毛淑珍，蘇芳弘，王琳霏

(青島理工大學(xué) 商學(xué)院，山東 青島 266000)

近年來(lái)隨著我國(guó)債券市場(chǎng)的快速發(fā)展，債券類型日益多樣化，對(duì)于降低企業(yè)融資成本、推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展發(fā)揮了重要作用。然而，隨著我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，企業(yè)債券的違約壓力逐年增加，債券違約步入常態(tài)化。2020年以前我國(guó)債券市場(chǎng)的違約主體主要是民營(yíng)企業(yè)(圖1)，尤其是2018—2019年由于非標(biāo)融資收縮引發(fā)民企違約潮，因此目前關(guān)于債券違約的相關(guān)研究主體大多為民營(yíng)企業(yè)[1]。2020年后我國(guó)債券市場(chǎng)違約潮的主體轉(zhuǎn)變?yōu)閲?guó)有企業(yè)，永城煤電、華晨汽車、北大方正、紫光集團(tuán)等多家大型國(guó)有企業(yè)接連發(fā)生債券違約事件，國(guó)有企業(yè)債券違約數(shù)量和違約金額不斷增加，顛覆了原債券市場(chǎng)違約僅以民營(yíng)企業(yè)為主的局面，出現(xiàn)一級(jí)市場(chǎng)多只信用債券取消發(fā)行，二級(jí)市場(chǎng)收益率走高、利差波動(dòng)走闊，多只地方國(guó)有企業(yè)債券大幅跌價(jià)等現(xiàn)象，對(duì)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生了不利影響。同時(shí)部分國(guó)企債券因存在“廢逃債”嫌疑，引發(fā)了債券市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)的疊加。

目前對(duì)于國(guó)有企業(yè)債券的研究大多關(guān)注于政府隱形擔(dān)保和融資結(jié)構(gòu)，鮮有文獻(xiàn)研究國(guó)有企業(yè)債券違約現(xiàn)象。在此背景下，本文分析國(guó)有企業(yè)債券違約的特點(diǎn)、影響因素及成因，并提出相應(yīng)的改善措施。以豐富我國(guó)債券違約領(lǐng)域的相關(guān)文獻(xiàn)，有效防范國(guó)有企業(yè)債券違約的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)助于國(guó)有企業(yè)更好認(rèn)識(shí)到債務(wù)融資在企業(yè)發(fā)展中的作用機(jī)制。這對(duì)推動(dòng)我國(guó)債券市場(chǎng)的健康發(fā)展具有重要戰(zhàn)略意義。

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind數(shù)據(jù)庫(kù)

一、國(guó)有企業(yè)債券違約現(xiàn)狀分析

(一)債券違約規(guī)模大幅上升

根據(jù)wind數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，截至2020年12月31日，共有44家國(guó)有企業(yè)發(fā)生債券違約事件，涉及的債券共159只，違約金額達(dá)1 703.12億元。2020年國(guó)有企業(yè)債券違約數(shù)量和金額陡增，僅一年內(nèi)就有84只國(guó)有企業(yè)債券出現(xiàn)違約，且債券違約余額首次突破千億元。從違約主體來(lái)看，雖較2019年僅增加11家，但是違約債券余額高達(dá)1 032.8億元，高于2015—2019年的國(guó)有企業(yè)債券違約金額的總和(圖2)。從違約企業(yè)總資產(chǎn)來(lái)看，2015—2019年債券違約主體主要是中小型企業(yè)，債券違約金額也相對(duì)較少。而2020年多家千億級(jí)規(guī)模的大型國(guó)企發(fā)債主體接連違約，債券違約金額也呈現(xiàn)明顯的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，僅北大方正單一發(fā)債主體的違約金額就高達(dá)436.9億元(表1)。

