向銀鳳

（作者單位：貴州財(cái)經(jīng)大學(xué)）

一、A 公司股權(quán)質(zhì)押概況

（一）A 公司概況

上海A 股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“A 公司”）創(chuàng)立于1998 年，2014 年于香港聯(lián)合交易所上市，2017 年于上海證券交易所上市。A 公司致力于服裝行業(yè)的發(fā)展，旗下有10 個(gè)自有品牌。

（二）A 公司股權(quán)質(zhì)押分析

A 公司在2017 年A 股上市之后便進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押，截至2020 年4 月，共進(jìn)行了10 次金額不同的股權(quán)質(zhì)押，具體過程見表1。截至2020 年4 月，實(shí)控人之一致行動(dòng)人累計(jì)質(zhì)押股份4 520 萬股，占公司總股本的8.25%，占公司A 股總股本的13.58%，占實(shí)控人之一致行動(dòng)人持有公司股份（45 204 390 股）的99.99%。

表1 A 公司股權(quán)質(zhì)押過程

由表1 可知，A 公司實(shí)際控股人的質(zhì)押比例達(dá)到99%以上，已近乎全部質(zhì)押。高比例的質(zhì)押使現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)兩權(quán)的分離度迅速提高。一般來說，兩權(quán)分離程度越大，越容易引發(fā)大股東的掏空動(dòng)機(jī)，進(jìn)而損害公司的利益[1]。

筆者基于A 公司股權(quán)質(zhì)押未進(jìn)行拍賣的情況，對(duì)質(zhì)押前后兩權(quán)分離程度進(jìn)行分析。股權(quán)質(zhì)押前的控股情況如圖1 所示。

圖1 股權(quán)結(jié)構(gòu)

股權(quán)質(zhì)押前，

現(xiàn)金流權(quán)：

控制權(quán)：

分離度：

股權(quán)質(zhì)押后，

現(xiàn)金流權(quán)：

控制權(quán)：

分離度：

由上述計(jì)算結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，A 公司實(shí)際控股人在多次進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押后，現(xiàn)金流權(quán)大幅下降，變化比率達(dá)到82.4%，分離程度變化比率高達(dá)370.85%。隨著現(xiàn)金流權(quán)的大幅下降，激勵(lì)作用相對(duì)削弱，控股股東的利益侵占風(fēng)險(xiǎn)隨之增大。由此可見，兩權(quán)分離度越大，控股股東就能用更少的成本來牟取利益，掏空上市公司的動(dòng)力越大，從而增加公司發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)和債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)[2]。

二、股權(quán)質(zhì)押的動(dòng)因、風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）股權(quán)質(zhì)押的動(dòng)因

1.流動(dòng)資金需求

股權(quán)質(zhì)押是較為方便的一種獲取資金的方式[3]。A 公司在2017 年第一次進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押時(shí)，明確指出3 500 萬股質(zhì)押給通海證券有限公司用于實(shí)際控股人的個(gè)人資金需求。2018 年，實(shí)控人之一致行動(dòng)人將持有的2 200 萬股限售股質(zhì)給中信證券，并且A 公司全資子公司進(jìn)行實(shí)物抵押貸款，所獲得的現(xiàn)金流用于投資，如出資5 614 萬歐元收購(gòu)某國(guó)外服裝公司100%股權(quán)。

2.控制權(quán)的維持

股權(quán)質(zhì)押后，若公司在規(guī)定時(shí)期內(nèi)將股權(quán)回購(gòu)，就不會(huì)影響控股人或質(zhì)押人的控制權(quán)，這不僅保證了公司獲得資金，也保證了其控制權(quán)。很多情況下，公司會(huì)存在遇到好的投資機(jī)會(huì)，但資金流不足，此時(shí)大股東就可以將手中的股權(quán)進(jìn)行質(zhì)押，以獲得投資資金。但當(dāng)股權(quán)質(zhì)押超過了擔(dān)保的警戒值時(shí)，就需要補(bǔ)充質(zhì)押，以維持控股人的控制權(quán)?？v觀A公司股權(quán)質(zhì)押的過程，實(shí)際控制人于2018年、2019 年等多次進(jìn)行了補(bǔ)充質(zhì)押，從而維持控制權(quán)。

