張兆龍 羅 磐 .晉中開發(fā)區(qū)農(nóng)村商業(yè)銀行 .山西汽車運輸集團有限公司

一、中小企業(yè)融資概述

(一)日常融資渠道的情況

1.內(nèi)源融資

企業(yè)“內(nèi)源融資”就是指由公司內(nèi)部產(chǎn)生資金的一種方式，是一種變相的融資方式，一般無需花費融資成本。公司內(nèi)部通過提取盈余公積和保留未分配利潤而形成的資本來源渠道，因此也被稱為“自動化的資本來源”。廣義上的企業(yè)內(nèi)源融資還包括企業(yè)收到的股東增資和股東內(nèi)部借款等。區(qū)分內(nèi)源融資的根本關(guān)鍵點是，是否與企業(yè)自身聯(lián)系緊密的股東或經(jīng)營取得的資金，而不是融資是否有成本。企業(yè)發(fā)展初期，企業(yè)內(nèi)源融資主要是以公司股東的增資以及無償或者低息借款為主。企業(yè)發(fā)展初期規(guī)模較小，未產(chǎn)生經(jīng)濟效益或經(jīng)營積累無法保證企業(yè)日常經(jīng)營或后續(xù)發(fā)展，且不符合外部金融機構(gòu)要求時，一般往往由公司股東進行增資或內(nèi)部借款來解決企業(yè)資金問題。內(nèi)源融資是企業(yè)發(fā)展初期的必經(jīng)之路，當企業(yè)發(fā)展到一定的規(guī)模時，應當實時采取多種融資策略，通過選擇不同融資方式和渠道，合理配置融資成本和融資期限，更好利用資金杠桿優(yōu)勢推動企業(yè)快速做大做強。

2.銀行貸款

目前，大多數(shù)的中小企業(yè)(互聯(lián)網(wǎng)及科技公司除外)對外融資仍主要以銀行貸款為主。銀行貸款是企業(yè)債務融資的一種，是指企業(yè)通過商業(yè)銀行為企業(yè)提供的一種間接性的融資方式，如果中小企業(yè)所處的行業(yè)是國家大力支持和倡導的，也會有國家政策性銀行提供低息政策貸款(如芯片、新能源、農(nóng)業(yè)等行業(yè))。經(jīng)過幾十年的發(fā)展，銀行貸款已經(jīng)由原先單純的抵質(zhì)押流動資金貸款逐漸發(fā)展成為供應鏈融資、項目融資、票據(jù)貼現(xiàn)和票據(jù)承兌等種類形式多樣的融資貸款產(chǎn)品。

中小企業(yè)商業(yè)銀行貸款期限在1 至3 年，為降低銀行風險以1 年期限的貸款居多，主要滿足企業(yè)短期經(jīng)營資金的需求。單筆融資金額相對較小，融資利率按照中國人民銀行實時公布的基準利率為準，根據(jù)企業(yè)所處的行業(yè)、資信情況、抵質(zhì)押物以及對銀行的綜合貢獻度等，綜合考慮貸款利率是上浮還是下浮，一般利率上下浮度都在10%左右。非國有中小企業(yè)銀行融資無法獲得銀行信用貸款，都需要進行抵質(zhì)押物擔保或第三方擔保機構(gòu)擔保。值得注意的是，近年來大量企業(yè)違規(guī)互保融資引發(fā)償付風險，導致目前各類銀行均不接受中小企業(yè)互相擔保融資。

