楊潔 丁潔

DOI：10.3969/j.issn.1674-8131.2024.02.06

摘?要：企業(yè)ESG表現(xiàn)的改善，能夠強化內(nèi)部控制，優(yōu)化信息環(huán)境，進而可以通過緩解委托代理沖突和加強外部監(jiān)督來提高勞動投資決策的科學性和有效性，實現(xiàn)勞動投資效率的提升。采用滬深A股上市公司2009—2022年的數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)：ESG表現(xiàn)改善可以顯著提升企業(yè)的勞動投資效率，該結論在經(jīng)過緩解內(nèi)生性、變量處理、排除非勞動投資影響等一系列穩(wěn)健性檢驗后依然成立；ESG表現(xiàn)改善主要通過優(yōu)化企業(yè)的雇傭行為來提升勞動投資效率，即以減少雇傭（而非增加解雇）的方式抑制勞動投資過度，以增加雇傭（而非減少解雇）的方式緩解勞動投資不足；ESG表現(xiàn)改善能夠通過降低代理成本和提高分析師預測質量兩條路徑來提高企業(yè)勞動投資效率，并對信息披露質量較高的企業(yè)和勞動密集度較高的企業(yè)具有更為顯著的勞動投資效率提升效應。因此，企業(yè)應積極增加ESG投資，并通過提高自身的信息披露質量促進分析師預測質量提升，通過降低代理成本減少非效率勞動投資行為，以有效提升勞動投資效率。

關鍵詞：ESG表現(xiàn)；勞動投資效率；代理成本；分析師預測；過度雇傭；雇傭不足

中圖分類號：F270.7；F272.3??文獻標志碼：A??文章編號：1674-8131（2024）02-0069-16

引用格式：楊潔，丁潔.ESG改善對企業(yè)勞動投資效率的提升作用研究［J］.西部論壇，2024，34（2）：69-84.

YANG Jie， DING Jie. The promotion effect of improving ESG performance on enterprises labor investment efficiency［J］. West Forum， 2024， 34（2）： 69-84.

一、引言

作為重要的生產(chǎn)要素，勞動力不僅是決定社會生產(chǎn)力水平的關鍵因素，也是影響企業(yè)產(chǎn)出和利潤最活躍的因素。在現(xiàn)代經(jīng)濟體系中，勞動力的合理配置發(fā)揮著越來越重要的作用。從微觀層面看，企業(yè)必須通過勞動投資進行人力資本積累，以滿足生產(chǎn)經(jīng)營的勞動力需要，并由此產(chǎn)生勞動投資效率問題。勞動投資效率反映了企業(yè)的勞動投資行為所決定的實際勞動雇傭量與生產(chǎn)經(jīng)營所需的最佳勞動雇傭量之間的匹配度，若企業(yè)的勞動投資偏離最優(yōu)狀態(tài)（包括投資不足和投資過度），不僅不利于企業(yè)當前的生產(chǎn)經(jīng)營，對企業(yè)未來的可持續(xù)發(fā)展也會造成嚴重的負面沖擊（Ghaly et al.，2020；Ghadhab，2023）^［1-2］，因而提高勞動投資效率對企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展、保持競爭優(yōu)勢極為重要（Boubaker et al.，2022；張功富 等，2023）^［3-4］。在此背景下，如何有效提高企業(yè)的勞動投資效率成為學術界研究的重點之一。

現(xiàn)有文獻對企業(yè)勞動投資效率的影響因素進行了廣泛研究，既包括企業(yè)的發(fā)展環(huán)境，如勞動保護（孔東民 等，2020；Palmeira et al.，2023）^［5-6］、環(huán)境不確定性（卜君 等，2020）^［7］、社會信任（申丹琳 等，2022；趙彥鋒，2023）^［8-9］、數(shù)字經(jīng)濟（翟淑萍 等，2022）^［10］、營商環(huán)境（傅超 等，2023）^［11］、資本市場（于然海 等，2023；黎文飛 等，2023）^［12-13］、貨幣政策（張長海 等，2024）^［14］等，也包括企業(yè)的治理結構，如內(nèi)部控制（李小榮 等，2021；喻彪 等，2022）^［15-16］、會計信息（袁知柱 等，2022；喻彪 等，2022）^［17-18］、員工持股計劃（劉圻 等，2022）^［19］、數(shù)字化轉型（周冬華 等，2023；陳邑早 等，2023；鐘廷勇 等，2023）^［20-22］等。個別文獻關注到企業(yè)的ESG表現(xiàn)對其勞動投資效率的影響，比如：Li等（2023）^［23］研究發(fā)現(xiàn)，ESG表現(xiàn)改善通過緩解融資約束和完善信息環(huán)境提高了企業(yè)勞動力投資效率；張澤南等（2024）^［24］認為，從理論上講，ESG表現(xiàn)的改善可能提高企業(yè)的勞動投資效率，也可能降低企業(yè)的勞動投資效率，其采用滬深A股上市公司2011—2021年數(shù)據(jù)實證檢驗的結果顯示，ESG表現(xiàn)改善通過緩解融資約束和增強員工創(chuàng)新兩條路徑促進了企業(yè)勞動投資效率提升，且對非國有企業(yè)、審計質量較低、非高新技術企業(yè)、市場競爭地位較低企業(yè)的勞動投資效率提升效果更為明顯。

