玄鐵

本周，美股大牛市的樂(lè)觀情緒繼續(xù)升溫，贏家加注的賭場(chǎng)效應(yīng)向全球大類(lèi)資產(chǎn)蔓延。

超級(jí)周期下的多空分歧

當(dāng)美股創(chuàng)歷史新高不再是新鮮事，跟漲風(fēng)吹到金銀銅等大宗商品。這大概率是國(guó)際資本高位減倉(cāng)美股，抄底全球低估資產(chǎn)的信號(hào)。

摩根大通最新研報(bào)稱(chēng)，新的大宗商品超級(jí)周期已開(kāi)始。但這不妨礙其看空美股。其CEO杰米·戴蒙在周一舉行的摩根大通投資者日上預(yù)測(cè)，“明年通脹率或達(dá)4%，但任何人都無(wú)能為力?！辈⒎Q(chēng)短期內(nèi)公司不會(huì)回購(gòu)股票，除非市場(chǎng)再現(xiàn)恐慌下跌。當(dāng)日，其股價(jià)由盤(pán)中曾創(chuàng)歷史新高轉(zhuǎn)為收盤(pán)大跌4.5%。

同是商品漲價(jià)，邏輯并不相同。截至5月22日，在南華期貨指數(shù)系列中，黑色、金屬、商品和貴金屬指數(shù)年內(nèi)漲幅分別約為-3.55%、5.78%、9.34%和26.2%，同期A股黃金和鋼鐵板塊漲幅分別約為33.5%和4.1%，主導(dǎo)估值擴(kuò)張的是金融投機(jī)需求，而非制造業(yè)加庫(kù)存。畢竟，鋼價(jià)才是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和制造業(yè)回暖的晴雨表。

制造業(yè)復(fù)蘇會(huì)否接踵而至？中金觀點(diǎn)與此相似——第五輪大宗商品超級(jí)周期有望開(kāi)啟，且和技術(shù)進(jìn)步的新宏觀范式相碰撞，生產(chǎn)性新老經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)兩翼齊飛。這或在暗示美國(guó)AI牛市是老龍頭，“中國(guó)智造”牛市將是新龍頭，國(guó)際資本為之重新押注。

超配A股源自政策轉(zhuǎn)向

中國(guó)資產(chǎn)配置重回國(guó)際舞臺(tái)，或與美國(guó)大選有關(guān)。華爾街最大的擔(dān)憂是，一旦特朗普重返白宮，可能推行弱美元政策，甚至要求貿(mào)易順差國(guó)簽訂新廣島協(xié)議，以重啟美國(guó)制造業(yè)。截至22日晚上11時(shí)，美元指數(shù)本月下跌約1.32%，年內(nèi)漲幅為3.44%。

中國(guó)戰(zhàn)略對(duì)策，對(duì)外是近年來(lái)減持美債的金融安全邏輯，對(duì)內(nèi)是宏觀去杠桿背景下的2021年提前擠壓樓市“虛胖”。美國(guó)財(cái)政部最新數(shù)據(jù)顯示，今年3月，中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債7674億美元，遠(yuǎn)低于2013年11月峰值時(shí)的13167億美元；當(dāng)月減持76億美元，是連續(xù)三個(gè)月減倉(cāng)。

近期國(guó)際資金轉(zhuǎn)向，大概率是砸盤(pán)無(wú)力，反手抄底。恒指從2020年至2023年連續(xù)四年下跌，要知道，道指史上只有一回年K線四連陰，發(fā)生在1929至1932年的大蕭條時(shí)期。同樣，恒指在本月2日和3日分別大漲2.5%和1.48%，外資有偷襲式建倉(cāng)的嫌疑，因?yàn)閷?duì)手盤(pán)A股機(jī)構(gòu)和南向資金在休市。

中國(guó)股市反彈能否持續(xù)？高盛最新研報(bào)建議超配A股，并將滬深300的目標(biāo)位從3900點(diǎn)上調(diào)至4100點(diǎn)（較5月22日收盤(pán)上漲11%），驅(qū)動(dòng)漲勢(shì)的關(guān)鍵因素將從估值擴(kuò)張轉(zhuǎn)向企業(yè)盈利修正。過(guò)去20年的實(shí)證數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)A股在進(jìn)入上漲逾兩成的技術(shù)性牛市階段后，繼續(xù)上漲概率為60%，半年內(nèi)最大漲幅的均值為35%。

樓市敘事中的日本經(jīng)驗(yàn)

謹(jǐn)慎來(lái)看，股市新“國(guó)九條”和樓市新政均是減供給擴(kuò)需求，主基調(diào)是國(guó)家隊(duì)主動(dòng)抄底接過(guò)庫(kù)存，這一紅利多在投資品市場(chǎng)復(fù)蘇初期出現(xiàn)。

通常來(lái)看，投資品牛市周期有四個(gè)階段，從蕭條期的減量保價(jià)、復(fù)蘇期的量平價(jià)升、繁榮期的量?jī)r(jià)齊升到牛市末期的量縮價(jià)升。當(dāng)下，全國(guó)多數(shù)地區(qū)樓市將以減量保價(jià)為主，重返牛市需耗時(shí)半年甚至數(shù)年。

易居研究院數(shù)據(jù)顯示，今年3月，全國(guó)百城新建商品住宅庫(kù)存平均去化周期為25.3個(gè)月，約較合理周期多一倍。從政策基調(diào)來(lái)看，以舊換新、國(guó)資回購(gòu)等新政皆是將市場(chǎng)短期庫(kù)存，轉(zhuǎn)移為政府長(zhǎng)期庫(kù)存。

5月22日，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)指數(shù)（881418）一度越過(guò)250天日K線這根牛熊分界線，在過(guò)去17個(gè)交易日里的最大漲幅是34.4%，較2022年4月峰值仍縮水37.6%。本輪上漲炒作主因是政策救市紅利，離行業(yè)扭虧仍較遙遠(yuǎn)。需警惕的是，樓市調(diào)控政策拐點(diǎn)或在地產(chǎn)股盈利到來(lái)之前出現(xiàn)。

東京樓市在2012年開(kāi)始見(jiàn)底，到目前再創(chuàng)新高，實(shí)為投資品通脹現(xiàn)象。

日本經(jīng)濟(jì)最新數(shù)據(jù)顯示，去年10月，日本國(guó)內(nèi)住宅空置率是13.8%，創(chuàng)歷史新高。今年一季度，日本GDP環(huán)比下降0.5%?？梢?jiàn)，空置率高企和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)差，并非妨礙東京樓市和股市創(chuàng)新高，內(nèi)債擴(kuò)張等因素帶來(lái)的流動(dòng)性溢價(jià)才是關(guān)鍵因素。

中國(guó)樓市將如何演繹？或是步入消費(fèi)和投資需求并存的結(jié)構(gòu)分化行情，買(mǎi)房增值的金融屬性集中于藍(lán)籌概念——大都市圈核心城市的核心區(qū)域。照此邏輯，只要股市制度建設(shè)以投資端為重，恢復(fù)藍(lán)籌龍頭股的保值功能，則A股慢牛格局可期。

（作者系職業(yè)投資人。文中所提基金僅為舉例，不作為買(mǎi)入推薦。）