（二）股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)

1.控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)

股權(quán)質(zhì)押后，大股東如果不能按時(shí)進(jìn)行贖回、解除質(zhì)押，在股價(jià)下跌至平倉(cāng)線時(shí)又沒有及時(shí)補(bǔ)充擔(dān)保，那么股權(quán)將會(huì)被強(qiáng)制平倉(cāng)，從而使控股人失去控制權(quán)[4]。如果企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移，則會(huì)對(duì)其股價(jià)產(chǎn)生不利影響，股價(jià)會(huì)再次下跌，從而對(duì)企業(yè)后續(xù)集資和經(jīng)營(yíng)管理造成嚴(yán)重沖擊。

2.股權(quán)質(zhì)押的處置風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)股權(quán)進(jìn)行處置時(shí)，企業(yè)將面臨著實(shí)際控制人改變的風(fēng)險(xiǎn)。目前，A 公司正面臨著股權(quán)質(zhì)押處置帶來的風(fēng)險(xiǎn)。因公司控股股東、實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人某投資有限公司未履行股票質(zhì)押式回購(gòu)交易產(chǎn)生的公證債權(quán)，2021 年3 月27 日，上海某合伙企業(yè)（有限合伙）以91 772 000 元競(jìng)買成交45 200 000 股公司股份。若上述股份全部完成過戶，公司的控股股東、實(shí)際控制人將會(huì)改變。

3.信用降低的風(fēng)險(xiǎn)

股權(quán)質(zhì)押會(huì)傳遞出企業(yè)資金不足的問題，多次補(bǔ)充質(zhì)押更是會(huì)引起股民和投資者的擔(dān)憂。失去股民和投資者的信任，會(huì)導(dǎo)致公司從外界獲得投資的機(jī)會(huì)減少。融資通道變窄，極不利于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，尤其是對(duì)于處于資金缺乏階段的企業(yè)而言，這極有可能導(dǎo)致企業(yè)因資金鏈斷裂而走向破產(chǎn)。

4.審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)

若A 公司2020 年年末經(jīng)審計(jì)后的歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)為負(fù)值，公司A 股股票可能被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。這將嚴(yán)重影響A 公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，同時(shí)也會(huì)影響審計(jì)人員對(duì)審計(jì)工作的開展。由于股權(quán)質(zhì)押未能及時(shí)回購(gòu)或追加擔(dān)保，2021 年3 月，實(shí)控人所持有的61 600 000股公司A 股股票（限售流通股）已被劃轉(zhuǎn)至其他公司名下。上海金融法院已裁定重新拍賣、變賣或變價(jià)實(shí)際控制人所持有的80 000 000 股公司股份。此外，實(shí)際控制人之一致行動(dòng)人所持有的45 200 000 股公司A 股股票將于2021 年3 月26 日在上海證券交易所大宗股票司法協(xié)助執(zhí)行平臺(tái)公開進(jìn)行股票司法處置。若上述拍賣的股份全部或大部分成交，將可能導(dǎo)致公司控股股東、實(shí)際控制人發(fā)生變化。企業(yè)的融資能力受到限制，持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存在重大疑慮等這些重大錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)都將導(dǎo)致審計(jì)工作風(fēng)險(xiǎn)提升。

三、防范股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的措施

（一）健全監(jiān)管體系，密切監(jiān)控股權(quán)質(zhì)押融資款的去向

加強(qiáng)內(nèi)部監(jiān)管。企業(yè)財(cái)務(wù)部門應(yīng)對(duì)股權(quán)質(zhì)押融資款進(jìn)行詳細(xì)記錄，并對(duì)資金的使用情況、用途做好登記。對(duì)于有問題的資金使用，要及時(shí)發(fā)現(xiàn)并及時(shí)處理。此外，要建立健全嚴(yán)格的資金使用審批制度，對(duì)于大金額資金的使用和投資，要經(jīng)過董事會(huì)的表決。此外，在年底的財(cái)務(wù)報(bào)表上要作出相應(yīng)的說明。

