王玉

【摘? 要】為適應(yīng)新的發(fā)展階段，混合所有制改革進(jìn)程開展得如火如荼，不同于國有企業(yè)進(jìn)行的正向混改，以國有資本持股進(jìn)入民營企業(yè)的逆向混改研究還處于初步階段。論文梳理了關(guān)于民營企業(yè)進(jìn)行逆向混改的動(dòng)因以及后續(xù)經(jīng)濟(jì)效應(yīng)相關(guān)文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)學(xué)者們對于國有資本進(jìn)入民營企業(yè)的效果持有相悖的觀點(diǎn)，并且多數(shù)分析角度都是從政治關(guān)聯(lián)出發(fā)，忽略了民營企業(yè)內(nèi)部的治理視角，同時(shí)由于中國所有制的特殊性，并未出現(xiàn)大量的國外研究可供參考。根據(jù)以上梳理結(jié)果，論文對逆向混改方面的研究進(jìn)行了總結(jié)與展望。

【關(guān)鍵詞】國有股權(quán)參股；民營企業(yè)；混合所有制經(jīng)濟(jì)

【中圖分類號】F271 【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A? 【文章編號】1673-1069（2023）10-0037-03

1 引言

在過去的幾年里，民營企業(yè)在總數(shù)量、專利申請數(shù)、吸納就業(yè)人數(shù)以及繳納稅收占比等方面都展現(xiàn)了不菲的成績。由此可見，民營企業(yè)的發(fā)展隨著改革開放進(jìn)程的不斷深入而不斷壯大，逐漸成為支撐國民經(jīng)濟(jì)高速高質(zhì)發(fā)展的重要支柱力量，其在創(chuàng)新技術(shù)、穩(wěn)定就業(yè)、籌集財(cái)政收入等領(lǐng)域發(fā)揮著不可替代的作用。然而，民營企業(yè)與國有企業(yè)相比仍有許多劣勢之處，在發(fā)展中頻頻遭到信貸歧視與融資約束[1]、資源限制、信息披露質(zhì)量不高[2]、所有制歧視、高行政壁壘[3]等諸多局限性。除此之外還存在許多腐化問題阻礙了民營企業(yè)的發(fā)展，如企業(yè)業(yè)務(wù)能力薄弱、管理更新迭代慢、經(jīng)營遭受諸多阻礙、融資成本高等問題。

因此，在新的發(fā)展階段下，如何在當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中，進(jìn)一步利用已有的所有制優(yōu)勢引導(dǎo)民營企業(yè)從重重困境中走出，對于提高微觀經(jīng)濟(jì)主體的活力與效益有著重要意義。為此國家陸續(xù)出臺(tái)了相關(guān)政策，2013年，在中共十八屆三中全會(huì)中提議要“積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)”，從此混合所有制經(jīng)濟(jì)改革便拉開了序幕。混合所有制改革分為兩種：一種是“正向混改”，即國有企業(yè)吸納民營企業(yè)進(jìn)入的形式；另一種是“逆向混改”，即國有股權(quán)參股到民營企業(yè)的形式。2018年國內(nèi)資本市場遭受到股災(zāi)的重大打擊，使得多家民營企業(yè)如康恩貝、飛榮達(dá)等紛紛加入“逆向混改”的行列中。這一現(xiàn)象引發(fā)了國民的激烈討論，甚至形成了關(guān)于“國進(jìn)民退”的說法，到底是“國進(jìn)民退”，還是“國退民進(jìn)”，為此本文梳理了已有的相關(guān)研究結(jié)果。

2 國資參股民企的相關(guān)理論

2.1 委托代理理論

伴隨著企業(yè)的不斷發(fā)展壯大，企業(yè)的所有者往往難以依靠自身力量去經(jīng)營好企業(yè)，此時(shí)所有者的職責(zé)變更為引領(lǐng)企業(yè)往更長遠(yuǎn)的方向發(fā)展，因此需要從外部聘請具有專業(yè)知識技能的職業(yè)經(jīng)理人來接管企業(yè)相關(guān)的經(jīng)營活動(dòng)。然而，這種看似高效的社會(huì)分工由于所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離也會(huì)造成一定的負(fù)面效應(yīng)——委托代理問題。