隨著經(jīng)濟的發(fā)展和社會的進步，企業(yè)高質量發(fā)展需要承擔的環(huán)境和社會責任日益多元化。ESG即環(huán)境（Environmental）、社會（Social）和公司治理（Governance），企業(yè)的ESG表現(xiàn)（或稱ESG績效）是衡量其是否具備足夠社會責任感和可持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ闹匾獦藴?，不僅越來越多的投資者和監(jiān)管機構開始關注企業(yè)的ESG表現(xiàn)，而且越來越多的企業(yè)也將ESG作為重要的投資價值理念和發(fā)展戰(zhàn)略指南。企業(yè)進行ESG投資以提升ESG績效，一方面會產(chǎn)生許多正外部性，促進企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，另一方面也可能因額外的成本負擔導致經(jīng)濟效率降低。當前，企業(yè)ESG績效提升的社會經(jīng)濟效應成為學術界研究的熱點問題，其中，在對企業(yè)自身發(fā)展的影響方面，相關文獻主要從資本投資效率（高杰英 等，2021；Bilyay-Erdogan et al.，2024）^［25-26］、財務績效（Nirino et al.，2021）^［27］、融資成本（邱牧遠 等，2019；陳若鴻 等，2022）^［28-29］、企業(yè)價值（王琳璘 等，2022）^［30］、技術創(chuàng)新（方先明 等，2023；周兵 等，2023）^［31-32］等維度考察了ESG改善的經(jīng)濟后果，而關于ESG表現(xiàn)對企業(yè)勞動投資效率的影響還有待進一步考察，尤其是其中的影響機制需要深入探究。

鑒于上述，本文在已有研究的基礎上，從企業(yè)內(nèi)部的委托代理和外部的信息傳遞這兩個影響企業(yè)勞動投資效率的關鍵因素出發(fā)，探討ESG表現(xiàn)改善通過降低代理成本和提高分析師預測質量來促進企業(yè)勞動投資效率提升的內(nèi)在機制，并采用滬深A股上市公司2009—2022年的面板數(shù)據(jù)進行實證檢驗。相比已有研究，本文的邊際貢獻主要在于：一是豐富和深化了ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟效應研究，為企業(yè)通過增加ESG投資來促進勞動投資效率提升提供了新的經(jīng)驗證據(jù)；二是驗證了代理成本和分析師預測質量在ESG表現(xiàn)影響企業(yè)勞動投資效率中的中介作用，為深入認識企業(yè)改善ESG表現(xiàn)的積極作用提供了有益補充，也為后續(xù)相關研究提供了新的研究視角與思路；三是從信息披露質量、勞動密集程度等維度分析了ESG表現(xiàn)影響企業(yè)勞動投資效率的異質性，有助于企業(yè)更具針對性地充分發(fā)揮ESG表現(xiàn)改善的積極效應，有效提高勞動投資效率，實現(xiàn)高質量發(fā)展。

二、理論分析與研究假說

1.ESG表現(xiàn)與企業(yè)勞動投資效率

勞動投資效率是企業(yè)管理能力、資源配置效率、創(chuàng)新績效以及發(fā)展質量的重要體現(xiàn)，其不僅取決于企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略與管理水平，還受到企業(yè)發(fā)展環(huán)境與外部監(jiān)督的影響。一方面，ESG表現(xiàn)改善是企業(yè)增加ESG投資的結果，體現(xiàn)了企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的轉型和升級。ESG表現(xiàn)較好的企業(yè)，通常能夠以更符合各方利益的方式高質量地執(zhí)行與利益相關方的契約，從而為自身可持續(xù)發(fā)展贏得更多的資源和更好的環(huán)境（王琳璘 等，2022）^［30］；同時，其所體現(xiàn)的非完全自利性還會正向引導和有效約束企業(yè)的經(jīng)營管理行為（邱牧遠 等，2019）^［28］。因此，隨著ESG表現(xiàn)的改善，企業(yè)會更加注重提高自身的發(fā)展質量，制定持續(xù)性的發(fā)展戰(zhàn)略，并提高投資決策的科學性以提升發(fā)展質量，而發(fā)展質量的提升能夠有效促進勞動投資效率的提高（翟淑萍 等，2022）^［10］。另一方面，ESG表現(xiàn)的改善也有助于提高企業(yè)的信息透明度和強化外部監(jiān)督（孫光國 等，2023）^［33］，幫助企業(yè)管理層識別有效的勞動投資機會，從而制定適宜的勞動力雇傭決策以提升勞動投資行為的有效性（楊剛 等，2023）^［34］；同時，ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)通常具備完善的監(jiān)督治理體系和積極主動的外界溝通意愿，可以通過內(nèi)外部信息傳遞效應有效緩解股東與管理層之間的代理沖突，抑制管理層的逐利性機會主義行為，優(yōu)化投資決策，最終提升勞動投資效率。

