各類“窗口企業(yè)”和一些國有企業(yè)、民營企業(yè)通過發(fā)行上市、買殼上市、繞行海外間接上市、發(fā)行債券等方式，在香港證券市場(chǎng)籌集了大量資金，成為推動(dòng)廣東經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要資金來源。

目前粵港資本市場(chǎng)合作具有以下特點(diǎn)：一是合作領(lǐng)域比較單一。主要局限在企業(yè)上市融資領(lǐng)域，而在證券服務(wù)、證券投資和證券監(jiān)管等重要領(lǐng)域的合作還處于起步階段或尚未開展。二是合作方式具有較強(qiáng)的單向性。在上市融資領(lǐng)域，主要是廣東企業(yè)到香港證券市場(chǎng)籌集資金和掛牌上市，還沒有香港企業(yè)或港商投資企業(yè)到內(nèi)地證券市場(chǎng)上市融資。在證券服務(wù)領(lǐng)域，主要是香港證券中介機(jī)構(gòu)為廣東赴港上市企業(yè)提供投資銀行、審計(jì)、法律等服務(wù)，內(nèi)地證券機(jī)構(gòu)或中介機(jī)構(gòu)到香港設(shè)立分支機(jī)構(gòu)拓展業(yè)務(wù)的非常少見。三是合作層次還比較低。香港證券機(jī)構(gòu)在廣東的分支機(jī)構(gòu)主要是辦事處，負(fù)責(zé)收集市場(chǎng)信息、尋求上市企業(yè)資源等事務(wù)，很少與內(nèi)地同行開展較高層次的合資經(jīng)營、管理合作等活動(dòng)。兩地證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的合作機(jī)制還停留在監(jiān)管合作備忘錄層次，而對(duì)于聯(lián)手調(diào)查和打擊上市公司或證券機(jī)構(gòu)違法違規(guī)行為等活動(dòng)，則難以通過現(xiàn)有監(jiān)管合作機(jī)制解決。

總體上看，粵港資本市場(chǎng)合作還處于比較初級(jí)的階段。存在的問題主要有：一是部分赴港上市企業(yè)相繼曝出財(cái)務(wù)危機(jī)或企業(yè)丑聞，對(duì)廣東企業(yè)的市場(chǎng)形象和籌資活動(dòng)帶來一些負(fù)面影響。二是珠三角等地區(qū)存在大量非法投資港股活動(dòng)，對(duì)我國外匯管理制度和金融安全構(gòu)成較大隱患。三是雙方監(jiān)管合作機(jī)制上的欠缺，與兩地大量企業(yè)跨境上市的現(xiàn)實(shí)需要不相適應(yīng)。

二、CEPA條件下粵港資本市場(chǎng)合作的主要內(nèi)容

粵港或內(nèi)地與香港之間的資本市場(chǎng)合作具有許多特殊的地方。一方面，根據(jù)“一國兩制”原則和香港《基本法》的規(guī)定，香港享有高度自治權(quán)力，內(nèi)地與香港是一個(gè)主權(quán)國家內(nèi)兩個(gè)證券市場(chǎng)、兩種監(jiān)管制度、兩個(gè)監(jiān)管當(dāng)局之間的關(guān)系，兩地資本市場(chǎng)合作應(yīng)視為國際證券市場(chǎng)合作。另一方面，香港作為中國的一個(gè)獨(dú)立關(guān)稅區(qū)，與內(nèi)地是一個(gè)主權(quán)國家內(nèi)兩個(gè)獨(dú)立關(guān)稅區(qū)的關(guān)系，兩地資本市場(chǎng)合作必須接受世貿(mào)組織的基本原則和我國加入議定書有關(guān)承諾的約束。此外，香港證券市場(chǎng)是一個(gè)高度國際化的市場(chǎng)，其證券服務(wù)業(yè)基本上被歐美等國投資銀行所壟斷，如果貿(mào)然降低香港證券機(jī)構(gòu)進(jìn)入內(nèi)地市場(chǎng)的門檻，實(shí)際“放進(jìn)來”的可能都是歐美金融巨鱷，不僅使內(nèi)地幼稚的證券業(yè)面臨強(qiáng)大的國際競(jìng)爭壓力，而且使我國在新一輪服務(wù)貿(mào)易開放談判中喪失應(yīng)有的籌碼。因此，兩地資本市場(chǎng)開放必須遵循我國資本市場(chǎng)對(duì)外開放戰(zhàn)略和資本項(xiàng)目自由流動(dòng)的統(tǒng)一安排。從發(fā)展趨勢(shì)看，未來粵港資本市場(chǎng)合作將從目前以內(nèi)地企業(yè)赴港上市為主的單一、單邊、低層次的階段，向涵蓋資本市場(chǎng)各種主體和各種活動(dòng)的全面、雙邊、高層次的階段發(fā)展。具體包括以下內(nèi)容：