在1976年，Jensen和Meckling經(jīng)研究最早提出了委托代理論，企業(yè)所有者聘請經(jīng)理人并賦予其一定決策權(quán)以經(jīng)營管理企業(yè)，但是二者的最終目標(biāo)卻大相徑庭。所有者作為委托方期盼以最低的代理成本來激勵(lì)、約束經(jīng)營管理者從而使企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)最大化，但是代理人更多的是追求自身報(bào)酬的最大化，很有可能不會(huì)盡其所能為企業(yè)利益而努力甚至利用自身職能從中獲取不當(dāng)回報(bào)致使企業(yè)利益受到損害。通常情況下，委托代理問題分為兩種：一種是企業(yè)股東與代理人之間的第一類代理問題；另一種是企業(yè)內(nèi)部大股東與小股東之間的第二類代理問題。國有股權(quán)進(jìn)入民營企業(yè)無疑會(huì)形成全新的股權(quán)結(jié)構(gòu)，加之其固有的特殊屬性極有可能帶來一定治理效應(yīng)，從而對民企內(nèi)部的委托代理問題產(chǎn)生影響。

2.2 信號傳遞理論

信號傳遞理論最初是由斯賓塞于1973年指出，該理論的提出是基于斯賓塞在教育市場的研究所得，他的研究內(nèi)容是教育水平如何作為勞動(dòng)力市場上生產(chǎn)效率的信號，結(jié)果表明教育水平是一種有效的傳遞信號能夠向市場展示自我價(jià)值，削弱了雇主與雇員之間的信息不對稱，實(shí)現(xiàn)二者的雙向選擇。對于那些外部投資者而言，僅僅根據(jù)企業(yè)向外界披露的信息不足以支撐他們作出合理有效的投資決策，并且企業(yè)也有可能為了獲得投資方的青睞從而有選擇性地披露積極信息，因而需要一個(gè)能夠有效緩解信息不對稱的工具以促成更高效的交易。國有資本深得政府的支持，其在資本市場的地位也是不可撼動(dòng)的，民營企業(yè)引入國有股權(quán)在外界看來正是一種釋放利好信息的舉動(dòng)，這一舉動(dòng)不僅吸引了外部投資者的關(guān)注，更為民企的融資活動(dòng)提供了極大的便利，拓寬了其融資渠道。

3 國資參股民企的動(dòng)因

關(guān)于民營企業(yè)加入“逆向混改”隊(duì)伍的動(dòng)因，已有文獻(xiàn)的觀點(diǎn)大致統(tǒng)一，多數(shù)學(xué)者都是從政府層面和民營企業(yè)層面兩個(gè)角度出發(fā)，有研究將這一點(diǎn)歸納為“政府主導(dǎo)型”和“企業(yè)主動(dòng)型”[4]。

從政府層面入手來看，首先，政府能夠通過對企業(yè)的經(jīng)營決策產(chǎn)生影響的方式更穩(wěn)定地控制某些掌控核心技術(shù)的行業(yè)和某些至關(guān)重要的領(lǐng)域，最終達(dá)到其根本目的——切實(shí)保障穩(wěn)定就業(yè)、支撐國民經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展。然而，在現(xiàn)實(shí)生活中，政府往往不會(huì)選擇直接作用于企業(yè)本身，因而就產(chǎn)生了利用國有資本參股進(jìn)入民營企業(yè)這種間接的方式，這樣一來既減少了實(shí)施投入的成本，又能達(dá)到既定的目的。其次，出于所有制的特殊原因，民營企業(yè)本身抵抗外來風(fēng)險(xiǎn)的能力、事后救濟(jì)的本領(lǐng)都不如國有企業(yè)有優(yōu)勢。政府考慮到整個(gè)經(jīng)濟(jì)市場的穩(wěn)定，會(huì)通過國有資本參股的方式推進(jìn)民營企業(yè)國有化，以幫助民營企業(yè)度過遭遇金融危機(jī)的艱難時(shí)段[5]。

從民營企業(yè)層面入手來看，一方面，民營企業(yè)頻頻遭遇信貸歧視和融資約束等制約著企業(yè)經(jīng)濟(jì)高速高質(zhì)量發(fā)展，國有資本的加入形成了多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)，由此憑借著國有資本的隱性擔(dān)保，政企關(guān)系在一定程度上得到改善，由此幫助民營企業(yè)沖破融資困境，獲取更多更好的經(jīng)濟(jì)資源以實(shí)現(xiàn)更穩(wěn)健的發(fā)展；另一方面，民營企業(yè)處于弱保護(hù)環(huán)境狀態(tài)下，有時(shí)會(huì)遭到地方官員的干預(yù)，此時(shí)民營企業(yè)會(huì)通過自主引入國有資本的方式來避免這種干預(yù)[6]，以維護(hù)好自身的利益，這一點(diǎn)稱為尋求產(chǎn)權(quán)保護(hù)。此外，行政壁壘作為政府實(shí)施管制的手段，不管是地區(qū)層面還是行業(yè)層面均有體現(xiàn)，面對這些有針對性的行政壁壘，主動(dòng)引入國有資本無疑是一種抑制行政壁壘的有效方式。