3.融資租賃

融資租賃是中小企業(yè)常見的一種融資方式，它是由實物租賃衍生出的一種特殊的企業(yè)融資方式。目前，國內(nèi)主流的融資租賃方式有兩種，一種是直接融資租賃，即融資租賃公司根據(jù)企業(yè)的要求為企業(yè)融資購買企業(yè)需要的設(shè)備，在融資租賃合同中約定在較長的時間內(nèi)提供設(shè)備使用權(quán)，由承租企業(yè)使用并負責設(shè)備的維修保養(yǎng)等。合同期結(jié)束后，一般由承租企業(yè)留購或者繼續(xù)進行融資租賃業(yè)務，直接融資租賃常見于各類生產(chǎn)設(shè)備租賃、車輛租賃等固定資產(chǎn)，各類資產(chǎn)生產(chǎn)企業(yè)一般都設(shè)有與之配套的融資租賃公司，如一汽租賃公司、中集租賃公司等。另一種是融資租賃回租，即企業(yè)將自有的資產(chǎn)根據(jù)雙方協(xié)商價格，由租賃公司買入后回租給承租人繼續(xù)使用，企業(yè)繼續(xù)使用資產(chǎn)同時按期支付租金。承租人可以通過出售企業(yè)的固定資產(chǎn)并對該資產(chǎn)進行租賃，達到獲取企業(yè)發(fā)展急需的資金和盤活存量資產(chǎn)的目的。因為各類固定資產(chǎn)所屬的行業(yè)和使用年限不同，目前融資租賃大多按照企業(yè)以自有資產(chǎn)進行抵押，融資租賃公司直接提供資金，合同到期后資產(chǎn)仍歸屬企業(yè)的模式進行，類似于銀行抵押貸款但財務成本遠高于銀行貸款。

分析圖5曲線圖,耦合系數(shù)隨著間距的增大成指數(shù)式衰減,且在50 nm到200 nm耦合間距范圍內(nèi),耦合系數(shù)k大約從0.5降到0.1,這一改變對透射譜線的寬度和深度都有著顯著的影響,進而影響著整個諧振系統(tǒng)的傳輸性能。通過設(shè)置合理的耦合間距,改變微環(huán)耦合系統(tǒng)的耦合系數(shù),這對于微環(huán)諧振腔的優(yōu)化設(shè)計和傳輸性能的提高有著重要的意義。

融資租賃是一種集融資和融物為一體的融資模式，它給一些因財務報表較差而無法在銀行融資或已在銀行融資金額較大無法繼續(xù)融資的中小企業(yè)提供資金需求，具有審批時間短放款快的優(yōu)勢，能夠為企業(yè)提供持續(xù)的資金支持。交通運輸企業(yè)主要資產(chǎn)為運營車輛，銀行無法對此類資產(chǎn)進行抵押融資，融資租賃有效解決了交通運輸企業(yè)融資困難的問題。但融資租賃最為主要的缺陷是融資成本較高，甚至遠遠高于企業(yè)利潤，中小企業(yè)如果利潤率不高的話貿(mào)然采用融資租賃方式融資無異于“飲鴆止渴”。

(二)非上市公司直接融資

1.發(fā)行企業(yè)債

發(fā)行公司債券是指非上市企業(yè)為籌集資金在銀行間市場和證券交易所發(fā)行，規(guī)定在一定期限內(nèi)發(fā)行人向債權(quán)人還本付息的一種有價值的債券，目前大部分企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債都采取記名擔保債券。企業(yè)債的發(fā)行門檻相對較高，要求企業(yè)有一定的經(jīng)濟實力。需要注意的是，僅有一部分中小企業(yè)具備條件獲準發(fā)行公司債選擇，大部分中小企業(yè)只能選擇發(fā)行公司債券。公司債和企業(yè)債目前趨于一致，最主要的區(qū)別是公司債券發(fā)債額度較企業(yè)債低，同時對發(fā)債企業(yè)的要求和發(fā)債程序相對較低。此外，發(fā)行債券還需要企業(yè)有相應的評級，需要第三方信用評級機構(gòu)根據(jù)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營和財務情況進行評級。

