尚恒

從近期盤面觀察，7月份港股將呈現(xiàn)沖高震蕩行情，利多與利空交織。主要利多因素為：（1）疫情影響已經(jīng)逐漸消退，每日全國新冠新增確診病例數(shù)維持在相對低位，且6月24日國務院聯(lián)防聯(lián)控機制發(fā)布會重申疫情防控“九不準”要求，避免地方政府的過度防疫政策對正常經(jīng)濟活動造成擾動。（2）穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力，且前期政策效果逐步顯現(xiàn)。

主要利空因素為：（1）疫情對港股報表季的影響將逐漸顯現(xiàn)，8月是半年報密集披露期，業(yè)績不及預期的股票或受影響。彭博數(shù)據(jù)顯示，2季度市場對港股2022年每股盈利預測下調(diào)幅度較大。（2）美國高通脹背景下，6月美聯(lián)儲議息會議點陣圖顯示加息進程仍未結(jié)束，縮表亦不利于美國股市，同時市場仍擔心美國經(jīng)濟衰退的可能性。（3）今年是美國中期選舉年，美國政客為提振選情，在大國博弈的背景下可能不斷制造中國話題，不利于港股的風險偏好。

大格局上，港股在二季度反彈以后，也有可能在多重因素影響下出現(xiàn)調(diào)整，尤其是三季度需要警惕港股下跌的風險，但整體的震蕩上行仍舊是大趨勢。個股的分化則有可能加劇，因此選股需要注重基本面的變化以及業(yè)績的確定性。

美蘭空港定位于面向太平洋和印度洋的國際樞紐，是海南自貿(mào)港的空中門戶。2021年底二期投產(chǎn)后步入“雙跑道+雙航站樓”運營的發(fā)展新時代。公司依托獨有的離島免稅優(yōu)勢，在生命周期的早期即可對客流實現(xiàn)高效變現(xiàn)。

雖然美蘭機場旅客吞吐量處在2000萬級別，但疫情前利潤水平已與5000萬級別機場相當。伴隨海航機場板塊移交國資，公司國有化取得標志性進展，多年來壓制公司估值的問題不復存在，自貿(mào)港核心樞紐發(fā)展開啟新篇章。

國海證券分析師許可等人認為，隨著自貿(mào)港政策紅利持續(xù)釋放，公司量價齊升未來空間可期：

1）量：公司遠期客流規(guī)劃近1億人次，較2019年的2420萬人次有近3倍增長空間，雖然受疫情干擾，但當下正處在生命周期的高速成長期;處于相對壟斷地位，幾乎獨享2025年前島內(nèi)航空業(yè)務增量;2）價：離島免稅紅利持續(xù)兌現(xiàn)，2021年疫情背景下實現(xiàn)免稅銷售額38.22億/yoy35.76%，人均免稅銷售額已處于國內(nèi)領(lǐng)先。中性預期下2025年美蘭空港旅客吞吐量將達到約4000萬人次、免稅銷售額約為100億元，假設扣點率提升至25%，對應公司免稅收入可達到約25億元。

短期來看，公司客流恢復仍受疫情擾動，2022年前五個月旅客吞吐量共計560萬人次。在本輪國內(nèi)疫情的逐步消退之下，4月至今客流快速回升，業(yè)務量低谷已過。伴隨二期投產(chǎn)，新增折舊將對機場業(yè)績造成壓力。但長期而言，美蘭空港作為自貿(mào)港核心樞紐，天然壟斷高端流量、空間廣闊。未來隨著離島免稅紅利持續(xù)釋放，機場客流變現(xiàn)效率有望持續(xù)提升。

交易節(jié)奏方面，特別值得關(guān)注的是行業(yè)發(fā)展的政策紅利——海南離島免稅正處于爆發(fā)期。2012-21年CAGR高達40%，海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2020-21年離島免稅零售額275億元、495億，同比大增104%及80%。

