高若蘭, 胡 嘉, 劉繼才

(1.西南交通大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,四川 成都 610031; 2.長沙房產(chǎn)(集團(tuán))有限公司，湖南 長沙 410000)

0 引言

2014年以來，PPP(Public-PrivatePartnership)模式在我國得到大力發(fā)展，投資規(guī)模呈爆發(fā)式增長[1]。PPP模式以填補(bǔ)公共財(cái)政預(yù)算缺口和提高公共供給效率為主要目的，已成為繼土地財(cái)政、融資平臺之后新一輪地方政府基建投資與公共服務(wù)的新寵[2]。不同于國外的PPP模式，我國的投資者包括國有企業(yè)和民營企業(yè)兩種類型。相比國企，由于體制機(jī)制、綜合實(shí)力、融資手段等原因，民企在PPP項(xiàng)目中的融資較為困難，但其先進(jìn)的技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)和較高的管理水平，可間接促進(jìn)民企的融資效率。作為優(yōu)化社會資源配置、提高公共產(chǎn)品和服務(wù)供給效率的關(guān)鍵，PPP項(xiàng)目中投資者融資效率的提高是實(shí)現(xiàn)PPP模式可持續(xù)發(fā)展的前提和保障[3,4]。因此，對比分析國企與民企在PPP項(xiàng)目中融資效率的差異，并識別影響融資效率的阻礙因素至關(guān)重要。

然而，投資者在PPP實(shí)踐中的融資效率普遍不高[5]，特別是民企，融資效率低下是影響其參與PPP項(xiàng)目的主要障礙之一[6]。PPP項(xiàng)目中投資者的融資效率受多種因素的影響，包括政府擔(dān)保[7]、利益分擔(dān)機(jī)制[8]和外部環(huán)境的不確定性[9]等。查云璐等[10]通過分析PPP概念內(nèi)38家公司的股權(quán)融資情況指出，我國PPP項(xiàng)目融資應(yīng)重視債券市場和股權(quán)結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步降低股權(quán)集中度。Qiu等[11]建立了存在不確定性的PPP項(xiàng)目中融資效率的概率分布，為預(yù)測最優(yōu)融資方案及其效果提供了實(shí)現(xiàn)途徑。湯薇和吳海龍[12]從政府角度基于財(cái)務(wù)評價(jià)方法提出了“PPP項(xiàng)目融資效益”評價(jià)指標(biāo)。Cleal和Porter[13]指出競爭性融資、合同價(jià)格的設(shè)計(jì)以及利潤和貸款還款、回報(bào)機(jī)制的商議等，均能降低成本、提高融資效率。但現(xiàn)有研究大多從PPP項(xiàng)目整體融資效率及影響因素的角度出發(fā)，忽略了我國不同類型投資者(即國企和民企)融資效率的差異。

DEA(Data Envelopment Analysis，數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法)模型作為一種常用的效率評價(jià)方法，可用于對多投入和多產(chǎn)出的多個決策元的效率評價(jià)[14,15]。DEA模型無需指定投入產(chǎn)出的生產(chǎn)函數(shù)形態(tài)，便可以評價(jià)具有多輸入、多產(chǎn)出指標(biāo)和較復(fù)雜生產(chǎn)關(guān)系的相對效率[16]。DEA分析框架下，綜合技術(shù)效率(TE)可分解為規(guī)模效率(PTE)和純技術(shù)效率(SE)的乘積，其中，純技術(shù)效率是受投資者管理和技術(shù)等因素影響的生產(chǎn)效率，規(guī)模效率是受規(guī)模因素影響的生產(chǎn)效率[17]。本文將基于DEA模型，研究國企和民企在PPP項(xiàng)目中融資效率的差異，并進(jìn)一步通過對比分析不同領(lǐng)域、不同地區(qū)之間國企和民企的融資效率，識別各自融資效率的影響因素。本文研究有助于為投資者提高PPP項(xiàng)目中的融資效率提供科學(xué)依據(jù)，增強(qiáng)投資者的可持續(xù)經(jīng)營能力，助力PPP模式實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

