究竟什么是投資銀行? 我可以推薦一本書《華爾街的貪婪與榮耀》（The Greed and Glory of Wall Street）。這本書講述了雷曼兄弟公司的歷史。10年前，我的太太讀了這本書，于是第一次知道了我到底在干些什么，她的反應(yīng)是：“你竟然以此為生？”

對(duì)于投資銀行，最好的描述就是金融中介。它是資本主義經(jīng)濟(jì)體系的核心，協(xié)助資金的供應(yīng)方與應(yīng)用方達(dá)成平衡。投資銀行業(yè)的歷史，往往伴隨著一系列經(jīng)典的兼并收購(gòu)案例而展開(kāi)，這些案例也常常來(lái)自于投資銀行自身。實(shí)際上，這倒是考察投資銀行兼并收購(gòu)業(yè)務(wù)的很好的角度。

自60年代以來(lái)，以10年為一個(gè)周期，并購(gòu)活動(dòng)經(jīng)歷了4個(gè)主要階段。60年代開(kāi)始，美國(guó)的并購(gòu)活動(dòng)擴(kuò)張得非?？??！熬酆鲜绞召?gòu)（conglomerate acquisition）”概念盛極一時(shí)，公司紛紛購(gòu)入與其主業(yè)并不緊密相關(guān)的公司。到了70年代，并購(gòu)的勢(shì)頭停頓下來(lái)，主要是因?yàn)榻?jīng)過(guò)了60年代的大規(guī)?！熬酆鲜绞召?gòu)”后，企業(yè)在努力進(jìn)行消化收購(gòu)來(lái)的公司。另外的原因則是當(dāng)時(shí)居高不下的通貨膨脹率和石油危機(jī)。80年代并購(gòu)業(yè)務(wù)上的主要特點(diǎn)就是“聚合式收購(gòu)”概念的破產(chǎn)。60年代瘋狂“聚合式收購(gòu)”的企業(yè)，不得不將與其主業(yè)不相干的業(yè)務(wù)出售。流行的概念變成了“非集團(tuán)化（deconglomeration）”。金融買家成了當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的弄潮兒。他們買得“聚合式公司”的控制權(quán)，然后賣掉與主業(yè)無(wú)關(guān)的業(yè)務(wù)。

我想中國(guó)當(dāng)前正處于這一階段，18個(gè)月前紅極一時(shí)的紅籌股——中國(guó)概念上的“聚合公司”——現(xiàn)在至少在金融市場(chǎng)上已經(jīng)喪失信譽(yù)，這也迫使紅籌公司重新審視其最初賴以在市場(chǎng)上風(fēng)光一時(shí)的“聚合式”戰(zhàn)略。

到了90年代，壓倒性的主題是“戰(zhàn)略性整合(strategic consolidation)”，其推動(dòng)力量是經(jīng)濟(jì)全球化、技術(shù)進(jìn)步和通貨緊縮。典型的案例發(fā)生在電信、石油天然氣、汽車和金融業(yè)。由此產(chǎn)生的并購(gòu)業(yè)務(wù)是驚人的：僅僅在今年三四月之交的一個(gè)星期里，就有價(jià)值410億美元的并購(gòu)活動(dòng)發(fā)生。

對(duì)于金融業(yè)來(lái)說(shuō)，當(dāng)前最具緊迫性的兩個(gè)題目是趨同(convergence)和全球化。趨同首先意味著金融業(yè)內(nèi)原來(lái)相互隔離的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)間的界線在變得模糊不清甚至相互重合，迫使金融機(jī)構(gòu)管理層去考慮控制原屬其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域的公司所能帶來(lái)的效益。由此產(chǎn)生的是出現(xiàn)全能金融機(jī)構(gòu)的可能性。實(shí)際上，花旗銀行與旅行者集團(tuán)合并給我們展示了這種可能性正在變成現(xiàn)實(shí)。這對(duì)整個(gè)金融業(yè)提出了重新整合的要求。全球化意味著在全球市場(chǎng)上廣泛地進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)的金融機(jī)構(gòu)正在成型，在這個(gè)勝者全得的市場(chǎng)中，金融機(jī)構(gòu)除了擴(kuò)張規(guī)模，幾乎沒(méi)有其他選擇。