發(fā)行債券是介于銀行融資借款和公開發(fā)行股票融資之間的一種有效的金融工具和融資渠道。對于企業(yè)而言，不論是發(fā)行企業(yè)債還是公司債，相對于銀行貸款和融資租賃來說發(fā)債融資規(guī)模相對較大，融資周期較長，融資成本也相對較低，同樣融資的程序也相對復雜一些。與上市公司發(fā)行股票支付股利相比，債券利息允許企業(yè)在所得稅前支付，發(fā)債企業(yè)還可以實現(xiàn)節(jié)稅，實際上企業(yè)發(fā)債的成本要遠低于股票成本。然而，企業(yè)發(fā)行債券也不是十全十美的，客觀上也存在一些缺陷。一方面是發(fā)行債券的限制約束性條件相對較多，減弱了企業(yè)使用債券方式籌資的熱情；另一方面也是最主要的缺陷是，該類債券按發(fā)債協(xié)議有明確的償還日期，發(fā)行企業(yè)必須按期還本付息。由于到期還款時間較長，導致企業(yè)無法準確預測未來生產(chǎn)經(jīng)營現(xiàn)金流，如企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營困難的情況會造成較大的財務風險。

2.資產(chǎn)證券化

近年來，企業(yè)資產(chǎn)證券化作為一種直接在資本市場和證券市場發(fā)行證券融資的方式，被越來越多的企業(yè)所接受和使用。企業(yè)通過采取資產(chǎn)證券化這一融資方式，將企業(yè)缺乏流動性的資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付來獲得企業(yè)融資。我國資產(chǎn)證券化ABS 種類主要分為：信貸ABS、企業(yè)ABS以及收費收益權(quán)等種類。不論是銀行貸款還是發(fā)行債券，都對企業(yè)經(jīng)營情況和自身信用狀況有一定的要求。而資產(chǎn)證券化的核心在于資產(chǎn)的風險隔離，即企業(yè)將資產(chǎn)證券化的標的物(基礎(chǔ)資產(chǎn))從企業(yè)整體資產(chǎn)中進行分離出售給SPV(特殊目的載體)，基礎(chǔ)資產(chǎn)不受原企業(yè)經(jīng)營情況而發(fā)生變化起到了風險隔離的作用，使資產(chǎn)證券化發(fā)行人擺脫企業(yè)自身經(jīng)營和信用情況，單純依靠企業(yè)基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量來進行資產(chǎn)證券化融資，充分挖掘了企業(yè)存量資產(chǎn)。同時，通過資產(chǎn)證券化的方式，企業(yè)將流動性較差的資產(chǎn)變?yōu)榱鲃淤Y金，企業(yè)整體的償債能力也得到了加強。

資產(chǎn)證券化是有效解決當前中小企業(yè)融資困難、存量資產(chǎn)難以盤活的重要金融工具。非金融類中小企業(yè)資產(chǎn)證券化主要以應收賬款資產(chǎn)證券化為主，應收賬款ABS 是以企業(yè)的應收賬款作為證券化的標的物進行證券化的。[2]應收賬款ABS 能夠有效解決應收賬款過大占用企業(yè)資金問題，同時資產(chǎn)證券化設(shè)置SPV 的特殊屬性，尤其是應收賬款ABS 可以由多家中小企業(yè)聯(lián)合發(fā)行，使資產(chǎn)證券化產(chǎn)品評級遠高于單個企業(yè)信用評級，能夠有效降低企業(yè)的融資成本。另外，更為重要的是企業(yè)通過應收賬款ABS 使企業(yè)資產(chǎn)負債表中流動性較弱的應收賬款下降，置換為流動性更強的貨幣資金，在一定程度上優(yōu)化了企業(yè)的財務報表，企業(yè)的償債能力也得到了有效提高。

