高 暢

（天津科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院， 天津 濱海 300450）

隨著2022 年白酒行業(yè)持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)調(diào)整和品牌升級(jí)， 白酒行業(yè)企業(yè)數(shù)量呈下行趨勢(shì)， 而業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)占據(jù)的市場(chǎng)份額越來(lái)越多。 中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示， 白酒產(chǎn)業(yè)2022 年實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)2 207.1 億元， 同比增長(zhǎng)29.40%。 白酒仍為高成長(zhǎng)行業(yè)， 本文以瀘州老窖為例進(jìn)行基于經(jīng)濟(jì)增加值（Economic Value Added， EVA） 的公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)分析。

1 瀘州老窖公司介紹

瀘州老窖股份有限公司地處云貴高原與四川盆地的過渡帶， 優(yōu)越的自然環(huán)境為它提供了釀造濃香型白酒的優(yōu)渥條件。 同時(shí)， 因擁有歷史悠久的老窖池和幾經(jīng)改良的釀制技藝， 瀘州老窖的品牌已經(jīng)極具含金量。 瀘州老窖追求質(zhì)量、 致力研發(fā)、 廣聚人才， 公司發(fā)展前景向好。

2022 年， 瀘州老窖營(yíng)業(yè)收入達(dá)到251.24 億元，同比增長(zhǎng)21.71%。 根據(jù)中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)，從2018—2022 年， 我國(guó)白酒規(guī)模以上企業(yè)銷售收入整體呈先下降后上升的發(fā)展態(tài)勢(shì)， 2022 年我國(guó)白酒行業(yè)凈利潤(rùn)達(dá)到2207.1 億元， 同比增長(zhǎng)29.40%。在白酒產(chǎn)量及規(guī)模以上企業(yè)數(shù)量下降的趨勢(shì)下， 我國(guó)白酒規(guī)模以上企業(yè)的銷售收入?yún)s逐年上升， 白酒行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入到品牌集中化發(fā)展的新時(shí)期， 行業(yè)內(nèi)高檔白酒、 次高檔白酒正逐漸成為市場(chǎng)消費(fèi)新寵。瀘州老窖股份有限公司的國(guó)窖1573、 瀘州老窖特曲、 百年瀘州老窖窖齡酒均為公司主推的中高檔白酒， 符合行業(yè)和市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)和大方向。

我國(guó)白酒根據(jù)香型分類大體上分為醬香型、 濃香型、 清香型、 兼香型及其他香型， 市場(chǎng)上不同香型的白酒市場(chǎng)份額占比差異較大。 中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示， 2022 年我國(guó)濃香型白酒的市場(chǎng)占比約60%， 瀘州老窖作為典型濃香型白酒的代表， 在市場(chǎng)上有明顯的優(yōu)勢(shì)。

2 基于經(jīng)濟(jì)增加值的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法介紹

2.1 EVA 概述

EVA 是一種剩余收益， 是所有成本被扣除后的剩余收入， 它同時(shí)考慮了債務(wù)成本和股本成本， 考慮了股本成本和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)[1]。 1982 年美國(guó)思騰思特公司就提出經(jīng)濟(jì)增加值這個(gè)概念， 但經(jīng)濟(jì)增加值的運(yùn)用在我國(guó)開始較晚， 1999 年被引入中國(guó)。 2010年國(guó)資委初次將它列為企業(yè)業(yè)績(jī)考核的一種方法， 國(guó)資委2014 年下發(fā)《 關(guān)于以經(jīng)濟(jì)增加值為核心加強(qiáng)中央企業(yè)價(jià)值管理的指導(dǎo)意見》 ， 對(duì)經(jīng)濟(jì)增加值的進(jìn)一步應(yīng)用與發(fā)展起了很大的推動(dòng)作用[2]。 瀘州老窖作為一家國(guó)有企業(yè)， 利用EVA 對(duì)其進(jìn)行業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)具有一定可行性。

