胡 燕

(中國(guó)石化石油勘探開(kāi)發(fā)研究院，北京 100083)

油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目一般是指油氣增量項(xiàng)目，是進(jìn)行新增投資形成油氣資產(chǎn)的項(xiàng)目，較存量項(xiàng)目而言，它是新的生產(chǎn)活動(dòng)，其支出均為新發(fā)生。目前，上游勘探開(kāi)發(fā)可持續(xù)發(fā)展面臨的最大挑戰(zhàn)是質(zhì)量和效益，尤其在低油價(jià)成為常態(tài)時(shí)，實(shí)現(xiàn)“價(jià)值引領(lǐng)”戰(zhàn)略應(yīng)開(kāi)展“高效勘探”和“效益開(kāi)發(fā)”工作。油氣田企業(yè)是否進(jìn)行這項(xiàng)新的投資曾經(jīng)采用以地質(zhì)評(píng)價(jià)和實(shí)物量評(píng)價(jià)為主的方式，近期越來(lái)越注重經(jīng)濟(jì)價(jià)值的評(píng)價(jià)，開(kāi)展對(duì)新建投資項(xiàng)目進(jìn)行排序。其中，經(jīng)濟(jì)價(jià)值的判斷一般取決于指標(biāo)是否能夠超過(guò)公司設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)。

1 決策優(yōu)選指標(biāo)應(yīng)用現(xiàn)狀

目前，判斷油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目是否進(jìn)行投資決策以及對(duì)多個(gè)油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目進(jìn)行優(yōu)選的依據(jù)是項(xiàng)目的盈利能力，其中衡量項(xiàng)目盈利能力的主要計(jì)算方法是凈現(xiàn)值(NPV)、內(nèi)部收益率(IRR)或者凈現(xiàn)值指數(shù)(NPVI)，并將所有項(xiàng)目按照這些方法計(jì)算的結(jié)果進(jìn)行排序，從而為投資決策提供參考依據(jù)。這些方法目前已廣泛應(yīng)用于油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的決策優(yōu)選中。

在實(shí)際應(yīng)用過(guò)程中，這些方法在判斷單個(gè)項(xiàng)目是否進(jìn)行投資決策時(shí)，NPV和IRR能夠得到相同的決策結(jié)論。但是，當(dāng)對(duì)多個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行排隊(duì)優(yōu)選時(shí)，NPV和IRR兩種方法有時(shí)會(huì)出現(xiàn)相反的結(jié)果，NPV大的項(xiàng)目、IRR比較小，或者NPV小的項(xiàng)目、IRR比較大，因此對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行排隊(duì)優(yōu)選時(shí)難度很高。對(duì)于不同的決策者來(lái)說(shuō)，采取哪種方法往往憑借主觀判斷：側(cè)重于項(xiàng)目的投資回報(bào)能力，就以IRR為方法進(jìn)行排序優(yōu)選；側(cè)重于項(xiàng)目的價(jià)值總量，就以NPV為方法進(jìn)行排序優(yōu)選。另外，還有一種衡量公司經(jīng)營(yíng)的經(jīng)濟(jì)增加值大小的指標(biāo)是經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)，這種方法僅應(yīng)用于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)或者整體績(jī)效分析中，目前還沒(méi)有在項(xiàng)目評(píng)價(jià)中得到很好的應(yīng)用。