圖2 2015—2020年國(guó)有企業(yè)債券違約趨勢(shì)圖

表1 典型的國(guó)企違約債券情況分析

(二)私募債、企業(yè)債違約率顯著增高

2015—2020年國(guó)有企業(yè)違約債券品種跨越銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)，其中私募債違約金額占比最高，為20%，其次是中期票據(jù)，占比19%。從時(shí)間上來(lái)看，2020年以前國(guó)企違約債券的品種主要為定向工具和中期票據(jù)，其違約額占比分別為27%和25%，而2020年私募債、企業(yè)債違約率顯著增高，私募債違約規(guī)模從占比5%大幅上升至20%，企業(yè)債從占比8%上升至17%(圖3)。

(三)債券違約風(fēng)險(xiǎn)集中于地方國(guó)有企業(yè)

2015—2020年國(guó)有企業(yè)債券違約主體集中于地方國(guó)有企業(yè)，占比3/4，特別是2020年，共22家國(guó)企違約，其中僅3家為中央企業(yè)，地方國(guó)有企業(yè)債券違約率超80%。與此同時(shí)，地方國(guó)企債券違約會(huì)疊加區(qū)域信用風(fēng)險(xiǎn)，典型如遼寧省東北特鋼、華晨汽車、盛京能源接連出現(xiàn)多只債券連續(xù)違約情況，進(jìn)一步加劇了該區(qū)域國(guó)企債券的違約風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind數(shù)據(jù)庫(kù)

(四)部分國(guó)企債券出現(xiàn)集中連環(huán)違約現(xiàn)象

近幾年，出現(xiàn)了當(dāng)違約主體首只債券違約后，大多呈現(xiàn)后續(xù)債券集中連環(huán)違約的現(xiàn)象，如北大方正連續(xù)28只債券違約，華晨汽車連續(xù)19只債券違約，華陽(yáng)經(jīng)貿(mào)連續(xù)14只債券違約(表1)。同時(shí)違約主體存在未來(lái)需償還較大債券金額的現(xiàn)象，如北大方正、永煤控股、紫光集團(tuán)、華晨汽車和天房集團(tuán)等首次違約時(shí)，未償債券余額均超過(guò)100億元，存在未來(lái)集中連環(huán)違約的趨勢(shì)。

(五)高評(píng)級(jí)債券違約頻發(fā)

對(duì)44家國(guó)有企業(yè)債券違約前評(píng)級(jí)情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，其中超半數(shù)的違約主體評(píng)級(jí)在AA級(jí)以上，且發(fā)債主體間資質(zhì)差異較小。2019年首次出現(xiàn)AAA級(jí)國(guó)企債券違約，2020年發(fā)生大規(guī)模違約的華晨汽車、海航集團(tuán)、永城煤電、紫光集團(tuán)等均是AAA級(jí)國(guó)有企業(yè)，表明高信用評(píng)級(jí)債券的違約風(fēng)險(xiǎn)呈上升趨勢(shì)，同時(shí)也反映出債券信用評(píng)級(jí)存在“泡沫化”現(xiàn)象。

二、國(guó)有企業(yè)債券違約原因分析

造成國(guó)有企業(yè)債券違約的原因，從短期來(lái)看，是現(xiàn)金流短缺，發(fā)行人缺乏足夠的貨幣現(xiàn)金用以償還到期債務(wù)。從長(zhǎng)期來(lái)看，是因?yàn)榘l(fā)行人自身的盈利能力不強(qiáng)，缺乏“造血”能力。同時(shí)外部環(huán)境如宏觀經(jīng)濟(jì)、國(guó)家政策等也會(huì)對(duì)債券主體的償付產(chǎn)生一定影響。因此本文從內(nèi)外兩方面對(duì)國(guó)企債券違約的原因進(jìn)行具體分析，其中外部因素是債券違約的誘因，起次要作用，企業(yè)內(nèi)部原因是導(dǎo)致債券違約的主因，起決定性作用。

