□文/鄭 好 楊洪濤

（西南林業(yè)大學(xué) 云南·昆明）

［提要］ 旅游業(yè)作為我國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)之一，是促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)快速健康發(fā)展的重要?jiǎng)恿?。而我國對旅游企業(yè)價(jià)值評估的研究相對較少。本文選取EVA 模型，以麗江股份旅游公司為案例，計(jì)算2017～2021 年其經(jīng)濟(jì)增加值，對其進(jìn)行價(jià)值評估，結(jié)合我國旅游行業(yè)發(fā)展特點(diǎn)及EVA 評估模型的適用性，為我國旅游企業(yè)加快轉(zhuǎn)型全面發(fā)展提出相關(guān)建議。

隨著我國經(jīng)濟(jì)不斷邁向高質(zhì)量發(fā)展階段，作為服務(wù)業(yè)之一的旅游業(yè)近幾年來發(fā)展快速，逐步成為經(jīng)濟(jì)增長的重要推動力，成為國民經(jīng)濟(jì)不可或缺的一部分。旅游業(yè)對國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的正向影響不斷擴(kuò)大，驅(qū)動我國經(jīng)濟(jì)不斷向好向上發(fā)展，帶動社會就業(yè)，對文化和環(huán)境的促進(jìn)作用也在日益凸顯。旅游業(yè)具有綜合性強(qiáng)、關(guān)聯(lián)度高、驅(qū)動力強(qiáng)等特點(diǎn)，能夠帶動交通、住宿、餐飲等多個(gè)行業(yè)的發(fā)展，對我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展的影響意義重大。

我國對旅游企業(yè)價(jià)值評估的研究相對較少，而市場對旅游企業(yè)價(jià)值評估的需求卻是與日俱增。旅游企業(yè)的價(jià)值不僅體現(xiàn)企業(yè)當(dāng)前的經(jīng)營狀況和盈利能力，還考慮企業(yè)管理者制定企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的潛在盈利機(jī)會。旅游企業(yè)間并購重組，不斷開發(fā)投資新項(xiàng)目，這些都促進(jìn)旅游企業(yè)價(jià)值科學(xué)合理評估的需求增長。加之旅游業(yè)經(jīng)歷新冠肺炎疫情的沖擊，外部不確定性因素大大增加。面對迎面而來的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，旅游企業(yè)價(jià)值的合理評估的需求日漸上升，因此對旅游企業(yè)價(jià)值進(jìn)行客觀科學(xué)的評估具有重要意義。

一、EVA 在旅游企業(yè)價(jià)值評估中的適用性分析

EVA 主要是用來評價(jià)企業(yè)內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)增加值的指標(biāo)之一，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增加值為正數(shù)時(shí)，說明企業(yè)經(jīng)營良好，企業(yè)價(jià)值增加；當(dāng)經(jīng)濟(jì)增加值為負(fù)數(shù)時(shí)，則說明企業(yè)經(jīng)營狀況不佳，企業(yè)價(jià)值隨之減少。EVA 評估旅游企業(yè)的適用性分析如下：

（一）通過調(diào)整會計(jì)項(xiàng)目，使得評估結(jié)果更為準(zhǔn)確。當(dāng)今時(shí)代是旅游企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，企業(yè)通過加大投資，積極實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型，而資本性支出的增加會使得當(dāng)期的自由現(xiàn)金流減小。EVA 通過對會計(jì)項(xiàng)目的調(diào)整，在保留旅游行業(yè)特點(diǎn)的前提下，一定程度上使得評估結(jié)果更加準(zhǔn)確。

（二）EVA 充分考慮股權(quán)成本與債券成本。在EVA 價(jià)值評估的計(jì)算過程中，立足于企業(yè)的凈收益，考慮企業(yè)全部的資本成本，對于旅游企業(yè)而言，旅游企業(yè)權(quán)益資本占比較別的行業(yè)更大，使用EVA 模型進(jìn)行評估更加合適。

二、麗江股份公司分析

（一）麗江股份公司簡介。麗江股份公司全稱為麗江玉龍旅游股份有限公司，成立于2001 年10 月18 日，于2004 年8 月在深圳證券交易所中小企業(yè)板成功上市。麗江股份主要收入來源于玉龍雪山索道、印象麗江文藝演出、酒店等，其業(yè)務(wù)范圍還包括交通、餐飲等相關(guān)旅游周邊業(yè)務(wù)。作為麗江地區(qū)最早從事旅游業(yè)開發(fā)和經(jīng)營的企業(yè)，麗江股份不僅是麗江地區(qū)唯一的A 股上市公司，還憑借其得天獨(dú)厚的優(yōu)質(zhì)自然旅游資源，成為滇西北地區(qū)實(shí)力最強(qiáng)的綜合性旅游集團(tuán)之一，在區(qū)域內(nèi)具有明顯的競爭優(yōu)勢。在東方財(cái)富網(wǎng)旅游酒店板塊共36 家上市企業(yè)中總市值排名第14 位，處于行業(yè)的中上水平。