比較NPV/IRR和EVA指標(biāo)之間存在的相同點(diǎn)和不同點(diǎn)。相同點(diǎn)是均為反應(yīng)投資收益水平的指標(biāo)。不同點(diǎn)有四個(gè)方面：一是反映的時(shí)段不同，EVA一般反映一個(gè)會(huì)計(jì)核算周期(如1年、1個(gè)季度、1個(gè)月)的效益指標(biāo)，IRR反映整個(gè)計(jì)算期(建設(shè)期+運(yùn)營(yíng)期)的效益指標(biāo)；二是反映資金成本的范圍不同，EVA指標(biāo)既反映有息借款的資金成本，也反映自有資金的成本(國(guó)資委對(duì)央企的考核中，一般自有資金成本按5.5%計(jì))，體現(xiàn)了自有資金的機(jī)會(huì)成本，而IRR只反映了有息借款的資金成本，未考慮5.5%的自有資金成本；三是靜態(tài)指標(biāo)和動(dòng)態(tài)指標(biāo)的不同，EVA是靜態(tài)指標(biāo)，未考慮資金的時(shí)間價(jià)值，IRR是動(dòng)態(tài)指標(biāo)，反映了資金的時(shí)間價(jià)值；四是數(shù)量指標(biāo)和比率指標(biāo)的不同，EVA是數(shù)量指標(biāo)(也有EVA率指標(biāo))，IRR是比率指標(biāo)[1-3]。

在經(jīng)營(yíng)上游油氣的公司中，一個(gè)企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力通過(guò)上百個(gè)項(xiàng)目共同體現(xiàn)，每個(gè)項(xiàng)目創(chuàng)造價(jià)值的能力才真正反映了企業(yè)整體水平。目前在油氣開(kāi)發(fā)實(shí)踐中還沒(méi)有一種綜合回報(bào)率和價(jià)值總量的決策方法，能客觀地綜合性地判斷項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)價(jià)值的大小，也沒(méi)有一種將“某個(gè)或多個(gè)項(xiàng)目”和“價(jià)值創(chuàng)造”結(jié)合起來(lái)的方法用于項(xiàng)目決策優(yōu)選中。

2 構(gòu)建項(xiàng)目?jī)r(jià)值創(chuàng)造能力的計(jì)算方法

綜合來(lái)看，EVA的評(píng)價(jià)方法與NPV的評(píng)價(jià)方法從原理上是一致的，區(qū)別在于基于EVA的評(píng)價(jià)依據(jù)的是會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，而基于NPV的評(píng)價(jià)依據(jù)的是具有時(shí)間價(jià)值的現(xiàn)金流數(shù)據(jù)。從這個(gè)角度出發(fā)，有學(xué)者探索性地提出了將EVA應(yīng)用于多個(gè)項(xiàng)目決策優(yōu)選中并進(jìn)行了簡(jiǎn)單推導(dǎo)[4]，但是對(duì)EVA公式在財(cái)務(wù)意義上的參數(shù)和對(duì)現(xiàn)金流量方法中的參數(shù)的對(duì)等關(guān)系理解存在偏差，導(dǎo)致推導(dǎo)結(jié)果是折現(xiàn)的EVA等于NPV，該等式不成立。

文章針對(duì)現(xiàn)有對(duì)油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目決策優(yōu)選方法中存在的問(wèn)題，經(jīng)過(guò)一系列數(shù)學(xué)算法和公式推演，嘗試建立一種衡量項(xiàng)目?jī)r(jià)值創(chuàng)造能力大小的計(jì)算方法，該方法可用于油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目建設(shè)項(xiàng)目前期決策階段(包括規(guī)劃計(jì)劃、預(yù)可行性研究和可行性研究)、項(xiàng)目中間評(píng)價(jià)和項(xiàng)目后評(píng)價(jià)。

2.1 EVA和NPV的基本概念

EVA是由美國(guó)Stern Stewart管理咨詢公司在20世紀(jì)80年代推出的衡量企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的指標(biāo)，是一定時(shí)期的企業(yè)稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)與資本費(fèi)用的差額，它實(shí)際上反映的是企業(yè)一定時(shí)期的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)[5-6]。EVA的值為正，說(shuō)明公司為股東創(chuàng)造了財(cái)富，相反則表示損失了股東的財(cái)富[7]。EVA的理念是一個(gè)企業(yè)投資項(xiàng)目的收益(或資本投資回報(bào)率)高于該企業(yè)所有運(yùn)營(yíng)成本和資本成本，該企業(yè)才創(chuàng)造價(jià)值。它更加真實(shí)地反映出企業(yè)的資本使用效率和創(chuàng)造價(jià)值的能力。EVA計(jì)算公式：

