田興鵬

（貴州高速公路集團(tuán)有限公司,貴州 貴陽 550000）

0 引言

2014年以來，國家為規(guī)范地方政府債務(wù)管理，出臺了一系列限制政府違規(guī)舉債、規(guī)范舉債融資行為、防范化解隱債風(fēng)險的政策，并明確發(fā)行政府債券是地方政府唯一合法舉債融資的渠道。目前，各地正擴(kuò)大債券投資領(lǐng)域和范圍，加大使用專項(xiàng)債券建設(shè)高速公路的力度，減少采用傳統(tǒng)的政府還貸模式及PPP模式。分析研究高速公路專項(xiàng)債券項(xiàng)目發(fā)展要點(diǎn)，對加快高速公路專項(xiàng)債券項(xiàng)目發(fā)展，合理選擇項(xiàng)目建設(shè)模式、科學(xué)設(shè)計籌資方案、迅速解決資金難題、有效規(guī)避投資風(fēng)險，及推動高速公路持續(xù)健康發(fā)展都具有重要意義。

1 地方政府專項(xiàng)債券產(chǎn)生背景

長期以來，地方政府通過融資平臺公司舉債或PPP模式等方式來籌集資金促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展，推高了政府債務(wù)規(guī)模，形成了較大的債務(wù)負(fù)擔(dān)，并且很大部分債務(wù)都因?yàn)闆]有納入財政預(yù)算管理，脫離了監(jiān)督，風(fēng)險隱患較大。為了規(guī)范地方政府債務(wù)的管理，2014年國家修訂了《中華人民共和國預(yù)算法》，采取“堵后門、開前門”的改革思路，疏堵結(jié)合，加強(qiáng)了各地政府違規(guī)融資限制，賦予了依法舉債權(quán)利，打開了合法舉債的前門。政府債券就此成為各地唯一合法的舉債融資渠道，政府債務(wù)得到了有效監(jiān)督，債務(wù)風(fēng)險得到有效控制，為高速公路地方政府專項(xiàng)債券發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

2014年9月，國家為既能加強(qiáng)各地的政府債務(wù)管理，又能推動經(jīng)濟(jì)社會的持續(xù)健康發(fā)展，出臺了加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的指導(dǎo)意見（國發(fā)〔2014〕43號），取消了各地政府原有的各類交通融資平臺公司的政府融資功能，正式將專項(xiàng)債券推上歷史舞臺。后續(xù)幾年，國家加大堵后門力度，地方政府融資渠道進(jìn)一步受阻，逐漸影響到經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展大局。為加快解決地方政府資金來源、推動經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展，國家加大專項(xiàng)債券制度體系建設(shè)，不斷推動并擴(kuò)大試點(diǎn)范圍。2017年，國家優(yōu)先選擇政府收費(fèi)公路（含高速公路）、土地儲備2個領(lǐng)域在全國開展專項(xiàng)債券的試點(diǎn)，后續(xù)又明確在市政、水利、交通等領(lǐng)域選擇一些具備條件的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，積極開展發(fā)行項(xiàng)目收益專項(xiàng)債券的試點(diǎn)工作，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展。

2 地方政府專項(xiàng)債券發(fā)展歷程

高速公路地方政府專項(xiàng)債券發(fā)展主要分為3個階段。

2.1 起步階段（2014—2016年）

2014年，國家頒布實(shí)施新的《中華人民共和國預(yù)算法》，允許各地政府可依法舉債；隨后出臺加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的指導(dǎo)意見，進(jìn)一步規(guī)定各地政府只能在國務(wù)院確定的限額內(nèi)，通過發(fā)行政府債券的方式舉借債務(wù)，用于有一定收益的公益性事業(yè)發(fā)展，專項(xiàng)債券從無到有[1]。2015年，財政部印發(fā)了《地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行管理暫行辦法》和《地方政府專項(xiàng)債券預(yù)算管理辦法》（現(xiàn)均已廢止），對專項(xiàng)債券的定義、償債來源、預(yù)算管理、承銷發(fā)行等作出了正式規(guī)定。

