王柄根

2024年3月醫(yī)藥行業(yè)相對(duì)滬深300累計(jì)超額收益水平有所下降，據(jù)西南證券統(tǒng)計(jì)，過(guò)去一年（TTM）超額收益率為-7%（見表）。

表：最近一年醫(yī)藥指數(shù)相對(duì)滬深300走勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、西南證券整理

但經(jīng)過(guò)2021-2023年的調(diào)整切換，醫(yī)藥行業(yè)持續(xù)積累了新變化，降糖減重、呼吸道檢測(cè)、仿制藥CRO、中藥注射劑、骨科肌肉鎮(zhèn)痛外用藥物等細(xì)分領(lǐng)域出現(xiàn)了高增長(zhǎng)，其增速也有望在今年1季度延續(xù)。

此外，2023年新技術(shù)在醫(yī)療和制藥的應(yīng)用也得到推廣，AI在檢驗(yàn)、影像、病理等探索，不僅是醫(yī)療制藥企業(yè)的參與，也包括華為等巨頭提供大模型支持，2024年積累的新技術(shù)進(jìn)步和應(yīng)用提升也是重點(diǎn)關(guān)注的方向。

GLP-1RA方向

眾生藥業(yè)發(fā)布新藥RAY1225的I期臨床減重效果數(shù)據(jù)，肥胖受試者（12mg組），6周體重較基線平均下降7.90%，而安慰劑組僅下降0.37%。RAY1225為GLP-1/GIP雙靶點(diǎn)激動(dòng)劑，與同靶點(diǎn)藥物替爾泊肽相比展示了更好的藥代動(dòng)力學(xué)數(shù)據(jù)，其減重效果也值得更佳的期待。目前II期臨床已入組病例，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2024年完成II期臨床，其減重效果將可逐步比較已上市的司美格魯肽與替爾泊肽。

根據(jù)諾和諾德財(cái)報(bào)，2023財(cái)年，中國(guó)地區(qū)GLP-1產(chǎn)品收入6208百萬(wàn)丹麥克朗，折合人民幣約65億元，同比增長(zhǎng)66.12%，2024 年GLP-1 市場(chǎng)有望繼續(xù)放量增長(zhǎng)。進(jìn)口GLP-1 在國(guó)內(nèi)尚未批準(zhǔn)減重適應(yīng)癥，而國(guó)產(chǎn)GLP-1RA 預(yù)計(jì)在2025-2026年上市，有希望能趕上減重市場(chǎng)最合適的拓展時(shí)機(jī)。

GLP-1RA 上游產(chǎn)業(yè)鏈中，中國(guó)企業(yè)具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。目前中國(guó)企業(yè)進(jìn)入GLP-RA供應(yīng)鏈主要是上游原料藥的CDMO/CMO，現(xiàn)已進(jìn)入訂單兌現(xiàn)期，諾泰生物已發(fā)布2024年一季度的業(yè)績(jī)預(yù)告，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)161.74%到233.13%。

呼吸道檢測(cè)方向

根據(jù)CDC流感監(jiān)測(cè)周報(bào)，截至2024年3月31日，南北方哨點(diǎn)醫(yī)院ILI%已同比2023 年同期回落，2023 年3 月開始春季流感傳播并形成感染高峰，實(shí)際從環(huán)比變化來(lái)看，2024年1月份哨點(diǎn)醫(yī)院的流感陽(yáng)性率已開始下降，目前流感的季節(jié)性變化并不改變呼吸道檢測(cè)市場(chǎng)的增長(zhǎng)趨勢(shì)。

英諾特已發(fā)布2024年1季度業(yè)績(jī)預(yù)告，收入和利潤(rùn)繼續(xù)環(huán)比2023 年四季度提升，檢測(cè)滲透率的提升是支撐行業(yè)發(fā)展的核心因素，其市場(chǎng)增長(zhǎng)具有延續(xù)性。

海外市場(chǎng)方面，庫(kù)爾科技獲得FDA批準(zhǔn)上市甲乙流和新冠聯(lián)合快速抗原檢測(cè)試劑，此前2022年庫(kù)爾科技也是少數(shù)獲得FDA許可上市新冠抗原檢測(cè)試劑的企業(yè)。聯(lián)檢具有比單項(xiàng)檢測(cè)更高的技術(shù)壁壘，而且EUA通道已關(guān)閉，審批企業(yè)必須按照指引完成臨床并且質(zhì)量符合要求才能申請(qǐng)上市。呼吸道檢測(cè)以篩查為主，聯(lián)檢是未來(lái)市場(chǎng)趨勢(shì)。2023年四季度美國(guó)賽沛公司（Cepheid）的呼吸測(cè)試收入超過(guò)6億美元，其主力產(chǎn)品為新冠，甲乙流核酸三聯(lián)檢測(cè)試劑。對(duì)于海外市場(chǎng)，更具有方便性優(yōu)勢(shì)的呼吸道抗原聯(lián)檢是發(fā)展趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)企業(yè)也在積極準(zhǔn)備研發(fā)申報(bào)，2024 年國(guó)內(nèi)有望獲得出口認(rèn)證突破。

AI+醫(yī)療方向

3月18日，英偉達(dá)GTC（CPU技術(shù)大會(huì)——AI和深度學(xué)習(xí)）提及醫(yī)療保健/生命科學(xué)將會(huì)是未來(lái)AI重點(diǎn)發(fā)展的領(lǐng)域。AIGC突出創(chuàng)造性生產(chǎn)，依賴于多模型的技術(shù)融合。整體來(lái)看，AIGC的創(chuàng)造力發(fā)展歸功于算法領(lǐng)域的技術(shù)積累，而Chat?GPT 或?qū)⒊蔀槲磥?lái)更為智能時(shí)代的全新信息系統(tǒng)入口。2023年上半年，Meta SAM模型及SA-1B開源于GitHub。該模型的推出促進(jìn)了機(jī)器視覺通用基礎(chǔ)大模型的進(jìn)一步研究，為圖像分割領(lǐng)域的研究和應(yīng)用提供更加完備的解決方案，也逐步產(chǎn)生了更多的AIGC在醫(yī)藥醫(yī)療端應(yīng)用的潛在可能。

