屈滿學(xué)，李瑋萱，董戰(zhàn)峰

（1.對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué) 金融學(xué)院，北京 100029；2.生態(tài)環(huán)境部環(huán)境規(guī)劃院，北京 100012）

外部性是指某一經(jīng)濟主體的生產(chǎn)和消費等活動對其他經(jīng)濟主體產(chǎn)生了不可補償?shù)某杀净蚴找?。按照影響效果不同，可分為正外部性和?fù)外部性，環(huán)境污染產(chǎn)生了顯性的生態(tài)環(huán)境成本以及隱性的國民健康福利損失，具有典型的負(fù)外部性特征[1]。為解決環(huán)境污染造成的負(fù)外部性，需要采取必要的環(huán)境規(guī)制政策，中央生態(tài)環(huán)境保護督察是我國推進生態(tài)文明建設(shè)的重要舉措。在實現(xiàn)“碳達(dá)峰、碳中和”目標(biāo)的時代背景下，環(huán)保督察的有效性和適用性值得深入探討。

1 文獻綜述

有關(guān)中央生態(tài)環(huán)境保護督察的研究，主要集中于督察行動對環(huán)境質(zhì)量的影響。王嶺等[2]研究發(fā)現(xiàn)，中央環(huán)保督察顯著降低了空氣污染，且在短期內(nèi)具有持續(xù)性。劉張立等[3]研究發(fā)現(xiàn)，與其不相鄰的非督察城市相比，中央環(huán)保督察的開展使督察城市的PM10等濃度顯著降低，且督察環(huán)節(jié)的不同對空氣質(zhì)量的影響存在差異。孫曉華等[4]研究發(fā)現(xiàn)，中央環(huán)保督察對空氣質(zhì)量改善的效果與督察地的政企合謀程度有關(guān)，“回頭看”能對政企合謀產(chǎn)生有效的震懾作用，從而實現(xiàn)環(huán)保督察的長期治理效應(yīng)。鄧輝等[5]研究發(fā)現(xiàn)，中央環(huán)保督察所采用的高度集權(quán)式的環(huán)境執(zhí)法抑制了本地和鄰近地區(qū)的污染排放，具有長期顯著效果。

一些研究還發(fā)現(xiàn)，中央生態(tài)環(huán)境保護督察對企業(yè)的投資和信息披露等方面亦具有一定影響。李依等[6]研究發(fā)現(xiàn)，中央生態(tài)環(huán)境保護督察顯著推動了污染密集型企業(yè)綠色創(chuàng)新的增加。黃北辰等[7]研究發(fā)現(xiàn)，中央生態(tài)環(huán)境保護督察使上市公司主動進行信息披露的行為顯著下降。趙海峰等[8]研究發(fā)現(xiàn)，中央生態(tài)環(huán)境保護督察有利于治理制造業(yè)企業(yè)存在的產(chǎn)能過剩問題。李碩等[9]研究發(fā)現(xiàn)，環(huán)保督察顯著減少了民營、高污染企業(yè)的進入數(shù)量，且促進了新建企業(yè)平均投資規(guī)模的增長，在一定程度上提高了行業(yè)集中度。

通過對現(xiàn)有相關(guān)文獻梳理發(fā)現(xiàn)，第一，大多數(shù)研究使用的實證模型為DID 或PSM-DID；第二，相關(guān)研究主要集中在環(huán)保督察對環(huán)境質(zhì)量、企業(yè)投資以及信息披露等方面。鮮有文獻通過PSM-DDD 模型研究中央生態(tài)環(huán)境保護督察的經(jīng)濟效果和作用機制。環(huán)保督察是否影響企業(yè)債務(wù)融資和通過融資約束制約企業(yè)行為以及環(huán)保督察是否具有引導(dǎo)企業(yè)融資的作用，是值得深入研究的新問題。為此，本文選取2011—2020 年我國A 股上市公司作為研究樣本，采用多期PSM-DDD 模型檢驗中央生態(tài)環(huán)境保護督察對重點城市重點行業(yè)的企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模的影響，以期為推動重點行業(yè)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型、改善地區(qū)生態(tài)環(huán)境質(zhì)量提供一定的經(jīng)驗依據(jù)。

2 理論分析與研究假設(shè)