(一)外部原因

1.宏觀經(jīng)濟(jì)下行。近年來(lái)在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、貨幣政策緊縮，持續(xù)的經(jīng)濟(jì)下行壓力和企業(yè)融資環(huán)境的收緊，給債券市場(chǎng)帶來(lái)較高的信用風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，伴隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿等政策的影響，煤炭、有色金屬、汽車制造等自身財(cái)務(wù)杠桿偏高，且產(chǎn)能過(guò)剩、行業(yè)不景氣的企業(yè)，償債壓力和資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)顯著提高，借新還舊的模式無(wú)法持續(xù)，較容易發(fā)生債券違約事件。與此同時(shí)，2020年新冠肺炎疫情加劇了這一趨勢(shì)，在疫情的沖擊下，較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)全國(guó)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)陷入停滯，嚴(yán)重影響了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，加速了企業(yè)債券違約風(fēng)險(xiǎn)的暴露。如海航集團(tuán)，受疫情影響其主營(yíng)業(yè)務(wù)航空和貨運(yùn)量收入驟降，企業(yè)現(xiàn)金流短缺，償付短期債務(wù)壓力加大，引發(fā)債券違約。

2.國(guó)企體制因素。國(guó)企債券一直以來(lái)被認(rèn)定為擁有政府的隱性擔(dān)保，具有較低的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，發(fā)債門檻較低，特別是2018年民企違約后引發(fā)投資者的避險(xiǎn)情緒，國(guó)企債券更受青睞，國(guó)有企業(yè)產(chǎn)業(yè)債發(fā)行和凈融資不斷增加，而到2020年大量發(fā)行的債券集中到期，因此企業(yè)債和私募債的違約率大幅上升。與此同時(shí)，政府隱性擔(dān)保的存在，一定程度上會(huì)扭曲債券市場(chǎng)的信息效率，掩蓋了發(fā)行主體的違約風(fēng)險(xiǎn)[2]，如近期出現(xiàn)違約的地方國(guó)企大多依靠政府與外部的融資支持而生存，即“弱質(zhì)國(guó)企”甚至是“僵尸國(guó)企”。隨著減稅降費(fèi)政策的不斷推行及疫情的突發(fā)，地方政府財(cái)政狀況吃緊，對(duì)地方國(guó)企債券剛兌保障的支持力度下降，甚至不會(huì)為國(guó)企債券進(jìn)行兜底，這勢(shì)必推升了這類地方國(guó)企債券的違約風(fēng)險(xiǎn)，從而給該區(qū)域的金融環(huán)境和信用文化帶來(lái)一定沖擊，信用收縮與信用違約相互強(qiáng)化，就會(huì)陷入越違約越無(wú)法有效融資的惡性循環(huán)，進(jìn)而出現(xiàn)集中連環(huán)違約現(xiàn)象。

3.債券信用評(píng)級(jí)虛高。我國(guó)債券市場(chǎng)采用審批制度，需要先由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)，然后獲得金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保才可通過(guò)審批。而現(xiàn)階段我國(guó)債券評(píng)級(jí)市場(chǎng)沒(méi)有統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和規(guī)則，債券信用評(píng)級(jí)制度尚不完善，主要根據(jù)企業(yè)以往的財(cái)務(wù)情況進(jìn)行評(píng)估，具有一定的滯后性，缺乏對(duì)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估[3]。同時(shí)基于賣方付費(fèi)的收入模式和機(jī)構(gòu)間行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，大多債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)選擇迎合客戶“評(píng)級(jí)購(gòu)買”的需求，給予債券的評(píng)級(jí)往往會(huì)高于客觀真實(shí)情況。國(guó)企債券因擁有政府的隱形擔(dān)保，毋庸置疑評(píng)級(jí)會(huì)偏高，并集中于“AAA”“AA+”高評(píng)級(jí)，“評(píng)級(jí)泡沫化”很難有效反映出各發(fā)行主體的真實(shí)財(cái)務(wù)狀況和彼此的資質(zhì)差異，發(fā)債主體的信用風(fēng)險(xiǎn)被低估，使投資者產(chǎn)生國(guó)企債券無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的錯(cuò)覺(jué)，這在一定程度上為國(guó)企債券違約埋下了隱患。