二、企業(yè)融資渠道選擇

企業(yè)的融資方式并沒有絕對的高低優(yōu)劣之分，應當根據(jù)企業(yè)所處的行業(yè)以及經(jīng)營地的環(huán)境確定公司的發(fā)展戰(zhàn)略，通過企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略以及企業(yè)自身的財務經(jīng)營情況，特別是企業(yè)的融資成本與經(jīng)營現(xiàn)金流的匹配度，去合理配置企業(yè)的資金，制定科學合理的融資方式和渠道。既可以避免企業(yè)控制權(quán)過早的喪失，也可以解決企業(yè)在發(fā)展中出現(xiàn)的資金問題。尤其是避免短債長投、超高負債率、甚至資金鏈斷裂等一系列因為融資渠道選擇失誤造成的企業(yè)重大風險和損失。更為重要的是，合理的融資方式和融資結(jié)構(gòu)的配置，能夠為企業(yè)擴寬業(yè)務范圍快速發(fā)展提供安全、穩(wěn)定的資金支持。下面將以筆者曾任職的企業(yè)，山西汽運集團天然氣利用有限公司為例進行案例分析，闡述中小企業(yè)在不同發(fā)展階段企業(yè)融資渠道的選擇與思考。

某天然氣公司成立于2011 年2 月，是為響應山西省委省政府“氣化山西”政策，有效減少尾氣污染，改善城市環(huán)境及道路環(huán)境質(zhì)量，由某省屬國有企業(yè)出資注冊成立。依托母公司完善的土地資源優(yōu)勢、站場網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢和下游車輛裝備優(yōu)勢，作為山西省車用天然氣加氣站客運通道而成立。主要經(jīng)營范圍：投資運營壓縮天然氣和液化天然氣加氣站以及天然氣危貨運輸車隊。公司設(shè)有六個機關(guān)部門和危貨運輸車隊，擁有三個控股子公司，現(xiàn)已建成并運營九座天然氣加氣站。

(一)天然氣公司內(nèi)源融資

天然氣公司成立之初，企業(yè)主要面臨和需要解決的是項目落地、探索經(jīng)驗和鍛煉團隊，更為重要的是解決企業(yè)生存的問題。由天然氣公司提供資金和項目，母公司其他單位提供土地共同進行開發(fā)。避免了企業(yè)發(fā)展前期，因購置項目土地而占用大量資金的問題。前期企業(yè)購置設(shè)備、車輛等主要使用自有實收資本金，隨著多個項目的投資建設(shè)且未達到交付營業(yè)，使企業(yè)資金出現(xiàn)緊張問題。由于天然氣行業(yè)屬于重資產(chǎn)行業(yè)，前期投入巨大且投產(chǎn)達效周期長，使得天然氣公司沒有有效的固定資產(chǎn)進行大額銀行貸款，通過貸款來滿足加氣站投資建設(shè)的需要。

鑒于上述情況，一方面由母公司進行股東內(nèi)部借款融資，另一方面由母公司累計提供企業(yè)內(nèi)部借款6 000 萬元。2015 年，為支持天然氣公司發(fā)展，公司股東進行增資，企業(yè)注冊資本金由3 000 萬元增為5 000 萬元，有力地支持了企業(yè)的快速發(fā)展。天然氣公司內(nèi)源融資除股東投資、內(nèi)部融資借款和股東增資外，隨著多年的發(fā)展和積累，企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入，經(jīng)營產(chǎn)生的利潤作為留存收益開始用于對外投資。天然氣公司開始進入相對穩(wěn)定的“投資—建設(shè)—運營—培育—盈利”的正循環(huán)經(jīng)營模式中。

(二)天然氣公司銀行貸款

2016 年以來，山西省天然氣行業(yè)出現(xiàn)了巨大的變化，山西能源政策由“氣化山西”調(diào)整為“大力發(fā)展電力新能源”，鑒于此山西各地出租車、公交車開始逐步由“加氣車”更換為“充電車”，并出臺了一系列鼓勵電動乘用車的政策。與此同時，因為環(huán)境污染問題以及國家能源安全，在全國范圍內(nèi)開始大面積推廣LNG 貨車，加大天然氣發(fā)電廠的建設(shè)力度。在全國大背景和山西小環(huán)境的因素影響下，山西省車用天然氣行業(yè)由壓縮天然氣(CNG)向液化天然氣(LNG)轉(zhuǎn)變，以滿足日益增長的LNG 貨車需求。天然氣公司原有的五座CNG 加氣站受到了極大的沖擊，企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流日益緊張困難。