AI+醫(yī)療可具體分為兩個(gè)方向，方向一是AI 醫(yī)療器械。細(xì)化來(lái)看，主要在4個(gè)領(lǐng)域有所應(yīng)用：

1. AI醫(yī)療影像：進(jìn)入發(fā)展快車道，輔助診斷為主（包括AI超聲診斷、病理學(xué)AI）；

2. AI醫(yī)療機(jī)器人：手術(shù)、輔助、康復(fù)機(jī)器人皆具備較高臨床價(jià)值；

3. CDSS與病種質(zhì)控：臨床決策支持服務(wù)以人機(jī)交互為核心， AIGC拉升效率（包括AI輔助報(bào)告解讀、推薦檢查項(xiàng)目、疾病預(yù)測(cè)等）；

4. AI健康管理：智能設(shè)備監(jiān)測(cè)及分析個(gè)人數(shù)據(jù)，醫(yī)療科技乘風(fēng)而起。

相關(guān)標(biāo)的包括祥生醫(yī)療、理邦儀器、聯(lián)影醫(yī)療、安必平、美年健康、迪安診斷、金域醫(yī)學(xué)、潤(rùn)達(dá)醫(yī)療、樂(lè)心醫(yī)療、九安醫(yī)療、天智航等。

方向二是AI制藥。目前國(guó)內(nèi)外AI制藥行業(yè)的主要玩家主要有三類：大型藥企（包括傳統(tǒng)藥企及CRO企業(yè)）、AI制藥初創(chuàng)型企業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)頭部企業(yè)。涌入由AI驅(qū)動(dòng)的生物技術(shù)公司投資額從2020年的481.9億美元大幅增長(zhǎng)至2022年的1264億美元，2020-2022年復(fù)合增速高達(dá)61.96%；AI技術(shù)在各藥物發(fā)現(xiàn)階段、多疾病領(lǐng)域廣泛應(yīng)用。適應(yīng)癥上看，腫瘤、免疫學(xué)及神經(jīng)病學(xué)領(lǐng)域占比最大，分別為37%、21%和14%。AI可參與藥物開發(fā)過(guò)程多個(gè)階段，相關(guān)標(biāo)的包括泓博醫(yī)藥、成都先導(dǎo)、藥石科技等。

亦可從四條主線切入

中信建投分析表示，后期醫(yī)藥投資也可從四條概念主線入手：

一是創(chuàng)新主線。全球流動(dòng)性有望邊際改善，對(duì)創(chuàng)新類資產(chǎn)的定價(jià)較為有利；國(guó)家政策鼓勵(lì)創(chuàng)新藥發(fā)展；新技術(shù)推動(dòng)行業(yè)快速發(fā)展。代表性的細(xì)分行業(yè)是創(chuàng)新藥及制藥企業(yè)，其中對(duì)差異化、臨床價(jià)值、合規(guī)商業(yè)化能力或平臺(tái)能力的評(píng)估是最核心的選股依據(jù)。代表性公司包括恒瑞醫(yī)藥、信達(dá)生物、康方生物、百濟(jì)神州、榮昌生物、科倫藥業(yè)、科倫博泰生物、新諾威、康諾亞、邁威生物、和黃醫(yī)藥、再鼎醫(yī)藥等。

二是出海主線。長(zhǎng)期看醫(yī)藥行業(yè)有望走出全球性大公司，但投資人也需對(duì)出海帶來(lái)的挑戰(zhàn)有充分預(yù)期，這必定是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程。代表性的細(xì)分行業(yè)是創(chuàng)新藥和器械公司，對(duì)公司產(chǎn)品及團(tuán)隊(duì)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的評(píng)估是最核心的選股依據(jù)，目前已有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的公司應(yīng)給予較高溢價(jià)。代表性公司：百濟(jì)神州、金斯瑞生物科技及其他有重磅品種license-out的創(chuàng)新藥公司、邁瑞醫(yī)療、華大智造、聯(lián)影醫(yī)療。

三是改善主線。首先包括CXO行業(yè)，其前期調(diào)整較為充分，全球投融資恢復(fù)有望推動(dòng)全球客戶需求逐步回暖，代表性公司有藥明康德、藥明生物、凱萊英、泰格醫(yī)藥等具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的CXO龍頭及細(xì)分領(lǐng)域龍頭；其次包括集采逐步出清、新業(yè)務(wù)能力逐步構(gòu)建的高值耗材公司，代表性公司有愛康醫(yī)療、春立醫(yī)療、惠泰醫(yī)療、微電生理、愛博醫(yī)療等。

四是低估值主線。包括：1.中藥：品牌OTC龍頭及領(lǐng)先的中藥創(chuàng)新企業(yè)，代表性公司包括華潤(rùn)三九、東阿阿膠、太極集團(tuán)、同仁堂、江中藥業(yè)、康緣藥業(yè)、昆藥集團(tuán)、以嶺藥業(yè)、天士力；2.連鎖藥店龍頭：益豐藥房、老百姓、一心堂；3.有強(qiáng)大商業(yè)化能力和選品能力的疫苗龍頭智飛生物；4.醫(yī)藥流通及綜合性藥企：華潤(rùn)醫(yī)藥、九州通、國(guó)藥控股。