4 國資參股民企的經(jīng)濟(jì)后果

4.1 國有股權(quán)的積極效應(yīng)

關(guān)于國有資本參股民營企業(yè)經(jīng)濟(jì)后果的探討，主流文獻(xiàn)主要從以下兩個(gè)方向展開研究：資源效應(yīng)和治理效應(yīng)。

以資源效應(yīng)的視角出發(fā)，第一，國有資本的加入一定程度上削弱了民營企業(yè)遭受的所有制歧視，二者之間形成了一種制度性關(guān)聯(lián)，這種關(guān)聯(lián)可以產(chǎn)生資源支持效應(yīng)，如獲得更多信貸資源[7]、稅收優(yōu)惠以及政府補(bǔ)貼，繼而解決融資困難問題、增加企業(yè)創(chuàng)新投入[8]、提高企業(yè)經(jīng)營績效[9]。第二，國有資本本身的特殊性能為民營企業(yè)提供一種聲譽(yù)擔(dān)保[10]以突破其生產(chǎn)、融資方面的困境。第三，國有資本在經(jīng)濟(jì)市場中具有舉足輕重的地位，其各種動(dòng)態(tài)對于外界來說產(chǎn)生了一種指向標(biāo)作用，“逆向混改”恰好是展現(xiàn)民營企業(yè)發(fā)展?jié)摿ψ钣辛Φ淖C據(jù)，由此便能夠吸引到更多投資者的關(guān)注。除此之外，實(shí)力雄厚的國有資本參股最直接地彌補(bǔ)了民營企業(yè)的資本和現(xiàn)金流空缺，并且這種關(guān)聯(lián)也吸納和培育了大量骨干人才[11]，提高了企業(yè)的經(jīng)營質(zhì)量。

以治理效應(yīng)的角度來看，部分學(xué)者認(rèn)為國有資本進(jìn)入民營企業(yè)形成了多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)，特別是針對“一股獨(dú)大”的局面，形成有效的股權(quán)制衡緩解了大股東與小股東之間的代理問題，從而抑制了經(jīng)營違規(guī)行為[12]和金融化投資[13]。也有部分學(xué)者認(rèn)為國有資本肩負(fù)著國家賦予的特殊使命，混合所有制意味著民營企業(yè)除了經(jīng)營利潤最大化的目標(biāo)，還要兼顧國有屬性的歷史使命，因此國有資本有權(quán)主導(dǎo)民營企業(yè)以更嚴(yán)格的要求進(jìn)行公司治理，提升公司的治理水平。此外，國有股權(quán)在資本市場時(shí)常受到海量新聞媒體和社會(huì)各界的關(guān)注，“逆向混改”又是民營企業(yè)家積極響應(yīng)國家混合所有制改革政策的行為，如此一來必然會(huì)受到更多更全面的媒體、公眾關(guān)注和監(jiān)督，緩解了外部投資者與企業(yè)內(nèi)部的信息不對稱，有效保障了利益相關(guān)者的權(quán)益。

4.2 國有股權(quán)的消極效應(yīng)