基于以上分析，本文提出假說H1：ESG表現(xiàn)改善能夠顯著提升企業(yè)勞動投資效率。

相關研究發(fā)現(xiàn)，降低代理成本、提高分析師預測質量是企業(yè)提高勞動投資效率的有效路徑（Jung等，2014；Sualihu等，2021；李小榮 等，2021）^{［35-36］［15］}。一方面，當存在嚴重的代理沖突時，企業(yè)管理層為實現(xiàn)個人私利或建設“個人帝國”而傾向于采取機會主義行為，不利于企業(yè)勞動投資效率的改善；另一方面，分析師是企業(yè)重要的外部監(jiān)督者和信息中介，其預測質量較差意味著企業(yè)內(nèi)外部信息交流不暢，這會導致外部監(jiān)管效率下降，并降低了企業(yè)進行非效率勞動投資的成本，進而阻礙企業(yè)勞動投資效率的提高（陳婧 等，2018）^［37］?；诖?，本文重點探討ESG表現(xiàn)改善能否通過降低代理成本和提高分析師預測質量兩條路徑來促進企業(yè)的勞動投資效率提高。

2.代理成本的中介作用

在現(xiàn)代企業(yè)制度下，所有權與經(jīng)營權的分離以及代理人與委托人間信息的不對稱引發(fā)了股東與管理層之間的代理問題。企業(yè)管理層可能采取機會主義策略，通過削減勞動力成本來增加效益，如加劇裁員力度或降低招聘力度，從而導致勞動投資不足。同時，為了避免風險，管理層可能選擇雇傭更少的員工，這同樣會導致勞動投資不足。此外，管理層出于自利和防御目的的“帝國建設”自利行為還可能會過度雇傭員工，從而導致企業(yè)勞動投資過度（陳邑早 等，2023）^［21］。ESG表現(xiàn)較好意味著企業(yè)具備較強的環(huán)保意識、社會責任感以及完善的治理結構，可以通過合力治理作用有效緩解股東與管理層之間的代理沖突，弱化管理層的短視主義偏好和機會主義動機（Li et al.，2023）^［23］，從而提高勞動投資效率。具體來看：（1）ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)通常會積極響應國家的號召，這有助于協(xié)調(diào)委托代理中的矛盾沖突，約束管理層基于短期利益的自利性投資行為（耀友福 等，2023）^［38］；（2）ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)往往更加注重創(chuàng)造長期價值和兼顧各方利益相關者權益（趙彥鋒，2023）^［9］，這有助于維持和鞏固企業(yè)與利益相關者間的關系（張莉艷 等，2023）^［39］，并激勵更多利益相關者參與對企業(yè)的監(jiān)督活動，進而通過加強外部監(jiān)督降低代理成本（Vollero et al.，2019）^［40］；（3） 積極踐行ESG理念的企業(yè)通常具備完善的監(jiān)督治理體系和較強的信息搜索能力，這有利于降低企業(yè)勞動投資決策的機會主義傾向，減少代理問題的發(fā)生（喻彪 等，2022）^［41］，并優(yōu)化勞動投資決策，從而有效抑制自利性動機驅使下的非效率勞動投資行為（張功富 等，2023）^［4］；（4）充足且可支配的自由現(xiàn)金流可能會誘發(fā)管理層的非效率投資行為，例如過度擴張企業(yè)規(guī)?；驅①Y金投入那些凈現(xiàn)值為負的項目，而企業(yè)進行ESG投資可以有效地減少自由現(xiàn)金流，從而有助于解決委托代理問題，提高勞動投資效率（Samet et al.，2017）^［42］。

基于以上分析，本文提出假說H2：ESG表現(xiàn)改善可以通過降低代理成本來提升企業(yè)勞動投資效率。

3.分析師預測質量的中介作用

市場在資源配置中起決定性作用，而信息不對稱是市場失靈的主要原因之一。企業(yè)與外部利益相關者之間的信息不對稱普遍存在，尤其是在信息不對稱嚴重的情況下，一方面，外部利益相關者難以對企業(yè)的收益和風險狀況做出準確判斷，面臨逆向選擇和風險規(guī)避問題，不僅投資意愿降低，而且不利于對企業(yè)的投資行為形成有效監(jiān)督；另一方面，信息流動的方向不僅僅是從企業(yè)至市場的正向流動，還包括從市場向企業(yè)的逆向流動（陳婧 等，2018）^［37］，企業(yè)也難以根據(jù)市場需求靈活調(diào)整投資行為，且信息劣勢導致的潛在風險也為管理層進行盈余操縱提供了更多的機會（Abu Afifa et al.，2024）^［43］。在此背景下，證券分析師的預測能夠發(fā)揮外部治理和信息中介的作用，改善企業(yè)的信息環(huán)境，從而降低信息不對稱導致的各種負面影響。作為財務信息的有效補充，ESG表現(xiàn)向市場傳達了更多有關企業(yè)的特質信息（匡廣璐 等，2023）^［44］，在有效緩解企業(yè)內(nèi)外部信息不對稱的同時，降低了分析師的信息獲取成本，并提高了信息質量，可以顯著提高分析師預測的準確性和及時性。同時，ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)具有較強的社會責任意識，不僅信息披露意愿強烈，而且注重財務信息質量的提升，通過管理層自律和財務自律有效抑制了財務重述和盈余管理等行為（Rezaee et al.，2019）^［45］。因此，ESG表現(xiàn)改善可以改善企業(yè)的信息環(huán)境，降低信息不對稱程度，使分析師能夠更準確地預測企業(yè)盈余（Sualihu等，2021）^［36］，從而提高分析師預測質量。分析師預測質量的提高，則有利于利益相關者對企業(yè)的勞動配置情況做出正確判斷，使利益相關者更加了解企業(yè)的勞動投資機會（Pinnuck et al.，2007）^［46］，并通過外部監(jiān)督來約束管理層的非效率勞動投資行為（喻彪 等，2022）^［41］；同時，也為企業(yè)管理層調(diào)整勞動投資行為提供了有效的決策參考（林晚發(fā) 等，2023）^［47］，可以幫助管理層做出更有效率的勞動投資決策，進而提高企業(yè)的勞動資源配置效率。

