楊陽(yáng)

近期A股IPO申報(bào)企業(yè)再現(xiàn)撤單潮。4月4日，深交所披露5家IPO企業(yè)終止審核，也是今年以來(lái)單日內(nèi)終止IPO審核數(shù)量最多的一次。深圳市方向電子股份有限公司也是這五家企業(yè)的其中之一，而就在撤單前的半個(gè)月，公司剛剛對(duì)三輪問詢回復(fù)進(jìn)行了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更新。

方向電子是一家主營(yíng)精密連接器研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，主要產(chǎn)品包括通信連接器和工業(yè)連接器。翻閱公司招股資料，可以發(fā)現(xiàn)公司確實(shí)仍有頗多問題值得擔(dān)憂。

家族控股高度集中，關(guān)聯(lián)方收購(gòu)存疑

方向電子是一家典型的家族企業(yè)，公司84.58%的股份由實(shí)控人家族持有，其中公司現(xiàn)實(shí)控人王從輝、王從中為兄弟關(guān)系，王從輝持股33.89%，王從中持股29.32%，二人還通過員工持股平臺(tái)執(zhí)行事務(wù)合伙人國(guó)利光投資間接持股10.15%。此外，王從中之女王慧、王從輝之女王儷珊、王從輝之姐王從蓮分別持股4.23%、3.95%和3.04%。

我們注意到，IPO前，實(shí)控人家族成員和外部機(jī)構(gòu)的入股時(shí)間僅相隔一個(gè)月，而價(jià)格卻相差甚遠(yuǎn)。2022年11月，王從輝將其持有的公司280萬(wàn)股股份（占4.23%）以1元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)讓予其女王儷珊；12月，美的投資、美智一期、鵬晨瑞智等新股東向公司增資認(rèn)股，增資價(jià)格為14.73元/股。

實(shí)際上，方向電子實(shí)控人家族的低價(jià)入股其實(shí)早有先例。2019年10月，公司通過員工持股平臺(tái)王凱龍咨詢、一帆風(fēng)順投資實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，增資價(jià)格為3.50元/注冊(cè)資本。2019 年11 月，王從輝、王從中分別將其持有的公司1.9080%、1.6920%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其姐妹王從蓮，轉(zhuǎn)讓價(jià)格同為3.50元/注冊(cè)資本，并且未將其認(rèn)定為股份支付。這也引發(fā)了監(jiān)管對(duì)于公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓公允性的質(zhì)疑。對(duì)此公司表示，該股權(quán)轉(zhuǎn)讓系家族內(nèi)部的財(cái)產(chǎn)分配，轉(zhuǎn)讓價(jià)格雖低于股權(quán)激勵(lì)參考的公允價(jià)格7.21元/注冊(cè)資本，但具有合理性。

同時(shí)，公司在對(duì)東莞創(chuàng)峰的關(guān)聯(lián)收購(gòu)及關(guān)聯(lián)交易方面也存在疑點(diǎn)。

招股書顯示，2017年，方向電子實(shí)控人與許寧、徐賢富等人共同收購(gòu)了一家名為東莞創(chuàng)峰的企業(yè)，而到了第二輪問詢函披露，進(jìn)行收購(gòu)的則變成了實(shí)控人兄弟二人的配偶蔡昌芝、朱青燕。此后，東莞創(chuàng)峰進(jìn)行了兩次大額增資，注冊(cè)資本從最初的30萬(wàn)元增長(zhǎng)到為1，422萬(wàn)元。2018年，公司以981.18萬(wàn)元的對(duì)價(jià)收購(gòu)了蔡昌芝、朱青燕所持有的東莞創(chuàng)峰69%的股權(quán)。

值得注意的是，公司實(shí)控人與許寧、徐賢富二人是朋友，與實(shí)控人配偶一同參與收購(gòu)的王從斌與王從輝、王從中是堂兄弟，并且曾是東莞創(chuàng)峰員工。另一方面，兩位實(shí)控人的配偶均曾在公司客戶服務(wù)部擔(dān)任業(yè)務(wù)助理，并已于2022年辭職。

實(shí)控人配偶在收購(gòu)東莞創(chuàng)峰股份后，連續(xù)大額增資再將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給公司，或許存在變相套取公司資金的嫌疑。兩位實(shí)控人配偶又在公司IPO前夕雙雙辭職，很難讓人相信只是單純的巧合。

不僅如此，東莞創(chuàng)峰在被收購(gòu)的時(shí)點(diǎn)尚無(wú)具體資產(chǎn)及業(yè)務(wù)，此后的業(yè)績(jī)也不穩(wěn)定，2017-2020年，其利潤(rùn)總額分別為45.62 萬(wàn)元、524.79 萬(wàn)元、580.75 萬(wàn)元、244.67 萬(wàn)元，在2021-2022年期間還出現(xiàn)過小額虧損。不僅主要從事的電鍍加工業(yè)務(wù)屬于高污染目錄范圍，其實(shí)施的已建項(xiàng)目已辦理環(huán)保審批手續(xù)，但未辦理建設(shè)項(xiàng)目投資備案手續(xù)，存在處罰風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，東莞創(chuàng)峰銷售給方向電子的產(chǎn)品單價(jià)低于第三方。對(duì)此公司表示由于向東莞創(chuàng)峰采購(gòu)的電鍍服務(wù)和向第三方供應(yīng)商采購(gòu)的電鍍服務(wù)工藝類型存在根本不同，相關(guān)采購(gòu)價(jià)格不具有可比性，并表示對(duì)單一客戶的單一產(chǎn)品的銷售價(jià)格系公司商業(yè)機(jī)密，申請(qǐng)豁免披露對(duì)于東莞創(chuàng)峰向公司及第三方銷售價(jià)格。根據(jù)公司披露的有限信息，難以判斷與東莞創(chuàng)峰之間交易定價(jià)是否公允。由此看來(lái)，方向電子的內(nèi)控風(fēng)險(xiǎn)恐怕較高。