2.1 中央生態(tài)環(huán)境保護督察與企業(yè)債務(wù)融資

環(huán)境規(guī)制的本質(zhì)是通過環(huán)境政策工具，使企業(yè)造成的環(huán)境污染問題內(nèi)生化。按照強制性程度不同，可以分為命令控制型環(huán)境政策工具、市場激勵型環(huán)境政策工具、公眾參與型環(huán)境政策工具和自愿參與型環(huán)境政策工具[10]。當(dāng)然，實施環(huán)境規(guī)制的目的不在于使“融資難、融資貴”的問題出現(xiàn)，但如果環(huán)境規(guī)制能通過約束企業(yè)的融資行為從而減少環(huán)境污染，將不失為一種長期有效的環(huán)境管制手段。原因在于，企業(yè)是一種以盈利為目的的經(jīng)濟組織，成本約束能從根本上遏制其造成的環(huán)境污染。從成本和收益的角度講，謀求持續(xù)經(jīng)營的重點行業(yè)企業(yè)通常會采取主動回應(yīng)或被動回應(yīng)的方式應(yīng)對環(huán)境問題，前者是指重點行業(yè)企業(yè)通過加強綠色技術(shù)創(chuàng)新等途徑主動減少污染物排放，后者是指重點行業(yè)企業(yè)通過增加日常污染治理開支等途徑被動減少污染物排放[11]。從理論分析來看，重點行業(yè)企業(yè)無論采取主動回應(yīng)的方式還是被動回應(yīng)的方式，都會使其內(nèi)部的合規(guī)成本上升，從而擠占原先正常的生產(chǎn)經(jīng)營性活動，并體現(xiàn)在經(jīng)營績效惡化和財務(wù)穩(wěn)定性下降等方面[12-14]。銀行在關(guān)注企業(yè)財務(wù)狀況的同時，對企業(yè)的環(huán)境污染問題也愈發(fā)重視，環(huán)境風(fēng)險因此也被納入銀行風(fēng)險管理的范疇[15]。對于授信銀行來說，可能面臨著三方面風(fēng)險：一是債務(wù)人因自身環(huán)境污染問題而使銀行無法按期收回貸款本息的信用風(fēng)險；二是債務(wù)人因環(huán)境污染事故而使銀行的社會形象受損的聲譽風(fēng)險；三是債務(wù)人因環(huán)境侵權(quán)行為而使銀行不得不承擔(dān)連帶責(zé)任的法律風(fēng)險。

本文根據(jù)《重點排污單位名錄管理規(guī)定（試行）》等標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定的煤炭、采礦、石化、冶金等20 個大類重點行業(yè)涉及的企業(yè)，將其定義為重點行業(yè)企業(yè)并作為政策實驗組，將其他企業(yè)作為對照組，構(gòu)建實證模型并加以擴展檢驗?；诃h(huán)境風(fēng)險管理理論，銀行將對這些企業(yè)的信貸支持更加審慎。基于此，本文提出假設(shè)：

H1：中央生態(tài)環(huán)境保護督察會使重點城市重點行業(yè)企業(yè)的債務(wù)融資規(guī)模顯著下降。

2.2 企業(yè)所在地市場化進程的影響

由于地區(qū)經(jīng)濟總量和增幅是當(dāng)前地方政府政績考核體系中的兩項重要指標(biāo)，較慢的市場化進程通常意味著當(dāng)?shù)卣媾R較大的經(jīng)濟發(fā)展壓力。在此情況下，地方政府可能為了當(dāng)前政績而疏于對本地重點行業(yè)企業(yè)的管制[16]。這種以犧牲長期環(huán)境利益為代價而換取短期經(jīng)濟發(fā)展的行為會在一定程度上削弱了環(huán)境規(guī)制的實施效果。相反，對于市場化進程較快的地區(qū)，當(dāng)?shù)卣媾R的經(jīng)濟發(fā)展壓力相對較小，從而更加重視經(jīng)濟增長與環(huán)境保護之間的協(xié)調(diào)發(fā)展。同時，市場化程度較高的地區(qū)，競爭環(huán)境相對較為公平，當(dāng)?shù)刂攸c行業(yè)企業(yè)受到的地方保護相對較少。因此，中央生態(tài)環(huán)境保護督察的政策效果可能在市場化進程較快的地區(qū)更為顯著。相應(yīng)地，銀行在為該類地區(qū)的企業(yè)提供信貸支持時將更加審慎。基于此，本文提出假設(shè)：

