馮志剛

行業(yè)空間大幅增長

繼2002年中國空調(diào)總銷量（含內(nèi)銷和出口）增長20.66%后，2003年中國空調(diào)總銷量再次增長34.56%，導(dǎo)致空調(diào)壓縮機產(chǎn)品銷量迅速增長，并嚴(yán)重供不應(yīng)求，2003年產(chǎn)能缺口490萬臺。根據(jù)中華商務(wù)網(wǎng)提供的數(shù)據(jù)判斷，2004、2005年中國空調(diào)總銷量將進(jìn)一步保持10%以上的增長速度。

在空調(diào)整機的帶動下，2003年壓縮機銷量增長36.9%，2004年1、2月份的單月銷量分別同比增長66.7%和18.98%。預(yù)計2004年空調(diào)壓縮機總銷量將達(dá)到3800萬臺，同比增長25.41%。即便如此，空調(diào)壓縮機在2004、2005年將繼續(xù)保持供不應(yīng)求的狀態(tài)，但產(chǎn)能缺口將減少。

由于2003、2004年連續(xù)兩年的暢銷局面，空調(diào)壓縮機行業(yè)已經(jīng)徹底擺脫了2002年庫存積壓嚴(yán)重的情況，目前的庫存水平還不足半個月的銷量。

從廠商結(jié)構(gòu)方面來講，目前空調(diào)壓縮機行業(yè)也非常集中，只有日立、松下、東芝（在中國與美的合資，冠名“美芝”）、三洋、大金、LG和國內(nèi)的慶安（主要依靠大金的技術(shù)）等十家企業(yè)，其中又以日本企業(yè)占據(jù)絕對主導(dǎo)地位。所以，就整個行業(yè)的競爭來講，是非常有序的。

調(diào)研過程中，從主要的空調(diào)整機廠商方面得到證實，2003年以來，受原材料價格上升的影響，壓縮機產(chǎn)品的價格也一直保持上漲的勢頭，壓縮機產(chǎn)品的盈利能力不斷上升。

通過美芝制冷設(shè)備有限公司的情況，可以大體推測一下壓縮機產(chǎn)品的盈利能力。該公司在行業(yè)中處于中上游水平，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以1.5P以下的中小壓縮機產(chǎn)品為主。2003年，美芝制冷設(shè)備有限公司實現(xiàn)銷售收入97932萬元，凈利潤16020萬元，銷售凈利潤率為16.36%。

整機和壓縮機擴(kuò)產(chǎn)

粵美的是綜合性的白色家電企業(yè)，業(yè)務(wù)涉及空調(diào)整機、壓縮機、電機和電風(fēng)扇、微波爐等各種小家電產(chǎn)品。其中以空調(diào)整機、壓縮機為主。其各項主營業(yè)務(wù)是通過控股的各個子公司進(jìn)行經(jīng)營的。

在空調(diào)整機方面，美的下屬子公司廣東美的制冷設(shè)備有限公司（公司控股90%）與YUTA COMPANY LIMITED共同投資成立美的武漢制冷設(shè)備有限公司（暫定名）。根據(jù)協(xié)議規(guī)定，美的制冷持有該公司75%的股份。該合資公司規(guī)劃在2004～2006年三年間，共計投資人民幣7.6億元，在武漢建成年產(chǎn)250萬套空調(diào)的生產(chǎn)基地。計劃2004年完成首期投資1.9億元，形成60萬臺產(chǎn)能。此外，2003年，美的技改擴(kuò)能投資（非募集資金項目）12071萬元，項目實施已經(jīng)結(jié)束，新增綜合產(chǎn)能100萬套。

在壓縮機方面，R410A冷媒壓縮機項目投入1369萬元，2003年9月已完成。

根據(jù)美的公告，未來公司將與日本東芝開利株式會社成立合資公司（公司控股60%，東芝開利40%）廣東美芝精密制造有限公司（暫定名）。

該公司作為投資主體，規(guī)劃分三期共計投資人民幣30783萬元，在順德建成年產(chǎn)300萬臺壓縮機的生產(chǎn)基地。2005年3月前完成首期投資1.6億元，形成年產(chǎn)100萬臺壓縮機的生產(chǎn)能力。也就是說，未來公司的壓縮機業(yè)務(wù)中將新增加一家公司，新公司的產(chǎn)能與現(xiàn)在的廣東美芝制冷設(shè)備有限公司相當(dāng)，但定位在中大功率的壓縮機品種，盈利能力更強。

本文預(yù)測，2004年，粵美的（包括兩家壓縮機公司）的空調(diào)壓縮機產(chǎn)能將達(dá)到450萬臺。2005年以后繼續(xù)穩(wěn)步增長。

另外，公司將剝離持有的廣東威靈電機有限公司75%的股權(quán)，未來電機業(yè)務(wù)只有廣東美芝電機有限公司一家，將集中于空調(diào)壓縮機電機業(yè)務(wù)。

