文/郭超 編輯/白琳

部分證券公司以跨境投融資業(yè)務(wù)為核心場景開展結(jié)售匯業(yè)務(wù)，結(jié)合定制匯率避險綜合管理方案、提供市場觀點支持等方式，對商業(yè)銀行服務(wù)形成有益補(bǔ)充，合力提升企業(yè)匯率風(fēng)險管理水平。

證券公司作為國內(nèi)外匯市場服務(wù)機(jī)構(gòu)中的“少數(shù)群體”，在國家外匯管理局（下稱“國家外匯局”）的政策支持下從2014年開始參與結(jié)售匯業(yè)務(wù)經(jīng)營，近年來嘗試通過交易、非交易等方式服務(wù)企業(yè)匯率避險需求取得初步進(jìn)展，但在業(yè)務(wù)場景、基礎(chǔ)功能等方面仍存在不小改進(jìn)空間。下一步，證券公司需要持續(xù)研究和優(yōu)化完善差異化服務(wù)，與銀行對客服務(wù)形成互補(bǔ)，共同為企業(yè)客戶提供更優(yōu)質(zhì)高效的匯率避險服務(wù)，助力實體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

證券公司外匯業(yè)務(wù)發(fā)展歷程

2005年8月，《中國人民銀行關(guān)于加快發(fā)展外匯市場有關(guān)問題的通知》（銀發(fā)〔2005〕202號）發(fā)布，允許符合一定條件的非銀行金融機(jī)構(gòu)（含證券公司）向中國外匯交易中心申請會員資格，進(jìn)入銀行間即期外匯市場交易。這是較早涉及證券公司外匯市場準(zhǔn)入的制度條款。

2014年11月，國泰君安證券、嘉實基金獲得國家外匯局批準(zhǔn)經(jīng)營結(jié)售匯業(yè)務(wù)。國泰君安證券成為國內(nèi)首家獲準(zhǔn)開展結(jié)售匯業(yè)務(wù)的證券公司。2019年9月和2020年1月，國家外匯局兩次擴(kuò)大證券公司外匯業(yè)務(wù)試點范圍，批復(fù)同意華泰證券、中信證券、招商證券，以及東方證券、中金公司、中信建投證券試點經(jīng)營結(jié)售匯業(yè)務(wù)。至此，7家證券公司參與試點結(jié)售匯及部分相關(guān)外匯業(yè)務(wù)的行業(yè)格局初步形成并延續(xù)至今。

證券公司服務(wù)企業(yè)匯率避險需求的實踐

各家證券公司取得結(jié)售匯業(yè)務(wù)試點資格后，結(jié)合自身對于業(yè)務(wù)的理解和功能優(yōu)勢，分別在不同場景下嘗試開展代客結(jié)售匯業(yè)務(wù)，包括通過遠(yuǎn)期、外匯掉期、貨幣掉期、期權(quán)等人民幣外匯衍生品為客戶提供匯率避險服務(wù)。雖然受限于自身業(yè)務(wù)功能和客群特點，證券公司面向非金融企業(yè)客戶開展的代客衍生品業(yè)務(wù)場景仍然有限，但相應(yīng)的匯率避險業(yè)務(wù)實踐為商業(yè)銀行的外匯服務(wù)提供了有益補(bǔ)充，并為證券公司結(jié)售匯業(yè)務(wù)的持續(xù)深化發(fā)展打下基礎(chǔ)。

緊密結(jié)合跨境投融資業(yè)務(wù)場景開展結(jié)售匯業(yè)務(wù)，服務(wù)企業(yè)客戶匯率避險需求

結(jié)售匯業(yè)務(wù)以實需原則為前提，一般不會以單獨的業(yè)務(wù)需求出現(xiàn)，更多是依托實需的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)場景來開展，例如商業(yè)銀行業(yè)務(wù)量最大的貨物貿(mào)易項下結(jié)售匯通常與國際結(jié)算、貿(mào)易融資業(yè)務(wù)密不可分。證券公司在金融市場主要承擔(dān)直接投融資服務(wù)功能，業(yè)務(wù)重心和比較優(yōu)勢主要集中在資本項目業(yè)務(wù)，對于經(jīng)常項目業(yè)務(wù)場景涉及較少。因此在開展結(jié)售匯試點業(yè)務(wù)過程中，各證券公司并未簡單復(fù)制商業(yè)銀行“以經(jīng)常項目業(yè)務(wù)為重點”的模式，而是更多選擇以跨境、跨幣種投融資業(yè)務(wù)為核心場景展業(yè)，將結(jié)售匯業(yè)務(wù)嵌入關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)場景。目前參與試點的證券公司開展較多的是基于投行業(yè)務(wù)場景的代客結(jié)售匯業(yè)務(wù)。

