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遠(yuǎn)期油價(jià)的上漲反映了石油工業(yè)成本的結(jié)構(gòu)性變化。目前市場(chǎng)已從損耗產(chǎn)能的過(guò)度開(kāi)采階段轉(zhuǎn)向?qū)ふ倚碌拇笮途G色開(kāi)采項(xiàng)目的理性投資階段，投資者必須對(duì)由此不斷加大的成本不確定性進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。隨著傳統(tǒng)石油開(kāi)采成本的提高，該產(chǎn)業(yè)將向非傳統(tǒng)技術(shù)產(chǎn)品如焦油砂、氣轉(zhuǎn)液和其他替代品轉(zhuǎn)變。

成本不確定性持續(xù)增加引發(fā)價(jià)格貼水

過(guò)去幾個(gè)月以來(lái)。遠(yuǎn)期油價(jià)遠(yuǎn)高于項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)測(cè)算，在60美元／桶以上的價(jià)格下，連很多潛在的傳統(tǒng)、非傳統(tǒng)甚至替代能源投資都可以獲得高額利潤(rùn)了(圖1)。

遠(yuǎn)期油價(jià)的上漲反映了石油工業(yè)成本的結(jié)構(gòu)性變化。市場(chǎng)已經(jīng)從損耗產(chǎn)能的過(guò)度開(kāi)采階段轉(zhuǎn)向?qū)ふ倚碌拇笮途G色開(kāi)采項(xiàng)目的理性投資階段。新型綠色開(kāi)采項(xiàng)目的增加將引起生產(chǎn)成本提高。成本的提高和隨之而來(lái)的遠(yuǎn)期價(jià)格上漲超過(guò)了短期基礎(chǔ)設(shè)施薄弱的影響，推動(dòng)石油現(xiàn)貨價(jià)格不斷升高(圖2)。產(chǎn)生遠(yuǎn)期油價(jià)貼水的關(guān)鍵原因是，投資者必須對(duì)不斷加大的成本不確定性進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，而以下市場(chǎng)變動(dòng)將強(qiáng)化近期石油產(chǎn)業(yè)成本結(jié)構(gòu)的不確定性：石油輸出國(guó)稅收政策不確定。產(chǎn)油國(guó)國(guó)

家政策因素在石油工業(yè)成本結(jié)構(gòu)中比重不斷加大，其中，稅收政策頻繁變化將帶來(lái)更大不確定，尤其是在俄羅斯和西非這些國(guó)家和地區(qū)。

石油開(kāi)發(fā)成本變數(shù)增大。儲(chǔ)備測(cè)定難度加大，大量新項(xiàng)目和新技術(shù)的應(yīng)用使開(kāi)采項(xiàng)目的復(fù)雜性也不斷加大，同時(shí)偏遠(yuǎn)開(kāi)采地對(duì)技術(shù)熟練勞動(dòng)力的需求不斷上升，辨別哪個(gè)項(xiàng)目具有更高利潤(rùn)難度增大。

石油品質(zhì)差別波動(dòng)性加劇。隨著目前向石油消費(fèi)國(guó)輸送和處理石油難度的加大，基礎(chǔ)設(shè)施和開(kāi)采能力匱乏加大了石油品質(zhì)差別波動(dòng)性。

隨著OECD(經(jīng)合組織)國(guó)家低成本供給商的枯竭，目前有豐富石油資源的國(guó)家可供開(kāi)采的石油儲(chǔ)備量不確定性持續(xù)上升，談判地位顯著提高也是不確定性加大的原因之一。

目前，預(yù)計(jì)因成本不確定性而帶來(lái)的遠(yuǎn)期油價(jià)風(fēng)險(xiǎn)貼水約為15美元／桶，因此我們將遠(yuǎn)期油價(jià)預(yù)期由45美元／桶調(diào)高至60美元／桶。一旦不確定性減小，遠(yuǎn)期石油均衡價(jià)格很可能會(huì)帶來(lái)一個(gè)新的產(chǎn)業(yè)成本結(jié)構(gòu)，如果低成本的傳統(tǒng)石油供應(yīng)充足，油價(jià)可能達(dá)到40美元／桶；如果對(duì)傳統(tǒng)供油商征收重稅或者需要依賴(lài)高成本的新技術(shù)宋增加供給，那么油價(jià)會(huì)達(dá)到更高的水平(圖3)。