2.2 快速發(fā)展階段（2017—2018年）

2017年6月，財政部印發(fā)通知（財預(yù)〔2017〕89號），明確優(yōu)先在包含高速公路等政府收費(fèi)公路在內(nèi)的2個領(lǐng)域選擇可行的項(xiàng)目，在全國范圍內(nèi)開展收益與融資自求平衡的地方政府專項(xiàng)債券試點(diǎn)[2]。隨后，交通運(yùn)輸、財政等兩個國家部門聯(lián)合出臺了《地方政府收費(fèi)公路專項(xiàng)債券管理辦法（試行）》，規(guī)范了政府收費(fèi)高速公路的融資行為。2018年2月，財政部的財預(yù)〔2018〕34號文件《關(guān)于做好2018年地方政府債務(wù)管理工作的通知》，明確在市政、水利、交通等領(lǐng)域選擇一些具備條件的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，積極開展發(fā)行項(xiàng)目收益專項(xiàng)債券試點(diǎn)[3]。都勻至香格里拉高速公路昭通段等專項(xiàng)債券項(xiàng)目（云南省首個高速公路專項(xiàng)債券項(xiàng)目）應(yīng)運(yùn)而生，并加快發(fā)展。后續(xù)一系列政策措施的出臺，高速公路專項(xiàng)債券管理制度加快完善，逐步實(shí)現(xiàn)規(guī)范管理。

2.3 高質(zhì)量發(fā)展階段（2019年—）

2019年以來，中共中央辦公廳和國務(wù)院辦公廳共同印發(fā)了做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知，進(jìn)一步規(guī)范了專項(xiàng)債券的發(fā)行和管理。有了政策和制度的保障，專項(xiàng)債券成為高速公路等收益性公共基礎(chǔ)設(shè)施的重要融資渠道趨于成熟，新增專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模及占比大幅增加[4]。尤其是2022年以來，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長壓力加大，專項(xiàng)債券作為財政穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的支柱作用進(jìn)一步凸顯，國家層面加大專項(xiàng)債券的發(fā)行力度，發(fā)行金額屢創(chuàng)新高，2022年前3個季度，新增專項(xiàng)債券發(fā)行量已達(dá)35 432億元，較2019年全年發(fā)行量還多13 945億元，基本達(dá)到2021年、2022年全年水平。從投向來看，交通基礎(chǔ)設(shè)施占比約17.33%，排所有行業(yè)第三位，如貴陽至黃平高速公路延伸段等專項(xiàng)債券項(xiàng)目迅速增多。

3 高速公路使用地方政府專項(xiàng)債券的優(yōu)勢

3.1 資金來源更可靠

就政府而言，專項(xiàng)債券是“開前門”的重要手段，成為地方政府舉債融資的合法手段，在國務(wù)院批準(zhǔn)的限額內(nèi)發(fā)行，在黨中央、國務(wù)院及同級人大的監(jiān)督范圍內(nèi)使用，既能有效防控地方政府債務(wù)風(fēng)險，又可確保政府投資力度不減，是當(dāng)前政府推動經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的有效抓手。就項(xiàng)目而言，專項(xiàng)債券作為政府債券優(yōu)勢十分明顯，例如信用的等級高、融資的期限長、籌資的數(shù)額大、融資的成本低等，是高速公路發(fā)展的重要資金來源。與PPP模式、傳統(tǒng)政府還貸模式相比，專項(xiàng)債券能有效避免新增政府隱性債務(wù)，資金來源可靠，一般當(dāng)年發(fā)債當(dāng)年放款，資金籌集周期較短。

3.2 資金使用更靈活

《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》，明確符合中央重大決策部署的國家高速公路和國家重大戰(zhàn)略的地方高速公路，在評估符合條件后，允許將部分專項(xiàng)債券（不高于發(fā)行總規(guī)模的25%）作為項(xiàng)目資本金。隨著專項(xiàng)債券使用范圍的擴(kuò)大，高速公路建設(shè)模式也衍生出“專項(xiàng)債券+市場化融資”“專項(xiàng)債券”“財政資金+專項(xiàng)債券+市場化融資”等模式。同時，專項(xiàng)債券可在項(xiàng)目建設(shè)期融資，支持已開工項(xiàng)目；也可在項(xiàng)目前期工作階段融資，但項(xiàng)目應(yīng)符合開工條件，短期能開工建設(shè)（一般發(fā)行后3個月內(nèi)實(shí)現(xiàn)開工）。

