謝瑩潔

研究機(jī)構(gòu)分析，隨著植物蛋白飲料市場競爭日漸激烈，椰汁、豆奶、核桃乳等產(chǎn)品擴(kuò)張迅速，承德露露的市場壓力將逐漸增大。

近期，承德露露股份公司（下稱“承德露露”）因接連被監(jiān)管部門點(diǎn)名而受到市場關(guān)注。

2022年12月17日，承德露露披露了《關(guān)于公司及相關(guān)人員收到河北證監(jiān)局行政監(jiān)管措施決定書的公告》，公告顯示，公司個(gè)別時(shí)點(diǎn)財(cái)務(wù)公司存款超授權(quán)限額。

然而，在收到處罰公告十日后，公司就簽訂了金融服務(wù)協(xié)議，繼續(xù)與控股股東關(guān)聯(lián)財(cái)務(wù)公司萬向財(cái)務(wù)合作。深交所隨即下發(fā)關(guān)注函，要求公司回答是否實(shí)質(zhì)上構(gòu)成關(guān)聯(lián)方資金占用。

上述處罰公告公布前，公司部分高管辭職。

一升一降

公開資料顯示，承德露露于1997年上市，近年來營收和凈利潤波動(dòng)起伏。2019年至2021年，公司營業(yè)收入22.55億元、18.61億元和25.24億元；凈利潤4.65億元、4.32億元和5.7億元。

伴隨著素食主義的興起和對(duì)健康飲食的追求不斷加深，2022年前三季度，公司營業(yè)收入達(dá)到19.71億元，同比增長6.32%；歸母凈利潤4.21億元，同比增長5.06%。

中銀證券對(duì)此分析稱，公司產(chǎn)品具有禮贈(zèng)屬性，2022年公司繼續(xù)推進(jìn)現(xiàn)有市場深耕，加強(qiáng)空白點(diǎn)開發(fā)以及渠道下沉，積極開拓校園、車站、餐飲等新渠道，同時(shí)加強(qiáng)了對(duì)南方市場的開拓。隨著消費(fèi)場景逐步回歸正常和原材料成本回落，預(yù)計(jì)2023年將延續(xù)業(yè)績改善態(tài)勢。

承德露露最大的單品就是杏仁露，95%以上的銷售都來自于主力大單品。這樣在采購、生產(chǎn)、包裝的過程中往往能充分發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)。

然而，公司近年整體毛利率處于下滑態(tài)勢。2019年至2021年，承德露露銷售毛利率分別為52.62%、50.13%和46.8%，2022年前三季度為44%。

為何業(yè)績上漲卻伴隨著毛利率下滑？研究機(jī)構(gòu)分析，隨著植物蛋白飲料市場競爭日漸激烈，椰汁、豆奶、核桃乳等產(chǎn)品擴(kuò)張迅速，承德露露的市場壓力將逐漸增大。

2022年上半年，北部地區(qū)貢獻(xiàn)了92.6%的營收，其余市場出現(xiàn)了較為明顯的收縮，公司中部地區(qū)及其余地區(qū)營收分別同比下降3.6%和18.08%。

存款超限

根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測，2021年我國植物蛋白飲料行業(yè)市場規(guī)模約1234億元，且在2026年有望達(dá)到 1400億元。

龐大的市場預(yù)期之下，承德露露近三年來營收規(guī)模依然維持在20億左右，而早在2015年，公司營收就達(dá)到了27億元的頂峰，隨后幾年穩(wěn)定在21億元以上。

目前，承德露露打造新單品、擴(kuò)展新市場意圖明顯。2022年6月其在杭州、重慶及電商渠道上市了兩款新品：經(jīng)典低糖杏仁露、經(jīng)典低糖核桃露。公司表示，目前儲(chǔ)備了10款以上產(chǎn)品，會(huì)根據(jù)市場情況陸續(xù)上市。

2019年至2021年，公司研發(fā)費(fèi)用呈上升趨勢，分別為1368.7萬元、1098萬元、1882萬元，2022年前三季度為1422萬元。值得注意的是，公司研發(fā)費(fèi)用增加的同時(shí)，研發(fā)人員數(shù)量在減少，從2020年的100人降至2021年末的96人，研發(fā)人員數(shù)量占比從9.35%降至8.3%。

身處快消類行業(yè)承德露露現(xiàn)金流情況較為穩(wěn)定。截至2022年上半年末，承德露露貨幣資金26.11億元，占總資產(chǎn)比例高達(dá)80.62%，其中約25億元存于控股股東關(guān)聯(lián)財(cái)務(wù)公司萬向財(cái)務(wù)。

從公告披露的情況來看，公司近五年來未進(jìn)行投資并購，貨幣資金也從2014年的8.66億元增至2021年的超過26億元。同時(shí)，承德露露每年與萬向財(cái)務(wù)公司簽訂一次金融服務(wù)協(xié)議。