高成本推動(dòng)石油產(chǎn)業(yè)向非傳統(tǒng)項(xiàng)目轉(zhuǎn)變

具諷刺意味的現(xiàn)象是，目前中東地區(qū)是在擁有充足的石油供給下，而不是供給匱乏的情況下推動(dòng)高油價(jià)的。因此市場(chǎng)的不確定性源于遠(yuǎn)期供給所需的成本，而非是否有足夠的供給。石油工業(yè)具有充足的供應(yīng)商，關(guān)鍵問(wèn)題是成本和價(jià)格。隨著傳統(tǒng)石油開(kāi)采成本的提高，該產(chǎn)業(yè)將向非傳統(tǒng)技術(shù)產(chǎn)品如焦油砂、氣轉(zhuǎn)液和其他替代品轉(zhuǎn)變。

高成本非傳統(tǒng)資源只有當(dāng)市場(chǎng)確信低成本傳統(tǒng)供應(yīng)商不足以滿足未來(lái)需求的時(shí)候才具有成本效率。如果能確認(rèn)中東未來(lái)已沒(méi)有能力產(chǎn)出低成本石油，那么石油工業(yè)成本結(jié)構(gòu)的全部不確定性將銳減，生產(chǎn)商可能會(huì)更放心地投資于高成本非傳統(tǒng)項(xiàng)目。

由于缺乏全球石油資源耗損率數(shù)據(jù)和受稅收及其他因素影響的未來(lái)供應(yīng)商的數(shù)量不確定，因此低成本傳統(tǒng)石油供應(yīng)商到底能否滿足未來(lái)需求是不可預(yù)知的。而且，即使有了非傳統(tǒng)石油供應(yīng)商，成本的不確定性依然很高，因?yàn)樵S多技術(shù)還沒(méi)有大規(guī)模應(yīng)用或者發(fā)展完善。技術(shù)的難以確定引發(fā)不同類(lèi)型開(kāi)采項(xiàng)目的不確定貼水。這意味著投資機(jī)會(huì)中蘊(yùn)涵的實(shí)際投資風(fēng)險(xiǎn)加大，伴隨高油價(jià)而來(lái)的投資機(jī)會(huì)中真正的利潤(rùn)率已不能與5年前同日而語(yǔ)。不確定性風(fēng)險(xiǎn)貼水或成為市場(chǎng)的長(zhǎng)期特征之一

未來(lái)高油價(jià)中蘊(yùn)涵的不確定性風(fēng)險(xiǎn)貼水很可能成為市場(chǎng)的特征之一，直至石油產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)新的均衡。這種均衡可能會(huì)通過(guò)產(chǎn)油國(guó)石油公司稅收的減少、向國(guó)外投資者開(kāi)放以及向煉油廠等基礎(chǔ)設(shè)施加大投資來(lái)實(shí)現(xiàn)。但是，從一些大的產(chǎn)油國(guó)中的國(guó)家主義、在石油項(xiàng)目談判中地位的不斷提高以及逐漸增加的社會(huì)支出計(jì)劃看來(lái)，這些舉措離實(shí)施尚有一段距離。

實(shí)現(xiàn)均衡的其他選擇必須通過(guò)石油消費(fèi)國(guó)來(lái)實(shí)現(xiàn)。能有效減小投資風(fēng)險(xiǎn)的稅收減免和其他激勵(lì)措施對(duì)投資于更高風(fēng)險(xiǎn)的焦油砂等新技術(shù)領(lǐng)域能否起到鼓勵(lì)作用還需要時(shí)間來(lái)觀察。稅收減免會(huì)促進(jìn)投資增加，但是由此帶來(lái)的市場(chǎng)行為失真將會(huì)給石油工業(yè)帶來(lái)危害。