基于以上分析，本文提出假說H3：ESG表現(xiàn)改善可以通過提高分析師預測質量來提升企業(yè)勞動投資效率。

三、實證檢驗設計

1.基準模型設定與變量測度

為檢驗ESG表現(xiàn)對企業(yè)勞動投資效率的影響，本文構建以下基準回歸模型：

Abresid_i，t=β₀+β₁ESG_i，t+∑Controls_it+∑Industry+∑Year+ε_i，t

其中，下標i和t分別代表企業(yè)和年份，被解釋變量（Abresid_i，t）為“勞動投資非效率”，核心解釋變量（ESG_i，t）為“ESG表現(xiàn)”，Controls_i，t表示控制變量，Industry和Year分別表示行業(yè)固定效應和年份固定效應，ε_i，t為隨機干擾項。

（1）“勞動投資非效率”的測度。本文參考卜君和孫光國（2020）^［7］的方法，采用企業(yè)實際勞動投資與最優(yōu)水平之間的偏離度來反映樣本企業(yè)勞動投資的非效率程度，即通過構建雇傭模型進行分年度分行業(yè)回歸^①，得到模型殘差，用殘差的絕對值來衡量“勞動投資非效率”，其值越大則企業(yè)的勞動投資效率越低。此外，殘差大于0的企業(yè)屬于勞動投資過度，而殘差小于0的企業(yè)屬于勞動投資不足，為檢驗ESG表現(xiàn)是否既可以抑制企業(yè)的勞動投資過度，又可以緩解企業(yè)的勞動投資不足，進一步根據(jù)殘差的符號將樣本劃分為“勞動投資過度企業(yè)”和“勞動投資不足企業(yè)”兩組，分別以其“勞動投資過度”（殘差）和“勞動投資不足”（殘差的絕對值）為被解釋變量進行模型檢驗。

（2）“ESG表現(xiàn)”的測度。本文采用華證ESG指標來衡量樣本企業(yè)的ESG表現(xiàn)，該指標共有9個等級，從低到高分別為C、CC、CCC、B、BB、BBB、A、AA、AAA，將其分別賦值為1至9，其值越大則企業(yè)的ESG表現(xiàn)越好。

（3）控制變量的選取。借鑒孔東民等（2020）^［5］的研究，本文選取以下企業(yè)層面的11個控制變量：“成長性”，采用企業(yè)營業(yè)收入增長率來衡量；“速動比率”，通過“（現(xiàn)金+短期投資+應收賬款）/流動負債”計算得到；“上市年齡”，采用企業(yè)上市年限來衡量；“權益凈利率”，采用凈利潤與股東權益余額的比值來衡量；“負債率”采用總負債與年初總資產(chǎn)的比值來衡量；“固定資產(chǎn)比重”采用固定資產(chǎn)凈額與年初總資產(chǎn)的比值來衡量；“資產(chǎn)規(guī)?！保捎每傎Y產(chǎn)的自然對數(shù)值來衡量；“勞動密集程度”，采用員工人數(shù)與年初總資產(chǎn)的比值來衡量；“現(xiàn)金流波動率”，采用過去五年經(jīng)營性現(xiàn)金流量標準差的自然對數(shù)值來衡量；“營業(yè)收入波動率”，采用過去五年營業(yè)收入標準差的自然對數(shù)值來衡量；“是否虧損”，凈利潤為負取值為0，否則取值為1。

2.樣本選擇與數(shù)據(jù)處理

本文以滬深A股上市公司為研究樣本，樣本期間為2009—2022年，并剔除非正常交易類（ST或〖DK（〗*〖DK）〗ST）樣本、上市不足1年的樣本、金融和房地產(chǎn)行業(yè)的樣本、變量數(shù)據(jù)缺失的樣本，以及資產(chǎn)負債率大于等于1、員工人數(shù)不足30人、總資產(chǎn)為0、流動負債為負、長期負債為負的樣本，最終獲得30 875個觀測值。同時，為了消除異常值帶來的影響，本文對所有連續(xù)型變量進行上下1%的縮尾處理。華證ESG評級數(shù)據(jù)來自萬得數(shù)據(jù)庫（Wind），其他數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。

主要變量的描述性統(tǒng)計結果如表1所示?！癊SG表現(xiàn)”的均值為4.052，標準差為1.090，說明樣本企業(yè)ESG表現(xiàn)的平均水平處于B～BBB級之間?！皠趧油顿Y非效率”的平均值為0.236，標準差為0.234，最大值為1.937，最小值為0，說明在樣本期間樣本企業(yè)的勞動投資效率存在顯著差異，且約有45.6%的樣本企業(yè)勞動投資非效率程度超過平均水平。其余變量的描述性統(tǒng)計結果與相關研究的分析結果基本一致。

