2022年以來(lái)伴隨全球雙碳政策持續(xù)深化，環(huán)保行業(yè)碳屬性不斷被挖掘，新的下游需求和商業(yè)模式的切換也應(yīng)運(yùn)而生。近年來(lái)除傳統(tǒng)政府及企業(yè)的污染治理需求外，能源替代、循環(huán)再生、節(jié)能增效等相關(guān)的需求加速釋放，看好環(huán)保賽道的長(zhǎng)期投資潛力。

部分板塊及個(gè)股增速亮眼

生物柴油、動(dòng)力電池回收行業(yè)的重點(diǎn)個(gè)股增速亮眼，受益于低碳經(jīng)濟(jì)環(huán)保板塊長(zhǎng)期增長(zhǎng)邏輯不改?？v使板塊整體三季報(bào)業(yè)績(jī)承壓，我們依然能看到重點(diǎn)個(gè)股業(yè)績(jī)逆勢(shì)增長(zhǎng)，如旺能環(huán)境、景津裝備、山高環(huán)能單三季度歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)35%、29%、339%。中國(guó)低碳經(jīng)濟(jì)啟動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)效益高、減排奏效快的可再生能源及循環(huán)再生產(chǎn)業(yè)有望成為需求率先釋放行業(yè)，長(zhǎng)期增長(zhǎng)邏輯不改。

地方財(cái)政壓力傳導(dǎo)至企業(yè)現(xiàn)金流端，投資支出保持低位。2022年以來(lái)地方財(cái)政壓力加大，回款或補(bǔ)貼發(fā)放不及時(shí)導(dǎo)致垃圾焚燒等板塊的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流承壓。但受益于項(xiàng)目大規(guī)模投產(chǎn)、高速投資期已過(guò)，各細(xì)分領(lǐng)域前三季度投資現(xiàn)金凈流出、籌資性現(xiàn)金流凈額保持較低水平。綜合來(lái)看，垃圾焚燒、生物質(zhì)、膜、大氣等細(xì)分領(lǐng)域自由現(xiàn)金流有明顯改善。

商譽(yù)占比整體呈下降趨勢(shì)，垃圾焚燒等重資產(chǎn)行業(yè)負(fù)債率已趨于平穩(wěn)。從商譽(yù)情況來(lái)看，除家電拆解、清潔能源、大氣、環(huán)衛(wèi)服務(wù)、填埋氣發(fā)電外，其余板塊商譽(yù)占總資產(chǎn)比重均有所下降，各板塊潛在計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)降低。從資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)看，垃圾焚燒、危廢資源化等重投資領(lǐng)域的投資高峰期已過(guò)，融資壓力放緩、資產(chǎn)負(fù)債率有所下降。而酒糟資源化、生物柴油等正值擴(kuò)產(chǎn)高峰期，資產(chǎn)負(fù)債率分別同比增長(zhǎng)11.33%、10.49%。

關(guān)注強(qiáng)阿爾法個(gè)股及高景氣賽道

廣發(fā)環(huán)保板塊的105家樣本股中，共有37家公司實(shí)現(xiàn)2022年1-3季度歸母凈利潤(rùn)同比正增長(zhǎng)，其中僅有28家公司同比增速超10%、18家公司同比增速超20%。2022年前三季度疫情及經(jīng)濟(jì)階段性不景氣的影響較大，工程進(jìn)度放緩、產(chǎn)品需求低預(yù)期、回款周期延長(zhǎng)等問(wèn)題頻頻出現(xiàn)，板塊整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)欠佳。但我們依然看到部分公司實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)，強(qiáng)阿爾法屬性凸顯：如山高環(huán)能（生物柴油）、景津裝備（節(jié)能制造）、旺能環(huán)境（垃圾焚燒）、譜尼測(cè)試（監(jiān)測(cè)檢測(cè)）等。

主線一：大固廢板塊增速穩(wěn)健，攻守兼?zhèn)洹?/p>

（1）旺能環(huán)境：?jiǎn)稳径葰w母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)35%，新增鋰電再利用收入1.61億元，擴(kuò)容城市礦山保障成長(zhǎng)性；

（2）瀚藍(lán)環(huán)境：2022年前三季度固廢凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)超30%，啟動(dòng)REITs助力并購(gòu)擴(kuò)張，“焚燒+”訂單打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。

主線二：受益于下游需求的高景氣，部分設(shè)備及工程公司訂單高速增長(zhǎng)。

（1）聚光科技（科學(xué)儀器）：前三季度譜育科技新簽訂單約10億元（同比+45%），貼息貸款提振四季度訂單景氣度；

（2）青達(dá)環(huán)保（火電靈活性改造）：前三季度業(yè)績(jī)符合預(yù)期，靈活性改造景氣度持續(xù)，期待四季度業(yè)績(jī)釋放；

（3）景津裝備（壓濾機(jī)）：?jiǎn)稳径葰w母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)近30%，凈利率重回15%、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額大幅提升102%，期待新能源領(lǐng)域放量。

主線三：疫情短期壓制產(chǎn)能釋放，循環(huán)再生高成長(zhǎng)性趨勢(shì)不改。

（1）山高環(huán)能：Q3業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)339%，30萬(wàn)噸/年生物柴油產(chǎn)線將于2023年底建成投產(chǎn)，期待后續(xù)疫情影響緩解及加工產(chǎn)能落地。

（2）高能環(huán)境：受疫情影響Q3業(yè)績(jī)同比下滑，公司積極備貨，三季度末存貨達(dá)17.86億元（相較去年末+43.4%），助力未來(lái)業(yè)績(jī)釋放。