2.2 EVA 計(jì)算公式

式中： NOPAT 為稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)； TC 為投入資本總額； WACC 為加權(quán)平均資本成本率。

2.3 選擇EVA 方法進(jìn)行業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的意義

由于EVA 是將凈利潤(rùn)扣除所有成本后的剩余收益， 它是在傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)利潤(rùn)的基礎(chǔ)上， 經(jīng)過更嚴(yán)格、 更復(fù)雜的調(diào)整后， 得出的企業(yè)增加的價(jià)值， 這就要求企業(yè)有更強(qiáng)的能力創(chuàng)造價(jià)值， 更加努力地實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)， 也在一定程度上緩解了操縱財(cái)務(wù)利潤(rùn)帶來(lái)的弊端， 在一定程度上糾正了會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)于真實(shí)經(jīng)營(yíng)的扭曲， 比如對(duì)折舊的處理[3]。 EVA 的使用更注重資金的管理， 注重以長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光看待企業(yè)的發(fā)展， 為企業(yè)創(chuàng)造更好的業(yè)績(jī)， 實(shí)現(xiàn)更高的價(jià)值。

EVA 作為企業(yè)價(jià)值的衡量指標(biāo)， 能更好地反映企業(yè)為股東創(chuàng)造的價(jià)值， 這種業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法正在被越來(lái)越多的公司使用。

綜合白酒行業(yè)有形資產(chǎn)占比較大、 收入與現(xiàn)金流入時(shí)效不同步、 周期性較弱、 帶息債務(wù)少這4 個(gè)特點(diǎn)， EVA 業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法對(duì)白酒行業(yè)有較高的適用性[4]。 因此本文選擇基于EVA 對(duì)著名白酒公司瀘州老窖進(jìn)行業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)分析。

3 2018—2022 年瀘州老窖EVA 值的測(cè)算

3.1 瀘州老窖稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)

根據(jù)2018—2022 年瀘州老窖財(cái)務(wù)報(bào)表中的數(shù)據(jù)， 對(duì)其凈利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整， 將凈利潤(rùn)與稅后研發(fā)費(fèi)用、 稅后財(cái)務(wù)費(fèi)用、 稅后營(yíng)業(yè)外支出、 稅后資產(chǎn)減值損失、 遞延所得稅增加額， 與少數(shù)股東損益之和扣除稅后營(yíng)業(yè)外收入和遞延所得稅資產(chǎn)增加額后的調(diào)整額作為調(diào)整后的經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)。 計(jì)算得出這5 年的稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)， 結(jié)果見表1。

表1 瀘州老窖稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)計(jì)算表 元

3.2 瀘州老窖資本總額的計(jì)算

根據(jù)2018—2022 年瀘州老窖財(cái)務(wù)報(bào)表中的數(shù)據(jù)， 計(jì)算可得瀘州老窖2018—2022 年調(diào)整后的資本總額， 結(jié)果見表2。

表2 瀘州老窖資本總額計(jì)算表 元

3.3 瀘州老窖加權(quán)平均資本成本的計(jì)算

根據(jù)債務(wù)資本/ 資本總額×100%和權(quán)益資本/資本總額×100%， 分別計(jì)算債務(wù)資本和權(quán)益資本各自占資本總額的比重， 根據(jù)式（2）計(jì)算2018—2022年瀘州老窖的加權(quán)平均資本成本（WACC）， 計(jì)算結(jié)果見表3。

表3 WACC 計(jì)算表 %

3.4 EVA 值的計(jì)算

結(jié)合表3 計(jì)算出的5 年稅后營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)、 資本總額、 加權(quán)平均資本成本率， 根據(jù)式（1）， 計(jì)算出2018—2022 年瀘州老窖股份有限公司的EVA， 計(jì)算結(jié)果見第68 頁(yè)表4。