1 指標(biāo)選取

投資者在PPP項(xiàng)目中的融資效率是指單位融資成本所能獲取的最大利潤。文獻(xiàn)表明，企業(yè)的融資效率與自身的經(jīng)營管理與戰(zhàn)略目標(biāo)密切相關(guān)，獲利能力、經(jīng)營能力和資金利用能力能較好地反映融資實(shí)力，因而被廣泛用于衡量企業(yè)的融資效率[18,19]。而股權(quán)集中度、主營業(yè)務(wù)狀況、資產(chǎn)負(fù)債率以及資金利用能力體現(xiàn)了企業(yè)運(yùn)用資金的能力，也會對企業(yè)融資效率造成較大影響[20～23]，具體如下所述。

1.1 投入指標(biāo)

從投入角度考察投資者的融資效率主要包括融資能力、資金使用情況、融資成本和資本結(jié)構(gòu)等[24]。PPP項(xiàng)目中政府部門與投資者之間科學(xué)的股權(quán)結(jié)構(gòu)是實(shí)現(xiàn)“責(zé)權(quán)相機(jī)、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”機(jī)制的首要條件，股權(quán)集中度(X1)體現(xiàn)了投資者對PPP項(xiàng)目資產(chǎn)的投入比重和經(jīng)營影響能力，一定程度上代表了投資者對PPP資產(chǎn)的控制權(quán)；合理的股權(quán)集中度有助于實(shí)現(xiàn)各利益相關(guān)者的資源和權(quán)力的有效配置，提高各自的融資效率和經(jīng)營績效[10,20]。另一方面，當(dāng)前我國PPP項(xiàng)目投資者普遍“重建設(shè)、輕運(yùn)營”，使得PPP項(xiàng)目的持續(xù)運(yùn)營能力備受關(guān)注。投資者的PPP項(xiàng)目主營業(yè)務(wù)成本(X2)反映了投資者的項(xiàng)目投入成本和規(guī)模，用于核算企業(yè)確認(rèn)銷售商品、提供服務(wù)等主營業(yè)務(wù)收入時應(yīng)結(jié)轉(zhuǎn)的成本，體現(xiàn)了投資者對PPP項(xiàng)目資產(chǎn)的運(yùn)用能力，直接影響到投資者的融資效率[25,26]。

從融資角度分析，資產(chǎn)負(fù)債率(X3)通常用以衡量企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債狀況，是投資者利用金融機(jī)構(gòu)的貸款進(jìn)行PPP項(xiàng)目相關(guān)經(jīng)營活動能力的體現(xiàn)，反映投資者的資本結(jié)構(gòu)對融資效率的影響[24,26,27]。投資者是PPP項(xiàng)目的核心利益相關(guān)者，負(fù)債過高將導(dǎo)致其融資成本過高，負(fù)債過低則表示投資者經(jīng)營非常保守或?qū)PP市場看淡而不愿意參與其中。因此，投資者要提高PPP項(xiàng)目融資效率并維持其長期健康發(fā)展，必須具備合理的資產(chǎn)負(fù)債比率。而PPP項(xiàng)目現(xiàn)金流量(X4)作為投資者資產(chǎn)利用效率和經(jīng)營能力的直接體現(xiàn)，其現(xiàn)金流量水平合理與否往往直接反映了業(yè)務(wù)是否具有長期穩(wěn)定性[28]。通常，PPP項(xiàng)目規(guī)模大、周期長，對投資者的自身能力要求更高。擁有較高現(xiàn)金流量的投資者，往往實(shí)力更強(qiáng)更能獲得政府和金融機(jī)構(gòu)的青睞，融資也更為容易，因而融資效率相對更高[25,26,28]。