EVA=NOPAT-WACC×IC

(1)

式中：NOPAT是由損益表計(jì)算出的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)；WACC是加權(quán)平均資本成本；IC是由資產(chǎn)負(fù)債表得出的資本投入。上述參數(shù)均為已發(fā)生的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，適用于衡量企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力。

凈現(xiàn)值是在基準(zhǔn)收益率或給定折現(xiàn)率下，勘探項(xiàng)目投資方案在項(xiàng)目評(píng)價(jià)期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和。它是考察項(xiàng)目在評(píng)價(jià)期內(nèi)盈利能力的動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)。NPV計(jì)算公式為：

(2)

式中：NPV為凈現(xiàn)值；CI為項(xiàng)目期內(nèi)的現(xiàn)金流入；CO為項(xiàng)目期內(nèi)的現(xiàn)金流出；(CI-CO)t為第t年凈現(xiàn)金流；io為行業(yè)基準(zhǔn)折現(xiàn)率；t為評(píng)價(jià)期的某評(píng)價(jià)年，t=0,1,2,…,n；(1+io)-1為第t年的折現(xiàn)因子。

2.2 項(xiàng)目?jī)r(jià)值創(chuàng)造能力的提出與推導(dǎo)

對(duì)于投資項(xiàng)目來(lái)講，將EVA理念引入到經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法中，可將其轉(zhuǎn)化為以現(xiàn)金流數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)的測(cè)算方法。

方法形成過(guò)程如下所述：

將式(1)兩邊同時(shí)除以IC，得到：

(3)

EVA=(ROIC-WACC)×IC

(4)

在項(xiàng)目投資決策優(yōu)選中，一般采用折現(xiàn)現(xiàn)金流方法。在項(xiàng)目的現(xiàn)金流方法中，式(3)中投入回報(bào)率ROIC應(yīng)表示為凈現(xiàn)金流與投資的比值。

結(jié)合式(2)，得到：

(5)

假設(shè)在評(píng)價(jià)期內(nèi)第1年，將EVA以基準(zhǔn)收益率為i0折現(xiàn)率折現(xiàn)到第0年，得到：

(6)

式(5)中，NOPAT在已發(fā)生的財(cái)務(wù)計(jì)算中表示為產(chǎn)出與投入的差值，在評(píng)價(jià)期內(nèi)折現(xiàn)現(xiàn)金流方法中，它與凈現(xiàn)金流表示的現(xiàn)金流出和現(xiàn)金流入的差值相同，評(píng)價(jià)期第1年的凈現(xiàn)金流折現(xiàn)到第0年就是NPV1；在評(píng)價(jià)期內(nèi)第1年的投資IC用基準(zhǔn)折現(xiàn)率i0折現(xiàn)到第0年就是ICi0，1。因此，評(píng)價(jià)期第1年的項(xiàng)目?jī)r(jià)值創(chuàng)造能力(Value Creation，簡(jiǎn)稱VC)計(jì)算方法，可以表示為：

VC1=NPV1-(1+WACC)×ICi0，1

(7)

一般來(lái)說(shuō)，油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的投資都發(fā)生在第1年。

假設(shè)從第2年開(kāi)始，投資結(jié)束，投資為0，那么直至評(píng)價(jià)期最后一年(第n年)內(nèi)的價(jià)值創(chuàng)造能力表示為：

VC2=NPV2……VCn=NPVn

(8)

將整個(gè)評(píng)價(jià)期內(nèi)的價(jià)值創(chuàng)造能力在第0年加總，得到

VC=NPV-(1+WACC)×ICi0

(9)

隨著經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)的不斷發(fā)展，基準(zhǔn)折現(xiàn)率的取值一般采用加權(quán)平均資本成本法取得的加權(quán)平均資本成本(WACC)作為基準(zhǔn)折現(xiàn)率i0，式(9)可轉(zhuǎn)化為：

VC=NPV-(1+i0)×ICi0

(10)