表4 瀘州老窖EVA 計(jì)算結(jié)果

4 結(jié)論

4.1 結(jié)果分析

表4 中2018—2022 年的EVA 結(jié)果對(duì)比可以看出， 瀘州老窖股份有限公司的EVA 在這5 年中整體處于增加態(tài)勢(shì)， 只有2019 年EVA 相對(duì)于2018年略有減少。 2019 年年報(bào)數(shù)據(jù)信息顯示當(dāng)年債務(wù)資本的權(quán)重增加， 2019 年是公司發(fā)展戰(zhàn)略3 年沖刺期的收官之年， 公司管理層圍繞戰(zhàn)略規(guī)劃及生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)， 帶領(lǐng)全體員工深入貫徹“ 堅(jiān)定、 管理、 規(guī)?！?的發(fā)展主題， 保持公司良性快速發(fā)展進(jìn)行了優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能的全面擴(kuò)充。 2020、 2021 年的EVA 都實(shí)現(xiàn)了一定程度的增長(zhǎng)， 2022 年EVA 有大幅度地增加。雖然中國(guó)白酒行業(yè)在2022 年經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)下行、 消費(fèi)緊縮、 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等多重壓力， 產(chǎn)業(yè)進(jìn)一步向頭部聚集的趨勢(shì)愈發(fā)明顯， 但瀘州老窖作為行業(yè)的龍頭企業(yè)， 明顯所受影響不大， 發(fā)展前景向好。

4.2 對(duì)策建議

瀘州老窖的業(yè)績(jī)發(fā)展與EVA 有很大關(guān)聯(lián)，EVA 值越大， 就意味著企業(yè)創(chuàng)造出的價(jià)值越大。EVA 所包括稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、 資本總額、 加權(quán)平均資本成本3 個(gè)部分， 為企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)帶來(lái)更準(zhǔn)確的參考價(jià)值， 企業(yè)的革新與進(jìn)步需緊抓這3 個(gè)方面。

目前白酒行業(yè)處于產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張的關(guān)鍵階段， 瀘州老窖作為行業(yè)頭部企業(yè)， 也作為濃香型白酒的代表企業(yè)， 應(yīng)抓住行業(yè)機(jī)遇， 穩(wěn)住在市場(chǎng)中的地位， 提高產(chǎn)品毛利率， 在傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)利潤(rùn)方面不能掉隊(duì)，再提高稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。 瀘州老窖雖然已經(jīng)是行業(yè)內(nèi)領(lǐng)軍企業(yè)， 但距離頂級(jí)水平還有一定距離， 可以通過股權(quán)、 債券融資等方式擴(kuò)大資本規(guī)模， 提升業(yè)務(wù)能力， 增加市值， 從而增加資本總額。 同時(shí)， 由于包括瀘州老窖大部分白酒行業(yè)中的企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)都較為單一[5]， 可以在現(xiàn)有基礎(chǔ)上進(jìn)一步調(diào)整資本結(jié)構(gòu)， 增加債務(wù)資本的權(quán)重。 根據(jù)年報(bào)中的數(shù)據(jù)分析， 2015—2018 年瀘州老窖的債務(wù)資本的權(quán)重均為零， 而2019 年增加了應(yīng)付債券， 2020—2022 年又增加了一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款， 瀘州老窖已經(jīng)對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了一定程度上的調(diào)整。 通過債務(wù)的稅盾作用來(lái)降低加權(quán)平均資本成本， 可以對(duì)資本成本起到進(jìn)一步的降低效果。

股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施能減少公司高管更換的概率，降低代理費(fèi)用實(shí)現(xiàn)公司績(jī)效的進(jìn)一步提高。 基于此， 瀘州老窖股份有限公司在穩(wěn)步發(fā)展、 穩(wěn)住行業(yè)領(lǐng)先地位、 保證市場(chǎng)份額的現(xiàn)狀下， 合理適度地進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)， 為瀘州老窖的業(yè)績(jī)提升賦能， 為其未來(lái)的發(fā)展助力。