(二)內(nèi)部原因

雖然外部因素是誘發(fā)債券主體違約的重要原因，但是發(fā)行人自身財(cái)務(wù)狀況不佳、公司治理缺陷、信息披露違規(guī)等才是債券違約的根本性原因，外部因素只是加速了這些企業(yè)內(nèi)部問(wèn)題的提前暴露。

1.財(cái)務(wù)狀況不佳。從短期來(lái)看，企業(yè)價(jià)值的決定因素是現(xiàn)金流，與現(xiàn)金流量相關(guān)的不確定性或波動(dòng)性會(huì)反映在債券違約概率和債券收益率上[4]，企業(yè)資金鏈斷裂必然造成債券違約。44家違約主體的共性在于違約前自身盈利狀況下降，資金流動(dòng)性緊張，無(wú)法按時(shí)足額償還債券。如華晨集團(tuán)近三年的凈利潤(rùn)持續(xù)大幅下降，2019年開(kāi)始已呈現(xiàn)負(fù)利潤(rùn)，特別是2020年半年財(cái)報(bào)中，其母公司自身的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)、籌資活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~均為負(fù)數(shù)，現(xiàn)金流萎縮致使資金鏈斷裂，同時(shí)債務(wù)集中到期，不可避免地發(fā)生債券違約事件并走上破產(chǎn)重組之路。從長(zhǎng)期來(lái)看，盈利能力是發(fā)行人還本付息的最基本保障，對(duì)于發(fā)行人經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的影響重大[5]，違約主體自身缺乏持續(xù)的盈利能力，必然導(dǎo)致債券違約。如青海省投資集團(tuán)有限公司，常年持續(xù)依靠政府和國(guó)投公司等資金支持解決債務(wù)兌付風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重依賴外部融資并瘋狂舉債，長(zhǎng)短期借款和發(fā)債規(guī)模迅速攀升，不僅推升融資成本侵蝕利潤(rùn)，而且逐漸拉大與現(xiàn)金流間的資金缺口，最終導(dǎo)致爆發(fā)流動(dòng)性危機(jī)。截至2019年，青海省投短期負(fù)債高達(dá)185.65億元，面對(duì)巨大的資金缺口，自身卻沒(méi)有償還能力，勢(shì)必發(fā)生債券違約事件。

與此同時(shí)，在國(guó)有企業(yè)本身杠桿率較高的情況下，部分國(guó)企違約主體還存在一定的股權(quán)質(zhì)押現(xiàn)象。股權(quán)質(zhì)押比例高通常反映了企業(yè)償債壓力較大，在一定條件下會(huì)演變?yōu)閭`約風(fēng)險(xiǎn)[6]。如保定天威集團(tuán)有限公司在發(fā)生債券違約前，公司連續(xù)向母公司兵裝集團(tuán)及其財(cái)務(wù)公司等資金來(lái)源方質(zhì)押公司所持子公司股權(quán)及其他資產(chǎn)，據(jù)報(bào)表數(shù)據(jù)顯示，其受限資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例高達(dá)64.43%，面對(duì)巨額債務(wù)而資金枯竭，勢(shì)必導(dǎo)致債券違約。

