二季度策略建議保持積極有為的基調(diào)，4 月份市場呈現(xiàn)“當(dāng)弱不弱”的格局，在經(jīng)濟保持復(fù)蘇，外資顯著流入的大背景下，中國資產(chǎn)有望延續(xù)修復(fù)，拾級而上。

經(jīng)濟：外需延續(xù)強勢，基建邊際改善

總體來看，我們預(yù)計5 月外需將延續(xù)強勢，基建在政策刺激下將迎來邊際改善，但是地產(chǎn)能否在政策支撐下改善有待觀察。

我國外需部門延續(xù)強勢，美國經(jīng)濟進入到主動補庫階段，東南亞經(jīng)濟持續(xù)景氣對我國出口形成支撐。

從內(nèi)需的角度看，4 月我國經(jīng)濟穩(wěn)中向好，出口-制造業(yè)延續(xù)強勢，基建部門改善顯著，地產(chǎn)能否改善有待觀察。

基建方面，我國基建部門迎來顯著改善。由于4 月政治局會議強調(diào)“確保債務(wù)高風(fēng)險省份和市縣既真正壓降債務(wù)、又能穩(wěn)定發(fā)展”，我們預(yù)計5-6 月隨著財政政策在特別國債或?qū)ｍ梻l(fā)行有望提速，我國基建投資有望持續(xù)改善。

地產(chǎn)方面，我國地產(chǎn)市場在供給端和需求端均顯弱勢，積極的地產(chǎn)政策能否見效有待觀察。

制造業(yè)方面，外需和工業(yè)企業(yè)利潤的邊際改善或?qū)е轮圃鞓I(yè)投資延續(xù)強勢。值得注意的是，4 月政治局會議將“新質(zhì)生產(chǎn)力”放在“總量政策”后，我們預(yù)計新興產(chǎn)業(yè)投資增速或有所放緩。

流動性：海外降息再推遲國內(nèi)流動性中性偏松

美國通脹持續(xù)超預(yù)期，降息開啟時點可能推遲至9 月，年內(nèi)降息次數(shù)預(yù)計僅1-2 次。短期海外流動性環(huán)境仍將維持相對偏緊的狀態(tài)。

5 月國內(nèi)資金面或仍維持中性偏松的水平，但短期內(nèi)總量工具進一步加碼的空間相對有限。人民幣匯率持續(xù)擾動背景下，貨幣政策使用或仍相對謹慎，總量工具落地需要等待外部壓力緩解或國內(nèi)信貸出現(xiàn)持續(xù)收縮，目前看這兩個條件尚不滿足。

4 月底北向資金出現(xiàn)大幅流入，微觀流動性環(huán)境有望持續(xù)改善。隨著前期“新國九條”發(fā)布及系列配套措施陸續(xù)出臺，IPO 發(fā)行及重要股東減持延續(xù)收緊，資金需求端將持續(xù)受到約束。資金供給端，4 月26 日北向資金凈流入224 億元，創(chuàng)陸港通開通以來單日凈買入歷史新高，港股4 月下旬也開始持續(xù)回暖，表明中國股票市場正在重回外資視野，資本市場支持政策、4 月政治局會議在地產(chǎn)等方面的積極表態(tài)有望持續(xù)提振風(fēng)險偏好，未來的政策看點仍然較多，市場估值仍低，增量資金或?qū)⒊掷m(xù)進場。

政策及風(fēng)險偏好：地產(chǎn)政策是關(guān)鍵變量

4 月30 日中共中央政治局召開會議，增量角度來看，本次會議釋放三個信號：一是7 月將召開二十屆三中全會；二是地產(chǎn)需求端政策地方事權(quán)進一步下放，供給端舉措加速落地；三是二季度地方專項債發(fā)行將提速、超長期特別國債有望迎來首發(fā)。

新質(zhì)生產(chǎn)力強調(diào)“因城施策”，后續(xù)關(guān)注中央對具體任務(wù)的分解及地方規(guī)劃落地。相較于此前表述，4 月政治局會議強調(diào)“要因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力”，主要在于避免地方過度招商引資及重復(fù)建設(shè)。下階段有兩個看點：一是在劃定新質(zhì)生產(chǎn)力具體發(fā)展領(lǐng)域的基礎(chǔ)上，中央對各領(lǐng)域具體任務(wù)的分解；二是地方層面根據(jù)本地優(yōu)勢，劃定重點發(fā)展方向并出臺規(guī)劃。