四、實證檢驗結果分析

1.基準模型回歸結果

表2列（1）報告了全樣本的基準模型回歸結果，為緩解擾動項的影響，本文回歸均采用企業(yè)層面的聚類穩(wěn)健標準誤差。“ESG表現(xiàn)”對“勞動投資非效率”“勞動投資過度”“勞動投資不足”的回歸系數(shù)均顯著為負，表明ESG表現(xiàn)的改善降低了樣本企業(yè)的勞動投資非效率程度，且既可以抑制勞動投資過度企業(yè)的過度投資，又可以緩解勞動投資不足企業(yè)的投資不足。由此，本文提出的假說H1得到驗證。

考慮企業(yè)的勞動力配置包括雇傭和解雇兩種反向行為，勞動投資過度又可分為雇傭過度和解雇不足，勞動投資不足則可分為雇傭不足和解雇過度，本文進一步進行分組檢驗。參考Jung等（2014）^［35］的方法，在“勞動投資過度企業(yè)”樣本中，若企業(yè)凈雇傭量（Net_hire）的擬合值大于0歸為“雇傭過度”組，否則歸為“解雇不足”組；在“勞動投資不足企業(yè)”樣本中，若企業(yè)凈雇傭量（Net_hire）的擬合值大于0歸為“雇傭不足”組，否則歸為“解雇過度”組。四組樣本的基準模型檢驗結果見表3，在“雇傭過度”和“雇傭不足”組中，“ESG表現(xiàn)”的回歸系數(shù)顯著為負，而在“解雇不足”和“解雇過度”組中，“ESG表現(xiàn)”的回歸系數(shù)不顯著，表明ESG表現(xiàn)改善對企業(yè)勞動投資效率的提高主要表現(xiàn)在雇傭行為上，即有效抑制了企業(yè)的雇傭過度和雇傭不足，而對企業(yè)的解聘行為未能產(chǎn)生顯著影響。其原因可能在于：《勞動合同法》的實施強化了勞動者權益的保障范圍和強度，解雇成本的增加降低了企業(yè)通過解雇來調(diào)整勞動力配置的意愿和可能性；相較于解雇行為，企業(yè)在雇傭勞動力方面則具有更高的自主性（陳邑早 等，2023）^［21］。因此，ESG表現(xiàn)改善對企業(yè)勞動投資效率的提升作用主要是通過優(yōu)化雇傭行為來達成的。

2.穩(wěn)健性檢驗

為進一步驗證基準模型分析結果的可靠性，本文進行如下穩(wěn)健性檢驗：

（1）內(nèi)生性處理。為緩解基準模型可能存在的樣本選擇偏差及反向因果關系等內(nèi)生性問題，本文運用傾向得分匹配法、熵平衡法和工具變量法進行內(nèi)生性處理。第一，采用通過1：1最近鄰匹配（允許重置抽樣）得到的樣本重新進行模型檢驗，回歸結果見表4的（1）列，“ESG表現(xiàn)”的回歸系數(shù)顯著為負。第二，借鑒周澤將等（2022）^［48］的方法，根據(jù)“ESG表現(xiàn)”的中位數(shù)構造虛擬變量“ESG表現(xiàn)1”（大于中位數(shù)賦值為1，否則賦值為0），以基準模型的控制變量為協(xié)變量進行熵平衡匹配，在此基礎上運用熵平衡法的檢驗結果見表4的（2）列，“ESG表現(xiàn)1”的回歸系數(shù)也顯著為負。第三，采用企業(yè)社會捐贈額加1的自然對數(shù)值（“社會捐贈額”）作為“ESG表現(xiàn)”的工具變量，進行2SLS檢驗。社會捐贈已成為企業(yè)承擔社會責任的主要外在形式之一（褚靖銘 等，2023）^［49］，一般而言，企業(yè)的社會捐款越多ESG表現(xiàn)也越好，因此該指標與“ESG表現(xiàn)”具有正相關性，滿足工具變量選取的相關性要求；企業(yè)的捐贈行為不會直接對勞動投資效率產(chǎn)生影響，該指標也滿足工具變量的外生性要求。第一階段的回歸結果見表4的（3）列，工具變量“社會捐贈額”的回歸系數(shù)顯著為正，表明工具變量與核心解釋變量之間存在正相關關系；Cragg-Donald Wald F統(tǒng)計量大于臨界值，表明不存在弱工具變量問題。第二階段的回歸結果見表4的（4）列，“ESG表現(xiàn)”的回歸依然系數(shù)顯著為負。上述檢驗結果表明，在緩解內(nèi)生性問題后，ESG表現(xiàn)改善能夠顯著提高企業(yè)勞動投資效率的結論仍然成立。