（一）上市融資合作方面

由于具有貨幣可自由兌換、交易品種豐富、市場(chǎng)國際化程度高、監(jiān)管體系健全等優(yōu)勢(shì)，香港證券市場(chǎng)雖然規(guī)模不大，但融資能力很強(qiáng)。未來應(yīng)將推進(jìn)廣東外向型出口企業(yè)、優(yōu)秀民營企業(yè)和大型國有企業(yè)赴港發(fā)行上市作為兩地資本市場(chǎng)合作的重點(diǎn)。同時(shí)，目前我國已允許外商投資企業(yè)在內(nèi)地證券市場(chǎng)上市融資、允許外商收購內(nèi)地上市公司國有股、法人股，將來還有可能進(jìn)一步允許香港公司在兩地證券市場(chǎng)同時(shí)掛牌上市。因此，推動(dòng)香港企業(yè)或港商投資企業(yè)到滬深交易所上市融資，未來廣東也將大有用武之地。在上市方式上，除了目前已有的直接上市、買殼上市、借殼上市和造殼上市等外，還可以探索發(fā)行存托憑證（簡稱CDR）方式，通過在境內(nèi)證券交易所發(fā)行上市CDR，來籌集人民幣資金用于投資境內(nèi)項(xiàng)目或收購境內(nèi)資產(chǎn)。

（二）證券投資合作方面

粵港證券投資合作必然涉及到跨境資本流動(dòng)，在內(nèi)地資本項(xiàng)目沒有完全放開的條件下，粵港兩地居民還難以直接進(jìn)行跨境證券買賣，比較可行的途徑是借助合格機(jī)構(gòu)投資者制度。具體包括QFII 和QDII制度兩種方式。我國QFII制度自2002年建立以來發(fā)展迅速，到2005年11月底已批準(zhǔn)32家合格的境外機(jī)構(gòu)投資者，累計(jì)批準(zhǔn)外匯投資額度54.95億美元。未來，粵港之間可以在引進(jìn)港資QFII為QFII在廣東登記和交易創(chuàng)造便利條件等方面加強(qiáng)合作。為了有效控制風(fēng)險(xiǎn)，抑制投機(jī)行為，本著穩(wěn)妥漸進(jìn)的原則，內(nèi)地在QDII制度建立初期，可對(duì)合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的資格條件、資金進(jìn)出、可投資的證券品種和比例等方面設(shè)置比較嚴(yán)格的限制，隨著我國對(duì)資本項(xiàng)目資金流動(dòng)的逐步放開，可結(jié)合QDII制度的實(shí)施情況及香港證券市場(chǎng)的變化，對(duì)QDII的資格認(rèn)定、資金進(jìn)出的監(jiān)控和許可投資證券品種和比例的限制逐步放寬，以促進(jìn)內(nèi)地居民跨境證券投資活動(dòng)。

（三）證券服務(wù)合作方面

目前香港證券市場(chǎng)已是一個(gè)開放、成熟的國際化市場(chǎng)，對(duì)于外來證券機(jī)構(gòu)在港開設(shè)分支機(jī)構(gòu)和拓展業(yè)務(wù)都沒有任何限制條件，實(shí)行國民待遇原則。而內(nèi)地出于保護(hù)本國證券業(yè)和審慎監(jiān)管的需要，目前對(duì)于本國證券機(jī)構(gòu)到境外設(shè)立分支機(jī)構(gòu)和引進(jìn)境外證券機(jī)構(gòu)都實(shí)行嚴(yán)格的審批制度。因此，目前粵港兩地證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)還不能實(shí)現(xiàn)全面的業(yè)務(wù)合作，只能采取漸進(jìn)發(fā)展的合作模式。在證券中介服務(wù)機(jī)構(gòu)合作方面， CEPA在推動(dòng)內(nèi)地和香港專業(yè)人員資格的相互承認(rèn)、方便香港會(huì)計(jì)師到內(nèi)地執(zhí)業(yè)、擴(kuò)大香港律師事務(wù)所在內(nèi)地的業(yè)務(wù)范圍等方面規(guī)定了一系列優(yōu)惠和便利措施?？梢哉f，除了律師訴訟業(yè)務(wù)外，香港證券中介服務(wù)機(jī)構(gòu)已經(jīng)基本上與內(nèi)地同行享有國民待遇。而內(nèi)地會(huì)計(jì)師事務(wù)所目前還難以赴港設(shè)立分支機(jī)構(gòu)和開展上市審計(jì)業(yè)務(wù)，還需要香港會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)采取相應(yīng)的靈活措施加以解決。