3.3 更符合高速公路發(fā)展規(guī)律

專項(xiàng)債券發(fā)行利率遠(yuǎn)低于同期同檔次LPR貸款利率和其他市場化融資成本，資金成本較低（一般為3.5%左右），并且在使用年限內(nèi)不用還本，每年只用支付利息，貸款到期后一次性償還本金，能有效減輕項(xiàng)目運(yùn)營前期資金壓力。高速公路項(xiàng)目建設(shè)期資金投入大、資金回收時間長，加之高速公路建成后有較長的交通量培育期（一般在10年左右），項(xiàng)目運(yùn)營前期通行費(fèi)收入及廣告、服務(wù)區(qū)收入均較低，隨著運(yùn)營時間的延長，高速公路收入方能逐步增加，在交通量培育期項(xiàng)目往往入不敷出，資金結(jié)余主要在項(xiàng)目運(yùn)營后期，若采取銀行貸款方式融資，通常需通過投入大量自有資金或短期融資，才能保障項(xiàng)目正常運(yùn)營。除此之外，隨著高速公路的不斷發(fā)展、路網(wǎng)的不斷完善，效益較好的主通項(xiàng)目逐漸減少，項(xiàng)目盈虧平衡年限進(jìn)一步延后。申請專項(xiàng)債券進(jìn)行高速公路項(xiàng)目建設(shè)，能合理將還本期限后延，大幅減小項(xiàng)目交通量培育期還本付息壓力，改善現(xiàn)金流狀況，保障項(xiàng)目正常運(yùn)營。專項(xiàng)債券更符合高速公路發(fā)展的一般規(guī)律，適用性較銀行貸款更強(qiáng)。

4 高速公路專項(xiàng)債券項(xiàng)目的財務(wù)評價

4.1 評價依據(jù)

財政部財預(yù)〔2017〕89號文件要求，申請專項(xiàng)債券的項(xiàng)目應(yīng)科學(xué)制定實(shí)施方案，重點(diǎn)明確項(xiàng)目預(yù)期收益和融資平衡方案，并能夠持續(xù)產(chǎn)生穩(wěn)定的滿足專項(xiàng)債券還本付息的收益?！兜胤秸召M(fèi)公路專項(xiàng)債券管理辦法（試行）》進(jìn)一步規(guī)定，通過發(fā)行專項(xiàng)債券修建的高速公路項(xiàng)目，應(yīng)當(dāng)具有穩(wěn)定的且能滿足還本付息的可償債資金來源，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目收益和融資自平衡。這些規(guī)定都表明高速公路專項(xiàng)債券項(xiàng)目必須開展財務(wù)評價，且制定切實(shí)可行的收益和融資自平衡方案。

4.2 評價方法

鑒于專項(xiàng)債券與銀行貸款還款方式不同，高速公路專項(xiàng)債券項(xiàng)目財務(wù)評價方法也與傳統(tǒng)的政府還貸項(xiàng)目及PPP項(xiàng)目財務(wù)評價方式也不同。專項(xiàng)債券項(xiàng)目不再采用FIRR、FNPV、投資回收期等財務(wù)指標(biāo)評價擬定資金組合方案下項(xiàng)目的投資效益，而是通過預(yù)測能用于專項(xiàng)債券還本付息的可償債收益，資金組合方案下的專項(xiàng)債券總債務(wù)還本付息金額，通過對比預(yù)期可償債收益覆蓋專項(xiàng)債券本息的倍數(shù)，來評價項(xiàng)目收益與融資平衡方案的可行性。根據(jù)《地方政府收費(fèi)公路專項(xiàng)債券管理辦法（試行）》規(guī)定，覆蓋倍數(shù)為1即可。但各地方為保障能正常償還專項(xiàng)債券本息，采取不同方式提高了專項(xiàng)債券本息保障倍數(shù)，通常提高到1.2倍。需要特別說明的是，為保障除申請了專項(xiàng)債券外還有市場化融資的項(xiàng)目順利通過專項(xiàng)債券評估，項(xiàng)目可償債收益需在優(yōu)先滿足市場化融資還本付息需求的基礎(chǔ)上，再評價專項(xiàng)債券本息保障倍數(shù)是否滿足要求。

4.3 財務(wù)評價關(guān)鍵指標(biāo)

（1）專項(xiàng)債券本息保障倍數(shù)，是指在擬定的收益與融資平衡方案下，項(xiàng)目可償專項(xiàng)債收益覆蓋專項(xiàng)債券本息的倍數(shù)，是專項(xiàng)債券項(xiàng)目財務(wù)評價的核心指標(biāo)，是判斷收益與融資平衡方案是否可行的主要依據(jù)，地方政府一般要求申請專項(xiàng)債券建設(shè)的高速公路項(xiàng)目專項(xiàng)債券本息保障倍數(shù)不小于1.2。

計算公式：專項(xiàng)債本息覆蓋倍數(shù)=項(xiàng)目可償專項(xiàng)債收益/專項(xiàng)債券本息。

（2）項(xiàng)目可償專項(xiàng)債收益，是指項(xiàng)目的車輛通行費(fèi)收入與廣告收入、服務(wù)設(shè)施收入等專項(xiàng)收入之和，扣除保障項(xiàng)目日常運(yùn)轉(zhuǎn)經(jīng)費(fèi)和相關(guān)稅費(fèi)外，可專門用于償還高速公路專項(xiàng)債券本息的收益。