證券公司的投行部門在跨境投融資活動中往往扮演重要角色，包括在并購業(yè)務(wù)中擔(dān)任財務(wù)顧問、在外幣融資業(yè)務(wù)中擔(dān)任承銷保薦機(jī)構(gòu)等。結(jié)合這些跨境投融資服務(wù)場景，部分證券公司嘗試開展人民幣外匯衍生品業(yè)務(wù)，例如配合企業(yè)外幣債務(wù)項下的匯率風(fēng)險敞口，與客戶敘做人民幣外匯遠(yuǎn)期和期權(quán)交易，以對沖未來還本付息所需外匯產(chǎn)生的匯率風(fēng)險；針對一些大型集團(tuán)公司因外幣計價的資產(chǎn)或負(fù)債引起的財務(wù)報表數(shù)據(jù)波動，基于客戶財務(wù)報表上暴露的匯率敞口開展相應(yīng)期限的人民幣外匯遠(yuǎn)期交易進(jìn)行套保，以滿足客戶套保會計要求。

定制匯率避險綜合管理方案，幫助企業(yè)客戶打造匯率避險管理體系，助力實現(xiàn)匯率風(fēng)險中性管理目標(biāo)

自2005年“7·21”匯改以來，境內(nèi)企業(yè)親歷外匯市場規(guī)模從小到大、交易品種從簡單到復(fù)雜、人民幣匯率從單邊走勢到雙向波動的過程，對外匯市場、匯率風(fēng)險以及避險措施的認(rèn)知也不斷加深。但仍有不少企業(yè)內(nèi)部尚未建立起完整的匯率風(fēng)險管理體系和流程，對匯率風(fēng)險的管理應(yīng)對仍較為被動，缺乏前瞻性的規(guī)劃安排，部分還處在“等業(yè)務(wù)來了再找機(jī)構(gòu)出方案”的狀態(tài)。此外，部分企業(yè)在內(nèi)部管理中還存在基礎(chǔ)業(yè)務(wù)敞口和匯率對沖風(fēng)險敞口損益分別對不同部門考核的問題，從財務(wù)管理部門角度看，這種模式不僅抑制了企業(yè)進(jìn)行匯率風(fēng)險對沖的意愿，也增加了其進(jìn)行匯率風(fēng)險對沖的難度。

結(jié)合上述情況，在為客戶提供人民幣外匯衍生品交易的同時，部分證券公司面向重點客戶開展匯率避險管理方案的咨詢設(shè)計工作。以國泰君安證券為例，針對某重點客戶在匯率風(fēng)險管理方面遇到的問題，公司通過訪談、調(diào)研等形式，梳理客戶的業(yè)務(wù)經(jīng)營模式、財務(wù)情況和內(nèi)部管理要求，為企業(yè)進(jìn)行匯率風(fēng)險的總體“畫像”和細(xì)化拆分，在此基礎(chǔ)上為客戶厘清匯率風(fēng)險中性原則下的管理目標(biāo)，并結(jié)合情景分析、歷史回溯和案例分析等清晰易理解的方式，比較不同類型匯率衍生產(chǎn)品在匯率風(fēng)險管理方面的原理和效果，最終從內(nèi)部考核機(jī)制、匯率風(fēng)險管理分解目標(biāo)和操作建議方面為客戶提供較為完整的避險方案。匯率避險方案咨詢和定制作為一項增值服務(wù)，在為企業(yè)客戶匯率避險需求提供支持的同時，能夠有效增強(qiáng)客戶黏性，實現(xiàn)雙贏效果。

研究和自營團(tuán)隊協(xié)同配合，共同為企業(yè)客戶提供市場觀點支持，服務(wù)匯率避險決策，正確引導(dǎo)市場匯率預(yù)期

賣方研究也是證券公司較有特色和競爭力的業(yè)務(wù)領(lǐng)域之一。近年來隨著市場對于匯率關(guān)注程度的不斷提高，不少證券公司均在賣方研究團(tuán)隊中設(shè)置了匯率研究崗位，部分分析師已具備較好的市場知名度和影響力。同時，由于代客結(jié)售匯業(yè)務(wù)規(guī)模有限，現(xiàn)階段各家持牌證券公司在外匯業(yè)務(wù)經(jīng)營模式上還較為依賴自營交易，倒逼證券公司鍛煉和打造出一批對外匯市場理解較深、交易能力較強(qiáng)的外匯交易員。