2.公司治理缺陷。公司治理的缺陷會(huì)給企業(yè)的經(jīng)營(yíng)或信用帶來(lái)影響，誘發(fā)內(nèi)外部流動(dòng)性危機(jī)，進(jìn)而導(dǎo)致發(fā)行人債券違約[7]。公司治理缺陷具體表現(xiàn)為兩個(gè)方面，一是管理層的頻繁變動(dòng)，股權(quán)結(jié)構(gòu)不完善，不利于企業(yè)的長(zhǎng)久穩(wěn)定發(fā)展，一定程度上會(huì)影響銀行對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的判定，以致緊縮對(duì)企業(yè)的信用，可能使企業(yè)陷入資金流動(dòng)性危機(jī)，造成企業(yè)的債務(wù)困境，引發(fā)債券違約。如北大方正集團(tuán)，作為高校控股國(guó)企，涉及股權(quán)紛爭(zhēng)及多項(xiàng)重大訴訟，股權(quán)結(jié)構(gòu)混亂不清且股權(quán)改制存在諸多問(wèn)題，2015年至2019年股權(quán)所屬一直處于不斷內(nèi)部斗爭(zhēng)之中，隨著股權(quán)被管理層掌握，北大方正集團(tuán)的董事會(huì)、高管、監(jiān)事又頻繁變動(dòng)，其內(nèi)部人控制問(wèn)題成為公司治理失敗的關(guān)鍵因素，因此對(duì)其自身的經(jīng)營(yíng)及外部融資均造成了一定不良影響，使得公司自身現(xiàn)金流波動(dòng)較大，資金鏈斷裂無(wú)力及時(shí)償還債券。二是企業(yè)盲目擴(kuò)張，部分管理者作為非理性主體，青睞于多元化擴(kuò)張戰(zhàn)略，過(guò)度投資非核心業(yè)務(wù)，消耗了企業(yè)現(xiàn)有現(xiàn)金流，增加企業(yè)負(fù)債，造成債券違約風(fēng)險(xiǎn)增加[8]。如青海鹽湖工業(yè)股份有限公司，是國(guó)內(nèi)最大的氯化鉀生產(chǎn)企業(yè)，在行業(yè)中具有很強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)，但企業(yè)為謀求多元化發(fā)展，大規(guī)模資金投入非核心的化工項(xiàng)目建設(shè)，大量吞噬了主營(yíng)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)，出現(xiàn)資金缺口引發(fā)債券違約。

3.信息披露違規(guī)。根據(jù)信息不對(duì)稱理論，發(fā)債企業(yè)的信息披露越充分，發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)的可能性就越小，企業(yè)及時(shí)進(jìn)行財(cái)務(wù)信息的披露有利于投資者有效把握市場(chǎng)變化，進(jìn)行理性判斷和正確投資[9]。而部分國(guó)企的發(fā)行主體存在信息披露違規(guī)問(wèn)題，如中國(guó)華陽(yáng)經(jīng)貿(mào)集團(tuán)有限公司未按規(guī)定時(shí)間披露2018年度財(cái)務(wù)報(bào)告，未及時(shí)披露與北京銀行、九江銀行、中銀證券等多家金融機(jī)構(gòu)交易糾紛或合同糾紛，未披露公司6款債券產(chǎn)品違約事項(xiàng)等。隱瞞相關(guān)信息會(huì)導(dǎo)致債券違約金額和風(fēng)險(xiǎn)的積累，一定程度上加劇債券違約的風(fēng)險(xiǎn)程度，不利于投資者或債券機(jī)構(gòu)對(duì)其作出正確的判斷，損害債券持有者的利益。與此同時(shí)，針對(duì)國(guó)有企業(yè)這一特殊的債券違約主體，部分國(guó)企在違約前，面對(duì)經(jīng)營(yíng)壓力主觀償付意愿較低，會(huì)通過(guò)多種手段剝離發(fā)債主體的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、并轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，且相關(guān)信息不充分進(jìn)行披露，存在很大“逃廢債”的嫌疑，導(dǎo)致債券不能及時(shí)兌付，在一定程度上破壞了債券市場(chǎng)的秩序。

三、治理國(guó)有企業(yè)債券違約對(duì)策

為有效應(yīng)對(duì)國(guó)有企業(yè)債券違約的風(fēng)險(xiǎn)，需要正確發(fā)揮好國(guó)有企業(yè)自身、地方政府機(jī)構(gòu)、監(jiān)管部門、債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等多方面的作用，來(lái)促進(jìn)債券市場(chǎng)的健康和可持續(xù)發(fā)展。