計算公式：項(xiàng)目可償專項(xiàng)債收益=通行費(fèi)收入+專項(xiàng)收入（廣告收入、服務(wù)設(shè)施收入等）-日常運(yùn)轉(zhuǎn)經(jīng)費(fèi)-相關(guān)稅費(fèi)。其中，日常運(yùn)轉(zhuǎn)經(jīng)費(fèi)主要包含維持項(xiàng)目正常運(yùn)營所產(chǎn)生的養(yǎng)護(hù)管理、人員工資、隧道照明、辦公經(jīng)費(fèi)等開支；相關(guān)稅費(fèi)主要包含增值稅及附加等。

（3）專項(xiàng)債券本息，即專項(xiàng)債券總債務(wù)本息，是指項(xiàng)目申請使用的所有專項(xiàng)債券本金與對應(yīng)產(chǎn)生的所有利息之和。需要指出的是有市場化融資的項(xiàng)目，市場化融資本息不在其考慮范圍內(nèi)。

計算公式：專項(xiàng)債券本息=∑（每次申請使用的專項(xiàng)債券本金+對應(yīng)產(chǎn)生的利息）。

4.4 實(shí)施方案

按照財預(yù)〔2017〕89號文件的規(guī)定，高速公路項(xiàng)目每次發(fā)行專項(xiàng)債券前，都需要編制實(shí)施方案，并由具有相應(yīng)資質(zhì)的第三方機(jī)構(gòu)出具財務(wù)評價報告和法律意見書，簡稱“一案兩書”。其中，實(shí)施方案主要包含項(xiàng)目主要內(nèi)容、項(xiàng)目建設(shè)計劃及現(xiàn)狀、經(jīng)濟(jì)社會效益分析、項(xiàng)目總投資和資本金有關(guān)情況、融資有關(guān)情況、現(xiàn)金流收益分析、項(xiàng)目收益及融資平衡情況，以及風(fēng)險評估等內(nèi)容。財務(wù)評價報告?zhèn)戎胤治鲰?xiàng)目收益及融資平衡情況，法律意見書主要論證合法合規(guī)性。

5 需要注意的問題

一是專項(xiàng)債券支持范圍主要是在建或開工條件成熟的項(xiàng)目。申請專項(xiàng)債券支持的高速公路項(xiàng)目須滿足土地、規(guī)劃、工可報告等前期審批手續(xù)基本完成條件。二是申請專項(xiàng)債券的核心要求是收益與融資自平衡，因此成功獲批發(fā)行專項(xiàng)債的關(guān)鍵是編制一份優(yōu)秀的項(xiàng)目收益與融資平衡方案，如項(xiàng)目已有其他融資，應(yīng)明確原有融資和新增債券的償還責(zé)任。三是結(jié)合項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)度，合理規(guī)劃專項(xiàng)債券需求計劃，避免資金閑置增加資金成本，每次申報專項(xiàng)債券都需要重新出具“一案兩書”。四是專項(xiàng)債券實(shí)行的是限額管理，債券發(fā)行額度受各地債務(wù)余額限制，高速公路項(xiàng)目的建設(shè)周期長、資金需求大，地方政府債務(wù)較高的區(qū)域，應(yīng)提前謀劃項(xiàng)目資金需求備選方案，避免因?qū)ｍ?xiàng)債券發(fā)行不及時引起資金短缺等風(fēng)險。

6 結(jié)語

綜上所述，地方政府專項(xiàng)債券發(fā)展時間較短且迅速，具有資金成本低、來源可靠、使用靈活、符合高速公路發(fā)展規(guī)律等特點(diǎn)，逐漸成為地方政府建設(shè)高速公路項(xiàng)目的主要融資手段。因此，全面了解專項(xiàng)債券的發(fā)展規(guī)律，準(zhǔn)確預(yù)判發(fā)展方向，熟悉債券申報關(guān)鍵，掌握財務(wù)評價方法和關(guān)鍵指標(biāo)，編制較好的收益與融資平衡方案，可快速申報、發(fā)行和規(guī)范使用專項(xiàng)債券，解決項(xiàng)目融資難題，推進(jìn)高速公路專線債券項(xiàng)目持續(xù)健康發(fā)展，有利于擴(kuò)大有效投資、加快高速公路成網(wǎng)。