（四）證券交易所合作方面

為了應(yīng)對(duì)來自其他國際金融中心和周邊新興市場(chǎng)的挑戰(zhàn)，近年來香港除了加強(qiáng)自身新一輪改革外，還將吸引內(nèi)地企業(yè)來港上市列為重點(diǎn)發(fā)展策略。在這種形勢(shì)下，深港證券交易所之間的關(guān)系既存在競(jìng)爭的一面，也存在合作的一面。從深港兩地市場(chǎng)的競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)和長遠(yuǎn)發(fā)展定位來看，未來合作重點(diǎn)可能是 “A+H” 同步上市和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)戰(zhàn)略整合兩大領(lǐng)域。至于兩地創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的戰(zhàn)略整合，涉及到深港證券市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)比較和發(fā)展定位。香港市場(chǎng)的發(fā)展定位是中國的國際性證券市場(chǎng)，即作為中國企業(yè)通往世界的“國際列車”，應(yīng)主要為中國的大型國有企業(yè)和國際化民營企業(yè)提供融資平臺(tái)。而深圳證券市場(chǎng)的發(fā)展定位是以創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)為核心的多層次資本市場(chǎng)體系。事實(shí)上，香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建立以來市場(chǎng)指數(shù)屢創(chuàng)新低，越來越邊緣化和劣質(zhì)化，而深圳中小企業(yè)板市場(chǎng)建立一年多來卻表現(xiàn)良好，就可以反映各自的優(yōu)勢(shì)所在。預(yù)計(jì)未來在發(fā)展創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上“深強(qiáng)港弱”的格局將越來越明顯，比較現(xiàn)實(shí)的選擇是對(duì)深港兩地的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)進(jìn)行戰(zhàn)略整合。

（五）證券監(jiān)管合作方面

一是理順內(nèi)地有關(guān)涉及在港上市公司證券糾紛處理的法律機(jī)制，強(qiáng)化對(duì)投資者合法權(quán)益的保護(hù)。目前內(nèi)地對(duì)在港上市公司證券糾紛的處理，主要依據(jù)的是原國家證券委和體改委于1993年發(fā)布的《關(guān)于執(zhí)行〈到境外上市公司章程必備條款〉的通知》，而該通知屬于部門規(guī)章性質(zhì)，不利于充分保護(hù)投資者的合法權(quán)益。鑒于目前內(nèi)地與香港之間已經(jīng)建立了民事司法協(xié)助關(guān)系，為加強(qiáng)對(duì)投資者權(quán)益的保護(hù)，可以將現(xiàn)行有關(guān)境外上市公司與香港上市公司證券糾紛處理的規(guī)定以行政法規(guī)的形式重新頒布，提高其權(quán)威性。二是提升內(nèi)地與香港證券監(jiān)管合作層次，強(qiáng)化對(duì)跨境證券活動(dòng)的監(jiān)管?？梢越梃b歐盟國家建立的區(qū)域國際監(jiān)管合作機(jī)制和美國與加拿大之間建立的多法域信息披露制度的一些做法，建立符合兩地實(shí)際的監(jiān)管合作機(jī)制。三是充分發(fā)揮駐粵監(jiān)管機(jī)構(gòu)和深圳證券交易所的一線監(jiān)管作用，加強(qiáng)粵港兩地證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)和證券交易所之間的信息交流和監(jiān)管合作，提高兩地證券監(jiān)管合作的效率。