加強(qiáng)外部監(jiān)管。引導(dǎo)投資者對(duì)企業(yè)的資金使用情況進(jìn)行監(jiān)督。這要求企業(yè)對(duì)大金額的資金使用通過公司公告的形式告知投資者。讓投資者明白企業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀、項(xiàng)目開展詳情、投資詳情等。監(jiān)管部門應(yīng)將監(jiān)管行為常態(tài)化。例如，利用現(xiàn)代信息技術(shù)，構(gòu)建公司風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警模型；或者定期、不定期讓上市公司提供有關(guān)關(guān)聯(lián)方交易的情況說明。只有這樣，才能從根本上防范股權(quán)質(zhì)押的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）加強(qiáng)公司內(nèi)部治理，規(guī)范股東質(zhì)押行為

加強(qiáng)內(nèi)部治理是企業(yè)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)久發(fā)展的重要途徑。因此，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)內(nèi)部治理，不斷更新完善治理結(jié)構(gòu)，規(guī)范股東股權(quán)質(zhì)押行為。在日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，企業(yè)需要加強(qiáng)對(duì)高層管理人員的約束，避免一人獨(dú)大的情形。同時(shí)，要對(duì)股權(quán)質(zhì)押行為加強(qiáng)審核。完善用人制度，加強(qiáng)信息管理，完善內(nèi)部審核體制。

（三）促進(jìn)財(cái)務(wù)狀況向好發(fā)展，提升資本市場(chǎng)信心

A 公司已經(jīng)連續(xù)三年虧損，且2020 年由于市場(chǎng)原因出現(xiàn)了巨額虧損。對(duì)此，企業(yè)應(yīng)調(diào)整戰(zhàn)略模式，高度重視線上銷售和線下銷售相結(jié)合。對(duì)于線下門店，應(yīng)注意提升其服務(wù)的針對(duì)性，并對(duì)工作人員進(jìn)行專業(yè)指導(dǎo)，提升員工的審美水平，滿足消費(fèi)者的體驗(yàn)需求。對(duì)于線上銷售，企業(yè)應(yīng)完善其售后服務(wù)，為消費(fèi)者提供更好的銷售體驗(yàn)，從而提升銷售業(yè)績(jī)和利潤(rùn)。通過戰(zhàn)略模式的調(diào)整，促進(jìn)A 公司財(cái)務(wù)狀況向好發(fā)展，從而使股民、債權(quán)人等利益相關(guān)者重拾對(duì)A 公司的信任。

（四）提高審計(jì)人員的謹(jǐn)慎性，降低審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)

在審計(jì)師接受委聘之前，會(huì)計(jì)師事務(wù)所需要依據(jù)執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則的有關(guān)規(guī)定，在接手或繼續(xù)某些審計(jì)業(yè)務(wù)和客戶關(guān)系之前仔細(xì)考量。在答應(yīng)聘用之前，注冊(cè)會(huì)計(jì)師要對(duì)被審計(jì)單位的環(huán)境有初步的了解，包括合同內(nèi)容、特征、會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)、被審計(jì)單位的有關(guān)需求等[5]。此外，還需要關(guān)注其他可能引發(fā)審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的事項(xiàng)，如更換事務(wù)所的原因、關(guān)聯(lián)方交易、一貫做法等。

四、結(jié)語(yǔ)

本文構(gòu)建了A 公司股權(quán)質(zhì)押、股權(quán)質(zhì)押的動(dòng)因、股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)的應(yīng)對(duì)措施的理論分析框架，經(jīng)過對(duì)A公司控股股東股權(quán)質(zhì)押的案例進(jìn)行分析，得出以下結(jié)論：A 公司高比例的股權(quán)質(zhì)押帶來了多項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)，包括控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、股權(quán)質(zhì)押的處置風(fēng)險(xiǎn)、信用降低風(fēng)險(xiǎn)、審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)等。為了有效應(yīng)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)，A 公司可采取以下措施：健全監(jiān)管體系，密切監(jiān)控股權(quán)質(zhì)押融資款的去向；加強(qiáng)公司內(nèi)部治理，規(guī)范股東質(zhì)押行為；促進(jìn)財(cái)務(wù)狀況向好發(fā)展，提升資本市場(chǎng)信心；提高審計(jì)人員的謹(jǐn)慎性，降低審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。