當(dāng)然也有部分研究結(jié)論不同于前文所述，這部分學(xué)者對國有股權(quán)的積極作用持懷疑態(tài)度。一部分研究結(jié)論主張國有資本的積極效應(yīng)是建立在合理的持股比例基礎(chǔ)之上，因?yàn)楹侠淼某止杀壤闆r下形成了國有和私有的利益趨同[14]，此時(shí)的多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)提升了民企內(nèi)部的治理水平。一旦這個(gè)平衡被打破，過高的國有股權(quán)持股比例使得民營企業(yè)失去了決策權(quán)，引發(fā)嚴(yán)重的代理問題，進(jìn)而加劇企業(yè)僵尸化風(fēng)險(xiǎn)[15]、抑制企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新[16]。有的學(xué)者從政府的視角入手，研究結(jié)論表明政府在選擇“逆向混改”的企業(yè)時(shí)并不是本著救助艱難企業(yè)的目的，而是為了對一些利潤高的企業(yè)形成有效的控制，甚至?xí)扇∈侄螌γ駹I企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)進(jìn)行干預(yù)，對其治理和創(chuàng)新活動(dòng)起不到積極引導(dǎo)的作用[17]。此外，Deng等[18]基于“四萬億”財(cái)政刺激計(jì)劃，研究表明由于政府的干預(yù)致使企業(yè)面臨更嚴(yán)重的投資不足問題?？紤]到存在國有資本進(jìn)入民營企業(yè)的目的不純，極有可能粉碎了雙方之間的利益趨同效應(yīng)，造成民營企業(yè)承受繁重的政策負(fù)擔(dān)卻無法如期享受國有資本帶來的利好，產(chǎn)生員工總數(shù)過多、管理費(fèi)用和人力成本增加問題[19]，從而影響企業(yè)生產(chǎn)效率、降低其盈利水平[20]。還有的研究證明“逆向混改”的民企受到政府關(guān)注，給經(jīng)濟(jì)市場的有效分配帶來不利，因而不利于整個(gè)經(jīng)濟(jì)市場的健康發(fā)展[21，22]。

5 研究結(jié)論與展望

5.1 研究結(jié)論

經(jīng)過文獻(xiàn)梳理以后發(fā)現(xiàn)：第一，伴隨混合所有制改革的推進(jìn)，民營企業(yè)引入國有股權(quán)越來越受到學(xué)者的關(guān)注，許多學(xué)者對此展開研究，研究內(nèi)容與結(jié)論也在不斷豐富；第二，已有的文獻(xiàn)對于國有資本進(jìn)入民營企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效果持有相悖的觀點(diǎn)，尤其是國有股權(quán)在公司治理方面的結(jié)論尚未統(tǒng)一，可能是因?yàn)閿?shù)據(jù)處理和所用的方法不同，也可能是因?yàn)椴煌瑓⒐芍黧w之間存在異質(zhì)性，因而對于該方面的研究還可以進(jìn)一步深挖；第三，根據(jù)上文的闡述可以得出已有的研究關(guān)于國有股權(quán)持股對民營企業(yè)產(chǎn)生的影響重點(diǎn)關(guān)注了政治關(guān)聯(lián)視角，對于民營企業(yè)內(nèi)部治理視角的研究不夠深入，缺乏充足的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

5.2 未來展望

基于以上發(fā)現(xiàn)的問題，本文提出幾點(diǎn)建議：

第一，持續(xù)推進(jìn)民營企業(yè)的“逆向混改”探究進(jìn)程。與“正向混改”相比，民營企業(yè)“逆向混改”程度普遍還比較低，并且正是因?yàn)閲匈Y本與生俱來的特殊性，其參股民營企業(yè)隨之而來的資源效應(yīng)是毋庸置疑的，民營企業(yè)可以充分利用豐富的資源要素突破從前的經(jīng)營壁壘。有關(guān)該話題的探究還處于初步階段，未來還有許多思路值得我們思考。第二，充分關(guān)注參股主體的異質(zhì)性。由上文可以得知國有股權(quán)在公司治理效應(yīng)部分的研究結(jié)論還未形成統(tǒng)一，這極有可能是因?yàn)閰⒐芍黧w的股權(quán)參與程度、參與方式、自身行政級別以及來源地等方面有著或多或少的差異。民營企業(yè)進(jìn)行混改的同時(shí)不應(yīng)只注重單純的混改目的，進(jìn)行研究的過程中應(yīng)全面地考慮國有資本進(jìn)入的程度、方式等特點(diǎn)，也許國有資本的治理效應(yīng)會(huì)形成一定程度上的統(tǒng)一，為民營企業(yè)成功混改提供參考。第三，進(jìn)一步考慮民營企業(yè)本身的具體情境。由于不同的民營企業(yè)所處的情境不同，有的民企可能面臨著經(jīng)濟(jì)下行、政策壁壘或是其他致使企業(yè)發(fā)展處于不穩(wěn)定的特殊情境之中。因而未來在對“逆向混改”進(jìn)行進(jìn)一步探討時(shí)，學(xué)者們可以針對身處特殊情境的民營企業(yè)開展研究，其研究結(jié)論對于類似的民營企業(yè)可持續(xù)發(fā)展產(chǎn)生有價(jià)值的借鑒。

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