期后業(yè)績(jī)下滑，競(jìng)爭(zhēng)力不足

方向電子對(duì)于大客戶較為依賴，2021年至2023年，來(lái)自前五大客戶的收入占比當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為39.80%、41.72%、42.05%，其中華為和中興通訊每年合計(jì)貢獻(xiàn)20%以上的營(yíng)收。另一方面，公司期后業(yè)績(jī)并不樂觀，2023年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下降12.02%，為近五年以來(lái)的首次下降。公司表示未來(lái)市場(chǎng)需求有可能進(jìn)一步下降，對(duì)主要客戶的銷售收入、價(jià)格水平、盈利水平因競(jìng)爭(zhēng)增加存在下降風(fēng)險(xiǎn)。

而在市場(chǎng)需求下降導(dǎo)致營(yíng)收下滑的同時(shí)，公司卻在對(duì)大客戶進(jìn)行提價(jià)。2023年1-9月，公司對(duì)華為銷售高速連接器、RJ及其他連接器單價(jià)同比上升89.04%、48.24%，且增長(zhǎng)幅度明顯高于2022 年；對(duì)臺(tái)達(dá)電子單價(jià)同比上升32.17%、17.48%，而同期對(duì)中興通訊銷售高速連接器、RJ及其他連接器單價(jià)同比變動(dòng)-26.12%、-6.83%。

方向電子表示，連接器具有非標(biāo)品屬性，因此無(wú)市場(chǎng)價(jià)格可以參考。公司還對(duì)銷售單價(jià)及毛利率進(jìn)行了豁免披露，并表示主要客戶基于商業(yè)信息保密等考慮，無(wú)法提供其他供應(yīng)商對(duì)具體產(chǎn)品的報(bào)價(jià)。公司還表示，2023年以來(lái)，主要客戶銷量普遍下滑系通信連接器集成化和高速化發(fā)展趨勢(shì)所致，低價(jià)的單口、低速率產(chǎn)品數(shù)量減少較多，如華為、臺(tái)達(dá)電子和TP-LINK。不過，這或許也意味著公司目前的主要產(chǎn)品較為低端，對(duì)于大客戶而言可替代性較強(qiáng)，缺乏競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

在此情況下，方向電子甚至還要花費(fèi)大量資金向競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手購(gòu)買專利許可。根據(jù)披露，公司為銷售部分高速連接器產(chǎn)品取得了泰科電子、莫仕、立訊技術(shù)和訊滔電子的專利許可，2020 年至2023 年上半年的專利使用費(fèi)金額累計(jì)達(dá)2275.73萬(wàn)元，從泰科電子獲取的許可專利產(chǎn)生的收入、毛利占比在20%～30%左右，從莫仕獲取的許可專利產(chǎn)生的收入占比2023年達(dá)50%，毛利占比2022年近90%?？梢姺较螂娮拥娜粘＝?jīng)營(yíng)對(duì)于購(gòu)買的專利使用權(quán)存在較大依賴，雖然公司表示取得專利許可的持續(xù)性不存在問題，但也不免令人擔(dān)憂公司自身的研發(fā)能力是否足以應(yīng)對(duì)日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

機(jī)構(gòu)突擊入股，背負(fù)對(duì)賭協(xié)議

招股書顯示，方向電子臨近申報(bào)IPO前夕，引入多家機(jī)構(gòu)突擊入股并與公司簽訂上市對(duì)賭協(xié)議。

2021年，人才二號(hào)基金、高新投創(chuàng)投、成都深高投、鵬晨投資、小禾投資及鹽城澤通合計(jì)向方向電子增資6500 萬(wàn)元，增資價(jià)格為10.50元/股。2022年12月，方向電子進(jìn)行第二次增資，并引入了美的集團(tuán)旗下的美的投資、美智一期以及鵬晨瑞智，投資額為7000萬(wàn)元。此時(shí)，增資價(jià)格已經(jīng)上漲到14.73元/股。

方向與投資機(jī)構(gòu)簽訂的對(duì)賭協(xié)議中約定，若公司在2023年12月31日之前未能向?qū)徍藱C(jī)關(guān)遞交上市申請(qǐng)且獲得正式受理、在2024 年12 月31 日之前未能上市，投資方有權(quán)要求控股股東回購(gòu)?fù)顿Y方持有的公司全部或部分股份。這一條款自公司向證券交易所提交IPO 申請(qǐng)資料且被證券交易所受理之日起自動(dòng)終止；但若公司撤回IPO申請(qǐng)材料、申請(qǐng)被證券交易所否決、被證監(jiān)會(huì)作出不予注冊(cè)的決定或最終未能在證券交易所成功掛牌交易，則回購(gòu)條款自行恢復(fù)。

IPO 前突擊引入機(jī)構(gòu)增資入股，或是為了抬高自身上市估值；需要以對(duì)賭協(xié)議作為擔(dān)保，或許暗示著機(jī)構(gòu)也不真正看好公司的實(shí)力和前景。如今方向電子選擇撤單，恐怕也就不得不承擔(dān)觸發(fā)對(duì)賭協(xié)議的后果了。