環(huán)保長(zhǎng)期成長(zhǎng)潛力仍可期

龍頭公司環(huán)保轉(zhuǎn)型新能源穩(wěn)步推進(jìn)，業(yè)績(jī)+估值雙重提升正逐步兌現(xiàn)。

上半年環(huán)保企業(yè)轉(zhuǎn)型加速，再生資源及新能源為重要方向：（1）偉明環(huán)保進(jìn)軍高冰鎳、正極材料，2022H1歸母凈利同比增長(zhǎng)15%彰顯主業(yè)盈利能力，與Indigo合資兩期共8萬(wàn)噸高冰鎳產(chǎn)能，有望在2023年投產(chǎn)；（2）旺能環(huán)境2022H1鋰電回收實(shí)現(xiàn)0.83億元收入、貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。伴隨新能源等業(yè)務(wù)落地帶動(dòng)利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)。同時(shí)市場(chǎng)預(yù)期新業(yè)務(wù)市場(chǎng)空間更廣、商業(yè)模式優(yōu)化，存量業(yè)務(wù)亦可為新業(yè)務(wù)提供現(xiàn)金流，估值修復(fù)在即。

環(huán)保企業(yè)加速開(kāi)辟新領(lǐng)域，新能源為重要方向之一。環(huán)保企業(yè)歷經(jīng)幾十年發(fā)展，龍頭產(chǎn)能、利潤(rùn)體量已頗具規(guī)模。除偉明環(huán)保、旺能環(huán)境外，2022年至今我們看到不同細(xì)分龍頭企業(yè)正依托自身稟賦加速布局新興賽道，而這些賽道將讓環(huán)保公司迸發(fā)出新的成長(zhǎng)活力，持續(xù)修復(fù)長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯。

（1）新能源材料：旺能環(huán)境布局動(dòng)力電池回收產(chǎn)業(yè)；偉明環(huán)保布局印尼高冰鎳業(yè)務(wù)；龍凈環(huán)保未來(lái)圍繞膜法提鋰、鋰電新能源等進(jìn)行布局；金圓股份、久吾高科、倍杰特布局鹽湖提鋰等。

（2）風(fēng)光發(fā)電：圣元環(huán)保攜手三峽集團(tuán)布局福建海上風(fēng)電；清新環(huán)境與華東新華能源簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，重點(diǎn)合作開(kāi)發(fā)風(fēng)光發(fā)電、儲(chǔ)能等新能源項(xiàng)目；龍凈環(huán)保未來(lái)亦將布局光伏風(fēng)電EPC建設(shè)運(yùn)維業(yè)務(wù)。

（3）氫能：瀚藍(lán)環(huán)境投資餐廚垃圾制氫項(xiàng)目；圣元環(huán)保合作設(shè)立氫能研究院，研發(fā)儲(chǔ)氫材料、固態(tài)儲(chǔ)氫裝置等；聯(lián)美控股與上海長(zhǎng)三角氫能科技研究院簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，并以1億元投資愛(ài)德曼氫能源裝備公司等。

（4）儲(chǔ)能：中國(guó)天楹與如東縣政府簽訂投資協(xié)議、與瑞士重力儲(chǔ)能開(kāi)發(fā)商EnergyVault簽署技術(shù)授權(quán)許可協(xié)議，推動(dòng)重力儲(chǔ)能項(xiàng)目在國(guó)內(nèi)落地；清新環(huán)境布局電化學(xué)儲(chǔ)能，可為火電靈活性調(diào)峰提供技術(shù)服務(wù)。

圖：依托資金優(yōu)勢(shì)、股東資源、技術(shù)積累，環(huán)保企業(yè)駛?cè)胄滤{(lán)海

環(huán)保企業(yè)轉(zhuǎn)型優(yōu)勢(shì)：資金優(yōu)勢(shì)、股東資源、技術(shù)積累。伴隨龍頭企業(yè)自身資源稟賦的不斷挖掘，傳統(tǒng)環(huán)保步入成熟期且為企業(yè)提供穩(wěn)定的資金支撐，諸多環(huán)保企業(yè)選擇商業(yè)模式優(yōu)、成長(zhǎng)空間廣闊的新能源作為第二成長(zhǎng)曲線。在新能源這一新藍(lán)海市場(chǎng)下，環(huán)保企業(yè)依托資金優(yōu)勢(shì)、股東資源、技術(shù)積累等，跨界謀求新的成長(zhǎng)點(diǎn)。

（1）資金優(yōu)勢(shì)：以固廢行業(yè)為例，存量項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)保證未來(lái)20%+的歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)、10-20億/年穩(wěn)定現(xiàn)金流，給予新興業(yè)務(wù)擴(kuò)張?zhí)峁┏浞值馁Y金保障。

（2）股東資源：旺能環(huán)境依托美欣達(dá)集團(tuán)廢棄車拆解產(chǎn)能，打通鋰電回收的上下游渠道；偉明環(huán)保借助控股股東偉明集團(tuán)與Indigo公司合作；龍凈環(huán)保依靠控股股東紫金礦業(yè)，在綠色礦山、新能源等方向優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。

（3）技術(shù)或項(xiàng)目積累：圣元環(huán)保依托自身在福建地區(qū)的項(xiàng)目、客戶資源；久吾高科依托于在陶瓷膜領(lǐng)域的技術(shù)積累，新增鹽湖提鋰、CO制燃料乙醇、鈦白清潔生產(chǎn)等新興下游應(yīng)用；倍杰特依托污水處理領(lǐng)域的高強(qiáng)度膜、納濾膜等。