（2）變量處理。一是替換變量。借鑒謝紅軍和呂雪（2022）^［50］的研究，依據(jù)ESG評級大類重新進行賦值（A類賦值為3，B類賦值為2，C類賦值為1），構建變量“ESG表現(xiàn)2”，以該變量為核心解釋變量的回歸結果見表5的（1）列；參考陶欣欣等（2022）^［51］的方法，采用員工工資支付水平（企業(yè)支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金/總資產(chǎn)）來衡量企業(yè)的凈雇傭量，重新計算得到“勞動投資非效率1”“勞動投資過度1”“勞動投資不足1”，以其為被解釋變量的回歸結果見表5的（2）（3）（4）列。二是增加控制變量，考慮到地區(qū)、行業(yè)層面的因素也可能對企業(yè)的勞動投資效率產(chǎn)生影響，在基準模型的基礎上進一步控制“行業(yè)競爭度”“地區(qū)生產(chǎn)總值”“產(chǎn)業(yè)結構”變量，重新進行模型檢驗，回歸結果見表5的（5）列。三是解釋變量滯后處理。將全部控制變量進行滯后一期處理的檢驗結果見表5的（6）列，將核心解釋變量“ESG表現(xiàn)”進行滯后一期處理的檢驗結果見表5的（7）列。上述檢驗的核心解釋變量估計系數(shù)均顯著為負，表明本文基準模型的分析結果具有良好的穩(wěn)健性。

（3）排除非勞動投資的影響。在某種程度上，企業(yè)的勞動投資和非勞動投資具有互補性（Jung et al.，2014）^［35］，而非勞動投資可能對ESG表現(xiàn)與企業(yè)勞動投資效率的關系造成一定影響。為了消除這種干擾，借鑒陳邑早和岳新茹（2023）^［21］的方法，將非勞動投資細分為資本支出、研發(fā)支出、廣告支出和其他支出4個類別，根據(jù)不同類別支出與凈雇傭量間的關系，將全部樣本分為三組進行檢驗：一是同向變動組，即同時增加（減少）勞動投資和非勞動投資的企業(yè)，其勞動投資受到非勞動投資的影響可能較大；二是反向變動組，即增加（減少）勞動投資的同時減少（增加）非勞動投資的企業(yè)，其勞動投資受到非勞動投資的影響可能較??；三是不確定組，即非勞動投資未進行披露以及年變化量為零的樣本企業(yè)。分組檢驗的結果見表6，“ESG表現(xiàn)”在各組中的回歸系數(shù)均顯著為負，因此可以認為非勞動投資對本文的研究結論不會產(chǎn)生顯著影響。

3.機制檢驗

本文構建如下中介效應模型進行影響機制檢驗：

Abresid_i，t=β₀+β₁ESG_i，t+∑Controls_it+∑Industry+∑Year+ε_i，t

M_i，t=γ₀+γ₁ESG_i，t+∑Controls_it+∑Industry+∑Year+ε_i，t

Abresid_i，t=μ₀+μ₁ESG_i，t+μ₂M_i，t+∑Controls_it+∑Industry+∑Year+ε_i，t

其中，M_i，t為中介變量。根據(jù)前文理論分析，為檢驗ESG表現(xiàn)改善能否通過降低代理成本的路徑來提升企業(yè)勞動投資效率，選取“代理成本”（采用管理費用率來衡量）作為中介變量，其值越大則企業(yè)的委托代理成本越高；為檢驗ESG表現(xiàn)改善能否通過提高分析師預測質量的路徑來提升企業(yè)勞動投資效率，參考王瑤等（2023）^［52］的研究，采用反向指標（分析師盈余預測偏差）來衡量分析師預測質量，具體指標為“預測偏差”，通過“｜所有分析師當年最近一次對樣本企業(yè)每股盈余預測的平均值-該企業(yè)當年的實際每股盈余｜÷該企業(yè)股票年末收盤價格”計算得到，其值越小分析師對企業(yè)盈余預測的偏差越小，即分析師預測的質量越高。

中介效應模型檢驗結果見表7?！癊SG表現(xiàn)”對“代理成本”和“預測偏差”的估計系數(shù)均顯著為負，表明ESG表現(xiàn)改善有助于降低企業(yè)的代理成本和提高分析師預測的準確度；“代理成本”和“預測偏差”對“勞動投資效率”估計系數(shù)顯著為正，表明代理成本越高、分析師預測偏差越大，企業(yè)勞動投資的非效率程度越高；與基準模型相比，加入中介變量后“ESG表現(xiàn)”的回歸依然顯著為負，但絕對值有所減小，表明中介變量發(fā)揮了顯著的部分中介作用。由此，本文提出假說H2和H3得到驗證，即ESG表現(xiàn)改善能夠通過降低代理成本和提高分析師預測質量來提升企業(yè)勞動投資效率。

4.進一步的討論：異質性分析

（1）信息披露質量異質性。根據(jù)前文的理論分析，企業(yè)可以通過改善ESG表現(xiàn)來為自身構建起“負責任”的企業(yè)形象和聲譽，而當企業(yè)受到更多的外部監(jiān)督和關注時，信息傳播將變得更加高效，并推動企業(yè)提高信息披露質量，由此形成正反饋效應，進而促使ESG表現(xiàn)改善可以產(chǎn)生更為積極的作用。因此，遵循本文的邏輯，當企業(yè)的信息傳遞更高效時，ESG表現(xiàn)改善對企業(yè)勞動投資效率的提升效果應當更加明顯。參考方紅星等（2022）^［53］的做法，根據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫公布的企業(yè)信息披露評級，將考評結果為優(yōu)秀和良好的樣本劃分為“信息披露質量高”組，將考評結果為不合格和合格的樣本劃分為“信息披露質量低”組，分組檢驗結果見表8的（1）（2）列。在“信息披露質量高”組，“ESG表現(xiàn)”的回歸系數(shù)顯著為負，而在“信息披露質量低”組，“ESG表現(xiàn)”的回歸系數(shù)為負但不顯著，且系數(shù)絕對值也是“信息披露質量高”組顯著大于“信息披露質量低”。上述結果表明，當企業(yè)的信息披露質量較高時，ESG表現(xiàn)改善對企業(yè)勞動投資效率的提升作用更為顯著，與本文的理論邏輯保持一致。

