截至8月31日，A股2024年中報基本披露完畢（如無注明，以下數(shù)據(jù)均基于已披露的當(dāng)期同口徑上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)，剔除一年內(nèi)新股）。

A股業(yè)績概覽

全A營收增速環(huán)比放緩，但凈利潤增速降幅收窄；全A兩非營收利潤增速環(huán)比雙降，反映出總量依然偏弱的局勢，與工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)走勢相印證。

全部A股24H1營收增速（均為累計增速，下同）為-1.70%，環(huán)比-0.44pct；歸母凈利潤增速（均為累計增速，下同）-2.63%，環(huán)比+1.45pct。

全A（非金融石化）24H1營收增速為-1.04%，環(huán)比-1.27pct；歸母凈利潤增速-6.56%，環(huán)比-0.85pct。

結(jié)構(gòu)上，主板2024H1利潤增速為-2.37%，優(yōu)于創(chuàng)業(yè)板的-2.92%以及科創(chuàng)板的-20.43%，且主板利潤增速出現(xiàn)環(huán)比改善。大盤股業(yè)績相對更具韌性，但小盤股在上半年出現(xiàn)了更好的復(fù)蘇彈性。

從盈利能力來看：A股毛利率企穩(wěn)回暖，但ROE明顯下降，主要是受到凈利率與周轉(zhuǎn)率的拖累，反映出需求疲弱。

全部A股2024H1銷售毛利率為15.56%，較Q1環(huán)比上升0.21pct，較去年改善；Q2ROE（TTM）為7.86%，環(huán)比下降0.16pct，創(chuàng)2004年以來新低，為2000年以來17.9%分位數(shù)水平。

全A（非金融石化）銷售毛利率為17.78%，環(huán)比上升0.15pct；Q2的ROE（TTM）為7.16%，環(huán)比下降0.22pct，創(chuàng)2007年以來新低。

從ROE杜邦拆解來看，全A兩非ROETTM環(huán)比下降，主要因素來自凈利率與周轉(zhuǎn)率的下滑（凈利率TTM環(huán)比下滑0.08pct至4.44%，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率TTM下滑0.7pct到0.57次，權(quán)益乘數(shù)為2.82，上升0.04）。

大類風(fēng)格：穩(wěn)定景氣筑頂消費盈利改善更明顯

在基本面與盈利周期筑底過程中，建議關(guān)注景氣邊際變化。

我們從業(yè)績增速、ROE等維度觀測到穩(wěn)定風(fēng)格筑頂回落，順周期環(huán)比改善。周期風(fēng)格以外的其他風(fēng)格營收增速均環(huán)比下降，消費ROE質(zhì)量與業(yè)績均有改善跡象，而金融與成長風(fēng)格景氣下滑。

穩(wěn)定風(fēng)格景氣筑頂。穩(wěn)定是前期景氣度最高的風(fēng)格，H1累計營收小幅下降1.85%，利潤增長4.24%排行第二，環(huán)比下降5.01pct，ROE也有筑底特征，反映景氣高位回落。

周期景氣相對穩(wěn)定，24H1營收增速方面，僅周期風(fēng)格營收繼續(xù)維持正增長（+1.69%），其利潤增速不到1%，不過較Q1有明顯改善，反映上游價格與PPI回暖，ROE環(huán)比改善但低于去年下半年水平。

消費超越了穩(wěn)定風(fēng)格成為H1業(yè)績增速最高的風(fēng)格，業(yè)績增速達(dá)到7.04%，環(huán)比提升1.72pct。消費ROE與盈利能力筑底回升，主要是受到毛利率與凈利率改善驅(qū)動。

金融H1營收同比下滑了超10%，Q2ROE亦明顯下降，雖然盈利能力沒有明顯受損且業(yè)績降幅實際是有所收窄的，但主要受到周轉(zhuǎn)率下降拖累。

成長業(yè)績回落幅度最大。成長風(fēng)格H1營收小幅下降0.51%，也是業(yè)績最差的風(fēng)格（-24.62%），較去年明顯回落，且面臨凈利率與周轉(zhuǎn)率共同下降的困擾。

行業(yè)：復(fù)蘇依然糾結(jié)中游材料業(yè)績環(huán)比改善

從業(yè)績成長性與景氣變化來看，A股盈利復(fù)蘇依然糾結(jié)，內(nèi)需掛鉤的品種（煤炭、鋼鐵、地產(chǎn)、建筑建材、食品飲料、紡織服裝、商貿(mào)零售等）業(yè)績相對偏弱，業(yè)績表現(xiàn)較好的一部分行業(yè)受基數(shù)效應(yīng)影響。

信用周期通過盈利預(yù)期以及估值進而影響權(quán)益資產(chǎn)價格。從社融增速與各行業(yè)EPS增速相關(guān)性與領(lǐng)先性關(guān)系來看，投資機會將從后周期/逆周期板塊逐步切換至順周期板塊，消費、金融行業(yè)的配置價值將逐漸顯現(xiàn)?；谛庞弥芷诘囊暯?，我們可以將行業(yè)景氣輪動劃分成四大象限：