業(yè)績將同步大增

在壓縮機方面，根據(jù)上述研究，本文認(rèn)為，美的壓縮機銷售量增長將至少達(dá)到行業(yè)的平均水平，即25.4%，達(dá)到500萬臺左右（2003年為400萬臺左右），同時也很可能超過行業(yè)平均水平（因為公司2003、2004年產(chǎn)能增長比較快，而日立和松下的產(chǎn)能主要增長在2002年），達(dá)到550萬臺，增長33.3%。

2005年，隨著廣東美芝精密制造有限公司的投產(chǎn)，公司將新增100萬臺中大功率壓縮機的產(chǎn)能。在2005年繼續(xù)供不應(yīng)求、總銷量增長10%左右的情況下，預(yù)測公司壓縮機產(chǎn)品的銷量將增加到600萬臺以上。

2004年上游原材料價格上漲勢頭趨緩，壓縮機的價格則繼續(xù)上漲，由此判斷，2004年壓縮機產(chǎn)品的盈利能力將與2003年相同；而2005年，原材料的價格可能略有下滑，再加上中大功率壓縮機的投產(chǎn)，單位壓縮機產(chǎn)品的盈利能力提高5%。

綜上，本文預(yù)測，2004年壓縮機產(chǎn)品的凈利潤將同比增加3200萬元，2005年壓縮機產(chǎn)品的凈利潤將再增加3363萬元。

在空調(diào)整機方面，本文更加偏向于2004年銷量增長15%左右的預(yù)測。主要原因是，隨著空調(diào)主要市場向二、三級市場轉(zhuǎn)移，空調(diào)降價造成的需求彈性很大。

根據(jù)以上信息判斷，公司今明兩年每股收益將分別超過0.50元和0.60元。

另外，在2004年原材料價格上漲和產(chǎn)品銷售價格下降的情況下，空調(diào)行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢廠商將繼續(xù)擴(kuò)大戰(zhàn)果，取得高于行業(yè)平均水平的增長。這主要是因為，龍頭企業(yè)（2003年格力銷量500萬臺左右，美的400萬臺左右）在原材料采購、銀行貸款、渠道支持等方面的優(yōu)勢非常明顯。

產(chǎn)品銷量方面，美的將可超過市場平均水平，達(dá)到20%左右。由此判斷，2004年，美的空調(diào)業(yè)務(wù)凈利潤將增加2488萬元。2005年，預(yù)計原材料的價格將基本保持穩(wěn)定，或者有所下滑，價格下降的幅度由于廠商結(jié)構(gòu)的提升而趨緩，而公司的產(chǎn)品銷量規(guī)模略超過市場，達(dá)到10%。這樣，2005年美的空調(diào)整機凈利潤將繼續(xù)增長1983.6萬元。

整理電機業(yè)務(wù)

美的稱，公司將把所持的廣東威靈電機有限公司75%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給美的集團(tuán)，該項交易將減少虧損1500萬元，同時增加股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益1692.7萬元。由此，總共可增加凈利潤2139 萬元。

但是，這部分股權(quán)剝離以后，由于公司需要繼續(xù)從該公司購買電機產(chǎn)品，將使得關(guān)聯(lián)交易的數(shù)額進(jìn)一步加大。

電機業(yè)務(wù)方面，除了威靈電機以外，美的還有一家下屬公司——廣東美芝電機，該公司主營空調(diào)壓縮機電機業(yè)務(wù)。作為壓縮機的重要上游部件，本文認(rèn)為電機市場會保持與壓縮機相同的態(tài)勢。

2002年和2003年，美芝電機公司的凈利潤為5606.9萬元和4666.7萬元。根據(jù)空調(diào)壓縮機2004、2005年的預(yù)測增幅33.3%和25%，預(yù)計該公司對上市公司凈利潤的貢獻(xiàn)，在2004年和2005年將分別增加932.4萬元和933.1萬元。

小家電整體減虧

除了上述的空調(diào)整機、壓縮機和電機業(yè)務(wù)之外，美的還經(jīng)營電風(fēng)扇、微波爐等小家電產(chǎn)品。對于美的微波爐業(yè)務(wù)，今明兩年將持續(xù)減虧。主要是，隨著公司微波爐產(chǎn)能的繼續(xù)擴(kuò)大（2003年，公司投資9414萬元將該產(chǎn)能進(jìn)一步擴(kuò)大到450萬臺），規(guī)模效益進(jìn)一步體現(xiàn)，在與格蘭士和LG的競爭中，公司的被動局面將逐漸扭轉(zhuǎn)。

2003年，美的微波爐有限公司減虧2274萬元。在此基礎(chǔ)上，本文謹(jǐn)慎地預(yù)測，其今明兩年將分別減虧1000萬元和800萬元。這樣，實際上可以增加凈利潤800萬元和640萬元。

本文判斷，在2004年、2005年，除了微波爐以外的其他美的小家電，業(yè)績均將有所改善。