年初以來，A 股整體先降后升，窄幅震蕩。截至4 月30 日，全A 下跌1.86%。由于盈利下降，所以大盤指數(shù)年初至今的行情主要靠估值拉升。其中，截至4 月30 日，全A 的PE（TTM）估值自2023 年末的16.67 倍上升至17.13 倍。

除科創(chuàng)50 外，其余指數(shù)的PE 估值均上升，尤其是上證50指數(shù)，PE（TTM）自9.19 倍上升至10.46 倍，漲幅達(dá)13.80%。

截至4 月30 日，全A 指數(shù)的PE 估值處于2010 年以來41.26% 分位數(shù)，處于歷史中低水平。多數(shù)寬基指數(shù)的PE估值處于歷史40% 分位數(shù)水平左右，但創(chuàng)業(yè)板指的PE 估值分位數(shù)僅為4.11%。從PB 估值來看，全A 指數(shù)估值處于2010 年以來1.75% 分位數(shù)，處于歷史較低水平。創(chuàng)業(yè)板指的PB 為3.57 倍，處于歷史13.08% 分位數(shù)水平，深證成指處于10.24% 分位數(shù)，其余指數(shù)估值均低于歷史10%分位數(shù)水平。（見圖一、二）

銀河證券指出，中期看，國內(nèi)方面，穩(wěn)增長政策帶動下，經(jīng)濟增速穩(wěn)步上行，尤其是基建、制造業(yè)固定資產(chǎn)投資和出口方面增速較高；國內(nèi)流動性總體寬松；資本市場政策利好頻出，有利于提升股市中長期投資價值。海外方面，全球經(jīng)濟小幅回暖，美國3 月通脹表現(xiàn)超預(yù)期，美聯(lián)儲降息預(yù)期一再延后?？傮w上，A 股震蕩向上可能性較高，且以結(jié)構(gòu)性行情為主。

短期看，受資本市場新國九條“1+N”政策影響，上市公司監(jiān)管趨嚴(yán)、分紅要求持續(xù)提高的背景下，紅利股、大盤股有望繼續(xù)占優(yōu)。同時，隨著A 股2023 年報、2024 一季報披露，業(yè)績因素影響將增大，業(yè)績表現(xiàn)超預(yù)期的行業(yè)有望上漲。

根據(jù)東吳證券的觀點，通過對于年報和一季報數(shù)據(jù)的觀察，建議后續(xù)重點關(guān)注三個方向的投資機會：

量價視角：關(guān)注量價齊升

當(dāng)前經(jīng)濟宏微觀主體的體感呈現(xiàn)分化，一方面是一季度GDP 增速達(dá)5.3%，工業(yè)增加值增速達(dá)6.1%，總量數(shù)據(jù)偏強；另一方面是物價水平波浪式復(fù)蘇導(dǎo)致，部分制造業(yè)出現(xiàn)階段性供給過剩，導(dǎo)致增收而不增利，以及“以量換價”的現(xiàn)象在經(jīng)濟中泛化。

通過對業(yè)績進(jìn)行量價拆分，以營收同比增速代表“量”，以凈利率環(huán)比變化代表“價”來分析各行業(yè)盈利質(zhì)量，可以發(fā)現(xiàn)量價齊升的行業(yè)集中在出海、下游消費方向。如出海鏈條的家電、汽車等營收同比大幅改善，但凈利率環(huán)比改善幅度較低；電子板塊營收、凈利率均明顯改善。消費板塊的美容護理、醫(yī)藥生物，營收同比小幅正增，凈利率改善幅度較大，主要靠價增；食品飲料、輕工制造則營收、凈利率均明顯改善。

圖一：主要寬基指數(shù)PE 估值lwSlRAqBk8qr5nIRcsF3MA==及其歷史分位數(shù)

圖二：主要寬基指數(shù)PB 估值及其歷史分位數(shù)

另一方面，量價齊跌的行業(yè)則集中在地產(chǎn)鏈、上游周期品。受地產(chǎn)行業(yè)走弱影響，地產(chǎn)鏈中的建筑建材、鋼鐵盈利仍待改善；由于需求承壓，24Q1 煤炭凈利潤同比大幅下跌，量價雙弱；電力設(shè)備同比口徑看凈利潤近乎“腰斬”，但環(huán)比明顯改善，隨著行業(yè)供需格局不斷改善，有望實現(xiàn)量價齊升。（見圖三）