（2）勞動密集度異質性。相比非勞動密集型企業(yè)，勞動密集型企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中對勞動力要素的依賴程度較高，勞動投入在總成本中所占比重也較大（張燕 等，2019）^［54］，因而更有動力通過ESG投資來降低勞動成本，這也將促使ESG表現(xiàn)的改善能夠更好地優(yōu)化其勞動力資源配置，產(chǎn)生更顯著的勞動投資效率提升效果。借鑒袁璐璐和羅楚亮（2023）^［55］的研究，根據(jù)企業(yè)人均固定資產(chǎn)的中位數(shù)將樣本劃分為“勞動密集度高”和“勞動密集度低”兩組，分組檢驗結果見表8的（3）（4）列。在“勞動密集度高”組，“ESG表現(xiàn)”的回歸系數(shù)顯著為負，而在“勞動密集度低”組，“ESG表現(xiàn)”的回歸系數(shù)為負但不顯著，且系數(shù)絕對值也是“勞動密集度高”組顯著大于“勞動密集度低”組。上述結果表明，當企業(yè)的勞動密集度較高時，ESG表現(xiàn)改善可以產(chǎn)生更為顯著的勞動投資效率提升效應。

五、結論及啟示

近年來，隨著經(jīng)濟發(fā)展方式的轉變和“雙碳”戰(zhàn)略的穩(wěn)步推進，企業(yè)在環(huán)境保護、社會責任、公司治理三個關鍵領域的整體績效愈發(fā)受到投資者和監(jiān)管機構的廣泛關注。增加ESG投資是企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的必然選擇，ESG表現(xiàn)則會對企業(yè)自身的生產(chǎn)經(jīng)營和發(fā)展質量產(chǎn)生持久性影響。ESG表現(xiàn)的改善，一方面能夠加強企業(yè)的內(nèi)部控制，提高企業(yè)投資決策的科學性，另一方面也會改善企業(yè)的信息環(huán)境，并通過信息傳遞效應和外部監(jiān)督效應抑制管理層的機會主義行為，有助于企業(yè)更好地把握投資機會和優(yōu)化投資決策，最終提升企業(yè)的勞動投資效率。本文以滬深A股上市公司為研究樣本，采用2009—2022年的數(shù)據(jù)進行實證檢驗，分析結果表明：（1）企業(yè)ESG表現(xiàn)的改善可以顯著提升其勞動投資效率，且既可以抑制勞動投資過度，也可以緩解勞動投資不足；（2）ESG表現(xiàn)改善對企業(yè)勞動投資效率的提升作用主要是通過優(yōu)化企業(yè)的雇傭行為來達成的，即抑制過度雇傭和緩解雇傭不足；（3）企業(yè)代理成本和分析師預測質量是ESG表現(xiàn)影響企業(yè)勞動投資效率的中介變量，即ESG表現(xiàn)改善能夠通過降低代理成本和提高分析師預測質量兩條路徑提高企業(yè)勞動投資效率；（4）ESG表現(xiàn)改善的勞動投資效率提升效應，對信息披露質量較高的企業(yè)和勞動密集度較高的企業(yè)更為顯著。

基于上述研究結論，本文提出以下啟示：第一，勞動力是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的核心要素，提高勞動投資效率對企業(yè)高質量發(fā)展具有重要意義，而ESG表現(xiàn)的改善可以顯著提高勞動投資效率。因此，企業(yè)應積極增加ESG投資，尤其是那些勞動力依賴程度高、勞動成本負擔較重但勞動投資效率較低的企業(yè)，要高度重視ESG責任的履行，將ESG納入發(fā)展戰(zhàn)略與運營管理體系，通過改善ESG表現(xiàn)來優(yōu)化勞動力資源配置。第二，降低代理成本和提高分析師預測質量是促進企業(yè)勞動投資效率提升的有效路徑。因此，在增加ESG投資的同時，企業(yè)應充分利用分析師在資本市場中的信息中介功能和外部治理作用，有效改善內(nèi)外部信息交流環(huán)境，通過提高自身的信息披露質量促進分析師預測質量提升，并通過緩解委托代理沖突減少非效率投資行為，從而提高勞動投資效率，優(yōu)化人力資源配置。第三，企業(yè)信息披露質量的提高有助于增強ESG表現(xiàn)改善對勞動投資效率的提升作用，因而企業(yè)應重視信息披露問題，通過高質量的信息披露來獲取更多資源和緩解委托代理問題，從而充分利用信息傳遞效應和外部監(jiān)督機制促進自身高質量發(fā)展。