2.3 價(jià)值創(chuàng)造能力在項(xiàng)目決策優(yōu)選中的應(yīng)用步驟

油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目方案設(shè)計(jì)或者實(shí)施過(guò)程中已知儲(chǔ)量、產(chǎn)能、產(chǎn)量、實(shí)物工作量、投資、成本等基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，采用傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)的折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法，計(jì)算出NPV；基準(zhǔn)折現(xiàn)率i0依據(jù)公司財(cái)務(wù)部門(mén)給出的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)確定。因此，投資、稅后凈現(xiàn)值、基準(zhǔn)收益率均作為已知條件。具體實(shí)現(xiàn)步驟如下：

第一步，初步篩選。將稅后凈現(xiàn)值小于0、稅后內(nèi)部收益率小于企業(yè)設(shè)定的基準(zhǔn)收益率(可為5%、8%、12%等)的區(qū)塊淘汰。低油價(jià)情況下，陸上油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率一般取8%。

第二步，測(cè)算投資現(xiàn)值。由于原油開(kāi)發(fā)項(xiàng)目一般具有當(dāng)年投資當(dāng)年見(jiàn)產(chǎn)的特點(diǎn)，即建設(shè)期的投資基本為一年，將其折現(xiàn)到第0年即可：將第一步基礎(chǔ)參數(shù)中的投資額除以(1+8%)，最終得到不同區(qū)塊的投資現(xiàn)值。有的項(xiàng)目投資期超過(guò)一年，那么第二年的投資額除以(1+8%)2，第三年的投資額除以(1+8%)3，以此類推，然后將折現(xiàn)后的投資額加總。

第三步，應(yīng)用價(jià)值創(chuàng)造能力計(jì)算方法進(jìn)行計(jì)算。將NPV結(jié)果數(shù)值，基準(zhǔn)收益率8%，以及第二步求得的投資現(xiàn)值，代入價(jià)值創(chuàng)造能力計(jì)算公式，得到價(jià)值創(chuàng)造能力值，并依據(jù)該值大小進(jìn)行決策優(yōu)選。

3 應(yīng)用實(shí)例

文章選取某公司2017年由油田上報(bào)的原油新區(qū)區(qū)塊產(chǎn)能建設(shè)項(xiàng)目中的6個(gè)項(xiàng)目(如表1所示)，說(shuō)明價(jià)值創(chuàng)造能力方法在評(píng)價(jià)決策優(yōu)選油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目上的應(yīng)用情況。

表1 原油新區(qū)區(qū)塊產(chǎn)能建設(shè)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)指標(biāo)基本情況

按照計(jì)算步驟，首先將稅后內(nèi)部收益率小于基準(zhǔn)收益率8%、稅后凈現(xiàn)值小于0的區(qū)塊項(xiàng)目淘汰，這是評(píng)價(jià)項(xiàng)目的最基本原則。其中，低油價(jià)下常規(guī)陸上原油天然氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的基準(zhǔn)收益率i0為8%；凈現(xiàn)值和內(nèi)部收益率的測(cè)算結(jié)果參照的油價(jià)為60美元/桶。表1中區(qū)塊3號(hào)稅后凈現(xiàn)值小于0，區(qū)塊6號(hào)稅后凈現(xiàn)值小于0且稅后內(nèi)部收益率小于8%，將其淘汰。

第二是測(cè)算投資現(xiàn)值。由于原油開(kāi)發(fā)項(xiàng)目一般具有當(dāng)年投資當(dāng)年見(jiàn)產(chǎn)的特點(diǎn)，即建設(shè)期的投資基本為1年，將其折現(xiàn)到第0年即可：將第一步基礎(chǔ)參數(shù)中的投資額除以(1+8%)，最終得到不同區(qū)塊的投資現(xiàn)值如表2所示。