H2：當(dāng)企業(yè)處于市場化進程較快的地區(qū)時，中央生態(tài)環(huán)境保護督察對重點城市重點行業(yè)的企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模的影響更為顯著。

2.3 企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響

中央生態(tài)環(huán)境保護督察對企業(yè)債務(wù)融資的影響或因企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同而有所差異。李廣子等[17]認(rèn)為，國有控股企業(yè)通常更容易獲得信貸支持，而非國有控股企業(yè)獲得信貸支持的難度相對較大。原因在于：其一，國有控股企業(yè)把控國家宏觀政策的能力更強；其二，國有控股企業(yè)具備更加完善的內(nèi)控制度和更為嚴(yán)格的外部監(jiān)管；其三，國有控股企業(yè)具有一定的政府背景，大股東或政府更加關(guān)注其財務(wù)狀況或為其提供潛在的財務(wù)支持。相應(yīng)地，銀行將對非國有控股企業(yè)的信貸支持更加審慎?；诖?，本文提出假設(shè)：

H3：相比于國有控股企業(yè)，中央生態(tài)環(huán)境保護督察對重點城市重點行業(yè)的企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模的影響在非國有控股企業(yè)中更為顯著。

3 研究設(shè)計

3.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2011—2020 年我國A 股上市公司作為研究樣本。對研究樣本進行如下篩選：（1）剔除金融業(yè)的公司；（2）剔除含有ST 及*ST 字樣的公司；（3）剔除樣本期間上市或退市的公司；（4）剔除關(guān)鍵數(shù)據(jù)嚴(yán)重缺失的公司。經(jīng)過上述處理步驟，共得到13 940 個樣本觀測值。宏觀層面數(shù)據(jù)主要來源于國家統(tǒng)計局，微觀層面數(shù)據(jù)主要來源于Wind 資訊金融終端。為緩解極端值對回歸結(jié)果造成的影響，本文將連續(xù)變量按上下1%進行縮尾處理。

3.2 變量定義

3.2.1 被解釋變量

被解釋變量為企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模，以DS表示。參考祝繼高等[18]的研究，采用短期借款、長期借款、應(yīng)付債券等有息負(fù)債之和度量企業(yè)的債務(wù)融資規(guī)模。考慮到不同企業(yè)之間的資產(chǎn)總量存在一定差異，參考文東偉等[19]的研究，本文使用經(jīng)過總資產(chǎn)調(diào)整的有息負(fù)債之和衡量被解釋變量。

3.2.2 解釋變量

推薦理由:同名動畫片獲2015年度國家新聞出版廣電總局優(yōu)秀國產(chǎn)電視動畫片一等獎。入選2016年國家動漫品牌建設(shè)和保護計劃動漫產(chǎn)品。它傳遞給孩子滿滿的正能量，讓孩子在快樂閱讀中腦洞大開，激發(fā)無限想象空間，不知不覺中和馬丁一樣變變變。變得更勇敢、智慧，愛探索……動畫片讓孩子享受當(dāng)下的快樂，但如果想細(xì)細(xì)回味故事、仔細(xì)欣賞圖畫、思考其中意味，珍藏版繪本一定是孩子的絕佳選擇。

我國在2016—2017 年實施了第一輪中央生態(tài)環(huán)境保護督察，其以各省份重點城市的重點行業(yè)企業(yè)為規(guī)制對象。因此，本文以中央環(huán)保督察的政策時點（Inspection）、實施地區(qū)（Capital）、目標(biāo)行業(yè)（Pollution）三者的交互項作為解釋變量。若上市公司所在年份為第一輪中央生態(tài)環(huán)境保護督察實施以后，Inspection賦值為1，否則為0。若上市公司所處地區(qū)為省會城市、首府城市或直轄市等重點城市，Capital賦值為1，否則為0。若上市公司所屬行業(yè)為《環(huán)境保護督察方案（試行）》《重點排污單位名錄管理規(guī)定（試行）》等標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定的煤炭、采礦、石化、冶金等20 個大類重點行業(yè)[20]，Pollution賦值為1，否則為0。