為解決企業(yè)短期現(xiàn)金流不足的問題，同時提高CNG 加氣站資產(chǎn)的流動性，天然氣公司開始與多家銀行、券商以及金融租賃公司進行接觸。經(jīng)過半年的積極奔走，與銀行、租賃公司及證券公司等多家銀行及金融機構(gòu)協(xié)商談判。根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營銷售情況、償債能力和LNG 加氣站項目投資計劃，對各類機構(gòu)的融資金額、借款期限、籌資成本進行了綜合考慮，最終放棄融資租賃和發(fā)行ABS，選擇銀行提供抵押貸款，期限一年。充足的資金有效解決了企業(yè)流動性差、短期現(xiàn)金流不足的問題，在保證企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的同時，推動了LNG 加氣站的投資運營，為天然氣公司由壓縮天然氣向液化天然氣轉(zhuǎn)型提供了資金支持。

(三)天然氣公司企業(yè)混改

天然氣公司自注冊成立以來，在多年的發(fā)展歷程中有過兩次不同目的、不同方式的企業(yè)混合所有制改革，歸根結(jié)底最主要的原因之一就是公司股東和天然氣公司自身資金無法滿足企業(yè)的生存發(fā)展，企業(yè)自身留存收益和經(jīng)營現(xiàn)金流緊張，天然氣行業(yè)出現(xiàn)了拐點，股東投資風險增大資金不足等因素。

第一次混改(股權(quán)交易)嘗試：2014 年，為響應山西省國有企業(yè)混改政策，同時有效化解和防范母公司投資風險和對天然氣公司內(nèi)部借款的資金壓力和償還風險。天然氣公司按照國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易的有關(guān)規(guī)定，經(jīng)過逐級上報審批、資產(chǎn)評估、掛牌交易等一系列工作，在山西省產(chǎn)權(quán)交易中心與合作方簽署了“產(chǎn)權(quán)交易合同”，公司原股東出讓股份，順利完成了企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓產(chǎn)權(quán)交易。此次產(chǎn)權(quán)交易是天然氣公司第一次混合所有制改革，促進了企業(yè)體制機制的改革。使國有出資人溢價轉(zhuǎn)讓股權(quán)，并一次性全部收回國有投資還有盈余，是一次有益的嘗試，有效地支持了天然氣公司的項目投資建設(shè)和發(fā)展。

第二次混改(債轉(zhuǎn)股)嘗試：2016 年，山西省政府出臺“氣改電”政策，曾經(jīng)如火如荼的天然氣CNG 加氣站一夜之間面臨關(guān)門歇業(yè)，職工面臨分流，企業(yè)面臨不能正常運轉(zhuǎn)的困境，轉(zhuǎn)型發(fā)展迫在眉睫。受經(jīng)濟大環(huán)境和山西省政策的影響，銀行等金融機構(gòu)紛紛持審慎態(tài)度放緩了融資審批節(jié)奏，公司轉(zhuǎn)型發(fā)展的項目資金落實不到位。為緩解天然氣公司現(xiàn)金流緊張，解決推動LNG 加氣站轉(zhuǎn)型項目的資金問題。經(jīng)公司董事會多次研究并報股東會同意，以股東共同質(zhì)押股權(quán)融資借款。這一舉措的實施使得公司新項目資金得到了解決，為下一步轉(zhuǎn)型發(fā)展邁出了堅實的步伐。

為解決天然氣公司借款到期償付問題，同時緩解企業(yè)流動資金壓力，以及現(xiàn)有股東對行業(yè)悲觀情緒，根據(jù)國有企業(yè)流程逐級審批，經(jīng)過報批、審計、評估、備案等一系列工作，順利完成“債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)”事宜。“債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)”事宜的順利解決，減輕了天然氣公司的債務負擔、緩解資金壓力，解決了財務風險、優(yōu)化財務結(jié)構(gòu)，推動公司股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化，為企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展提供了有力支撐。