整合賣方研究和自營交易兩種能力，部分證券公司通過舉辦研討會、客戶線下拜訪、線上溝通等多種形式，從不同視角為企業(yè)客戶提供匯率市場觀點支持，在客戶匯率避險操作過程中提供建議，幫助客戶結(jié)合特定時間的市場趨勢和波動率更有效地實現(xiàn)匯率風(fēng)險中性目標(biāo)。特別是在市場的單邊預(yù)期較強(qiáng)時，證券公司通過輸出專業(yè)觀點正確引導(dǎo)企業(yè)客戶的匯率預(yù)期，緩解市場“羊群效應(yīng)”，讓企業(yè)更好適應(yīng)匯率雙向波動、彈性增強(qiáng)的新格局，幫助企業(yè)有效節(jié)約財務(wù)成本。

證券公司外匯業(yè)務(wù)的探索與發(fā)展方向

不可否認(rèn)，證券公司外匯業(yè)務(wù)仍處于起步階段，無論是業(yè)務(wù)范圍還是規(guī)模都與商業(yè)銀行存在較大差距，特別是面對實體企業(yè)以經(jīng)常項目為核心的匯率避險需求，證券公司的對客服務(wù)能力還有很大的提升和發(fā)展空間。一方面，隨著我國資本市場制度型雙向開放穩(wěn)步推進(jìn)，實體企業(yè)在跨境投融資方面面臨的匯率風(fēng)險日益顯著，對證券公司的業(yè)務(wù)需求將不斷增加；另一方面，如果制約證券公司服務(wù)實體企業(yè)結(jié)售匯需求的基礎(chǔ)功能短板今后能夠逐步得到改善和解決，證券公司對企業(yè)客戶的服務(wù)范圍有望拓寬，未來服務(wù)實體企業(yè)匯率避險需求還是大有可為。對此，筆者認(rèn)為有以下三個可探討的方向。

其一，跨境投融資相關(guān)的業(yè)務(wù)場景預(yù)計仍將是證券公司外匯業(yè)務(wù)的展業(yè)重點，如何在自身能力范圍和優(yōu)勢領(lǐng)域內(nèi)發(fā)掘需求將是長期重要課題。

證券公司作為投融資服務(wù)機(jī)構(gòu)的功能角色和差異化定位不會改變，可以預(yù)見，未來證券公司結(jié)售匯業(yè)務(wù)仍將重點圍繞跨境和跨幣種投融資場景展開。目前各機(jī)構(gòu)已經(jīng)試點開展的結(jié)售匯業(yè)務(wù)場景相對有限，同時單一場景下可以開展的業(yè)務(wù)規(guī)模也不足，尚難以支撐起證券公司結(jié)售匯業(yè)務(wù)體系。究其原因，或與已落地的業(yè)務(wù)場景大多是將銀行存量業(yè)務(wù)平移到證券行業(yè)開展有關(guān)。這類業(yè)務(wù)在各家銀行之間已經(jīng)充分競爭，而證券公司的基礎(chǔ)功能相對薄弱，想要爭取客戶只能從關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)服務(wù)、客戶關(guān)系等軟實力角度著手，競爭力仍然不足。

未來，在總體展業(yè)方向不變的背景下，證券公司需要重點思考如何在自身能力范圍和優(yōu)勢領(lǐng)域內(nèi)，結(jié)合實體企業(yè)在跨境投融資、金融資產(chǎn)交易、存量外幣資產(chǎn)負(fù)債套期保值等需求方面拓展新的業(yè)務(wù)場景和模式，特別是尋求證券公司具備競爭優(yōu)勢甚至獨占性的業(yè)務(wù)場景，推動自身結(jié)售匯業(yè)務(wù)規(guī)模化展業(yè)，從而能夠更全面地服務(wù)企業(yè)匯率風(fēng)險對沖的需求。

其二，證券公司需要進(jìn)一步完善外匯業(yè)務(wù)基礎(chǔ)功能，以強(qiáng)化對客服務(wù)能力，拓寬對客服務(wù)范圍。

證券公司外匯業(yè)務(wù)起步較晚，賬戶體系、資金劃轉(zhuǎn)、信息技術(shù)（IT）系統(tǒng)等基礎(chǔ)功能都是在獲得試點資格后從零開始逐步建立，雖能滿足初步業(yè)務(wù)需要，但成熟度還不夠。在不同類型金融機(jī)構(gòu)的外匯業(yè)務(wù)職能方面，商業(yè)銀行主要承擔(dān)外匯存貸款、國際收支等基本的外匯業(yè)務(wù)職能，在客戶和自身賬戶設(shè)立、跨境資金劃轉(zhuǎn)、境外資金頭寸留存等方面有較高的政策靈活度；證券公司原先的業(yè)務(wù)范圍僅限于境內(nèi)資本市場，后來陸續(xù)參與到B股經(jīng)紀(jì)、合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）等跨境業(yè)務(wù)，但基本上仍是以銀行客戶的角色來辦理相關(guān)的外幣賬戶開立、外匯資金劃轉(zhuǎn)等業(yè)務(wù)。與金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)職能相適應(yīng)，對非銀行金融機(jī)構(gòu)的外匯管理也更多是基于銀行客戶角色，與商業(yè)銀行形成一定差異。