3.2.3 控制變量

參考高宏霞等[21]的研究，企業(yè)財務(wù)特征及治理機制、地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展及政府干預(yù)也可能對企業(yè)債務(wù)融資產(chǎn)生一定影響。通常情況下，銀行傾向于將資金貸放給財務(wù)狀況良好的企業(yè)。因此，需控制資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、盈利能力（ROA）、償債能力（LEV）、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)（FA）、成長能力（Growth）、現(xiàn)金流量（CF）等企業(yè)財務(wù)特征層面的變量。一般來說，銀行也傾向于將資金貸放給治理機制完善的企業(yè)。因此，需控制股權(quán)集中度（Top）、董事會規(guī)模（Board）、董事會獨立性（Indep）等企業(yè)治理機制層面的變量。此外，地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平（GDP）、地區(qū)金融發(fā)展程度（RFD）、地方政府干預(yù)程度（LGI）等區(qū)域?qū)用娴淖兞恳部赡茉谝欢ǔ潭壬嫌绊懏?dāng)?shù)仄髽I(yè)的債務(wù)融資情況。變量具體定義如表1 所示。

表1 變量定義

3.3 模型設(shè)定

倍差法經(jīng)常被用于評估政策的有效性。考慮中央生態(tài)環(huán)境保護督察進駐各地的時間有所差異，參考諶仁俊等[22]的做法，本文采用多期倍差法以精準(zhǔn)識別不同地區(qū)的重點行業(yè)的企業(yè)受到的影響。由于不同地區(qū)在資源稟賦、經(jīng)濟發(fā)展等方面存在較大差異，或?qū)?dǎo)致雙重差分模型的適用前提，即平行趨勢假定不成立。因此，參考CAI 等[23]的研究，在雙重差分模型的基礎(chǔ)上引入行業(yè)污染屬性作為第三重差分。在雙重差分的基礎(chǔ)上，建立三重差分估計量可以進一步研究政策影響的異質(zhì)性差異以及更好地評估政策效應(yīng)，同時也能夠剔除行業(yè)層面不隨時間改變但影響企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模的不可觀測因素。因此，本文采用多期三重差分模型（DDD），研究中央生態(tài)環(huán)境保護督察對重點城市重點行業(yè)企業(yè)的債務(wù)融資規(guī)模的影響。此外，由于銀行等直接利益相關(guān)者主要依據(jù)企業(yè)的歷史信息進行信貸決策，本文對控制變量作滯后一期處理。參考齊紹洲等[24]的做法，基準(zhǔn)回歸模型如式（1）所示：

其中，i、j、r、t分別表示企業(yè)、行業(yè)、地區(qū)和年份。DS為被解釋變量，Inspection×Capital×Pollution交互項為解釋變量，Controls為控制變量，Year、Industry、Region分別表示時間固定效應(yīng)、行業(yè)固定效應(yīng)、區(qū)域固定效應(yīng)，εijrt為隨機擾動項。本文重點關(guān)注Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1。若β1顯著為負(fù)，則表明中央生態(tài)環(huán)境保護督察顯著降低了重點城市重點行業(yè)企業(yè)的債務(wù)融資規(guī)模，基準(zhǔn)假設(shè)成立。

4 實證結(jié)果及分析

4.1 描述性統(tǒng)計

表2 為基于13 940 個樣本對主要變量所做的描述性統(tǒng)計結(jié)果。統(tǒng)計結(jié)果顯示，被解釋變量DS的最小值為0、最大值為0.624 9、標(biāo)準(zhǔn)差為0.149 0，表明不同企業(yè)之間的債務(wù)融資規(guī)模存在一定差異。此外，不同企業(yè)在財務(wù)特征、治理機制等方面也存在一定差異。

表2 描述性統(tǒng)計結(jié)果

4.2 傾向得分匹配

本文采用傾向得分匹配（PSM）對全樣本進行了篩選。傾向得分函數(shù)能夠?qū)⒍嗑S向量的信息壓縮到一維，根據(jù)傾向得分進行匹配可以在既定的可觀測特征變量下，使得處理組個體和控制組個體盡可能相似，因而可以緩解處理效應(yīng)的選擇偏差問題。參考LV 等[25]的研究，本文以企業(yè)層面的控制變量作為協(xié)變量，基于Logit 模型計算傾向得分，采取K-最近鄰匹配（K=4）方法對處理組樣本與對照組樣本進行匹配，共得到7 235 個匹配樣本觀測值。其中，處理組樣本2 053 個，對照組樣本5 182 個。