還有其他一些因素在要求規(guī)模效益。比如說(shuō)，現(xiàn)代金融業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施投資費(fèi)用越來(lái)越高。摩根士丹利在過(guò)去12個(gè)月中，僅僅為解決計(jì)算機(jī)千年蟲和歐元這兩個(gè)問(wèn)題，就花費(fèi)了5億美元。小公司沒(méi)有能力支付這樣的成本。

金融業(yè)內(nèi)并購(gòu)活動(dòng)大量出現(xiàn)的結(jié)果是，花旗集團(tuán)以1234億美元市值（1998年4月數(shù)字）居于全球金融機(jī)構(gòu)之首。摩根士丹利以450億美元（1998年8月數(shù)字）的市值居于第14 位。美林公司則是290億美元，居于第29位。

1988年，全世界最大的15家金融機(jī)構(gòu)（按市值計(jì)）全是日本公司，而到了1998年，沒(méi)有一家日本公司進(jìn)入前15名。對(duì)于這個(gè)行業(yè)里的專家來(lái)說(shuō)， 在看金融機(jī)構(gòu)排名表的時(shí)候總是在考慮，下一步會(huì)是什么樣子？高盛、美林、大通曼哈頓銀行、美國(guó)保險(xiǎn)集團(tuán)包括摩根在內(nèi)的業(yè)務(wù)現(xiàn)在還集中于其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上，但這種格局將以什么方式被改變？

企業(yè)在籌劃并購(gòu)活動(dòng)的時(shí)候，首要的考慮是這能不能為股東創(chuàng)造價(jià)值。摩根士丹利公司與添惠公司的合并就是如此。以1998年的數(shù)據(jù)計(jì)，在各種金融業(yè)務(wù)中，機(jī)構(gòu)投資銀行業(yè)務(wù)公司股票的P/E（價(jià)格收益比）值是16倍，居于下游；而資產(chǎn)管理類公司的P/E值是23倍，居于上游。這就是摩根士丹利主動(dòng)與添惠公司協(xié)商合并的重要原因。

合并收到了良好的效果。當(dāng)兩家公司于1997年6月2日合并時(shí)，市值合計(jì)是210億美元。由于摩根士丹利公司的證券批發(fā)業(yè)務(wù)與添惠公司的證券零售業(yè)務(wù)得以有機(jī)地互補(bǔ)，1998年一年間，凈資產(chǎn)收益率ROE從20％增加到了25％。同時(shí)P/E值也在上升。現(xiàn)在市值已經(jīng)增加了一倍以上，這就是市場(chǎng)的評(píng)價(jià)。

并不是每一起并購(gòu)都能取得成功的。并購(gòu)之成功與否，首先需要一系列非常有說(shuō)服力的商業(yè)上的理由。摩根士丹利與添惠公司合并之所以成功，正在于此。添惠公司的強(qiáng)大零售能力極大受益于摩根士丹利的發(fā)行活動(dòng)。他們的顧客多了產(chǎn)品的選擇，我們的顧客有了更多銷售的渠道。

但是并購(gòu)之成功往往還要取決于人際關(guān)系問(wèn)題的處理。兩個(gè)非常大的機(jī)構(gòu)合并后，將出現(xiàn)一個(gè)非常大的問(wèn)題：是要兩個(gè)聯(lián)合首席執(zhí)行官呢？還是要一個(gè)首席執(zhí)行官、一個(gè)“不那么首席”的首席執(zhí)行官？

摩根士丹利的做法是讓添惠公司的首席執(zhí)行官擔(dān)任合并后的公司的首席執(zhí)行官。對(duì)于公司內(nèi)部以及外部來(lái)說(shuō)，只有一個(gè)人掌管一切。但是在花旗銀行與旅行者集團(tuán)合并時(shí)，他們?cè)O(shè)計(jì)了聯(lián)合首席執(zhí)行官這一職位。我們現(xiàn)在看到，那里的局面很混亂。我認(rèn)為，當(dāng)兩個(gè)同樣大的公司相互合并時(shí)，從外部找一個(gè)首席執(zhí)行官成功率比較高一些。

對(duì)于大小規(guī)模相差很大的兩家公司合并來(lái)說(shuō)——比如說(shuō)德意志銀行收購(gòu)摩根建富——不存在這種問(wèn)題。但是，這一合并也被認(rèn)為是不成功的。德意志銀行試圖將商業(yè)銀行文化加諸作為投資銀行的摩根建富。據(jù)我所知，這樣做還沒(méi)有一起成功的例子。