(一)加強(qiáng)國(guó)企自身盈利和治理能力

未來(lái)真正的國(guó)企，不應(yīng)是國(guó)企背景、政府兜底，而應(yīng)該是企業(yè)自身?yè)碛辛己玫挠椭卫砟芰?，合理?jīng)營(yíng)且保持穩(wěn)定的現(xiàn)金流。首先，國(guó)有企業(yè)要更加重視自身的財(cái)務(wù)狀況，增強(qiáng)“造血”能力，在一定程度上減少對(duì)外部融資的依賴，將資產(chǎn)負(fù)債率保持在合理范圍內(nèi)，謹(jǐn)防超過(guò)自身償還能力的巨額發(fā)債和借新還舊的惡性循環(huán)，謹(jǐn)慎舉債并合理使用募集資金。其次，要健全公司的治理結(jié)構(gòu)，明確股東、董事會(huì)和經(jīng)理人員三者之間的權(quán)責(zé)利關(guān)系，打造優(yōu)質(zhì)的管理團(tuán)隊(duì)，選擇適合企業(yè)自身的發(fā)展戰(zhàn)略，切勿盲目擴(kuò)張，同時(shí)加強(qiáng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的把控和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的敏感度，來(lái)有效應(yīng)對(duì)外部的不利環(huán)境。企業(yè)只有自身強(qiáng)大才能在競(jìng)爭(zhēng)與變革的格局中尋得一席之地，這樣才有利于國(guó)有企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，從根源上降低國(guó)企債券的違約風(fēng)險(xiǎn)。

(二)加強(qiáng)地方國(guó)有企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)管控

為加強(qiáng)地方國(guó)企債券違約風(fēng)險(xiǎn)的管控，需充分發(fā)揮地方政府熟悉當(dāng)?shù)仄髽I(yè)情況的優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步明確地方政府的職責(zé)，促進(jìn)債券信用市場(chǎng)的重塑。首先，地方政府需轉(zhuǎn)變“救世主”身份，成為有效的監(jiān)管者，加強(qiáng)對(duì)地方國(guó)企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控的指導(dǎo)和監(jiān)督，定期對(duì)地方國(guó)企的債券風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，切實(shí)提高地方國(guó)有企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控能力，針對(duì)不同地域特點(diǎn)，加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債率分類管控和資金投向管理，做好債券發(fā)行的生命周期管理，切實(shí)維護(hù)好地方金融生態(tài)和金融穩(wěn)定。其次，針對(duì)可能出現(xiàn)的違約情況，要采取有效措施積極應(yīng)對(duì)，化解風(fēng)險(xiǎn)，針對(duì)已經(jīng)出現(xiàn)違約事件的，嚴(yán)格按照市場(chǎng)化、法律化原則處理，切實(shí)保護(hù)好各利益主體，并嚴(yán)格處置債券違約行為，逐步清除“弱質(zhì)國(guó)企”和“僵尸國(guó)企”，使優(yōu)質(zhì)穩(wěn)健國(guó)企逐漸成為債券信用市場(chǎng)的主干，從而有效降低地方國(guó)企債券違約風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定發(fā)展。

(三)進(jìn)一步優(yōu)化我國(guó)債券信用市場(chǎng)評(píng)級(jí)

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估是為投資者決策和債券市場(chǎng)資源分配提供依據(jù)，而目前我國(guó)債券評(píng)級(jí)“泡沫化”現(xiàn)象嚴(yán)重，為防范債券違約風(fēng)險(xiǎn)，需加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的規(guī)范和監(jiān)督，提高債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入門檻，細(xì)化評(píng)級(jí)認(rèn)定規(guī)則，加大違規(guī)行為的處罰力度，促進(jìn)債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)站在客觀專業(yè)的角度，積極地去解決投資者與發(fā)行人之間信息不對(duì)稱的問(wèn)題。一方面，可以嘗試改變?cè)u(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的賣方付費(fèi)模式，轉(zhuǎn)變?yōu)橘I方付費(fèi)或債券市場(chǎng)付費(fèi)，此舉可以有效減少債券發(fā)行方與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之間的利益相關(guān)性，同時(shí)鼓勵(lì)投資者“用腳投票”參與到債券評(píng)級(jí)過(guò)程中，使評(píng)級(jí)結(jié)果更加差異化、市場(chǎng)化。另一方面可以充分參考國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，引入外資評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，或設(shè)置內(nèi)部評(píng)級(jí)機(jī)制，來(lái)提供參考的評(píng)估結(jié)果，從而有效制約評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的主觀隨意性。與此同時(shí)，可以有效利用行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和聲譽(yù)機(jī)制，來(lái)促進(jìn)債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的優(yōu)勝劣汰，加強(qiáng)行業(yè)自律，切實(shí)提高債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)揭露風(fēng)險(xiǎn)的能力。

