李湛

4月10日，滬深主板迎來首批注冊制下10家企業(yè)上市交易，注冊制改革在資本市場全面落地。

主板注冊制的正式落地對資本市場無疑是具有重大意義的，它標志著我國資本市場正式迎來全面注冊制時代。我國資本市場發(fā)展時間短，在此之前存在很多機制體制上的不足，包括市場化程度不夠高、信息披露不夠透明、中小企業(yè)融資困難等，而全面注冊制正是助力資本市場高質(zhì)量發(fā)展的實現(xiàn)路徑。

第一，我國資本市場市場化程度會進一步提高。注冊制將促進新股發(fā)行提質(zhì)增效，估值定價會更加專業(yè)化，能有效減少資本市場供需失衡帶來的新股上市炒作，同時加速市場分化，優(yōu)質(zhì)企業(yè)獲得更多資源和資金，促使劣質(zhì)企業(yè)退市。第二，有利于解決信息披露不透明的問題。與原核準制相比，注冊制下監(jiān)管部門將更多的關注點集中在信息披露的真實、全面性上，促使企業(yè)進行準確真實的信息披露。第三，有利于解決中小企業(yè)融資問題。全面注冊制降低了原有的高上市門檻，在盈利指標等條件上有所放寬，發(fā)行條件更加精簡優(yōu)化、更具包容性，這也有利于進一步推動我國資本市場服務實體經(jīng)濟，推動我國企業(yè)上市流程的標準化、規(guī)范化。

自2019年科創(chuàng)板試點注冊制至今的四年時間里，監(jiān)管層逐步完成了“還權于市場”的職能轉(zhuǎn)變，并積累了大量實踐經(jīng)驗；廣大市場參與者逐漸適應和理解新的交易規(guī)則，對注冊制全面實施形成了合理的預期，全面推行注冊制的時機已然成熟。2月17日，全面注冊制文件正式發(fā)布，這一系列文件在全面總結試點經(jīng)驗的同時充分吸收了社會各界的建議，一方面明確了主板交易制度，完成了各板塊交易規(guī)則的統(tǒng)一；另一方面對發(fā)行審核規(guī)則、再融資規(guī)則、資產(chǎn)重組規(guī)則等做了進一步的優(yōu)化。

自2013年首提注冊制改革，到2019年實行科創(chuàng)板試點，再到2023年主板注冊制正式實施，注冊制改革走過十年時間并最終完成，這在我國的金融市場發(fā)展史上具有里程碑意義。這標志著我國的金融市場正式走向成熟階段，也奠定了市場機制在金融資源配置中的核心地位。短期來看，注冊制改革有利于顯著提高企業(yè)融資效率、提振投資者信心；長期來看，注冊制改革將持續(xù)提升A股市場的市場化、法治化水平，助力長牛行情。

注冊制在前5個交易日不設漲跌幅限制，第6個交易日起漲跌幅限制為10%，這也意味著新股上市“連板效應”將不復存在，新股上市后股價波動較大。經(jīng)過多年的試點推廣，機構投資者在新股定價方面已經(jīng)較為成熟，同時注冊制下新股申購的規(guī)則也一定程度上限制了新股上市的巨大漲幅。通常在核準制下，主板新股發(fā)行的市盈率都在23倍以下，比同行業(yè)在二級市場中的估值低，因此新股上市后通常會有較大幅度上漲，而全面注冊制下，23倍市盈率被打破，投資者的樂觀預期將會提前反映在新股定價中，新股發(fā)行價格相應會偏高，因此上市后的上漲空間可能會受限。

除了降低企業(yè)上市門檻之外，全面注冊制對打新規(guī)則作了較大調(diào)整。打新規(guī)則的變化意味著交易邏輯的轉(zhuǎn)變，新股上市后價格波動、破發(fā)概率可能變大。注冊制實施后，新股發(fā)行的數(shù)量會有明顯增加，打新資金的可選標的增加；取消新股發(fā)行市盈率限制給予了發(fā)行人、中介機構與投資人之間更大的價格博弈空間，發(fā)行市盈率將進一步分化；取消上市前5日漲跌幅限制，新股的定價效率顯著提升，連板效應將不再存在。從監(jiān)管層對打新規(guī)則的調(diào)整方向來看，監(jiān)管的目的也在于降低打新風險，引導投資者理性參與打新。