三、當(dāng)前推進(jìn)粵港資本市場(chǎng)合作的建議

（一）建立政府和民間多層次金融協(xié)商合作機(jī)制

兩地應(yīng)充分利用CEPA合作機(jī)制和泛珠三角合作平臺(tái)，積極建立包括政府、行業(yè)協(xié)會(huì)和金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)的多層次金融協(xié)商合作機(jī)制。首先，要充分發(fā)揮兩地政府在粵港金融合作中的主導(dǎo)和協(xié)調(diào)作用，制定粵港金融合作的總體規(guī)劃和行動(dòng)方案，統(tǒng)一規(guī)劃金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，在每年的粵港聯(lián)席會(huì)議中盡快增設(shè)金融專題，探討粵港金融、證券、保險(xiǎn)合作途徑，對(duì)需要國家支持的合作事項(xiàng)，及時(shí)報(bào)請(qǐng)中央政府協(xié)調(diào)解決。其次，要加強(qiáng)粵港證券行業(yè)協(xié)會(huì)和證券交易所之間的交流和合作，反映行業(yè)動(dòng)態(tài)，提高專業(yè)技能，探討合作機(jī)會(huì)。最后，各類證券服務(wù)機(jī)構(gòu)要在推進(jìn)粵港資本市場(chǎng)合作中發(fā)揮主體作用，通過建立策略聯(lián)盟、合資經(jīng)營、設(shè)立分支機(jī)構(gòu)等方式拓展證券業(yè)務(wù)合作，為融資者和投資者提供優(yōu)質(zhì)、便利的業(yè)務(wù)服務(wù)。

（二）積極推動(dòng)廣東優(yōu)質(zhì)企業(yè)赴港上市融資

當(dāng)前要抓住有利時(shí)機(jī)，積極推動(dòng)外向型出口企業(yè)、優(yōu)秀民營企業(yè)和大型國有企業(yè)赴港發(fā)行上市。為推動(dòng)廣東企業(yè)赴港上市，建議廣東有關(guān)部門每年組織一批企業(yè)到香港聯(lián)交所考察，了解香港市場(chǎng)的上市條件和運(yùn)作情況，加強(qiáng)雙方交流和了解，推動(dòng)企業(yè)赴港上市。同時(shí)，要支持香港交易及結(jié)算有限公司所屬廣州代辦處在粵從事業(yè)務(wù)宣傳、市場(chǎng)調(diào)查、培訓(xùn)推廣和咨詢聯(lián)絡(luò)等活動(dòng)，要充分發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)的篩選、服務(wù)和保薦功能，督促企業(yè)規(guī)范運(yùn)作和提高盈利能力，樹立廣東上市企業(yè)良好的市場(chǎng)形象。

（三）積極推動(dòng)廣東證券機(jī)構(gòu)赴港開設(shè)分支機(jī)構(gòu)和爭取QDII業(yè)務(wù)試點(diǎn)

CEPA實(shí)施后，香港中介機(jī)構(gòu)和從業(yè)人員在內(nèi)地開展業(yè)務(wù)的渠道日漸暢通，但廣東中介機(jī)構(gòu)到香港開設(shè)分支機(jī)構(gòu)和開展業(yè)務(wù)還比較少，這樣既不利于廣東中介機(jī)構(gòu)走向國際市場(chǎng)，也使廣東企業(yè)到香港上市要交雙重的律師會(huì)計(jì)師費(fèi)用及高額的財(cái)務(wù)顧問費(fèi)用，阻礙了企業(yè)赴港上市步伐。因此，建議廣東省積極支持廣東有實(shí)力的證券機(jī)構(gòu)到香港設(shè)立分支機(jī)構(gòu)和開展業(yè)務(wù)。同時(shí)，密切關(guān)注和抓住國家即將推出QDII制度的機(jī)遇，爭取廣東符合條件的證券機(jī)構(gòu)率先進(jìn)行QDII業(yè)務(wù)試點(diǎn)。

（四）積極推進(jìn)兩地監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的交流和合作

當(dāng)前粵港兩地證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)和證券交易所之間除了繼續(xù)開展領(lǐng)導(dǎo)層定期互訪、人員交流學(xué)習(xí)外，還應(yīng)加強(qiáng)具體監(jiān)管信息的交流，并為未來建立更緊密的監(jiān)管合作機(jī)制做好準(zhǔn)備。如互相提供與對(duì)方有關(guān)聯(lián)的監(jiān)管對(duì)象的基本情況、定期交換工作信息、通報(bào)相關(guān)監(jiān)管動(dòng)態(tài)等。

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