（二）財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

1、營運(yùn)能力分析。由表1 可知，麗江股份存貨周轉(zhuǎn)率較高，且變化不大，較為平穩(wěn)。從總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來看，公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2017 年的0.251 下降到2021 年的0.13，意味著麗江股份公司的運(yùn)營能力處于中等水平，并且麗江股份的營運(yùn)能力在總體上有所下降。受前兩年新冠肺炎疫情的影響，麗江股份銷售收入減少，企業(yè)資金回流速度變慢，出現(xiàn)了壞賬損失。整體來看，麗江股份對資產(chǎn)利用的管理辦法都相對固定，財(cái)務(wù)杠桿水平較低。（表1）

表1 2017～2021 年麗江股份營運(yùn)能力指標(biāo)一覽表

2、償債能力分析。麗江股份流動比率近年來處于下降趨勢，2021年流動比率大于2，速動比率大于1，且流動比率一直高于2，說明麗江股份資產(chǎn)的流動性偏高，企業(yè)內(nèi)部留存較多的流動資產(chǎn)，還債能力較強(qiáng)。麗江股份的權(quán)益乘數(shù)上升，但是小于2，說明麗江股份有負(fù)債并且投資杠桿不大。從產(chǎn)權(quán)比率來看，1∶1 是最佳產(chǎn)權(quán)比率，麗江股份的產(chǎn)權(quán)比率遠(yuǎn)低于1，說明麗江股份是低風(fēng)險(xiǎn)、低報(bào)酬的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，企業(yè)的長期償債能力強(qiáng)，債權(quán)人權(quán)益保障程度高，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)小，但同時(shí)收益也低。麗江股份的資產(chǎn)負(fù)債率較低，雖然這樣可以保證自身償還債務(wù)的能力，但是不利于公司利用財(cái)務(wù)杠桿搶占市場。所以，麗江股份可以通過擴(kuò)大融資規(guī)模和加大投資力度，合理利用公司的流動資產(chǎn)，利用資產(chǎn)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，最大限度發(fā)揮流動資產(chǎn)的價(jià)值，以此來加快自身的發(fā)展，為公司謀取更多的利益。（表2）

表2 2017～2021 年麗江股份償債能力指標(biāo)一覽表

3、盈利能力分析。2021 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入35，834.82 萬元，同比下降16.87%，2017～2019 年?duì)I業(yè)收入都在穩(wěn)步增加，2020 年和2021 年有一定下降。這是因?yàn)?020 年度和2021 年度全國疫情的大流行對麗江股份的經(jīng)營業(yè)務(wù)產(chǎn)生了巨大的負(fù)面影響。在暑期旅游旺季麗江股份基本處于停業(yè)狀態(tài)是公司業(yè)績虧損的重要原因。（表3）

表3 2017～2021 年麗江股份盈利能力指標(biāo)一覽表（單位：%）

從凈利率來看，2021 年為負(fù)數(shù)，可見疫情對旅游企業(yè)影響巨大，對公司的盈利能力產(chǎn)生巨大的壓力。收益水平不強(qiáng)，這也就抑制了麗江股份的發(fā)展能力。公司的毛利率高而凈利率低，說明公司期間費(fèi)用較高，企業(yè)在經(jīng)營的管理環(huán)節(jié)開銷較大。

三、基于EVA 的麗江股份企業(yè)價(jià)值評估

（一）EVA 模型構(gòu)建

1、EVA 模型概念。EVA 等于公司資本收益減去資本成本的剩余值，與會計(jì)利潤的區(qū)別就在于EVA 通過會計(jì)調(diào)整避免了股東資本成本等因素的影響，確保企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤和企業(yè)實(shí)際創(chuàng)造的價(jià)值相符。EVA 指標(biāo)可以真實(shí)地反映出企業(yè)是否為股東創(chuàng)造出真正的價(jià)值，大于零則說明企業(yè)的經(jīng)營創(chuàng)造了價(jià)值，小于零說明企業(yè)正在損害股東價(jià)值。

2、計(jì)算方法。EVA 的計(jì)算公式如下：

其中，NOPAT 表示稅后凈利潤，反映企業(yè)盈利能力的稅后投資收益；WACC 表示加權(quán)資本成本，反映企業(yè)應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)的能力；TC 表示總投入資本，反映企業(yè)的成長能力。