偏樂觀預計下，2022-2025年美蘭機場旅客吞吐量分別為1927、2505、3006、3500萬人次;假設進店轉(zhuǎn)化率為6.2%、7%、7.5%、8%，免稅購物人數(shù)為124、175、225、281萬人次;假設客單價保持3%的增長，由此得美蘭空港免稅銷售額為48.3、70.6、93.4、120億元。

另外，公司免稅提點未來存在提升可能，假設2025年公司重新簽訂協(xié)議，在120億免稅銷售額基準上，免稅提點提升5%，意味著4.5億利潤的增厚。因此在免稅提點率為15%、20%、30%的假設下，對應免稅業(yè)務利潤分別為13.5、18、27億元。

在市場熱炒新能源汽車板塊的時候，雅迪控股可積極關(guān)注——新國標&外賣配送&共享經(jīng)濟帶動電動兩輪車新需求，迎來新轉(zhuǎn)機。

從行業(yè)本身來看，電動兩輪車精準卡位，解決5～10千米騎行需求，20年我國電動兩輪車產(chǎn)銷量分別達到5100、4760萬輛，保有量達到3.2億輛。電動自行車新強制性國家標準于2019年4月15日起實施，新標準正式實施后所有不符合新標準、未獲CCC認證的目錄車型全部作廢，參考當年全國電動自行車保有量（3億輛）江蘇換車需求比率（90%），新國標有望帶動全國換車需求高達2.7億輛;外賣行業(yè)的快速發(fā)展也帶動了電動兩輪車需求的增長，有望每年帶來585萬輛的增量需求;同時滴滴等公司加速共享電單車投放計劃，拉動了共享電單車投放量的攀升。

另外，電動兩輪車龍頭鞏固自身壁壘，集中趨勢有望延續(xù)。目前電動兩輪車行業(yè)呈現(xiàn)出兩強爭霸現(xiàn)象，20年愛瑪和雅迪市占率分別達到26%、18%，CR2超過40%。

海通證券分析師郭慶龍認為，行業(yè)集中趨勢有望延續(xù)，得益于：龍頭推動產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，鞏固核心技術(shù)壁壘&加強成本控制能力;新國標出臺，部分不達標的中小型企業(yè)被迫退出市場競爭，推動行業(yè)集中度進一步提升。

具體到雅迪控股，公司馳騁電動兩輪車市場，渠道布局搶占點位，加速產(chǎn)品觸達。雅迪控股專注于設計研究開發(fā)制造及銷售電動踏板車、電動自行車及相關(guān)配件，21年營收270億元，歸母凈利潤14億元。雅迪渠道布局優(yōu)勢顯著，產(chǎn)品全面覆蓋，終端門店數(shù)量卓群。截至2021年，公司經(jīng)銷商共計3353家，終端門店數(shù)量超過28000家，位于行業(yè)領(lǐng)先位置，幾乎覆蓋了中國每個行政區(qū)域。

郭慶龍同時也指出了雅迪控股的優(yōu)勢在于產(chǎn)品力，公司重視核心部件研發(fā)投入。18～21年公司研發(fā)費用率保持在3%以上;截至21年末公司旗下?lián)碛?350件專利。打造技術(shù)壁壘，雅迪旗下產(chǎn)品性能出色。例如，消費者較為重視電動兩輪車的續(xù)航指標，電動兩輪車的核心部件包括蓄電池和電機，21年雅迪第三代石墨烯電池正式亮相，壽命超普通電池3倍，電容量提升20%-25%，實現(xiàn)1小時充電80%，極寒挑戰(zhàn)下續(xù)航仍破240公里;同年發(fā)布了TTFAR2.0增程系統(tǒng)，TTFAR2.0增程系統(tǒng)相較于TTFAR7級增程系統(tǒng)，性能有了全面提升——動力強、充電快，續(xù)航里程高達200公里。

綜觀全球市場，在發(fā)達市場中，美股三大指數(shù)在上半年的持續(xù)弱勢下行后，PE估值歷史分位回到35%-45%之間;法、德、日股指PE估值的歷史分位偏低，均不足15%;恒生指數(shù)在經(jīng)過一輪修復后PE估值的歷史分位有所回升，目前處于22.4%的水平。