綜上，本文選取PPP項(xiàng)目中投資者的股權(quán)集中度(X1)、主營業(yè)務(wù)成本(X2)、資產(chǎn)負(fù)債率(X3)和現(xiàn)金流量(X4)作為投資者的投入變量。

1.2 產(chǎn)出指標(biāo)

投資者參與PPP項(xiàng)目的根本目的是實(shí)現(xiàn)自身利益最大化[29]，PPP項(xiàng)目主營業(yè)務(wù)收入(Y1)作為當(dāng)期營收狀況的直接體現(xiàn)，是評價(jià)投資者發(fā)展能力的重要指標(biāo)。通常PPP項(xiàng)目大多具有準(zhǔn)公益性，項(xiàng)目獲利能力直接決定了可融資性程度。因此，PPP項(xiàng)目主營業(yè)務(wù)收入是影響投資者融資效率的重要因素[16,17,25,27]。投資者凈利潤則是經(jīng)營PPP項(xiàng)目的最終成果，其與投資者凈資產(chǎn)的相對值，即凈資產(chǎn)收益率(Y2)反映了自有資本獲得凈收益的能力[19,20,24～27]。另一方面，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Y3)是對PPP項(xiàng)目運(yùn)營效率的考核，反映投資者對PPP項(xiàng)目的經(jīng)營能力，是分析投資者融資效率的重要指標(biāo)之一[25,26]。

由于研究樣本為主營業(yè)務(wù)涵蓋PPP項(xiàng)目的企業(yè)，即PPP項(xiàng)目并非樣本企業(yè)的唯一業(yè)務(wù)收入來源，因此為保證DEA模型投入指標(biāo)及測算結(jié)果的準(zhǔn)確性，需排除非主營業(yè)務(wù)收入對融資效率結(jié)果的影響。皮爾遜檢驗(yàn)結(jié)果顯示，非主營業(yè)務(wù)收入與主營業(yè)務(wù)收入的皮爾遜相關(guān)性系數(shù)為0.947，在1%顯著性水平下(雙側(cè))強(qiáng)相關(guān)。非主營業(yè)務(wù)收入與主營業(yè)務(wù)收入對DEA融資效率測算結(jié)果的相關(guān)性結(jié)果相似，皮爾遜相關(guān)性系數(shù)分別為0.326和0.346，且均在5%顯著性水平下相關(guān)。因此“主營業(yè)務(wù)收入”與“非主營業(yè)務(wù)收入”兩項(xiàng)指標(biāo)具有完全替代性，屬于DEA測算的同類投入指標(biāo)，研究選取主營業(yè)務(wù)收入作為衡量投資者在PPP項(xiàng)目中融資效率的投入指標(biāo)。

我國現(xiàn)階段PPP項(xiàng)目多為基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)類項(xiàng)目，對于投資者的專業(yè)能力、技術(shù)能力和供給效率的要求較高。實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明，經(jīng)營能力越強(qiáng)的投資者在PPP項(xiàng)目融資過程中的優(yōu)勢越明顯，其融資效率越高。因此，本文選取PPP項(xiàng)目主營業(yè)務(wù)收入(Y1)、凈資產(chǎn)收益率(Y2)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Y3)三個指標(biāo)作為評價(jià)投資者融資效率的產(chǎn)出指標(biāo)。

2 PPP項(xiàng)目國企和民企融資效率測度

DEA模型要求樣本數(shù)量不少于投入和產(chǎn)出指標(biāo)數(shù)量的乘積，且不少于兩者數(shù)量之和的3倍[30]，即要求PPP項(xiàng)目投資者樣本的數(shù)量不少于21家。為保證數(shù)據(jù)的客觀性和真實(shí)性，并考慮到數(shù)據(jù)的可獲取性和代表性，本文選取在A股上市且以PPP項(xiàng)目為主營業(yè)務(wù)的51家企業(yè)為樣本，其中國企25家(No.1-No.25)，民企26家(No.26-No.51)。由于現(xiàn)金流量等指標(biāo)可能為負(fù)，為此需采用無量綱化方法對數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理[15]。