2022年12月17日，承德露露披露了《關(guān)于公司及相關(guān)人員收到河北證監(jiān)局行政監(jiān)管措施決定書的公告》。公告顯示，承德露露公司獨(dú)立性存在缺陷、內(nèi)幕信息知情人管理不規(guī)范、投資者關(guān)系管理不規(guī)范。承德露露2020年12月22日、23日在萬向財(cái)務(wù)的存款余額分別為25.21億元和25.27億元，均超過了《金融服務(wù)框架性協(xié)議》中約定的“日各類存款最高余額最高不超過人民幣25億元”，未及時(shí)履行相關(guān)審議程序和信息披露義務(wù)。

在收到處罰公告十天后，公司就簽訂了金融服務(wù)協(xié)議。12月28日公司公告，將繼續(xù)與萬向財(cái)務(wù)簽訂金融服務(wù)協(xié)議，2023年日各類存款最高余額由25億元提高到了32億元。

深交所隨即下發(fā)關(guān)注函，要求說明提高2023年日最高存款余額的原因，以及是否實(shí)質(zhì)上構(gòu)成關(guān)聯(lián)方資金占用，或資金被其他方實(shí)際使用等變相侵占上市公司利益的情形。

承德露露在回復(fù)公告中表示，截至目前，未發(fā)生影響公司在財(cái)務(wù)公司資金安全性、流動(dòng)性的情況，公司將存款存放在財(cái)務(wù)公司不存在影響公司正常經(jīng)營的情況。

三次被罰

在上述處罰公告公布前，公司部分高管辭職。2022年10月18日公司公告，承德露露的非獨(dú)立董事曾波、獨(dú)立董事董國云辭職，兩人辭職后將不再擔(dān)任承德露露的任何職務(wù)。

目前，消息仍然在發(fā)酵，有投資者在互動(dòng)平臺(tái)提問：“萬向財(cái)務(wù)公司凈資產(chǎn)不到30億元，如何保證存款安全？綜合近幾年存放萬向財(cái)務(wù)25億元2022年綜合年華化收益率1.75%左右，按照目前國有銀行為大型現(xiàn)金流企業(yè)綜合金融服務(wù)方案，收益率明顯過低。貴司現(xiàn)金流如此高，為何不償還流動(dòng)負(fù)債？”

承德露露回復(fù)稱，公司在萬向財(cái)務(wù)存放的資金，屬于正常存款業(yè)務(wù)，關(guān)聯(lián)交易遵循市場公允價(jià)格，不同期限結(jié)構(gòu)存款利率均高于央行基準(zhǔn)存款利率，能夠獲得較商業(yè)銀行更高的收益。

值得一提的是，除了承德露露，公司實(shí)控人魯偉鼎還間接控制4家上市公司：萬向德農(nóng)、順發(fā)恒業(yè)、普星能量、萬向錢潮。部分關(guān)聯(lián)公司同樣與萬向財(cái)務(wù)簽訂了金融協(xié)議，但存款利率高于承德露露。

以2021年為例，萬向錢潮在財(cái)務(wù)公司的存款利率為0.35%-3.4%，順發(fā)恒業(yè)的存款利率為0.35%-2.25%，承德露露存款年利率為0.35%-1.5%。

企查查顯示，萬向財(cái)務(wù)有三次行政處罰，處罰單位分別為人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)和杭州市地方稅務(wù)局，處罰金額超90萬。

而另一方面，承德露露部分投資企業(yè)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。企查查風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)顯示，2023年1月，河北省廊坊經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)市場監(jiān)督管理局公示，廊坊露露飲料有限公司 （公司持股：63.75%） 存在信息隱瞞真實(shí)情況/弄虛作假。

2022年，承德露利包裝制品有限公司（公司持股：15%） 被法院列為失信被執(zhí)行人，涉案金額78.7萬元。

盡管面臨諸多危機(jī)，從短期來看，公司仍將保持其市場地位。國信證券認(rèn)為，目前，公司新品推出和南方市場開拓仍處于初期，雖然進(jìn)展有所放緩，但成效仍值得期待。預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I收為27.91/32.94/37.88億元（ 分別下調(diào)約10%/12%/14%），同比增速10.6%/18%/15%；歸母凈利潤為6.3/7.4/8.7億元（ 分別下調(diào)約7%/10%/10%），同比增速9.7%/18.7%/16.6%。

二級(jí)市場方面，2021年末，基金對(duì)承德露露的持股數(shù)量合計(jì)5946.7萬股，到了2022年末已降至27.77萬股。截至2月1日收盤，承德露露報(bào)8.9元/股，市值96億元，滾動(dòng)市盈率16倍。