3、會計(jì)調(diào)整

（1）研發(fā)費(fèi)用。由于旅游企業(yè)研發(fā)主要體現(xiàn)在對旅游自然資源的開發(fā)和建設(shè)，在財(cái)務(wù)報(bào)表中難以體現(xiàn)這一部分費(fèi)用，故研發(fā)費(fèi)用為0。

（2）減值準(zhǔn)備?；跁?jì)謹(jǐn)慎性原則，在一般的會計(jì)處理中，往往會對多項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行計(jì)提減值準(zhǔn)備，而事實(shí)上計(jì)提的金額并沒有真正流出，故在稅后凈利潤上加上當(dāng)期計(jì)提減值準(zhǔn)備。

（二）EVA 基期價(jià)值的計(jì)算

1、計(jì)算稅后營業(yè)凈利潤。稅后營業(yè)凈利潤（NOPAT）=（凈利潤+財(cái)務(wù)費(fèi)用+所得稅費(fèi)用）×（1-所得稅）+少數(shù)股東損益+研發(fā)費(fèi)用+各項(xiàng)減值準(zhǔn)備增加數(shù)+遞延所得稅負(fù)債増加-遞延所得稅資產(chǎn)増加+（營業(yè)外支出-營業(yè)外收入）×（1-所得稅）。

其中，所得稅率為麗江股份平均所得稅率，且因旅游企業(yè)研發(fā)費(fèi)用無法體現(xiàn)在報(bào)表中，麗江股份并未披露研發(fā)費(fèi)用，故研發(fā)費(fèi)用為0。計(jì)算過程如表4 所示。（表4）

表4 2017～2021 年NOPAT計(jì)算一覽表（單位：萬元）

2、計(jì)算企業(yè)投入資本總額。投入資本總額（TC）=所有者權(quán)益+短期借款+長期借款+各項(xiàng)減值準(zhǔn)備+遞延所得稅負(fù)債-遞延所得稅資產(chǎn)-金融資產(chǎn)-在建工程+（營業(yè)外支出-營業(yè)外收入）×（1-所得稅）。其中，所得稅率為麗江股份的每年平均所得稅率。計(jì)算過程如表5 所示。（表5）

表5 2017～2021 年TC計(jì)算一覽表（單位：萬元）

3、計(jì)算加權(quán)平均資本成本

（1）債務(wù)資本成本。企業(yè)的債務(wù)資本一般來源于銀行貸款、企業(yè)債券，故本文采用銀行貸款利率來確定麗江股份的債務(wù)資本成本，選取中國銀行五年期貸款利率5.4%作為稅前債務(wù)成本，所得稅為麗江股份每年的平均所得稅。計(jì)算過程如表6 所示。（表6）

表6 2017～2021 年債務(wù)資本成本計(jì)算一覽表（單位：%）

（2）權(quán)益資本成本。權(quán)益資本成本采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）計(jì)算：

其中，Re為權(quán)益資本成本，Rf為無風(fēng)險(xiǎn)收益率，本文選取五年期國債收益率為無風(fēng)險(xiǎn)收益率，β 為股票的貝塔系數(shù)，數(shù)據(jù)來源于RESSET網(wǎng)站。Rm-Rf為市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，選取我國近五年的GDP 增長率為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。（表7）

表7 2017～2021 年權(quán)益資本成本計(jì)算一覽表

（3）加權(quán)平均資本成本。從計(jì)算結(jié)果來看，麗江股份公司的權(quán)益資本占比極大，債務(wù)資本的占比極小，這種資本結(jié)構(gòu)所承擔(dān)的債務(wù)壓力小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小，但過于保守的資本結(jié)構(gòu)不利于企業(yè)在發(fā)展過程中快速搶占有限的市場份額，會導(dǎo)致公司在發(fā)展過程中失去獲得利益的機(jī)會。并且從估值的角度看，權(quán)益資本比重過大會增加資本成本，造成經(jīng)濟(jì)增加值偏小，企業(yè)價(jià)值偏低。（表8）

表8 2017～2021 年加權(quán)平均資本成本計(jì)算一覽表

4、計(jì)算歷史EVA 值。綜合以上計(jì)算的數(shù)據(jù)，將數(shù)據(jù)帶入EVA 的計(jì)算公式EVA＝NOPAT-TC×WACC，計(jì)算過程如表9 所示。（表9）