1）順周期+先周期行業(yè)：隨著信用周期企穩(wěn)回升，金融地產(chǎn)（非銀金融、地產(chǎn)）、食品飲料、耐用消費（家電、汽車）、化工與交運行業(yè)盈利率先改善，隨后建筑、必須消費（紡織服裝、醫(yī)藥）、石化與輕工等行業(yè)也領(lǐng)先市場整體景氣度出現(xiàn)上行，建材與萬得全A盈利的改善節(jié)奏基本同步。

2）順周期+后周期行業(yè)：隨著信用周期復(fù)蘇進入下半場，可選消費（休閑服務(wù)、商貿(mào)零售、傳媒）、銀行與煤炭等行業(yè)景氣度相繼出現(xiàn)回升。

3）逆周期+后周期行業(yè)：隨著信用周期轉(zhuǎn)為下行趨勢，通信、電力設(shè)備與新能源與電力及公共事業(yè)景氣度出現(xiàn)逆勢回升。

4）逆周期+先周期行業(yè)：隨著信用周期逐步筑底，電子、部分周期行業(yè)（鋼鐵、有色）、農(nóng)林牧漁與中游制造（軍工與機械）等行業(yè)景氣度上行。

順周期資產(chǎn)步入左側(cè)布局區(qū)間。隨著信用與盈利筑底，我們認(rèn)為可以逐步加大對順周期品種的關(guān)注，包括全球定價的資源品（有色、石化等）、金融（銀行、保險），偏必需的彈性消費品種（養(yǎng)殖、醫(yī)藥），以及信用盈利周期筑底過程中，產(chǎn)業(yè)趨勢比較強的細(xì)分方向（包括汽車、電子、AI）。此外，高股息品種展現(xiàn)出了業(yè)績的相對穩(wěn)健性。

從絕對景氣來看，必須消費H1業(yè)績增速最快（+14.74%），其次是可選消費（+11.80%），受出行鏈、農(nóng)林牧漁影響，主要是困境反轉(zhuǎn)邏輯，汽車業(yè)績亦較好。

從景氣趨勢來看，中游材料H1業(yè)績增速（-20.87%）降幅收窄幅度最大（環(huán)比+11.17pct），鋼鐵與建材（水泥）景氣改善，其次是上游資源（-2.92%，環(huán)比+9.07pct），其中有色（小金屬、新材料與工業(yè)金屬）業(yè)績降幅明顯收窄。

①上游與中游材料：相較Q1營收利潤增速降幅收窄。盡管上游周期類行業(yè)業(yè)績負(fù)增，但趨勢上正在回暖，外需定價的品種好于內(nèi)需。環(huán)比來看，H1水泥、小金屬&工業(yè)金屬、化學(xué)原料、普鋼、化學(xué)纖維景氣明顯改善，橡膠、玻璃纖維等品種景氣環(huán)比下降。

②中游制造：景氣處于偏低位置，新能源景氣磨底，板塊多呈現(xiàn)分化。輕工制造H1業(yè)績環(huán)比明顯下降（造紙業(yè)績增速高位下滑），機械H1業(yè)績增速由正轉(zhuǎn)負(fù)（板塊內(nèi)僅通用設(shè)備業(yè)績環(huán)比改善），電新板塊H1業(yè)績跌幅超50%，但下滑趨勢企穩(wěn)（風(fēng)電和電網(wǎng)明顯景氣改善，光伏設(shè)備H1業(yè)績增速還在探底），軍工H1營收業(yè)績雙降（但航天裝備、地面兵裝景氣環(huán)比改善）。

③消費：結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇。在可選消費中，汽車、互聯(lián)網(wǎng)電商、旅游餐飲、白電等領(lǐng)域保持較快增長，但環(huán)比來看改善并不顯著。在必選消費中，農(nóng)林牧漁、化藥、調(diào)味品H1業(yè)績增速更高，且農(nóng)林牧漁業(yè)績波動性明顯更高。

④金融地產(chǎn)：景氣下降，保險領(lǐng)先。房地產(chǎn)H1業(yè)績增速進一步下滑至-200%以上，銀行業(yè)績基本穩(wěn)定，而非銀表現(xiàn)分化，體現(xiàn)在保險逆勢擴張，證券業(yè)績依然負(fù)增但環(huán)比好轉(zhuǎn)。

⑤TMT：電子景氣明顯回升。電子中的光學(xué)光電子、消費電子、半導(dǎo)體等細(xì)分板塊，以及通信設(shè)備行業(yè)H1業(yè)績正增長。環(huán)比來看，電子、傳媒（除影視院線）與IT服務(wù)業(yè)績環(huán)比改善。

⑥基建與公用事業(yè)：景氣筑頂?；ㄅc公用事業(yè)H1業(yè)績下滑近10pct至4.94%，主要是受到電力、航空機場的拖累，但二者依然保持了雙位數(shù)正增長。燃?xì)鈽I(yè)績出現(xiàn)了環(huán)比改善。