出海視角：中高端制造的增量空間

部分行業(yè)從國內(nèi)存量博弈轉(zhuǎn)向國外增量空間，新能源車產(chǎn)業(yè)鏈、電子產(chǎn)業(yè)鏈、汽車產(chǎn)業(yè)鏈和家電在出口端表現(xiàn)較佳，在低端制造向東南亞國家轉(zhuǎn)移和高端制造回流歐美國家的背景下，國內(nèi)具有領(lǐng)先地位的中高端制造業(yè)相關(guān)板塊以及品牌影響力逐漸增強的家電行業(yè)有出口的增量空間。

其中，電子行業(yè)2021-2023 年海外營收平均占比38.99%，在一季度業(yè)績中反映為主出口企業(yè)盈利增速較佳，較行業(yè)整體領(lǐng)先9.53pct。家電行業(yè)2021-2023 年海外營收平均占比36.24%，在一季度業(yè)績中主出口企業(yè)盈利較行業(yè)整體增速轉(zhuǎn)負(fù)為正，領(lǐng)先行業(yè)整體11.45pct。計算機、汽車行業(yè)的海外營收平均占比分別為11.79% 和20.56%，主出口企業(yè)的一季報盈利增速更高，分別較行業(yè)領(lǐng)先183.11pct 和32.22pct。（見圖四）

2024 年一季度我國出口快速增長，競爭優(yōu)勢進(jìn)一步鞏固，出口營收占比高的企業(yè)具有充足潛力，持續(xù)關(guān)注中高端制造業(yè)出海邏輯。

分紅視角：紅利資產(chǎn)中期仍占優(yōu)

近期資本市場相關(guān)政策持續(xù)出臺，對于上市公司監(jiān)管趨嚴(yán)、分紅要求持續(xù)提高，強調(diào)提升股東回報將逐漸成為一種投資思潮。相較2022 年，2023 年公司分紅比例和金額提升趨勢明顯。

截至2024 年4 月30 日，共有3884 家上市公司披露分紅預(yù)告。2023 年全A 實施分紅公司比例提升7.51pct 至72.42%，增量主要由雙創(chuàng)板塊貢獻(xiàn)。

2023 年全A 分紅比例較2022 年提升2.72pct 至39.16%，全A 兩非提升4.82pct 至44.88%。滬深300、中證500、中證1000、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板分紅比例分別提升1.51pct、4.36pct、6.89pct、12.20pct、7.26pct，雙創(chuàng)、中小板塊公司分紅比例提升顯著。

從行業(yè)來看，實施分紅公司比例較高的行業(yè)主要集中在資源品板塊、中游材料板塊、金融地產(chǎn)板塊以及公共服務(wù)板塊，比例提升較大的板塊是中游制造、TMT、可選消費。整體法口徑下的一級行業(yè)股息率來看，即使經(jīng)歷了2023 年下半年以來的持續(xù)上漲，煤炭仍是2023 年股息率最高的行業(yè)，銀行、石油石化、家用電器次之。動態(tài)來看，食品飲料、商貿(mào)零售、輕工制造行業(yè)的2023 年股息率較2022 年出現(xiàn)明顯改善。

申萬宏源近期的研報觀點認(rèn)為，短期來看，預(yù)計市場沒有重大下行風(fēng)險，但是也難有清晰一致的景氣線索，于是傾向于提前搶跑中遠(yuǎn)期的投資機會。華泰證券表示，國內(nèi)經(jīng)濟弱復(fù)蘇、4 月業(yè)績披露期以及海外局勢的不確定性使得績優(yōu)、高股息板塊中期依然占優(yōu)，紅利資產(chǎn)仍是中期底倉選擇，建議短期在內(nèi)部繼續(xù)適當(dāng)做高低切換，中期尋找盈利可持續(xù)提升的方向。

圖三：申萬一級行業(yè)“量”“價”拆分（單位：%）

圖四：申萬一級行業(yè)海外營收占比>50% 的企業(yè)一季報表現(xiàn)情況（單位：%）