為驗證匹配結(jié)果的準(zhǔn)確性，參考張哲等[26]的研究，本文對匹配樣本分別進行平衡性檢驗和共同支撐檢驗。檢驗結(jié)果（表3）顯示，協(xié)變量在匹配后的標(biāo)準(zhǔn)化偏差小于10%且P值大于0.1，表明匹配后的處理組樣本與對照組樣本在企業(yè)層面不存在顯著差異。相比于匹配前，處理組樣本與對照組樣本在匹配后的重疊區(qū)域更大，表明傾向得分在匹配后的取值范圍更具有一致性。綜上，采用K-最近鄰匹配（K=4）方法得到的匹配樣本基本滿足平衡性假設(shè)和共同支撐假設(shè)。

表3 平衡性檢驗結(jié)果

圖1 傾向得分核密度圖

4.3 基準(zhǔn)回歸分析

本文根據(jù)模型（1）對研究樣本進行了基準(zhǔn)回歸，結(jié)果如表4 所示。其中，第（1）列和第（2）列基于全樣本回歸，第（3）列和第（4）列基于匹配樣本回歸；第（1）列和第（3）列未加入控制變量，第（2）列和第（4）加入控制變量。據(jù)表4 可知，四種情況下交互項Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1均在1%水平上顯著為負(fù)，表明中央生態(tài)環(huán)境保護督察使重點城市重點行業(yè)的企業(yè)的債務(wù)融資規(guī)模顯著下降，H1得以驗證。

表4 中央生態(tài)環(huán)境保護督察與企業(yè)債務(wù)融資的基準(zhǔn)回歸結(jié)果

在控制變量方面，資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)（FA）、營收增速（Growth）與債務(wù)融資規(guī)模顯著正相關(guān)，表明資產(chǎn)規(guī)模大、財務(wù)杠桿高、抵押率高、成長性好的企業(yè)，其債務(wù)融資需求相對較高；資產(chǎn)收益率（ROA）、現(xiàn)金流量（CF）、大股東持股比例（Top）與債務(wù)融資規(guī)模顯著負(fù)相關(guān)，表明盈利能力強、現(xiàn)金充沛、股權(quán)集中的企業(yè)，其債務(wù)融資需求相對較低。上述結(jié)果與已有研究類似[27-28]。

4.4 穩(wěn)健性檢驗

4.4.1 安慰劑測試

考慮到重點城市重點行業(yè)企業(yè)的債務(wù)融資規(guī)模下降或由其他政策或隨機性因素所致，本文對研究樣本進行安慰劑測試。參考李賁等[29]的研究，將中央生態(tài)環(huán)境保護督察的政策時點提前一年，回歸結(jié)果如表5 所示。據(jù)表5 可知，無論基于全樣本還是匹配樣本，抑或是否加入控制變量，交互項Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1均未通過顯著性檢驗。這表明中央生態(tài)環(huán)境保護督察對企業(yè)債務(wù)融資的影響不受政策時點變化的干擾，基準(zhǔn)回歸結(jié)果具有一定的穩(wěn)健性。

表5 安慰劑測試的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

4.4.2 替換被解釋變量

由于我國政府對利率監(jiān)管較為嚴(yán)格，銀行在貸款利率制定方面空間較小，加之當(dāng)前債券市場總體規(guī)模較小，可用利息支出反映企業(yè)的債務(wù)融資情況[30]?？紤]不同企業(yè)的資產(chǎn)總量存在一定差異，本文使用經(jīng)過總資產(chǎn)調(diào)整的利息支出作為被解釋變量的替換指標(biāo)，回歸結(jié)果如表6 所示。其中，第（1）列、第（3）列為未加控制變量，第（2）列、第（4）列為加入控制變量，第（1）～（4）列均控制了年份固定效應(yīng)、行業(yè)固定效應(yīng)及地區(qū)固定效應(yīng)。據(jù)表6 可知，無論基于全樣本還是匹配樣本，抑或是否加入控制變量，交互項Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1均在1%水平上顯著為負(fù)。這表明中央生態(tài)環(huán)境保護督察對企業(yè)債務(wù)融資的影響不受被解釋變量測度變換的干擾，基準(zhǔn)回歸結(jié)果具有一定的穩(wěn)健性。