2.1 融資效率測度

數(shù)據(jù)分析結(jié)果顯示(見表1)，51家主營業(yè)務(wù)為PPP項(xiàng)目的投資者中，實(shí)現(xiàn)綜合技術(shù)效率有效的投資者僅14家，占比27.45%，表明國企和民企在PPP項(xiàng)目中的融資效率普遍較低，均存在很大障礙。在純技術(shù)效率上，約37.25%的投資者純技術(shù)效率未達(dá)到有效。規(guī)模效率上，共計(jì)約72.50%的國企與民企未實(shí)現(xiàn)規(guī)模有效，幾乎全部處于規(guī)模報(bào)酬遞增狀態(tài)。

表1 51家樣本在PPP項(xiàng)目中的融資效率統(tǒng)計(jì)表

綜上，參與PPP項(xiàng)目投資者的技術(shù)效率整體表現(xiàn)較好，而規(guī)模效率普遍不足，改善各投資者在PPP項(xiàng)目中的規(guī)模效率是優(yōu)化整個PPP項(xiàng)目融資效率的關(guān)鍵。但由于行業(yè)和地區(qū)的差異，不同投資者在各類PPP項(xiàng)目中的融資效率也不盡相同，詳見下文。

2.2 松弛變量分析

在DEA測算中，松弛變量可反映各決策單元(DMU)在各指標(biāo)上的優(yōu)化空間。如圖1顯示，不同投資者在PPP項(xiàng)目中融資效率投入和產(chǎn)出指標(biāo)的松弛情況差異明顯，且各指標(biāo)間的分布情況也不盡相同。PPP項(xiàng)目投資者的股權(quán)集中度(X1)、主營業(yè)務(wù)成本(X4)、主營業(yè)務(wù)收入(Y1)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Y3)四項(xiàng)指標(biāo)集中且均勻分布于坐標(biāo)軸，說明這四項(xiàng)指標(biāo)并非導(dǎo)致投資者融資效率低下的主要因素。資產(chǎn)負(fù)債率(X3)與現(xiàn)金流量(X4)波動較大，多個樣本點(diǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離坐標(biāo)軸，且均位于坐標(biāo)軸下方，表明這兩項(xiàng)指標(biāo)出現(xiàn)冗余，投資者需減少投入。而多個樣本點(diǎn)的凈資產(chǎn)收益率(Y2)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于坐標(biāo)軸，說明投資者的凈資產(chǎn)收益率明顯不足。該結(jié)果顯示，PPP項(xiàng)目中投資者融資效率不足的主要原因是投資者背負(fù)了較高的負(fù)債，凈資產(chǎn)收益率不足，但同時現(xiàn)金流量出現(xiàn)冗余，說明投資者參與PPP項(xiàng)目的意愿較低，未能及時實(shí)現(xiàn)增值。

圖1 國企和民企在PPP項(xiàng)目中融資效率松弛變量整體分布

自2014年大力推動PPP模式以來，各部委相繼出臺政策、文件等規(guī)范其發(fā)展。這種日益嚴(yán)格的規(guī)范化模式對投資者的負(fù)債率和經(jīng)營能力提出了較高要求。盡管地方政府通常會給予PPP項(xiàng)目較大力度的扶持，但部分投資者(尤其是民企)負(fù)債率居高不下，對準(zhǔn)公益性質(zhì)的PPP項(xiàng)目望而卻步。而現(xiàn)金流量出現(xiàn)冗余，一方面是由于投資者過分看重現(xiàn)金流所導(dǎo)致，同時也說明我國需對企業(yè)資本引流加大力度，需要設(shè)計(jì)合理的機(jī)制將剩余資本通過PPP模式及時有效地轉(zhuǎn)為產(chǎn)出。