(四)進(jìn)一步完善信息披露和共享機(jī)制

目前各債券市場(chǎng)對(duì)發(fā)行人經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)信息、違約風(fēng)險(xiǎn)、資金募集用途和重大事件等方面的披露要求不一致，因此，首先要完善和統(tǒng)一信息披露的要求，發(fā)行主體應(yīng)遵循統(tǒng)一的信息披露規(guī)則，建立全面統(tǒng)一的信息披露體系。其次，針對(duì)國(guó)有企業(yè)，要進(jìn)一步明確資產(chǎn)重組、股權(quán)變動(dòng)等重大事項(xiàng)的披露事宜，督促國(guó)有企業(yè)債券發(fā)行人在債券存續(xù)期內(nèi)及時(shí)、充分、完整地披露公司經(jīng)營(yíng)有關(guān)信息，特別是重大投融資事項(xiàng)、子公司或重大關(guān)聯(lián)方相關(guān)事項(xiàng)等，及時(shí)對(duì)債券兌付風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行相應(yīng)的提示。最后，建立債券市場(chǎng)、監(jiān)管部門和地方政府間的信息共享機(jī)制，有助于及時(shí)了解各發(fā)行主體間的財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況與違約風(fēng)險(xiǎn)程度，有利于防范和控制可能出現(xiàn)的信用風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)債券市場(chǎng)的長(zhǎng)久穩(wěn)定發(fā)展。

(五)強(qiáng)化債券市場(chǎng)違約處置謹(jǐn)防“廢逃債”

目前我國(guó)債券市場(chǎng)存在“市場(chǎng)化的違約”卻缺少“市場(chǎng)化的處置”問(wèn)題。大多數(shù)國(guó)有企業(yè)在發(fā)生違約后，涉事企業(yè)仍可正常運(yùn)行，債券違約成本較低，債券違約逐步常態(tài)化。因此，需要在地方政府降低行政干預(yù)的同時(shí)，明確建立債券市場(chǎng)違約的市場(chǎng)化處置方案，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)債券欺詐發(fā)行、虛假信息披露、惡意逃脫債務(wù)等違法行為的處置，嚴(yán)厲處罰各種“逃廢債”行為，特別是針對(duì)“廢逃債”的確認(rèn)與處置，需以法規(guī)制度對(duì)廢逃債務(wù)作出明確規(guī)定，債券持有人可以利用法律武器保護(hù)自身的合法權(quán)益，同時(shí)可以破除債務(wù)人逃債的幻想。還可借鑒現(xiàn)有國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步提高“逃廢債”的處置成本，通過(guò)在債券發(fā)行中加入限制性條款，對(duì)不負(fù)責(zé)任的逃債行為予以嚴(yán)厲處罰，甚至剝奪發(fā)債權(quán)利，以保護(hù)債券持有人的利益，促進(jìn)債券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

五、總結(jié)

本文基于國(guó)有企業(yè)債券大量違約的現(xiàn)象，剖析了其債券違約的內(nèi)外部原因，并提出防范對(duì)策。認(rèn)為未來(lái)國(guó)有企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)自身經(jīng)濟(jì)建設(shè)，打造真正的“國(guó)企信仰”。政府應(yīng)逐漸褪去“救世主”的角色，切實(shí)提高地方國(guó)企的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控能力。債券監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)信息披露制度，在債券處置的過(guò)程中更好地保護(hù)各利益主體不受損害。債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)更加注重客觀公允性，及時(shí)揭露債券違約風(fēng)險(xiǎn)，齊心合力減少國(guó)有企業(yè)債券違約事件的發(fā)生，推動(dòng)我國(guó)債券市場(chǎng)的穩(wěn)定與可持續(xù)發(fā)展。