5月行業(yè)配置：化工、家電、電子

行業(yè)配置的主要思路：5 月進入業(yè)績空窗期，成長風(fēng)格有望在產(chǎn)業(yè)催化下持續(xù)跑贏。二季度進入全年主線確立期，宏觀環(huán)境大概率為“經(jīng)濟復(fù)蘇+流動性寬松”組合，隨著5月進入業(yè)績空窗期，基本面交易或轉(zhuǎn)向主題投資，成長風(fēng)格或?qū)⒃诋a(chǎn)業(yè)趨勢持續(xù)催化下跑贏。

行業(yè)配置重點關(guān)注包括：1）大規(guī)模設(shè)備更新：政策大力扶持的背景下，順周期板塊有望率先受益，化工、機械等細分行業(yè)或?qū)㈤_啟新一輪上行周期；2）消費品以舊換新：當(dāng)前智能化已經(jīng)成為汽車和家電產(chǎn)品的重要發(fā)展方向。隨著國家和各地方開啟新一輪補貼政策，汽車、家電更新?lián)Q代需求有望持續(xù)提升；3）全球進入到人工智能大時代，AIGC 為行業(yè)發(fā)展帶來新機遇，硬件、軟件及內(nèi)容板塊受益于AIGC 的應(yīng)用，景氣度將持續(xù)提升。5 月首選行業(yè)為化工、家電、電子。

化工：支撐因素之一，高油價支撐油氣端資本開支溫和增長，油服行業(yè)景氣度有望延續(xù)。今年以來，國際原油“低庫存”的事實讓其價格存在一定支撐，與此同時，高油價支撐也讓全球石油開采企業(yè)敢于繼續(xù)投入；支撐因素之二，低空經(jīng)濟概念催化下，碳纖維復(fù)合材料需求有望持續(xù)增加；支撐因素之三，制冷劑價格持續(xù)上行。進入4 月份，受前期國內(nèi)氫氟酸價格大幅上漲支撐，加之制冷劑需求旺季到來，成本及需求支撐下，月初廠家再度上調(diào)R22 出廠價格，帶動國內(nèi)R22 市場價格繼續(xù)上行。

家電：支撐因素之一，2024 年廢棄電器電子產(chǎn)品處理專項資金預(yù)算發(fā)布，家電回收報廢有望加速；支撐因素之二，家電更新?lián)Q代的需求和潛力較大，商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2023年，冰箱、洗衣機等主要品類的家電保有量超過30 億臺，上一輪家電下鄉(xiāng)、以舊換新帶動的集中消費已過去超過10年，大部分產(chǎn)品已不符合新的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)，進入更新?lián)Q代期，在補貼的帶動下家電需求有望獲得較大提振；支撐因素之三，2024 中國家電及消費電子博覽會展現(xiàn)行業(yè)深度融合，最新成果助力家電以舊換新。

電子：支撐因素之一，主流面板廠商業(yè)績有望整體改善，根據(jù)洛圖科技（RUNTO）發(fā)布的《全球液晶TV 面板市場月度追蹤》報告，2024 年第一季度，全球大尺寸液晶電視面板出貨為56.5M 片，同環(huán)比分別上漲1.3% 和11.3%，出貨面積達41.0M 平方米，同比上漲9.6%，環(huán)比上漲5.6%；支撐因素之二，AI 快速發(fā)展，帶動存儲行業(yè)景氣度持續(xù)改善，在以ChatGPT 為代表的生成式人工智能的推動下，AI 服務(wù)器2023 年迅猛增長，也帶動了HBM、DDR5 等需求的增加，各大存儲原廠也在加速推出更為先進的產(chǎn)品；支撐因素之三，通用服務(wù)器和AI 服務(wù)器出貨量回暖，PCB 需求有望持續(xù)增加，根據(jù)TrendForce 報告預(yù)估，2024 年全球服務(wù)器整機出貨量約1365.4 萬臺，年增約2.05%，同時，市場仍聚焦部署AI 服務(wù)器，AI 服務(wù)器出貨占比約12.1%。

表：5月行業(yè)配置表