三、對外融資風險控制

(一)資金鏈的風險

中小企業(yè)對外融資過程中，最值得高度重視和注意的就是企業(yè)的資金鏈的風險防控問題。在企業(yè)融資過程中，造成中小企業(yè)資金鏈風險的原因多種多樣，主要有：一是融資方式與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略錯配造成的資金鏈風險，最常見的就是銀行貸款“短貸長投”現(xiàn)象，導致企業(yè)無法按時償還到期借款引起的資金鏈斷裂；二是企業(yè)的融資期限未進行合理有效的配置，導致同一時期出現(xiàn)各類對外融資集中償還兌付，嚴重影響企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流；三是融資預算時對企業(yè)融資計劃和信貸環(huán)境過于樂觀，未建立融資情況惡化預警機制，尤其是銀行、租賃公司對中小企業(yè)縮減融資規(guī)?；蛭窗磿r放款造成的資金鏈危險。

為有效保證中小企業(yè)資金鏈的安全，企業(yè)在規(guī)劃和制定戰(zhàn)略目標時，要根據(jù)自身的實際情況以及行業(yè)的發(fā)展狀況科學合理地制定發(fā)展目標。企業(yè)的融資計劃應當根據(jù)企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展進行合理規(guī)劃，按照“短、中、長”的融資期限進行配置，即短期融資用于企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營流動性，在企業(yè)融資比例中不宜過高，科技研發(fā)、工程項目以及兼并重組應當采用中長期的融資方式，實現(xiàn)融資方式和融資期限的合理配置，同時重視融資償還時間，并設(shè)立預警機制。

(二)資產(chǎn)負債風險

中小企業(yè)在發(fā)展過程中，適當融資利用財務杠桿能夠有效促進和推動企業(yè)的快速發(fā)展。然而，在實際中大多數(shù)的中小企業(yè)往往不重視自身資產(chǎn)負債比，企業(yè)的資產(chǎn)負債率極高。如果企業(yè)屬于高利潤行業(yè)企業(yè)的投資利潤率還能夠覆蓋公司的融資成本，一旦企業(yè)的投資利潤率和企業(yè)的借款利息成反比，那么企業(yè)將會出現(xiàn)還本付息的壓力，進而嚴重影響企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流，長此以往最終導致企業(yè)資不抵債。企業(yè)在對外融資時應當高度重視自身的資產(chǎn)負債風險，合理適度的融資杠桿有益企業(yè)的發(fā)展，杜絕超出企業(yè)承受范圍的負債經(jīng)營。同時，企業(yè)對外融資做到嚴格審批籌資用途，不要盲目擴大投資規(guī)模和融資額度，保證企業(yè)有足夠的償債能力。

(三)控制權(quán)的風險

中小企業(yè)在遇到企業(yè)規(guī)模較小無法對外融資、公司的發(fā)起股東自身實力不強等問題時，往往在成立初期采取股權(quán)融資方式，通過股權(quán)質(zhì)押融資、原始股東出讓部分股權(quán)或稀釋股權(quán)等方式進行融資。在中小企業(yè)發(fā)展初期，公司的估值相對較低(互聯(lián)網(wǎng)及科技公司除外)，極易發(fā)生原始股東喪失企業(yè)控制權(quán)的風險。因此，中小企業(yè)在發(fā)展過程中切忌“求全貪大”，同時要積極了解和爭取國家各類貸款扶持政策和稅收優(yōu)惠政策。在采取股權(quán)融資時，科學合理地設(shè)計企業(yè)股權(quán)融資方案，融資時增加股東數(shù)量化解單一新股東的持股比例，從而保證實現(xiàn)原始股東的控制權(quán)。■