3 PPP項(xiàng)目中國企與民企的融資效率分析

3.1 國企與民企在PPP項(xiàng)目中的融資效率測度

如上所述，PPP項(xiàng)目中我國超過七成的民企在融資效率中未實(shí)現(xiàn)技術(shù)有效，綜合對比國企和民企的未實(shí)現(xiàn)綜合技術(shù)有效的面積圖如圖2所示。由圖2a可知，多數(shù)國企投入指標(biāo)上基本實(shí)現(xiàn)了最優(yōu)，但凈資產(chǎn)收益率(Y2)仍然不足，表明國企中產(chǎn)出指標(biāo)的低效并非完全由投入指標(biāo)導(dǎo)致，其自身的經(jīng)營效率或承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)等因素也會制約融資效率的實(shí)現(xiàn)；圖2b顯示，民企的融資效率指標(biāo)整體表現(xiàn)良好，但部分民企股權(quán)集中度(X1)和資產(chǎn)負(fù)債率(X3)存在冗余，部分民企凈資產(chǎn)收益率(Y2)存在不足。民企應(yīng)分散股權(quán)、降低自身的資產(chǎn)負(fù)債率、提高資金的利用效率以改善凈資產(chǎn)收益率，從而提高融資效率。

圖2 國企和民企在PPP項(xiàng)目中的融資效率松弛變量對比圖

盡管國企與民企在PPP項(xiàng)目中的融資效率存在差異，但綜合效率未實(shí)現(xiàn)有效的主要原因均是規(guī)模效率低下。很多國企雖然投入指標(biāo)上基本實(shí)現(xiàn)了最優(yōu)，但凈資產(chǎn)收益率等仍然不足。與之相似，民企表現(xiàn)更為明顯。由此看出，企業(yè)的不同屬性也是導(dǎo)致其參與PPP項(xiàng)目融資效率低下的重要原因。大多數(shù)PPP項(xiàng)目的準(zhǔn)公益性決定了其較低的回報(bào)率，對投資者來說，凈資產(chǎn)收益水平不高會降低其參與PPP項(xiàng)目的積極性，導(dǎo)致在PPP項(xiàng)目中融資效率的低下。因此，建議我國PPP項(xiàng)目采購時，優(yōu)先考慮由國企和民企組成聯(lián)合體，使具有規(guī)模效率和純技術(shù)效率優(yōu)勢的投資者“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，從而提高項(xiàng)目公司在PPP項(xiàng)目中的整體融資效率。

3.2 國企與民企在不同行業(yè)中的融資效率對比分析

為進(jìn)一步分析國企和民企在PPP項(xiàng)目中融資效率的差異，將所選的51家投資者劃分為三個行業(yè)：基礎(chǔ)設(shè)施類、環(huán)保類和污水處理類。通過對比雙方在不同行業(yè)PPP項(xiàng)目中的融資效率，識別出各自擅長的領(lǐng)域，為后續(xù)PPP項(xiàng)目投資者的采購提供參考。

基礎(chǔ)設(shè)施類PPP項(xiàng)目中，約一半的國企與民企均實(shí)現(xiàn)了有效融資效率，較之整體有明顯地提高(見表2)。多數(shù)國企未能達(dá)到綜合技術(shù)效率有效的主要原因在規(guī)模效率，而民企則需改進(jìn)技術(shù)效率。公共基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目需求大、體量大，民企往往難有相應(yīng)的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)支撐，因此在專業(yè)技術(shù)和管理上相對落后；為更好保障基建設(shè)施滿足公眾需求，國企還需進(jìn)一步加大資金規(guī)模以提高效率。具體對標(biāo)融資效率各指標(biāo)結(jié)果顯示，國企在主營業(yè)務(wù)成本(X2)上存在較大的比率差，而民企在現(xiàn)金流量(X4)與資產(chǎn)負(fù)債比率(X3)指標(biāo)上存在較多的冗余。對此，國企需要在加大資金規(guī)模的同時，努力降低經(jīng)營成本，而民企需要優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債比率。