4.4.3 變換傾向得分匹配方法

匹配方法的選取難免會對回歸結(jié)果造成一定影響。為確保基準(zhǔn)回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，參考REN 等[31]的研究，采用半徑匹配方法和核匹配方法對全樣本進行重新篩選，回歸結(jié)果見表7。如表7 所示，無論基于半徑匹配樣本還是核匹配樣本，抑或是否加入控制變量，交互項Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1均在1%水平上顯著為負(fù)。這表明變換匹配方法不影響中央生態(tài)環(huán)境保護督察與企業(yè)債務(wù)融資之間的關(guān)系，基準(zhǔn)回歸結(jié)果具有一定的穩(wěn)健性。

表7 變換傾向得分匹配方法的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

4.5 異質(zhì)性分析

4.5.1 企業(yè)所在地市場化進程異質(zhì)性

參考樊綱等[32]的研究，本文基于中國國民經(jīng)濟研究所編制的各省份市場化總指數(shù)，將研究樣本分為市場化進程較快的地區(qū)和市場化進程較慢的地區(qū)，并在此基礎(chǔ)上進行異質(zhì)性分析，回歸結(jié)果如表8 所示。市場化進程較快地區(qū)的交互項Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1在1%水平上顯著為負(fù)，而市場化進程較慢地區(qū)的交互項Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1未通過顯著性檢驗。這表明中央生態(tài)環(huán)境保護督察對重點城市重點行業(yè)的企業(yè)的債務(wù)融資規(guī)模的影響在市場化進程較快的地區(qū)中更為顯著，H2得以驗證。

表8 地區(qū)市場化進程的異質(zhì)性分析結(jié)果

4.5.2 企業(yè)產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性

參考蘇冬蔚等[33]的研究，本文基于Wind 資訊金融終端列示的企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，將研究樣本分為國有控股企業(yè)和非國有控股企業(yè)，并在此基礎(chǔ)上進行異質(zhì)性分析，回歸結(jié)果如表9 所示。非國有控股企業(yè)的交互項Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1在1%水平上顯著為負(fù)，而國有控股企業(yè)的交互項Inspection×Capital×Pollution的回歸系數(shù)估計值β1在10%水平上顯著為負(fù)。這表明中央生態(tài)環(huán)境保護督察對重點城市重點行業(yè)企業(yè)的債務(wù)融資規(guī)模的影響在非國有控股企業(yè)中更為顯著，H3得以驗證。

表9 企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的異質(zhì)性分析結(jié)果

5 研究結(jié)論及政策建議

中央生態(tài)環(huán)境保護督察使重點城市重點行業(yè)企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模顯著下降，并且回歸結(jié)果得到一系列穩(wěn)健性檢驗的支持。進一步研究發(fā)現(xiàn)，這種影響因企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境的不同而存在異質(zhì)性，即在市場化進程較快的地區(qū)和非國有控股企業(yè)中更為顯著。本研究的政策內(nèi)涵主要為：第一，在綜合考慮企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境差異的基礎(chǔ)上，對具有不同內(nèi)部特征和外部條件的企業(yè)實施“精準(zhǔn)督察”，加大對重點地區(qū)的重點企業(yè)的督察，可能有助于降低企業(yè)排放水平和提高督察效率。第二，財務(wù)約束是每個企業(yè)必須面臨的硬約束，加強融資機制建設(shè)，對于促進企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型具有重要意義。因此，充分發(fā)揮市場機制對促進生態(tài)環(huán)境和經(jīng)濟環(huán)境的改善作用或是約束企業(yè)排放的重要舉措。第三，應(yīng)充分發(fā)揮國企引領(lǐng)示范作用。企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在一定程度上會影響中央生態(tài)環(huán)境保護督察的政策效果。國有控股企業(yè)應(yīng)積極發(fā)揮模范作用，帶領(lǐng)非國有控股企業(yè)主動減少污染物排放，共同推進綠色可持續(xù)發(fā)展。