證券公司試點經(jīng)營結(jié)售匯業(yè)務(wù)后，在實際展業(yè)過程中發(fā)現(xiàn)，基礎(chǔ)功能的差異會對機(jī)構(gòu)展業(yè)能力造成局部制約。比如，證券公司雖然可以依托投行業(yè)務(wù)優(yōu)勢積累境外融資客戶資源，但由于不能提供國際結(jié)算服務(wù)，客戶在完成境外融資后需要通過商業(yè)銀行將外匯資金轉(zhuǎn)入境內(nèi)，自然習(xí)慣于在銀行進(jìn)行結(jié)匯。如果客戶希望通過證券公司進(jìn)行結(jié)匯，還需要在證券公司多開立一個同類型外匯賬戶，通過同名資金劃轉(zhuǎn)的方式把在境內(nèi)銀行的外匯資金劃至證券公司賬戶，才能完成結(jié)匯，流程上更為復(fù)雜。從上述示例可以看出，即使是在相對優(yōu)勢的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，基礎(chǔ)功能的缺失也會制約證券公司的業(yè)務(wù)競爭力，限制證券公司結(jié)售匯對客服務(wù)范圍的拓展。

對于證券公司外匯業(yè)務(wù)來說，基礎(chǔ)功能的完善是一項長期且艱巨的課題。在遵從現(xiàn)行外匯管理框架邏輯的前提下，如果證券公司能夠在賬戶體系搭建、跨境資金劃轉(zhuǎn)乃至境外資金留存方面獲得一定的靈活度，將有效增強(qiáng)證券公司服務(wù)客戶的能力，拓寬服務(wù)客戶場景和競爭力，進(jìn)而通過證券自身的優(yōu)質(zhì)服務(wù)和由此帶來的更充分市場競爭進(jìn)一步提升對客服務(wù)質(zhì)量，更好地滿足企業(yè)匯率避險需求。此外，目前部分資本項目結(jié)售匯業(yè)務(wù)已開始嘗試客戶賬戶行代理清算模式，即客戶與金融機(jī)構(gòu)開展人民幣外匯交易時，無需在對手方開戶，而是由賬戶行代理客戶與金融機(jī)構(gòu)完成雙邊清算。這種模式如能拓展至更多業(yè)務(wù)場景，將使證券公司在無需為客戶提供開戶、結(jié)算服務(wù)的前提下，以“報價交易商”的角色參與對客結(jié)售匯交易服務(wù)，使客戶能夠享受的服務(wù)范圍得到進(jìn)一步拓寬。

其三，與結(jié)售匯業(yè)務(wù)配套的非交易服務(wù)將繼續(xù)成為證券公司服務(wù)企業(yè)的重要抓手，幫助企業(yè)系統(tǒng)性提升匯率風(fēng)險管理能力。

如前所述，部分證券公司已經(jīng)著手開展研究、咨詢等非交易業(yè)務(wù)，為企業(yè)提供匯率避險提供增值服務(wù)。這類非交易業(yè)務(wù)雖然還不能為證券公司帶來直接收入，但在提升企業(yè)客戶獲得感、幫助企業(yè)客戶提高對外匯市場和匯率風(fēng)險的專業(yè)認(rèn)識，以及提升企業(yè)客戶黏性等方面都起到積極作用。未來這類非交易業(yè)務(wù)有望在證券公司對客服務(wù)方面進(jìn)一步發(fā)揮作用。一是目前這類支持服務(wù)還處于相對碎片化、散點化的狀態(tài)，隨著客戶需求的持續(xù)增加和證券公司服務(wù)經(jīng)營的持續(xù)積累，相關(guān)業(yè)務(wù)有望體系化發(fā)展，逐步形成專門的業(yè)務(wù)團(tuán)隊和業(yè)務(wù)體系，對客戶需求的響應(yīng)能力和速度也將進(jìn)一步提高。二是在客戶需求常態(tài)化后，證券公司原有的研究、咨詢類業(yè)務(wù)系統(tǒng)可以應(yīng)用在對應(yīng)的外匯類服務(wù)領(lǐng)域，提升對客服務(wù)效率和覆蓋面。

更為重要的是，從企業(yè)客戶角度看，研究和咨詢服務(wù)不僅是滿足客戶單次或者單一階段的匯率避險需求，而是在業(yè)務(wù)開展過程中體系化地培養(yǎng)客戶管理匯率風(fēng)險的自主能力，最終達(dá)到“授人以漁”的目的，切實助力境內(nèi)企業(yè)提升匯率風(fēng)險中性意識和匯率避險實踐水平。