表2 各行業(yè)PPP項(xiàng)目中投資者的效率測度結(jié)果分析

在環(huán)保領(lǐng)域類PPP項(xiàng)目中，國企與民企在綜合技術(shù)效率和純技術(shù)效率上均表現(xiàn)出顯著區(qū)別。兩類企業(yè)實(shí)現(xiàn)綜合技術(shù)有效的比率分別為37.50%和66.70%；同時，實(shí)現(xiàn)純技術(shù)效率有效的比率也明顯高于國企(見表2)。作為新型發(fā)展的綠色環(huán)保領(lǐng)域，民企與時俱進(jìn)，在技術(shù)開發(fā)和投入上展現(xiàn)了較高的效率，而國企對新領(lǐng)域的技術(shù)研究和投資熱情不如民企，導(dǎo)致其技術(shù)效率和規(guī)模效率均落后于民企。根據(jù)DEA各指標(biāo)優(yōu)化測度結(jié)果顯示，國企與民企在環(huán)保領(lǐng)域未實(shí)現(xiàn)有效的原因主要是負(fù)債高(X3)、現(xiàn)金利用率低(X4)和股權(quán)分配(X1)不合理。相比之下，民企在環(huán)保領(lǐng)域極為注重控制運(yùn)營成本，加大應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)的儲備金和后期技術(shù)研發(fā)的資金的效果明顯。

而在污水處理類PPP領(lǐng)域中，國企綜合技術(shù)效率的有效率僅為37.50%，但77.80%的民企則實(shí)現(xiàn)了綜合技術(shù)有效，兩類企業(yè)在純技術(shù)效率有效的比率均達(dá)到了65.00%以上(見表2)。這是因?yàn)槲覈鬯幚鞵PP項(xiàng)目起步較早，水務(wù)工程技術(shù)相對領(lǐng)先，因此技術(shù)效率較高，但規(guī)模效率低下是導(dǎo)致融資效率不高的主要原因。污水處理類企業(yè)的指標(biāo)優(yōu)化程度結(jié)果顯示，民企在各指標(biāo)既無冗余也無不足，國企則在資產(chǎn)負(fù)債率(X3)、現(xiàn)金流量(X4)與股權(quán)集中度(X1)方面有較少冗余(12.5%)。整體數(shù)據(jù)分析顯示，民企在污水處理領(lǐng)域融資效率優(yōu)良，未實(shí)現(xiàn)有效的原因主要由規(guī)模效率引起，而國企雖有技術(shù)但在污水處理領(lǐng)域投資熱情不高，同樣需要提高其規(guī)模效率。

綜上分析可知，國企在公共基建領(lǐng)域項(xiàng)目中的融資效率略優(yōu)于民企，而在環(huán)保和污水處理領(lǐng)域上的效率顯著低于民企；民企在污水處理領(lǐng)域綜合效率較高，但存在規(guī)模效率不足的缺陷，相反在環(huán)保領(lǐng)域雖綜合技術(shù)效率不高，卻實(shí)現(xiàn)了較高有效率的規(guī)模效率。這說明近年來我國民企對環(huán)保領(lǐng)域項(xiàng)目的熱衷，也體現(xiàn)了民企對風(fēng)口和新興領(lǐng)域的嘗試。另一方面，國企在基建和環(huán)保領(lǐng)域的規(guī)模效率水平明顯高于其在污水處理領(lǐng)域的規(guī)模效率水平，且民企和國企在環(huán)保和污水處理領(lǐng)域有較高的技術(shù)效率水平，表明應(yīng)引入體量和綜合技術(shù)實(shí)力雄厚的國企參與大型公共基建項(xiàng)目，而民企應(yīng)在較為新興的、技術(shù)專業(yè)較強(qiáng)的領(lǐng)域充分發(fā)揮其自身的優(yōu)勢。

