上市公司半年業(yè)績(jī)顯示上市企業(yè)盈利狀況明顯好轉(zhuǎn)，但A股市場(chǎng)卻持續(xù)下跌。進(jìn)入第四季度，貨幣政策收緊的趨勢(shì)更為明顯，對(duì)市場(chǎng)有明顯的影響。這種收緊似乎只是剛剛開始，大市短期內(nèi)轉(zhuǎn)勢(shì)的可能性不大，A股市場(chǎng)似乎難免要度過一個(gè)寒冷的冬天了。

A股低沉似將持續(xù)

A股市場(chǎng)下半年持續(xù)下跌，未來前景仍然難以讓人樂觀。上證指數(shù)跌破1400點(diǎn)之后絲毫沒有喘定的跡象，反而給人不創(chuàng)新低不罷休的感覺。大市上看，1460點(diǎn)附近阻力位跌破后，應(yīng)該跌至1300點(diǎn)之下，即是年初最低點(diǎn)之下的水平。從目前的趨勢(shì)看，這種緩緩下跌的市態(tài)可能會(huì)持續(xù)到明年春天。

中國(guó)股市和宏觀經(jīng)濟(jì)的方向背離運(yùn)行由來已久。其中原因無非和中國(guó)缺乏穩(wěn)定證券投資資金，社會(huì)游資流動(dòng)性極強(qiáng)的特征有關(guān)。大凡宏觀經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，社會(huì)直接投資出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，證券市場(chǎng)投資便會(huì)被抽緊。

一般成熟市場(chǎng)上，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)往往決定了股市的走向。其中企業(yè)盈利情況是最重要的數(shù)據(jù)之一。然而今年上市企業(yè)中期報(bào)告顯示企業(yè)盈利增加，而A股市場(chǎng)反而疲軟下來，確實(shí)說明中國(guó)股市難以和其它市場(chǎng)直接比較。

上海和深圳股市上市的企業(yè)之業(yè)績(jī)，已經(jīng)連續(xù)多年下滑。但這種趨勢(shì)被新上市公司的高盈利數(shù)據(jù)所沖淡和掩蓋。如果選擇大盤企業(yè)作為參考指標(biāo)，這種情況其實(shí)十分明顯。最簡(jiǎn)單的辦法是看香港H股的情況，自1994年H股上市后，整體業(yè)績(jī)一直在逐漸下降。

去年開始，這種情況有所轉(zhuǎn)變，今年似乎更好。像石化企業(yè)盈利增長(zhǎng)50倍，鋼鐵和汽車企業(yè)盈利增長(zhǎng)也以倍增，確實(shí)改善了上市公司整體的情況，但股市卻未因此而受益。這種情況今年并非首次出現(xiàn)，說明中國(guó)股市主要的投資資金，并不認(rèn)真對(duì)待企業(yè)的盈利數(shù)據(jù)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在轉(zhuǎn)變。前10年，中國(guó)居民主要消費(fèi)為普通消費(fèi)品，因此業(yè)績(jī)表現(xiàn)良好的企業(yè)多在一般制造業(yè)。但最近兩年，耐用消費(fèi)品和房地產(chǎn)成為中國(guó)人消費(fèi)的新熱點(diǎn)，增長(zhǎng)幅度也最快，受益企業(yè)也發(fā)生變化。這種變化，或會(huì)持續(xù)多年，而且進(jìn)入這類行業(yè)投資大周期長(zhǎng)，所以企業(yè)優(yōu)勢(shì)一旦建立便不容易喪失，適合長(zhǎng)線投資者。

人民幣貨幣供應(yīng)趨緊

中國(guó)人民銀行提高商業(yè)銀行準(zhǔn)備金比例之后，市場(chǎng)幾乎立即作出反應(yīng)。目前還很難看出這種反應(yīng)是實(shí)質(zhì)性的還是心理性的。除了股市向下調(diào)整，國(guó)債價(jià)格也下跌，以至央行要通過公開操作釋放資金緩解。

今年中國(guó)投資增長(zhǎng)比過去兩年大幅提高，消費(fèi)價(jià)格指數(shù)出現(xiàn)近五年來的最大上升，使得央行必須采取措施。雖然中國(guó)存貸款利率并未真正的市場(chǎng)化，但利率向上的壓力是明顯的。這是資金面的現(xiàn)實(shí)，不可能不對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成影響。

另一方面，我們始終認(rèn)為中國(guó)股市結(jié)構(gòu)的缺陷，對(duì)穩(wěn)定投資者隊(duì)伍的形成構(gòu)成了不利影響。國(guó)有股問題一天不解決，投資者一天不能有長(zhǎng)期投資戰(zhàn)略，只能采取中短期策略。在這種分隔的市場(chǎng)內(nèi)，價(jià)格偏高難以避免。最終仍要由全體投資者承受結(jié)果。

招商銀行百億可換股債的發(fā)行，對(duì)投資者的影響同樣非同小可。QFII機(jī)構(gòu)熱衷可換股債，顯示出境外投資者對(duì)中國(guó)股市的小心翼翼。因?yàn)榭蓳Q股債雖然利率低，但風(fēng)險(xiǎn)小，可能產(chǎn)生的回報(bào)大。兩相比較，故能成為以控制風(fēng)險(xiǎn)為主要原則的投資者的首選。不過，對(duì)國(guó)內(nèi)基金和其他大投資者來說，可換股債的攤薄作用同樣令人擔(dān)心，所以許多機(jī)構(gòu)選擇減持招商A股是必然之舉。

中國(guó)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)變過來，仍然存留一些計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制的特征。中國(guó)許多從國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)制過來的企業(yè)，仍然延續(xù)舊時(shí)的企業(yè)策略，追求規(guī)模，追求擴(kuò)張，而相對(duì)忽視利潤(rùn)。所以在條件適合的情況下，企業(yè)擴(kuò)股上規(guī)模的動(dòng)力仍大。這是中國(guó)股市中上市企業(yè)偏離市場(chǎng)追求擴(kuò)張規(guī)模的原因。

以前在香港，投資者有“十不買”之說，即有10個(gè)大系的股票不買。主要原因，也是這些公司追求規(guī)模，很少派現(xiàn)，常常供股擴(kuò)資，即中國(guó)股市中的配股，結(jié)果股價(jià)大多較低。中國(guó)股市中，這類的上市企業(yè)比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于香港，而股價(jià)卻高于香港，因此企業(yè)擴(kuò)資的動(dòng)力更大，投資者對(duì)此也是無可奈何。

作者為香港《信報(bào)》“中國(guó)股市”專欄作家