表9 2017～2021 年EVA值計(jì)算一覽表（單位：萬元）

為了客觀地分析麗江股份EVA 值的意義，將其與麗江股份的凈利潤進(jìn)行對比。如圖1 所示，EVA 值與企業(yè)凈利潤的變化趨勢相似，說明EVA 模型可以有效地反映麗江股份的價(jià)值評估。麗江股份的EVA值在2020 年之前呈現(xiàn)上升趨勢，2020 年和2021 年呈現(xiàn)斷崖式下降；從凈利潤來看，麗江股份在2019 年之前都保持著較好的利潤，受2020年及2021 年全球突發(fā)新冠肺炎疫情事件的影響，這兩年的凈利潤明顯下降，整體的盈利情況不佳，甚至處于虧損狀態(tài)。EVA 反映了企業(yè)在當(dāng)前權(quán)益投入水平之下取得的超額成果，與凈利潤之間存在的差距表明了傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)并不能完全真實(shí)地反映出公司的實(shí)際經(jīng)營狀況和股東收益，使用傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)衡量公司的經(jīng)營狀況，可能會盲目樂觀。2017～2019 年麗江股份的EVA 值皆為正數(shù)，說明麗江股份為其股東創(chuàng)造出價(jià)值。而2020 年雖然實(shí)現(xiàn)凈利潤7，585.84 萬元，但當(dāng)年的EVA 為負(fù)，說明實(shí)際經(jīng)營情況相對較差。2021 年則凈利潤和EVA 值皆為負(fù)數(shù)，當(dāng)年經(jīng)營狀況較差，主要原因是旅游企業(yè)作為受季節(jié)和外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響較大的企業(yè)，每年第三季度為出行高峰期，而在2021 年第三季度全國局部地區(qū)多點(diǎn)散發(fā)疫情，云南省三次暫停開展跨省旅游活動，全年暫?？缡∮螘r(shí)長累計(jì)92 天。在暑期旅游旺季麗江股份基本處于停業(yè)狀態(tài)是麗江股份業(yè)績虧損經(jīng)營不善的重要原因。（圖1）

圖1 2017～2021 年麗江股份EVA與凈利潤比較圖

從數(shù)值來看，2017～2021 年經(jīng)濟(jì)增加值均小于凈利潤，經(jīng)濟(jì)增加值為利潤扣除債務(wù)成本和資本成本后的剩余收益，理論上經(jīng)濟(jì)增加值應(yīng)小于凈利潤。通過以上計(jì)算和分析，經(jīng)濟(jì)增加值充分考慮了權(quán)益資本成本、企業(yè)研發(fā)投入、外部環(huán)境等影響，比凈利潤更能反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，更能體現(xiàn)企業(yè)的價(jià)值。

四、結(jié)論與啟示

整體來看，雖然2020 年和2021 年受疫情影響較大，但麗江股份在疫情之前的經(jīng)營狀況都保持向上的狀態(tài)，企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良好，盈利能力不錯(cuò)，為股東帶來了價(jià)值，也為企業(yè)創(chuàng)造了財(cái)富。目前我國運(yùn)用EVA 模型對旅游企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評估的案例較少，雖然在不同情況下使用EVA 進(jìn)行評估可能會存在一些誤差，但它通過會計(jì)調(diào)整等方式，相比于傳統(tǒng)的評估方法，依然可以更加科學(xué)準(zhǔn)確地評估企業(yè)的價(jià)值。旅游企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部自我管理水平建設(shè)，更好地理解EVA 模型的含義，從而可以更好地了解企業(yè)的經(jīng)營狀況，將理論用于實(shí)踐之中。

近幾年，疫情導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行，旅游業(yè)整體經(jīng)營環(huán)境不理想，營業(yè)收入大幅降低已經(jīng)成為旅游企業(yè)普遍存在的問題。而如今市場逐漸恢復(fù)，旅游業(yè)前景向好，是進(jìn)一步發(fā)展的黃金時(shí)期。麗江股份應(yīng)該加快企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，拓展收入渠道，改變現(xiàn)有戰(zhàn)略方向，結(jié)合國內(nèi)外旅游消費(fèi)需求逐漸多元化、個(gè)性化、品質(zhì)化的特點(diǎn)，立足于旅游文化消費(fèi)，加強(qiáng)對公司閑置資金的利用，開發(fā)外部自然資源，增強(qiáng)主營業(yè)務(wù)的多樣性，從而創(chuàng)新主營業(yè)務(wù)收入的渠道。麗江股份也要提高企業(yè)的服務(wù)質(zhì)量，加強(qiáng)企業(yè)品牌文化的建設(shè)，借助歌舞表演等形式將麗江當(dāng)?shù)靥赜械拿褡逦幕谌肫髽I(yè)品牌，實(shí)現(xiàn)文化與品牌的統(tǒng)一。同時(shí)，緊盯市場環(huán)境的變化，不僅要抓住疫情結(jié)束出現(xiàn)的大眾報(bào)復(fù)性旅游消費(fèi)的浪潮，更要利用當(dāng)今時(shí)代旅游企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，充分調(diào)動自身的優(yōu)勢資源，努力提高，改善服務(wù)，加快企業(yè)轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)發(fā)展。