3.3 國企和民企在不同地區(qū)的融資效率對比分析

目前，國企和民企的融資效率不僅在不同行業(yè)PPP項(xiàng)目中有所不同，還因各區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展和地方政府財(cái)政狀況等原因，導(dǎo)致雙方在東部和中西部地區(qū)融資效率的差異。本文將51家樣本企業(yè)根據(jù)地區(qū)差異進(jìn)行分類，從而分別比較東部和中西部地區(qū)國企和民企在PPP項(xiàng)目中融資效率的異同。

整體上看，國企與民企在東部地區(qū)PPP項(xiàng)目中的融資效率差異明顯，民企實(shí)現(xiàn)有效的比率為63.64%，而國企實(shí)現(xiàn)有效比例僅為36.36%；在技術(shù)效率上，實(shí)現(xiàn)有效的民企比重超過八成(見表3)，表明東部地區(qū)是民企較為活躍的投資區(qū)域。業(yè)務(wù)集中在東部的企業(yè)大多位于沿海地區(qū)，通常經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，技術(shù)優(yōu)勢明顯，綜合實(shí)力競爭力強(qiáng)，為企業(yè)高效的融資行為保駕護(hù)航。在資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金流上國企冗余的比例達(dá)到45.45%，而民企在各項(xiàng)指標(biāo)上的表現(xiàn)較為均衡，只存在18.18%的少量冗余；在產(chǎn)出方面，民企優(yōu)勢突出，相比之下國企在凈資產(chǎn)收益率上存在嚴(yán)重不足，亟待改進(jìn)。

表3 不同地區(qū)國企和民企融資效率測度結(jié)果分析

反觀中西部地區(qū)，民企實(shí)現(xiàn)綜合技術(shù)效率有效的比例僅為33.33%，而國企有效率達(dá)到了50%，且國企的純技術(shù)有效率也高達(dá)85.71%(見表3)。相比于國企，多數(shù)民企在規(guī)模效率上沒有達(dá)到有效，通常體現(xiàn)在民企的資金投入和融資規(guī)模上的不足。分析結(jié)果表明，在中西部地區(qū)PPP項(xiàng)目融資中，無論是技術(shù)還是資金規(guī)模，國企的有效程度均優(yōu)于民企，融資效率也顯著高于民企，這與我國的國家戰(zhàn)略密不可分。為提高民企在中西部地區(qū)PPP項(xiàng)目中的融資效率，需要國家戰(zhàn)略和規(guī)劃引導(dǎo)民企到中西部地區(qū)進(jìn)行布局，投入技術(shù)和資金作為支持。各指標(biāo)優(yōu)化測度結(jié)果顯示，雖然國企的綜合技術(shù)效率高于民企，但在主營成本指標(biāo)上仍存在14.29%的冗余，需要精簡支出，做到有的放矢。相比之下，國企在資產(chǎn)負(fù)債率、現(xiàn)金流以及股權(quán)集中度上表現(xiàn)均衡，維持了較低的冗余水平，同時，民企在三項(xiàng)指標(biāo)上均存在33.33%比例的冗余，應(yīng)注重調(diào)整，減少現(xiàn)金流量、資產(chǎn)負(fù)債和股權(quán)集中度對PPP項(xiàng)目融資效率的影響。

綜上分析，國企在東部地區(qū)PPP項(xiàng)目中的融資效率低于中西部地區(qū)，民企則正好相反。這是由于我國的經(jīng)濟(jì)環(huán)境等導(dǎo)致，中西部地區(qū)無論在經(jīng)濟(jì)實(shí)力還是技術(shù)力量上均明顯落后于東部地區(qū)。東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，技術(shù)力量先進(jìn)，通常會作為試點(diǎn)新政策的首選地區(qū)，民企更容易獲得國家政策層面的支持，因此融資效率普遍較高。而在中西部地區(qū)，PPP項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模較大，技術(shù)要求復(fù)雜，民企由于體量較小、技術(shù)單一、缺乏相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力等原因望而卻步，此時國企強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)活力、控制力、影響力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力等優(yōu)勢突出，更適合參與中西部地區(qū)PPP項(xiàng)目的融資和建設(shè)。