表2 原油新區(qū)區(qū)塊產(chǎn)能建設(shè)項(xiàng)目投資現(xiàn)值

最后是應(yīng)用價(jià)值創(chuàng)造能力計(jì)算方法測(cè)算具體數(shù)值。將NPV結(jié)果數(shù)值、基準(zhǔn)收益率8%以及第二步求得的投資現(xiàn)值，代入公式(10)，結(jié)果如表3所示。按照傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法。稅后凈現(xiàn)值作為優(yōu)選標(biāo)準(zhǔn)，最優(yōu)的是區(qū)塊4號(hào)；從回報(bào)率角度看，內(nèi)部收益率最大的是區(qū)塊2號(hào)；兩種傳統(tǒng)方法所持角度不同，優(yōu)選結(jié)果不同，至今無(wú)法在排隊(duì)優(yōu)選上達(dá)到統(tǒng)一。

表3 原油新區(qū)區(qū)塊產(chǎn)能建設(shè)項(xiàng)目?jī)r(jià)值創(chuàng)造能力值

結(jié)合稅后凈現(xiàn)值、基準(zhǔn)收益率和投資現(xiàn)值結(jié)果，從多角度出發(fā)考慮項(xiàng)目創(chuàng)造價(jià)值的大小，最終優(yōu)選項(xiàng)目是區(qū)塊1號(hào)，優(yōu)選順序是區(qū)塊1號(hào)、2號(hào)、5號(hào)、4號(hào)，不僅衡量了項(xiàng)目能夠創(chuàng)造價(jià)值的大小，同時(shí)也解決了不同角度優(yōu)選項(xiàng)目的矛盾性。

4 結(jié)語(yǔ)

文章將這種應(yīng)用于評(píng)價(jià)“企業(yè)”價(jià)值大小的方法采用折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型和理論，將經(jīng)濟(jì)增加值方法和具有時(shí)間價(jià)值的現(xiàn)金流量方法相結(jié)合，進(jìn)行一系列數(shù)學(xué)算法和公式推演，構(gòu)建出一種全新的用于評(píng)價(jià)“項(xiàng)目”價(jià)值創(chuàng)造能力的方法，充分融合稅后凈現(xiàn)值、基準(zhǔn)收益率和投資現(xiàn)值理念，實(shí)現(xiàn)了油氣田開(kāi)發(fā)中不同類型區(qū)塊項(xiàng)目的價(jià)值創(chuàng)造能力的統(tǒng)一快速評(píng)價(jià)與排序，為油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的決策優(yōu)選提供了良好的優(yōu)選依據(jù)。

該方法中所需參數(shù)均為油氣田開(kāi)發(fā)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中的基本計(jì)算項(xiàng)，計(jì)算步驟簡(jiǎn)單易操作，實(shí)用性強(qiáng)，在以往經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)結(jié)果的基礎(chǔ)上通過(guò)簡(jiǎn)單運(yùn)算即可，適用性廣泛，可用于油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目建設(shè)項(xiàng)目前期決策階段(包括規(guī)劃計(jì)劃、預(yù)可行性研究和可行性研究)、項(xiàng)目中間評(píng)價(jià)和項(xiàng)目后評(píng)價(jià)，包括局部區(qū)域單區(qū)塊的快速評(píng)價(jià)和決策，以及大區(qū)域多區(qū)塊采用統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行優(yōu)選。

傳統(tǒng)方法是判斷NPV或者IRR是否達(dá)到行業(yè)基準(zhǔn)，評(píng)價(jià)項(xiàng)目全生命周期內(nèi)是否有效益。價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)了為公司創(chuàng)造的真正價(jià)值，取得的凈現(xiàn)值抵償投資和股權(quán)成本后增加的價(jià)值，與公司經(jīng)濟(jì)增加值這一靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)相比，項(xiàng)目EVA考慮了評(píng)價(jià)期內(nèi)的資金時(shí)間價(jià)值，實(shí)現(xiàn)了對(duì)項(xiàng)目的動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)，較NPV或IRR指標(biāo)更具約束力。該方法首次將NPV、IRR和投資結(jié)合起來(lái)，建立基于EVA思想的價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)方法，從為公司創(chuàng)造價(jià)值的角度評(píng)判項(xiàng)目是否可行，為決策和優(yōu)選提供了科學(xué)依據(jù)。