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The Promotion Effect of Improving ESG Performance on Enterprises Labor Investment Efficiency

YANG Jie， DING Jie

（School of Economics and Trade， Hunan University of Technology， Zhuzhou 412007， Hunan， China）

Abstract：The efficiency of labor investment is not only the core issue concerning the efficiency of resource allocation in macroeconomic development but also the key factor affecting the sustainable development potential of enterprises. The decision-making and practice of enterprises in labor investment not only create value for employees at the economic level but also involve considerations of their social responsibility and environmental sustainability. In recent years， with the transformation of Chinas economic development mode and the steady advancement of the “double carbon” strategy， the overall performance of enterprises in three key areas of environmental protection， social responsibility， and corporate governance has attracted more and more attention from investors. This has had a lasting impact on their operational management and development quality. However， at this stage， the research on how ESG performance affects the efficiency of labor investment in enterprises needs to be supplemented.

Based on this， this paper selects the panel data of Shanghai and Shenzhen A-share listed companies from 2009 to 2022， constructs an investment efficiency model to measure labor factors， and examines its specific impact on labor investment efficiency and its internal mechanism based on the characteristics of enterprises in multiple dimensions of environment， society， and corporate governance. It is found that ESG performance can effectively improve the efficiency of labor investment in enterprises， and reducing agency costs and improving the quality of analysts predictions are the main pathways through which ESG performance affects the efficiency of labor investment in enterprises. Heterogeneity analysis shows that the enhancement effect of ESG performance on labor investment efficiency is more significant in enterprises with higher information disclosure quality and labor intensity. Furthermore， ESG performance can effectively restrain both excessive and insufficient labor investment by enterprises， mainly manifested in mitigating over-employment and under-employment.

Compared with the previous literature， the marginal contributions of this paper are as follows： First， we study the impact of ESG performance on enterprise labor investment efficiency from the perspective of sustainable development， which not only supplements the relevant literature on the influencing factors of enterprise labor investment efficiency but also enriches the relevant research in the fields of labor economics and environment， society， and corporate governance in theory. Secondly， this paper expands the literature on the economic consequences of ESG performance. Existing studies focus on the economic consequences of ESG performance from the aspects of financing cost， financial performance， and capital investment efficiency， with few studies incorporating ESG principles into labor investment decisions. Therefore， this paper focuses on the micro perspective of labor investment efficiency and systematically investigates the impact of ESG performance on labor resource allocation， which is helpful for the market to understand the significance of ESG performance at the micro level for the high-quality development of enterprises in time. Furthermore， to a certain extent， it reveals and verifies the potential mechanism by which ESG performance enhances enterprises labor investment efficiency. This not only provides strong evidence for how ESG performance can help enterprises optimize human capital allocation， but also provides a brand-new research perspective and ideas for follow-up research. Finally， based on three new perspectives of information disclosure quality， labor intensity， and specific types of inefficient labor investment， this paper analyzes the heterogeneity of the effect of ESG performance on labor investment efficiency， which helps to more effectively utilize the governance effect of ESG performance to improve the efficiency of labor investment in enterprises， and further expands the research perspective on the relationship between ESG performance and internal management behavior of enterprises.

Key words：ESG performance; labor investment efficiency; cost of agency; analysts forecast; over-employment; under-employment

CLC number： F270.7; F272.3???Document code：A???Article ID：1674-8131（2024）02-0069-16

（編輯：劉仁芳；黃依潔）

①具體模型如下：Net_Hire_i，t=β₀+β₁Sale_Growth_i，t-1+β₂Sale_Growth_i，t+β₃ΔROA_i，t+β₄ΔROA_i，t-1+β₅ROA_i，t+ β₆Return_i，t+ β₇Size_R_i，t-1+β₈Quick_i，t-1+β₉ΔQuick_i，t-1+β₁₀ΔQuick_i，t+β₁₁Lev_i，t-1+β₁₂Lossbin1_i，t-1+β₁₃Lossbin2_i，t-1+β₁₄Lossbin3_i，t-1+₁₅Lossbin4_i，t-1+β₁₆Lossbin5_i，t-1+∑Year+∑Industry+ε_it。其中：Net_Hire為凈雇傭量（員工人數(shù)與個股總市值之比的變動率）；Sale_Growth為營業(yè)收入增長率，ROA為資產(chǎn)回報率，Return為個股收益率，Size_R為個股總市值的百分比排位，Quick為速動比率，Lev為資產(chǎn)負債率，LossbinX是根據(jù)上一年ROA從0到-0.025以0.005為區(qū)間長度平均劃分的五個區(qū)間的虛擬變量（如ROA的區(qū)間范圍是-0.005～0，則Lossbin1=1，否則Lossbin1=0，依此類推），此外，還控制了年份和行業(yè)固定效應，ε_i，t為殘差。

*收稿日期：2024-01-05；修回日期：2024-03-11

基金項目：國家社會科學基金一般項目（19BJY082）；湖南省社會科學成果評審委員會課題（XSP24YBZ088）

作者簡介：楊潔（1973），女，湖南邵陽人；教授，碩士生導師，主要從事環(huán)境資源會計與戰(zhàn)略成本研究。丁潔（1999），通信作者，女，山東日照人；碩士研究生，主要從事環(huán)境會計、公司治理研究。