4 結(jié)論與建議

本文從投資者角度出發(fā)，對比分析國企與民企在PPP項(xiàng)目中融資效率的異同，選取股權(quán)集中度、主營業(yè)務(wù)成本、資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金流量為投入指標(biāo)，以主營收入、凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為產(chǎn)出指標(biāo)，構(gòu)建了融資效率DEA模型。進(jìn)而，按照PPP項(xiàng)目的行業(yè)性質(zhì)和地區(qū)進(jìn)行劃分，以期為PPP項(xiàng)目中不同性質(zhì)的投資者提高融資效率提供參考，研究國企和民企在PPP項(xiàng)目中的融資效率具有重要的實(shí)踐意義。結(jié)合以上分析，為進(jìn)一步提高國企與民企在PPP項(xiàng)目中的融資效率，提出以下建議：

(1)投資者應(yīng)在新興優(yōu)勢行業(yè)努力保持自身的技術(shù)優(yōu)勢，通過拓寬融資渠道等方式盡可能提高融資規(guī)模效率。從整體分析，我國PPP領(lǐng)域中投資者的資產(chǎn)負(fù)債率普遍較高，凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較低。具體而言，國企的規(guī)模效率高于民企，但純技術(shù)效率低于民企。為此，國企應(yīng)注重提高管理水平和運(yùn)營能力，而民企應(yīng)提高綜合實(shí)力，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，提高信譽(yù)等級。

(2)優(yōu)勢互補(bǔ)，鼓勵國企與民企組成聯(lián)合體投資PPP項(xiàng)目。通常情況下，國企規(guī)模效率較為突出，融資渠道比民企通暢，但管理相對低效；而民企的技術(shù)效率和管理效率較高，但規(guī)模實(shí)力不足，融資存在困難。因此，PPP項(xiàng)目采購時，優(yōu)先考慮由國企和民企組成聯(lián)合體，使具有規(guī)模效率和純技術(shù)效率優(yōu)勢的投資者“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，從而提高項(xiàng)目公司的整體效率。

(3)優(yōu)化企業(yè)融資環(huán)境。我國PPP項(xiàng)目民企普遍融資困難、融資成本高，其融資效率有很大提升空間。因此，應(yīng)進(jìn)一步采取措施鼓勵民營資本對PPP項(xiàng)目的參與，提高民企業(yè)的融資能力。

(4)針對不同領(lǐng)域PPP項(xiàng)目的特點(diǎn)，有針對性地選擇投資者。譬如，在大型公共基建項(xiàng)目上，鼓勵國企(含央企)這種綜合技術(shù)實(shí)力雄厚的企業(yè)較多參與，而在技術(shù)專業(yè)較強(qiáng)的領(lǐng)域(如環(huán)保和污水處理項(xiàng)目)應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮民企的優(yōu)勢。

(5)按地區(qū)融資效率現(xiàn)狀分別進(jìn)行PPP項(xiàng)目的政策設(shè)計(jì)。對于民企有較高參與積極性的東部地區(qū)，加強(qiáng)技術(shù)引導(dǎo)和監(jiān)管，鼓勵民企增進(jìn)投資，降低現(xiàn)金流量冗余，提高民企在PPP項(xiàng)目中的融資效率。而對于中西部地區(qū)的PPP項(xiàng)目，在合作方式上鼓勵實(shí)施國企與民企合作開發(fā)；通過為民企提供政策上的便利，并制定合理的項(xiàng)目績效與動態(tài)補(bǔ)助調(diào)整機(jī)制，激發(fā)民企參與PPP項(xiàng)目的活力。

綜上所述，本文從不同角度對比分析了國企和民企在PPP項(xiàng)目中融資效率的異同，研究結(jié)果有助于識別影響投資者融資效率的因素，為提高融資效率提供參考，進(jìn)而提高政府治理的效率，助力PPP模式可持續(xù)發(fā)展。